文 | 港股研究室

中國物流與采購聯合會發布的數據顯示，2024年我國冷鏈物流市場規模持續擴大，全年冷鏈物流需求總量為3.65億噸，同比增長4.3%。其中，新能源冷藏車銷量21368輛，同比增長350.8%，滲透率達到33.9%。

再加上政策端“十四五”冷鏈物流發展規劃的落地、消費端生鮮電商與預制菜的爆發，讓冷鏈賽道成為資本關注焦點。

而京東物流、萬緯冷鏈等頭部企業加速上市進程，區域性企業如紅星冷鏈的IPO動向，則揭示了行業“分層競爭”的格局。

這家扎根冷鏈市場18年的企業，憑借倉儲與交易平臺的雙輪驅動，在中部地區冷鏈市場占據前列。此時啟動IPO，既是區域龍頭資本化的關鍵一步，亦折射出冷鏈行業“區域深耕”與“全國擴張”的博弈。

94%出租率的背后，紅星冷鏈如何煉成區域“樞紐”？

天眼查顯示，紅星冷鏈成立于2006年，總部位于湖南省長沙市，是一家領先的冷凍食品交易和冷凍倉儲服務綜合服務平臺。

目前，紅星冷鏈已開發出一種綜合業務模式，即將專業的冷凍食品交易平臺與先進的冷凍倉儲設施相結合，使公司能夠在冷凍食品供應鏈內提供綜合的解決方案，通過高效的交易及物流服務，將生產商、批發商及零售商連接在一起。

灼識咨詢報告顯示，2024年按冷凍食品交易服務的交易總值計，紅星冷鏈在中國中部地區所有冷凍食品交易服務提供商中排名第二，在湖南省排名第一。于2024年按收入計，紅星冷鏈是中國中部地區和湖南省最大的冷凍倉儲服務提供商。

圖源來自招股書

具體來看，紅星冷鏈的核心競爭力在于“交易+倉儲”的協同效應。其自營交易平臺占地3.6萬平方米，以門店租賃模式為主，其于往績記錄期間的租用率超過94.0%，是湖南省冷凍食品行業的核心批發樞紐。

而且，紅星冷鏈位于長沙的兩個基地的自營冷凍倉儲設施的設計總庫容超過一百萬立方米，或超過23萬噸的可用庫容，于往績記錄期間的利用率超過88%。截至2024年12月31日，已為超過700位客戶提供服務。

這一系列數據背后，是湖南作為“魚米之鄉”與消費型省份的冷鏈需求支撐。

據灼識咨詢報告，2024年湖南省的冷鏈倉儲服務市場規模達到了735億元，預計到2029年將進一步增長至1008億元，年復合增長率為6.5%?。

而湖南地區冷鏈物流需求的增長主要受以下三個因素影響。一是消費升級，隨著人們生活水平的提高，對新鮮、安全、高品質的食品需求日益增長。

二是?跨區域食品流通，湖南省地域遼闊，氣候多樣，特色食品豐富，均需要通過冷鏈交易服務實現在全省、全國范圍內的流通。

三是政策支持，政府對冷鏈物流的重視和支持，推動了冷鏈物流設施的建設和升級。?

整體來看，紅星冷鏈憑借“交易平臺+倉儲網絡”的雙輪驅動模式，在湖南省冷鏈市場構建了難以復制的競爭壁壘——3.6萬平方米交易平臺94%的租用率與23萬噸冷庫88%的利用率，印證了其作為區域核心樞紐的不可替代性。

而湖南冷鏈市場需求的持續擴容，疊加消費升級、跨區域流通及政策紅利的三重驅動，為其提供了堅實的增長土壤。然而，區域性深耕雖能筑基，卻難掩“天花板效應”。這將迫使其直面“如何突破區域邊界、重構盈利模型”的生存命題。

中部第二的隱憂：紅星冷鏈與全國巨頭的“錯位競爭”

當企業市占率已接近區域天花板（湖南第一、中部第二），如何突破地理邊界與業務慣性，應對全國性巨頭的降維競爭？

行業競局的下一戰，將考驗紅星冷鏈從“區域稱王”到“全國突圍”的戰略重構能力。

目前，我國冷鏈物流市場呈現“大市場、低集中度”的特征。中物聯冷鏈委數據顯示，2017年至2022年我國冷鏈前百強的市占率持續提升。

按營收來看，我國冷鏈企業前百強市占率由2017年的10.20%提升至2022年的22.80%，五年間提升了12.6個百分點，行業集中程度有所提升。

而紅星冷鏈在中部地區位列第二，但在全國排名中并不突出，折射出典型的區域深耕策略。

具體來看，當前全國冷鏈市場競爭格局的關鍵差異在于以下三個方面。

一是資源卡位。現階段，紅星雖然依托于長沙這一中部物流樞紐的區位優勢，但相比順豐冷運、京東物流等通過全國性網絡的高覆蓋，可以滲透更多高附加值市場（如醫藥冷鏈）。

而且，冷鏈的增長與新零售高度捆綁，盒馬、美團等都在大規模自建冷鏈，這將給傳統冷鏈企業帶來不小的壓力。

二是客戶結構差異。紅星的700余家客戶中，中小批發商占比較大，而頭部冷鏈企業則更聚焦于頭部品牌（如蒙牛、安井）。

而且，紅星冷鏈較為依賴單一客戶。招股書顯示，五大供應商每年的采購額分別為3800萬元、3390萬元及3720萬元，分別占同年總采購額的78.1%、89.2%及86.4%。

同年，最大供應商每年的采購額分別為2010萬元、2060萬元及2070萬元，分別占同年總采購額的41.2%、54.1%及48.1%。

圖源來自招股書

三是盈利模式。招股書顯示，紅星倉儲業務毛利率為54.4%，高于行業平均值，主因源于高利用率攤薄了固定成本，但裝卸服務毛利率僅27.6%，拉低整體盈利水平。

整體來看，紅星冷鏈在中部市場構建了“交易+倉儲”的高效閉環，其54.4%的倉儲毛利率更驗證了區域深耕的規模效應。然而，客戶結構失衡與業務模式單一，暴露出其抗風險能力不足的短板。

面對順豐、京東等巨頭以全國網絡滲透高附加值市場，以及盒馬、美團等新零售勢力自建冷鏈的“降維打擊”，紅星冷鏈的區域優勢可能逐漸被稀釋。更關鍵的是，資本市場對“高出租率”的估值邏輯正面臨拷問——這一指標能否轉化為可持續的盈利質量？

資本審視：高出租率≠高估值，盈利質量有待驗證

紅星冷鏈在湖南市場構建的“交易平臺+倉儲網絡”雙壁壘，雖使其坐穩區域頭把交椅，但面對全國性巨頭的降維打擊，其區域深耕模式仍面臨多重打擊。???

此刻的資本審視焦點已從“區域龍頭溢價”轉向“盈利質量驗證”——紅星能否在資本寒冬中證明其高出租率可持續、且能轉化為可持續的股東回報？

目前來看，招股書顯示，報告期內2022年至2024年，紅星冷鏈產生收入分別為2.37億元、2.02億元及2.34億元。

同期，凈利潤分別為人民幣7910萬元、人民幣7530萬元及人民幣8290萬元，對應的凈利率分別為33.4%、37.3%及35.5%。

近三年來，營收和凈利基本持平的背后，其核心癥結在于以下兩個方面。

其一為固定資產重壓。冷鏈物流行業普遍存在固定資產占比較高的現象，紅星冷鏈也未除外，而冷鏈物流企業的折舊費用更是侵蝕利潤的關鍵因素。

其二是價格戰隱憂。2024年我國冷庫的求租量為1759.53萬立方米，同比大幅增長16.51%；而冷庫的出租量卻達到了3653.71萬立方米，同比激增33.44%，這進一步加劇了供需之間的剪刀差。

出租量是求租量的2.08倍，意味著全國有超過一半的冷庫可能難以租出，空置率將持續處于高位。在冷庫空置率攀升和需求疲軟的影響下，租金不斷下降的同時加劇了生存壓力。

對比港股上市冷鏈企業，海容冷鏈市盈率僅11.91倍（截至4月28日靜態市盈率），反映市場對重資產模式估值謹慎。紅星冷鏈需證明其高出租率可持續性，并展示輕重資產結合（如輸出管理服務）的盈利彈性。

結語

紅星冷鏈的IPO之路，既是中國冷鏈行業從“野蠻生長”向“集約化整合”過渡的縮影，也是區域龍頭突破發展瓶頸的試金石。

其憑借“交易平臺+倉儲網絡”的閉環生態驗證了區域深耕的可行性，但客戶集中度高企、業務模式單一及全國性擴張乏力，成為資本市場的核心疑慮。

當前，冷鏈行業正經歷結構性分化。頭部企業通過全國網絡搶占高附加值賽道，區域性玩家則面臨冷庫空置率攀升、價格戰加劇的生存擠壓。

紅星冷鏈若想突破“中部第二”的天花板，需在資本加持下重構輕重資產配比，探索跨區域復制能力，并提升對高價值客戶的黏性——這不僅關乎其估值邏輯的兌現，更將為中國冷鏈行業的“分層競爭”提供關鍵樣本。