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撰文|桿姐&編輯|愛麗絲

一紙價(jià)值預(yù)計(jì)超百億的重大資產(chǎn)出售暨關(guān)聯(lián)交易預(yù)案,讓風(fēng)雨飄搖中的中交地產(chǎn)（*ST中地）股價(jià)激起無數(shù)浪花，4月24日直接趴在跌停板。

2025年4月23日，*ST中地公告，擬將核心房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)打包出售給控股股東中交房地產(chǎn)集團(tuán)，共涉及51家公司。出售后的中交地產(chǎn)將戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型輕資產(chǎn)。

在房地產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整期，這場(chǎng)看似“斷臂求生”的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，到底是妙招、險(xiǎn)招還是見招拆招？

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從千億豪賭到退市邊緣

中交地產(chǎn)是基建央企中交集團(tuán)旗下的房地產(chǎn)企業(yè)，中交集團(tuán)旗下共有綠城中國(guó)、中交地產(chǎn)等兩家房地產(chǎn)上市平臺(tái)，其中綠城中國(guó)是此前收購而來。

此次中交地產(chǎn)的重大資產(chǎn)出售，核心在于將房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)相關(guān)資產(chǎn)及負(fù)債轉(zhuǎn)讓至控股股東中交房地產(chǎn)集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱“地產(chǎn)集團(tuán)”）。這一舉措的背景是房地產(chǎn)市場(chǎng)近年來的持續(xù)低迷。

2024年全國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下降10.6%，商品房銷售面積和銷售額分別下滑12.9%和17.1%。中交地產(chǎn)作為行業(yè)縮影，在經(jīng)歷2021—2023年的連續(xù)3年虧損后，財(cái)務(wù)困境在2024年達(dá)到頂峰。

2024年，中交地產(chǎn)營(yíng)收僅183億元，同比跌44.6%；歸母凈利潤(rùn)虧損51.8億元，同比擴(kuò)大221.44%。簽約銷售金額156.43億元，同比下降58.13%；權(quán)益口徑簽約銷售金額105.11億元，同比下降61.58%。

圖表來源|東方財(cái)富（特此感謝）

曾幾何時(shí)，杠桿游戲記得中交地產(chǎn)也是有千億目標(biāo)的。2019年，中交集團(tuán)體系的李永前成為中交地產(chǎn)董事長(zhǎng)、總裁。彼時(shí)中交地產(chǎn)規(guī)模還不到200億。

李永前來后提出，“2019年沖刺350億，2020年沖刺500億，2023年遠(yuǎn)在千億之上，做到央企前三”。

基于此，2020年開始的中交地產(chǎn)加速擴(kuò)張。但不巧的是，2020年開始，隨著3年“黑天鵝”事件、三道紅線等收緊政策，房地產(chǎn)迅速進(jìn)入深度調(diào)整期。

從2020年開始，中交地產(chǎn)營(yíng)收增長(zhǎng)乏力、利潤(rùn)加速下滑，像是戴上了“千億魔咒”。

2022—2024年末，中交地產(chǎn)資產(chǎn)負(fù)債率分別為86.13%、85.45%、89.75%，2024年末其合并口徑融資余額合計(jì)達(dá)576.44億元，一年內(nèi)到期債務(wù)超200億，而貨幣資金僅86億，償債壓力巨大。

截至2024年末，中交地產(chǎn)凈資產(chǎn)-35.8億元，成為首家因資不抵債被“*ST”的央企房企。

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生存焦慮

基于此，中交地產(chǎn)宣布將房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)及負(fù)債打包出售給控股股東中交房地產(chǎn)集團(tuán)，在杠桿游戲看來這是一種“保殼求生”。因?yàn)閯冸x重資產(chǎn)后，該司負(fù)債率將降至輕資產(chǎn)水平，理論上可暫時(shí)避免退市。

未來，中交地產(chǎn)將聚焦物業(yè)管理、資產(chǎn)管理等輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)。但是否真的能成功實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型，目前還是個(gè)問號(hào)。

中交地產(chǎn)稱，2024年物業(yè)管理業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入7.28億元，同比增56.82%，占總營(yíng)收的3.98%，且該業(yè)務(wù)毛利率相對(duì)較高，有望成為新的盈利增長(zhǎng)點(diǎn)。同時(shí)，該司已完成對(duì)中交物業(yè)服務(wù)集團(tuán)有限公司100%股權(quán)的收購。

這里需要注意的是，中交地產(chǎn)的物業(yè)管理業(yè)務(wù)，實(shí)際上也是依賴母公司資源注入，16.2%的毛利率確實(shí)比房地產(chǎn)開發(fā)的高，但2024年同比減少約7.1個(gè)百分點(diǎn)。

另外，盡管物業(yè)管理等輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)確實(shí)有一定發(fā)展前景，但中交地產(chǎn)在該領(lǐng)域的運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)和市場(chǎng)份額相對(duì)有限，7.28億元的營(yíng)收，6265萬平米的在管面積，非常迷你。

另外，輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)與傳統(tǒng)的房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)在經(jīng)營(yíng)模式和管理要求上也存在較大差異，中交地產(chǎn)需要面臨人才培養(yǎng)、市場(chǎng)拓展、品牌建設(shè)等諸多方面的挑戰(zhàn)。

加上這塊業(yè)務(wù)的盈利能力在短期內(nèi)可能難以完全彌補(bǔ)房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)的虧損缺口，導(dǎo)致中交地產(chǎn)整體業(yè)績(jī)繼續(xù)承壓。或許這也是資本市場(chǎng)用腳投票的原因。

但中交地產(chǎn)也不得不這么做。行業(yè)“黑鐵時(shí)代”，存量競(jìng)爭(zhēng)愈發(fā)激烈，結(jié)合自身債務(wù)壓力山大，資不抵債的現(xiàn)實(shí)情況，繼續(xù)深耕重資產(chǎn)開發(fā)無異于慢性自殺。

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母公司“接盤死局”

重大資產(chǎn)出售的另一邊，母公司中交房地產(chǎn)集團(tuán)無疑等于接了一個(gè)“燙手山芋”。

地產(chǎn)集團(tuán)成立于2015年3月，其房地產(chǎn)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)定位主要為發(fā)展“1+2+N”三類核心業(yè)務(wù)。

一個(gè)核心業(yè)務(wù)即住宅開發(fā)業(yè)務(wù)、兩個(gè)成長(zhǎng)業(yè)務(wù)即城市更新業(yè)務(wù)+政策性住房業(yè)務(wù)，以及N個(gè)多元業(yè)務(wù)即物業(yè)服務(wù)、商業(yè)地產(chǎn)、資產(chǎn)管理、金融服務(wù)、策劃經(jīng)紀(jì)及其他機(jī)會(huì)型多元業(yè)務(wù)。

從公開披露里杠桿游戲看到，地產(chǎn)集團(tuán)這兩年的營(yíng)收、凈利潤(rùn)也在不斷縮水。

這場(chǎng)資本局的本質(zhì)，是房地產(chǎn)央企在行業(yè)變局中的一次豪賭。短期看，剝離虧損資產(chǎn)能緩解財(cái)務(wù)壓力；長(zhǎng)期看，輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型的成功取決于三大變量：

政策紅利：能否抓住“城市更新”等政策機(jī)遇，獲取優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目資源；

協(xié)同效應(yīng)：控股股東能否實(shí)質(zhì)性注入物業(yè)資產(chǎn)，而非“畫餅充饑”；

管理能力：能否快速搭建專業(yè)團(tuán)隊(duì)，實(shí)現(xiàn)服務(wù)品質(zhì)和運(yùn)營(yíng)效率的雙提升。

對(duì)投資者而言，需警惕“保殼”背后的估值泡沫——當(dāng)一家公司剝離核心業(yè)務(wù)后，其剩余價(jià)值是否配得上市值？

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