關稅戰(zhàn)打了兩周，雖有反復，但對抗的基調(diào)沒有改變，所謂進口關稅豁免，和關稅暫緩實施，并不是緩和信號，懂王一天一個樣，根本看不到關稅戰(zhàn)馬上會結束的樣子。中國反制進口美國商品的關稅能執(zhí)行，肯定不是亂來的，也至少要做好維持一段時間的準備。

畢竟國際對抗不是過家家，在美國進口關稅執(zhí)行還不太順利之際，這邊中國的進口關稅執(zhí)行已經(jīng)落地。

除了已經(jīng)在國產(chǎn)替代風口上幾年的芯片股，有更多的產(chǎn)業(yè)受此輪進口關稅影響。農(nóng)業(yè)這次受的影響也頗大，美國出口中國最多的是農(nóng)產(chǎn)品。巨額關稅后，這一部分的進口量完全消失，成本上升在所難免，因此，國內(nèi)作物將有一定量價齊升的機會，同時，大豆這類基礎作物的價格上漲，將全面向下游包括油、養(yǎng)殖行業(yè)蔓延。

因此，在關稅過后的兩周內(nèi)，內(nèi)需方向的股票都迎來一定炒作，農(nóng)林牧漁行業(yè)罕見地實現(xiàn)了超額收益。

農(nóng)林牧漁行業(yè)，不景氣已有很長時間，股價低迷，行業(yè)也遠沒有到景氣過熱的階段，進口關稅帶動的預期也是偏樂觀的，大漲的背后，也不失為合理的回歸，那么，這個行業(yè)是否就此開啟了新的向上周期呢？

一、關稅的影響路徑

這次加全面關稅，大家都很突然，短短時間內(nèi)就從54%加到124%，雖說，農(nóng)產(chǎn)品這種美國的優(yōu)勢產(chǎn)品，本身就已經(jīng)有一定的基礎關稅。但實際上，50%的關稅，美大豆依然有一定的市場競爭力。這輪加稅后，市場競爭力就徹底沒了，因此，農(nóng)業(yè)的影響邊際變化是頗大的。

從數(shù)據(jù)上看，美國農(nóng)產(chǎn)品進口金額不小，得益于地形以及農(nóng)業(yè)規(guī)模化因素，美國是世界上最好的大豆產(chǎn)地。

大豆不但是大豆，對于整個農(nóng)業(yè)來說，影響深遠，包括榨油、飼料，都是以大豆為原料，幾乎牽扯到整個農(nóng)產(chǎn)品行業(yè)的成本端。

作為關鍵的進口商品，在過去多年里，國家就有意改變這一進口結構，減少從美國進口，由巴西大豆替代，如今，美國大豆的金額占比已經(jīng)跌到23%，但仍然有800多億人民幣。

在之前的關稅環(huán)境下，美國大豆的價格有一定優(yōu)勢，加之其蛋白質(zhì)和油脂含量高，即使450美元價格加30%關稅，相對于巴西大豆的580美元到岸價格，也還可以接受。但隨著現(xiàn)在的124%關稅落地，到岸價徹底失去競爭力了，這部分的進口量可以預期歸零。

800億的缺口并不小，繼續(xù)加大巴西采購可以，但又會造成進口結構過于單一化，正常的做法也是同時提升國內(nèi)的自產(chǎn)大豆占比，相對海外，目前國產(chǎn)的大豆性價比仍然不足，因此，大豆成本上漲，也是可以預期的，而此后隨著這一價格提升，也會蔓延到下游的各個行業(yè)。

完全按理論來分析的話，影響不算很大，800億的量，一半換成巴西，價格不漲，一半換成國產(chǎn)，價格相比巴西高32%，那么就是增加120億左右的采購成本，所有進口農(nóng)業(yè)公司和下游，分散下去也還能消化。

但怕是現(xiàn)實沒有這么理想化，關稅貿(mào)易壁壘的加大，將向全球傳遞，海外非美產(chǎn)地的大豆因供求關系改變，可以開始漲價，巴西阿根廷的農(nóng)業(yè)，背后都有著美國的糧食巨頭們的身影。如果是整體價格開始上漲，那么對于這個3700億的大豆進口總值來說，總體漲20%，往下游傳遞的成本壓力就巨大了。畢竟國內(nèi)農(nóng)業(yè)，如種業(yè)、養(yǎng)雞、養(yǎng)豬行業(yè)，整條產(chǎn)業(yè)鏈都是利潤微薄，整體加起來全行業(yè)一年總利潤也是數(shù)百億，因此，繼續(xù)向消費端傳導不可避免。

暫時來看，進口關稅還尚未反映到價格上，但蝴蝶效應的傳導需要時間。并不是按一按計算機就覺得成本可控，影響不大，對于全球貿(mào)易壁壘關稅戰(zhàn)，目前市場是高估了短期的估值影響和對業(yè)績的變化，卻對長期問題并不謹慎。

二、周期反轉(zhuǎn)還是錦上添花

農(nóng)林牧漁行業(yè)漲了一會，概念特質(zhì)明顯，種業(yè)股漲得最猛，實際上更多是自給自足的概念推動，也沒有明確的商品價格跟隨曲線，跟軍工股一樣，臺海局勢一緊張就漲，但是真論業(yè)績，就難以分析了。直到現(xiàn)在，收復預期從未兌現(xiàn)，每次都落空了，但不妨礙每次一有事就漲幾周，等沒有大事件的時候，漲幅就回吐，兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)，還在原點。

農(nóng)林牧漁行業(yè)，還是應該關注其中長期的邏輯有無改變，靠真實的業(yè)績提升來驅(qū)動股價。繼續(xù)靠事件擴張估值，性價比已經(jīng)不大。

為什么呢？關稅加到這個水平，從美國進口的商品歸零，往后進口額不可能繼續(xù)往下從零變成負數(shù)，所以，到頂了。反倒是未來有關系緩和的預期，因此現(xiàn)在是邊際不對等的狀態(tài)，所以后續(xù)關稅消息的刺激必然減弱。

而農(nóng)林牧漁行業(yè)，歷來就是商業(yè)模式不太好的周期板塊，相比壟斷性質(zhì)的煤炭石油海運有色等周期股，格局分散，因此長期行業(yè)沒有什么總超額收益。

別人的周期是小賺和暴賺，這邊的周期是大虧和小賺。現(xiàn)在，養(yǎng)雞行業(yè)依舊是虧損狀態(tài)。好處是它們依然處于低預期和股價低位。這就讓后續(xù)一旦發(fā)生邏輯改變后的上漲會相當順暢。

一部分的公司要依靠關稅-價格上漲-業(yè)績回暖路徑來實現(xiàn)公式的業(yè)績提升，但有些公司，卻是錦上添花的狀態(tài)。比如豬肉股，在去年就已經(jīng)實現(xiàn)龍頭公司的業(yè)績回暖，如牧原股份，利潤去年單季度接近歷史高位水平，能到100億左右，但豬價距離歷史新高卻還有相當大距離，而過去同炒的一些豬肉股也還在盈虧線掙扎。

本質(zhì)是行業(yè)經(jīng)歷豬瘟長期沖擊，頭部企業(yè)不斷靠經(jīng)營效率做大，拉大與尾部企業(yè)的成本差異，所以能在豬價在低于歷史均值水平就接近盈利巔峰，而若豬價因為關稅的原因上漲到歷史中位的價格水平，如20左右，利潤再翻倍就可期。其他行業(yè)內(nèi)經(jīng)營也還行的小公司，利潤增幅會更大，利潤盈虧邊沿公司甚至會實現(xiàn)爆發(fā)性的業(yè)績改善。

如果投資者目標是看利潤增長爆發(fā)，這類本身就在景氣向上狀態(tài)，關稅無論多少，都還是帶來漲價和行業(yè)格局改善的機會，利大于弊，因此行業(yè)增長確定性就有了，這類投資相對更穩(wěn)定些，因為不會存在公司生存掙扎中，而如果等不到利好，就可能有各種暴雷風險和股價下不封底的風險。

就好比，一些行業(yè)已經(jīng)在燃燒狀態(tài)，再加點火，肯定會更熱，但是一些行業(yè)還沒燃起來，關稅對行業(yè)的正面作用不夠大，火甚至還是會燃不起來。那就不構成周期景氣狀態(tài)了。

養(yǎng)雞格局更分散，門檻更低，頭部企業(yè)更難拉開業(yè)績差距，也不像豬肉一樣有回到歷史高位業(yè)績的公司，大豆?jié)q價從飼料端開始傳導的效應也弱一些。當然，投機機構們肯定更喜歡關注到它們，畢竟有更大的彈性和足夠低的股價，只是落空的概率也相當大罷了。

而行業(yè)內(nèi)還有一些產(chǎn)品是農(nóng)作物的公司，包括種子公司，糧食種植公司和終端糧食食品公司如十月稻田這些，它們并不太類似養(yǎng)豬養(yǎng)雞這種大賺大虧的周期股，畢竟存在價格管控。更像是公用事業(yè)公司或者消費公司。

糧價可能上漲，但它們的糧賣價跟著上漲不太可能，主要它們跟進口的本身就有價差，先搞清楚要漲是誰漲。其次，轉(zhuǎn)嫁到終端能力也有點差，成本漲等于業(yè)績跌，典型的就是業(yè)績大退的金龍魚。

成本上漲到底是好事還是壞事，關鍵還是在于行業(yè)的價格傳導轉(zhuǎn)嫁路徑通暢，這與參與者結構，行業(yè)集中度，政策管控程度相關，最關鍵的就是行業(yè)產(chǎn)能受事件影響的變化，能否促進供求關系改善。從歷史上看，成本上漲帶動行業(yè)實現(xiàn)景氣是很常見的。

而除了這些公司，整個農(nóng)林牧漁行業(yè)還有公司在偷偷新高的，比如港股的萬洲國際，作為養(yǎng)殖屠宰終端全產(chǎn)業(yè)鏈巨頭，也是多市場的跨國公司，基本上去周期性了，豬肉漲價只有一點點彈性，業(yè)績是波動式慢成長，但去年也是歷史新高了。并且勝在公司厚道高分紅，股價目前漲了2年翻倍，股息率還有7%，PB也還是1倍。也是港股不為人知，但股價確實表現(xiàn)優(yōu)異的龍頭公司。

這側(cè)面反應了，農(nóng)業(yè)行業(yè)龍頭公司長期投資的可行性，另一方面，也基本透露著，整個農(nóng)牧業(yè)關注度低，交易冷清的現(xiàn)實。

三、決定性的管理層素質(zhì)

從萬州國際和牧原股份的股價看，多輪周期下來，好公司越來越高，不存在錯誤定價。差的公司不但不能原地踏步，反而逐漸掉隊。

戰(zhàn)略上專注很重要，但關鍵只有兩個，最高經(jīng)營效率和開拓空間。很多的養(yǎng)殖公司就喜歡全產(chǎn)業(yè)鏈，喜歡搞終端消費品牌，搞多元化，但結果是，很多搞豬肉雞肉品牌化的公司，模仿泰森食品，也沒取得什么經(jīng)營改善成績，多元化也搞死了很多農(nóng)牧企業(yè)。

牧原就是專注養(yǎng)豬，沒搞什么品牌豬肉，也沒養(yǎng)其他的，只是一味搞大規(guī)模降本，最后一條路走到行業(yè)老大，而萬洲國際則看是全產(chǎn)業(yè)鏈成功，實則是全球化帶動的成長。這也基本是當下中國公司走向最大成功的兩個關鍵。

而管理層的道德也極大影響業(yè)績，并進一步反饋股價。

比如同是養(yǎng)豬的中糧家佳康，其實上輪周期的利潤爆發(fā)水平令人印象深刻，但是到去年，業(yè)績回復程度令人失望，對比牧原差距明顯，一看，原來是經(jīng)營費用高企。包括不少農(nóng)業(yè)公司弄了一堆科技研發(fā)部門，實際上都是一種加薪的手段。

另一個養(yǎng)殖業(yè)巨頭，溫氏股份，歷史上其實也能實現(xiàn)周期正盈利和周期波動成長，但奈何增速被牧原比下去同時，股息派發(fā)比例也不夠，周期再景氣，股息率都高不了，還喜歡各種股權激勵假回購，最終走勢就是長期不漲甚至往下。

當然，景氣后的分紅處置問題，確實是困擾周期股定價的一個大問題。

管理層素質(zhì)這些是長期定價因子了，但幾乎是農(nóng)業(yè)股最重要的指標。

中長期的投資，這是需要非常注意的，一個低分紅或者配售，就能讓公司快速暴雷。但另一個事實是，如果實現(xiàn)周期性繁榮，偏偏那些經(jīng)營一般，盈虧掙扎，卻有可能因周期改善而出現(xiàn)較大利潤彈性的公司，在起始階段股價猛得多。

結語

從關稅的表現(xiàn)來看，目前農(nóng)產(chǎn)品漲價還不明顯，進口關稅能否一直持續(xù)也是有問號，所以整個農(nóng)林牧漁行業(yè)，進口關稅-行業(yè)繁榮還不能打等號，只能見一步走一步，但概率實際上不小。

但有些細分子行業(yè)不需要靠事件來反轉(zhuǎn)，它們本身就在景氣，比如養(yǎng)豬，錦上添花，不一定會添多少，但至少就是不下滑的水平。

希望抓到行業(yè)周期反轉(zhuǎn)，然后大漲的機會肯定最好，但能實現(xiàn)這種上漲需要太多的條件了。

所以，對豬肉保持埋伏狀態(tài)，跌幅有限，空間不小。但也并不是各項指標都完美的牧原股份最好，彈性小，且又面臨其他周期股的股息比價效應，PB估值還不低。

而其余的農(nóng)林牧漁行業(yè)，就要維持機動狀態(tài)，關鍵還是看到商品價格的波動加劇，開始初步顯示邏輯走通。但低位加小盤加低關注度的屬性，已經(jīng)提供了一定的基礎賠率。