文 | 醫藥研究社

隨著業績向好，澤璟制藥這一“隱形冠軍”的光環也越來越耀眼。

根據最新財報，2024年，該公司實現營收5.33億元，同比增長37.91%，歸母凈利潤虧損1.38億元，同比大幅收窄50.52%；2025年一季度，公司營收1.68億元，同比增長54.87%，歸母凈利潤虧損0.28億元，同比收窄28.45%。

來源：澤璟制藥2025年一季度財報

不可忽視的是，澤璟制藥也是A股醫藥板塊的一支牛股，股價從發行時的33.76元/股增長至4月22日收盤時的107.6元/股，上漲了三倍多。那么，亮眼數據背后，澤璟制藥究竟有怎樣的鋒芒？

兩款商業化藥物，托起了澤璟制藥的增長面

企業業績增長往往由產品商業化驅動。

具體到澤璟制藥，2024年其營收規模持續擴大，離不開兩款核心藥物的商業化貢獻——多納非尼片、重組人凝血酶。

據財報，多納非尼片為國內首個自主研發的肝癌一線優效靶向藥，于2021年6月獲批用于一線治療晚期肝細胞癌患者，并于2022年8月獲批用于進展性、局部晚期或轉移性放射性碘難治性分化型甲狀腺癌患者；上述兩個適應癥均已納入《國家基本醫療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄（2023年）》。

多納非尼片上市后，近年來澤璟制藥在持續推進該產品進入更多銷售渠道。財報顯示，截至2024年12月31日，多納非尼片覆蓋醫院2000余家、藥房近1000家。隨著多納非尼片放量加速，公司業績增長趨勢逐漸顯露。

另一款藥物重組人凝血酶主要應用于止血，同樣具備領先優勢，為國內唯一采用重組基因技術生產的凝血酶。相比多納非尼片，該產品的商業化路徑有些不同。

澤璟制藥透露，其現階段主要采取商業化合作形式，促進重組人凝血酶的市場銷售。

財報也提到，就重組人凝血酶這款藥物，澤璟制藥與合作方蓬萊諾康藥業有限公司（系遠大生命科學（遼寧）有限公司全資子公司， 簡稱“蓬萊諾康”）簽署了獨家市場推廣服務協議，目前公司已累計收到合作方支付的獨家市場推廣權許可費3.4億元，合作方的銷售團隊正在積極開展重組人凝血酶市場銷售工作。

值得一提的是，2024年，澤璟制藥的重組人凝血酶已被納入國家醫保藥品目錄。這種情況下，重組人凝血酶的商業化銷售或將進入新階段，為公司業績增長提供更大推力。

與此同時，澤璟制藥也在加強成本把控。據財報，2024年，銷售費用率同比下降13.89個百分點至50.93%，研發費用率同比下降55.64個百分點至72.80%，使得公司的利潤表現有所好轉。

總體而言，如今澤璟制藥業績向好反映出其產品商業化逐漸進入正軌，加之面向的治療領域需求廣闊（比如隨著外科手術臺數的增長，外科手術局部止血藥物市場持續擴張，預計于2025年及2030年分別達到123.5億元、161.6億元，年復合增長率分別為11.8%、5.5%），公司相關產品實現不小增量具有必然性。同時公司積極降本，也給利潤釋放留出不少空間。

當然，澤璟制藥仍然陷于虧損中，財務健康程度還有待提升，預計為了提升業績，澤璟制藥還會在商業拓展、成本管控上繼續加碼。不過也帶來一個問題，公司的在研項目是否會受到影響？

澤璟制藥還有“2+8”，真正的大考可能才到來

目前，澤璟制藥的在研管線也是市場的關注重點。其中，兩款藥物進展比較靠前，分別是吉卡昔替尼、注射用重組人促甲狀腺激素（rhTSH）。

據財報介紹，吉卡昔替尼是一種新型JAK和ACVR1雙抑制劑類藥物，屬于小分子1類新藥，覆蓋了骨髓纖維化、重癥斑禿、中重度特應性皮炎、強直性脊柱炎、特發性肺纖維化、12歲及以上青少年和成人非節段型白癜風等適應癥。

其中，吉卡昔替尼治療骨髓纖維化適應癥已提交NDA，正處于上市前審評審批階段，有望成為首個治療骨髓纖維化的JAK抑制劑國產新藥。

另一款產品注射用重組人促甲狀腺激素則針對甲狀腺癌術后診斷和治療，也能夠填補一定的市場空白。

據悉，由于rhTSH生產技術復雜、技術壁壘高，中國尚未有獲批上市的rhTSH用于在分化型甲狀腺癌患者的隨訪中用作放射性碘（131I）全身成像檢查和血清甲狀腺球蛋白（Tg）監測診斷藥物。

這一細分賽道中，澤璟制藥的研發進展相對較快，在甲狀腺癌術后診斷方面，其注射用重組人促甲狀腺激素處于新藥上市審評階段，同時公司正在開展rhTSH用于分化型甲狀腺癌術后輔助放射性碘清甲治療的III期臨床研究。

而在吉卡昔替尼、注射用重組人促甲狀腺激素（rhTSH）之外，澤璟制藥還有8個處于臨床I/II期階段的在研新藥，其中也不乏全球首創、同類最佳產品。疊加已商業化的產品，澤璟制藥的產品矩陣頗為豐富且全面，覆蓋了腫瘤、出血及血液疾病、免疫炎癥性疾病等眾多領域。

投資市場高看澤璟制藥的理由也已經顯露，即公司已有產品進入商業化階段，同時在研管線具有差異化競爭優勢，有望為尚未滿足的臨床需求提供更好的治療選擇，借此澤璟制藥或能實現全面突圍。

但是，相比之前，現在澤璟制藥的發展情況也更加復雜，其正處在少數產品上市、多數產品在研的周期，此時有限的商業化產品尚難以充分造血，尤其在競爭加劇的市場中，能否持續獲量還是一個未知數，但在研管線的推進又亟需投入，一旦營運資金減少，項目中斷或折戟風險就會顯現。

總體而言，澤璟制藥可能現在才迎來關鍵大考，談實現盈利或進行利潤分配顯然也為時尚早。