3成收入靠美國客戶，隨著中美關稅政策的升級，技源集團所面臨的挑戰也越來越多。

HMB，即β-羥基-β-甲基丁酸鈣，是人體必需的支鏈氨基酸亮氨酸的活性代謝產物。它能夠有效促進蛋白質的合成，并抑制蛋白質的分解，從而增強人體的肌肉力量，延緩肌肉疲勞的出現，同時對預防老年人肌肉萎縮也有積極作用。

作為一種新興的營養補充劑，HMB的市場需求最初在歐美地區興起，而在中國的商業化推廣相對較晚，直到2011年才被衛生部正式批準為新資源食品。盡管起步較晚，但在原材料生產方面，中國已經占據了全球HMB市場90%以上的份額，成為全球HMB原料的主要供應地。

近期，以HMB生產為核心業務的技源集團成功通過了上交所主板上市委的審核，并在次日提交了注冊申請。技源集團從審核通過到注冊的快速流程在行業內引發了廣泛關注。

技源集團是一家專注于膳食營養補充劑的研發創新和產業化的國際化企業集團，為全球膳食營養補充劑行業提供原創性和定制化的營養原料及制劑產品。其細分產品包括HMB、氨基葡萄糖、硫酸軟骨素、片劑等。

目前，以HMB原料為主營產品的技源集團計劃募集資金6.03億元，用于擴大產能和補充流動資金。然而，與2022年相比，2024年公司主要產品HMB的銷量下降了10.09%。

值得注意的是，技源集團的境外收入占比在過去三年中一直超過90%，而單一客戶雅培集團曾一度為公司貢獻了約20%的收入。

從創立到進軍資本市場，技源集團20多年的發展離不開美籍創始人周京石的努力，也離不開下游客戶雅培集團和湯成倍健的支持。然而，在全球貿易環境不穩定、行業增長放緩的背景下，技源集團的“全球化發展”能否持續？

套現2.4億，創始人夫婦薪資占全公司四分之一

在招股說明書中，技源集團自信地將自身定位為“全球HMB營養素產業化的核心技術創新引領者”。

值得注意的是，HMB早在1995年就通過了美國FDA的GRAS（公認為安全）評估，并于1997年獲得歐盟批準作為普通食品原料使用。相比之下，技源集團成立于2002年，其在招股書中關于自身在HMB領域的早期貢獻的說法似乎有些夸大。

然而，若從市場份額角度而言，技源集團確實堪稱全球HMB領域的領軍企業。2021年至2023年期間，技源集團的HMB產品全球市場占有率分別約為69.85%、65.80%和52.27%，牢牢占據著全球HMB市場的主導地位。

技源集團注冊地位于江蘇省江陰市，但嚴格來講，它是一家具有外資背景的企業。其創始人周京石持有美國國籍。

為了充分利用中國香港的政策優勢以及其與中國大陸市場的緊密地理位置，周京石與合伙人Larry Kolb以及美國Inabata（Inabata集團為日本上市公司，已于2008年2月退出對技源香港的投資）于1998年在中國香港共同投資設立了技源香港，主要負責膳食營養補充產品的海外貿易業務。

鑒于周京石、Larry Kolb和美國Inabata均為美國國籍或在美國注冊的公司，為了便于股權管理，三方在美國設立了持股平臺TSI Holdings，并通過該平臺控股技源香港。

2006年，周京石、Larry Kolb與日本Inabata（與美國Inabata同屬Inabata集團）在中國香港投資設立新的持股平臺TSI Group。此次設立是為了滿足Inabata集團內部調整股權結構的需求，即增加日本Inabata對技源香港的持股比例，從而進一步優化股權管理流程。

通過這一系列操作，形成了以TSI Group和TSI Holdings為架構，間接持有技源香港股權的復雜境外股權層級結構，并一直延續至今。

目前，技源香港持有公司78.76%的股份。周京石及其配偶龍玲通過技源香港和技源咨詢合計控制公司84.47%的表決權，是公司的實際控制人。此外，Larry Kolb作為實際控制人夫婦的一致行動人，同時擔任公司董事。

根據招股書披露的信息，周京石出生于1962年，擁有美國國籍。他于1985年從北京理工大學畢業后前往美國深造。1990年至1997年，周京石在美國多家企業擔任過職務。1997年，他創立了TKZ Health，并于次年加入技源香港擔任董事。自2002年9月至今，周京石先后擔任技源集團執行董事、總經理等職務，目前擔任公司董事長。

龍玲于1997年作為首批員工加入TKZ Health，并自2002年9月起擔任TKZ Health的董事、監事、總經理等重要職務。自2018年12月至今，她還擔任TSI Group的董事，目前是技源集團的董事兼總經理。

截至招股說明書簽署之日，技源集團的控股股東是技源香港，持有技源集團80.4%的股份。技源香港的股東為TSI Group和TSI Holdings，分別持有技源香港90.91%和9.09%的股份。周京石和龍玲夫婦合計持有TSI Group 58.91%的股權，以及TSI Holdings 62.82%的股權。據時代商業研究院估算，周京石和龍玲夫婦合計持有技源集團47.65%的股權。

值得關注的是，在IPO之前，周京石和龍玲夫婦曾通過股份轉讓的方式進行了大規模的現金套現。自2021年9月起，為了優化股權結構，技源集團陸續引入了11家外部投資者，但主要方式是股份轉讓，且大部分轉讓資金都流入了實際控制人夫婦的賬戶。據計算，通過這些股份轉讓，周京石夫婦共獲得了2.42億元人民幣。

除了大規模套現之外，周京石和龍玲在技源集團領取的薪酬也相當可觀。根據招股說明書，2024年，實際控制人夫婦分別從技源集團領取了380.01萬元和166.29萬元的薪酬，合計達到546.3萬元。而2024年技源集團應付職工薪酬總額為2025.1萬元，其中夫婦二人的薪酬占比超過了四分之一。

此外，令人費解的是，董事Larry Kolb并未擔任公司其他職務，但在2024年卻領取了281.88萬元的高額薪酬。相比之下，同期技源集團的同行可比公司嘉必優的兩名董事分別領取了28萬元和48萬元的薪酬，華恒生物的董事領取了62萬元的薪酬。Larry Kolb的薪酬水平與這些同行公司董事的薪酬形成了鮮明對比。

與此同時，2024年，擁有大專學歷的汪燕擔任技源集團的董事會秘書兼財務總監，年薪為111.99萬元。而作為核心技術人員的John Fuller Jr.和戴凌偉的薪酬分別為99.13萬元和65.98萬元，均低于汪燕的薪酬。技源集團的薪酬體系是否合理，值得進一步探討。

領域內的龍頭，卻要看大客戶臉色

盡管技源集團自稱為“全球HMB領域的領軍企業”，但其細分市場的增長勢頭已逐漸減弱。根據歐睿國際的統計，全球運動營養市場在2020年至2025年期間的復合增長率預計降至6.8%，低于2014年至2020年期間的8.34%。這種行業增長的放緩趨勢也在技源集團的銷售數據中得到了體現。2022年，技源集團的HMB產品銷量為1043.33噸，而到了2024年，其銷量已降至938.01噸。

進一步分析其收入來源可以發現，技源集團超過90%的收入依賴于境外市場。

根據招股說明書，2024年技源集團的第一大和第二大客戶均為美國企業，分別是雅培集團和Nutramax Laboratories, Inc.，其營收占比分別為19.44%和11.54%。這意味著，2024年技源集團來自美國企業的銷售額至少占其總營收的30%。

特別是雅培集團，盡管其銷售占比約為20%，但卻是技源集團HMB產品的主要客戶。2021年至2024年上半年，技源集團對雅培的銷售收入占其HMB業務收入的比例分別為74.12%、69.26%、64.69%和73.35%。

由此可見，與雅培的合作關系對技源集團的業績有著極為重要的影響。

據招股說明書披露，雙方簽訂了長期合作框架協議，但該協議將在2025年3月到期，即便延期后也將在2027年終止。

雅培作為一家市值千億美元的醫藥巨頭，其2023年營養品業務的總收入為81.54億美元，而技源集團的HMB產品在其業務中占比極低。

雙方在合作中地位的懸殊差異，使得技源集團在合同條款中處于較為不利的地位，其中最明顯的一點是雅培要求技源集團不得向其競爭對手銷售HMB產品。

這種排他性協議導致技源集團不得不放棄一些下游企業對HMB產品的潛在需求，原本就有限的業務增長空間進一步受到擠壓。2023年其全球市場占有率的下降，可能與這一因素密切相關。此外，在回復問詢時，技源集團還披露了其對雅培的銷售價格低于其他客戶的情況，這表明在價格談判環節，技源集團處于較為不利的地位。

在境內業務方面，技源集團近年來呈現出持續下滑的趨勢，主要原因是其對國內第一大客戶湯臣倍健的銷售收入大幅減少。在2021年至2023年期間，來自湯臣倍健的收入銳減了93.9%。

湯臣倍健主要從技源集團采購氨基葡萄糖和硫酸軟骨素，這些原料被用于其旗下“健力多”品牌關節健康產品的生產。根據湯臣倍健的年度報告，近兩年“健力多”產品的銷售收入也有所下降，從2021年的14.08億元降至2023年的11.79億元，降幅為16.3%。然而，這一降幅與湯臣倍健對技源集團采購額的下滑幅度相比，差距較大。顯然，湯臣倍健已經放棄了技源集團，轉而尋找了其他供應商。

技源集團對大客戶的過度依賴問題在其經營中表現得十分明顯。而隨著近期中美關稅政策的不斷升級，技源集團所面臨的挑戰也在不斷增加。

閃電過會的背后，是資本市場正支持消費類企業合理融資？

4月18日，證監會官方網站發布了《關于同意技源集團股份有限公司首次公開發行股票注冊的批復》。

這意味著技源集團已經順利獲得了證監會頒發的IPO注冊批文。根據上交所官網信息，4月3日，技源股份成功通過審核；4月4日，技源股份提交了相關申請。

從過會、提交申請到證監會的最終批復，整個流程在不到一個月的時間內完成，其推進速度之快令人矚目。

2024年底召開的中央經濟工作會議以及今年的《政府工作報告》都明確提出“大力提振消費、提高投資效益，全面擴大國內需求”，并將這一目標列為今年經濟工作的首要任務。今年3月，中共中央辦公廳和國務院辦公廳聯合印發了《提振消費專項行動方案》，彰顯了以更大力度和更精準措施推動消費的決心。持續為消費注入新動能、助力優質消費供給，是資本市場在擴大內需和加強自身建設方面的重要舉措。

作為一家食品制造業企業，技源股份是一家典型的消費類企業，但又不僅僅局限于傳統消費類企業的范疇。公開資料顯示，技源股份的主營業務是膳食營養補充劑的研發創新及產業化。憑借其自主開發的氨糖原料精細加工和定制化處理的關鍵技術，其品牌原料已逐步發展為全球知名且市場認可度較高的氨糖品牌。

業內人士認為，技源股份是傳統產業升級換代的典型代表，具備一定的自主研發能力，而不僅僅是從事低端加工生產。這種趨勢與當前“助力新質生產力發展”的方向相契合，可以被視為“新消費”賽道的一部分。在判斷資本市場如何助力實體經濟發展的方向上，監管路徑是明確且清晰的。

激發消費活力無疑是推動內需擴大、增強國內大循環的關鍵所在。從資本市場的角度來看，促進高質量商品和服務的供給，是幫助企業減輕負擔、創造有效需求以及推動潛在需求轉化為實際消費的重要基礎。

今年，滬市在支持消費類企業的合理融資方面持續發力。截至目前，已有14家消費類企業通過再融資募集了約260億元資金，其中4家企業已獲得注冊生效的批文。例如，志邦家居股份有限公司和佳禾食品工業股份有限公司已經成功完成發行。

此外，還有10家企業正在審核過程中，包括云南神農農業產業集團股份有限公司、長白山旅游股份有限公司、上海開開實業股份有限公司、蘭州麗尚國潮實業集團股份有限公司等。這些企業涉及生豬養殖、旅游、商貿零售、服裝、文體運營等多個消費領域。

前不久，有著“豬王”之稱的A股上市公司牧原股份（以下亦稱為“牧原”）公告稱，公司將選擇適當的時機和發行窗口完成本次H股上市，具體發行時間將由股東大會授權董事會及其授權人士根據國際資本市場狀況和境內外監管部門審批、備案進展情況及其他相關情況決定。

這也意味著，這家千億市值的養殖業龍頭將要沖擊A+H股。

再往前看，今年以來蜜雪冰城、古茗、霸王茶姬等新茶飲也接連成功IPO。其中蜜雪冰城港股IPO的融資認購額竟然超過了1.77萬億港元，創下了港股歷史紀錄，這一數字不僅超過了2021年上市的快手。

放眼望去，正有一大批消費企業正在沖刺IPO的路上。