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風險提示：本文所提到的觀點僅代表個人的意見，所涉及標的不作推薦，據此買賣，風險自負。

作者：張翼軫

來源：雪球

金融市場的海洋上 ， 永遠不缺新的風暴 。2025 年的這一場 ， 似乎格外的 “ 狂暴 ” 。

回顧過去幾十年 ， 全球股民被灌輸了一種深刻而普遍的信念 ， 即市場是可以被合理預測的 ， 股票的價值可以透過清晰且精準的基本面分析被掌握。

華爾街的精英們 ， 每年花費無數個夜晚和無數杯咖啡 ， 聚精會神地盯著那些財務報表 ， 期望從每個企業的現金流中看出未來數十年的軌跡 。

然而這套思維邏輯 ， 建立在全球化 、 自由貿易和穩定的國際秩序基礎之上 。 當2025年的春天 ， 當我們看到了245%的關稅稅率之時 ， 我們不得不面對一個驟變的可能 ：這個基石已然不再牢靠。

是的 ， 基本面分析依賴于一個隱秘的前提 ： 我們預測企業的未來時 ， 默認全球貿易自由暢通 ， 資本流動不會受到嚴重阻礙 ， 地緣政治的穩定不會受到根本性破壞 。 然而 ， 今天這些曾被視作理所當然的假設 ， 變得比任何時候都更脆弱 、 更不確定 。

基本面分析正在陷入兩重尷尬 ： 第一重尷尬是 ， 企業未來的可預測性被嚴重侵蝕 。 貿易戰爭 、 關稅壁壘 、 供應鏈重塑 —— 這些新挑戰 ， 讓財報上的數字變得越來越難以預測 。 傳統的現金流折現模型 ， 變成了建立在一片流沙之上的大廈 ， 每一次政策的微調 ， 都可能令估值天翻地覆 。

第二重尷尬則更致命 。 如果納斯達克在近期跌破 200 日均線 ， 并真的進入熊市 ， 那些過去十幾年只要押注美國股市就能輕松跑贏全球市場的 “ 好 ” 日子也可能宣告終結 。

全球化的黃金時代過去了 ， 而單一市場獨霸天下的日子可能一去不返 。 這種變化不僅僅意味著風險增大 ， 更意味著原本簡單有效的投資理念 ， 將被迫退居二線 。

歷史告訴我們 ， 當一種投資方法變得無效時 ，通常并不是這種方法本身出了問題 ， 而是它所賴以生存的環境發生了根本性變化。

這種背景之下 ， 我們重新思考基本面分析的局限與未來 ， 也就變得格外迫切 。

事實上 ， 基本面分析的確擁有卓越的歷史表現 ： 它為投資者提供了一種理性的錨點 ， 賦予市場秩序與清晰感 。 正如本杰明 · 格雷厄姆 、 沃倫 · 巴菲特等投資大師所證實的 ， 它能幫助我們避免盲目 、 貪婪和短視 。

然而 ， 我們卻不得不承認 ：在全球經濟從未如此脆弱和分裂的時代 ， 僅靠基本面分析和股市投資 ， 我們將如同在風暴中迷航的小船 ， 缺乏足夠穩固的 “ 救生圈 ”。

未來 ， 投資的世界可能會更像政治學 ， 而不是金融學 。

是的 ， 在過去十幾年間 ， 做一個股市的基本面投資者 ， 總體是幸福的 。 就像如果你是一個白酒股的擁躉 ， 大體上只需要關注中國人還是不是繼續熱愛喝白酒 ， 類似茅臺的市場價和批發價是不是可以繼續向上 ， 至多是再加上白酒股的估值 ， 是不是更貴 。

這些問題并不簡單 ， 但絕對算不上復雜 。

放眼未來 ， 投資者必須面對全新的問題 ： 哪些國家還將保持資本市場的開放 ？ 哪些貨幣仍然值得信賴 ？ 哪個產業政策不會在一夜之間被顛覆 ？ 全球能源和大宗商品的價格 ， 又將如何在新的貿易地圖中重塑 ？

這些問題的答案 ， 已經超出了現金流折現或市盈率估值所能回答的范疇 。

新的時代需要我們抬頭看得更遠 ， 更多地依靠對地緣政治與歷史的理解 ， 而不是單純從財務報表出發 。

但老實說 ， 光光是搞清楚美國主政的幾位經濟干將 ， 比如財政部長斯科特 · 貝森特 、 商務部長霍華德 · 盧特尼克 、 貿易顧問彼得 · 納瓦羅等各自的經濟見解 ， 就已經是極為復雜的事情 ， 更何況考慮的變量還有美聯儲 ， 以及主要經濟體的決策者們 。

對普通投資者 ， 太難了!

上周六寫行情時 ， 我說作為 “ 動量流 ” ， 我躲在黃金 ， 躲在 30 年國債 ， 維度不躲在美股 。

就有讀者問 ， 類似黃金 ETF 基金(159937) ， 都漲了那么多了 ， 還能買嗎 ？

這或許就牽扯到站在當下 ， 一個重要的思想轉變 ：

資產配置(或輪動)的回歸 ， 或許就是在基本面分析之外 ， 我們找到的一個新 “ 救生圈 ” 。

先來說資產配置 ， 這不是預測哪個企業明天會更好 ， 而是通過多元化的持有各類資產 ， 來實現分散風險 、 保護財富不受地緣政治震蕩所摧毀的戰略 。

彼得 · 伯恩斯坦曾指出 ： “ 在投資的世界中 ， 風險永遠不會消失 ， 只能被管理 。 ” 如今 ， 我們比以往任何時候都需要認真傾聽這句話 。

3 月初的時候 ， 介紹過這個簡單到無以復加的資產配置組合 ：

25%黃金+25%美股+25%美債+25%現金

這個組合就是如此樸實無華 。

從下面來自portfoliovisualizer的過去 5 年收益對比可以看到 ， 2025 年當 S&P 500指數開始下跌之時 ， 布朗永久組合依然是上漲的 。

回顧歷史 ， 布朗提出布朗永久組合 ， 本質上就是為了應對美元上個世紀 70 年代的衰敗 ， 而當下的國際金融局勢 ， 依然暗含著這樣的可能性 。

從這個角度 ， 布朗組合 ， 或者是其他類似的資產配置組合 ， 比如橋水達利奧指數組合都持有黃金 ， 也是可以理解的 —— 不是作為投機 ， 而是對全球 “ 不確定性 ” 的長期對沖 。

從這個角度而言 ， 之前讀者問的問題 ， “ 類似黃金 ETF 基金(159937) ， 都漲了那么多了 ， 還能買嗎 ？ ” ， 或許本身就問錯了方式 。

當你打算進行黃金投機時 ， 但卻沒有一套自洽的交易系統 ， 那么注定是錯的 。

但當你將黃金放在資產配置的框架下 ， 無論是像布朗永久組合及Marc Faber那樣配置 25% ， 抑或是像橋水達利奧指數組合配置 7.5% ， 問題的關鍵不是黃金近期漲了還是跌了 ， 而是你是否持有達到組合配置需求的比重 。

在配置的思路下 ， 任何單一時點黃金會不會繼續上漲無足輕重 ， 因為資產配置追求的是東方不亮西方亮 ， 但如果你沒配置 ， 那就意味著缺乏對沖手段 —— 就像站在 2024 年末 ， 有多少人想到這波全球經濟格局的沖擊會如此猛烈 。

當然 ， 配置 ， 只是我們和多元資產打交道的一個手段 。

另一個 ， 則是我熱愛并在上周六提及的動量流 。

動量(momentum)， 是一種有紀律的 “ 追漲殺跌 ” ， 永遠持有最強勢的品種 。

這種在學術界被廣為研究的策略 ， 被發現在各類資產上都具有普遍的超額效應 。

事實上 ， 每周六我都會推送一篇名為 “ EarlETF動量模型跟蹤 ” 的文章 ， 這篇文章第一個也是最重要追蹤的模型 ， 就是四資產輪動模型 ， 是在滬深300 、 中國國債 、 納斯達克和黃金四個資產之間以 4 周動量的方式輪動 。

下圖是截至上周五的走勢圖 ， 最近一段時間這個模型一直堅定的持有黃金 ， 也因此受益匪淺 。

黃金過往的確漲了不少 ， 尤其是最近幾個交易日 。

但作為一個 “ 不可知論 ” 者 ， 既然我沒預測到過黃金這一波如此猛烈的上漲(雖然通過動量賺到不少) ， 那么我也不認為我對于當下黃金是否太高了有什么發言權。

既然如此 ， 就老老實實跟隨動量的指引 ，只有當黃金本身出現頹勢 ， 有更強勢的資產 “ 新王登基 ” 之時 ， 才與類似黃金 ETF 基金(159937)的品種告別， 即使可能要經歷回撤 ， 要回吐浮盈 ， 但這本就是資產動量玩家必須面對的 。

2025 年 ， 一個不確定性陡增的年份 。

這種不確定性 ， 或許不是結束的開始 ， 至多是開始的結束。

在新時代的風暴中 ， 我們需要的 ， 是一個能幫助我們穿越不確定海域的新 “ 救生圈 ” —— 不僅是一種分析工具 ， 更是一種認知轉變 ， 承認世界的復雜與未知 ， 承認投資真正的智慧 ， 是不斷適應 、 不斷調整 ， 并永遠保持謙卑 。

無論是資產配置 ， 還是資產輪動 ， 都是這樣的工具。

雪球三分法是雪球基于“長期投資+資產配置”推出的基金配置理念，通過資產分散、市場分散、時機分散這三大分散進行基金長期投資，從而實現投資收益來源多元化和風險分散化。