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風(fēng)險提示：本文所提到的觀點僅代表個人的意見，所涉及標的不作推薦，據(jù)此買賣，風(fēng)險自負。

作者：六億居士

來源：雪球

隨著經(jīng)驗逐步豐富 ， 我們會逐步了解到一些知名的投資策略組合 。 比如常見的股債配比模型 、 達利歐倡導(dǎo)的全天候策略、 大衛(wèi) · 斯文森提出的耶魯模型以及哈利 · 布朗提出的 ——永久投資組合。

在諸多知名的投資策略中 ， 上述四個體系是我們學(xué)習(xí)組建投資組合的常見范本 。 雖然從細節(jié)上存在諸多差異 ， 但這類策略的目的均不是追求極致的收益 ， 而是避免陷入不可挽回的損失 。

市場具有不確定性 ， 我們無法避開這個基本前提 。 因此 ， 在投資這場馬拉松中 ， 活得久遠比跑得快更重要 。

當我們放下 “ 預(yù)測 ” 的執(zhí)念 ， 學(xué)會用不同的策略去擁抱市場的不確定性 ， 在不確定性中尋找確定性 ， 才能和市場和解 ， 與自己內(nèi)心的貪婪和恐懼和解 。

今天我們一起回顧哈利 · 布朗的永久投資組合 ， 試著從策略理念 、 美股市場實際運行 、 中國市場如何替代三個方面 ， 一起學(xué)習(xí)這個策略的價值 。

01

永久投資組合：以不變應(yīng)萬變

永久投資組合的核心策略是采用不同的大類資產(chǎn) ， 以應(yīng)對經(jīng)濟周期中的不同階段 ， 從而實現(xiàn)風(fēng)險的對沖與長期向上的目的 。

下面這張圖 ， 相信大家并不陌生 ：

上圖即是大名鼎鼎的美林時鐘 ， 美林時鐘把經(jīng)濟活動分為了衰退期 、 復(fù)蘇期 、 過熱期和滯脹期 。

1 、 永久投資組合的組成

永久投資組合同時配置4種大類資產(chǎn) ， 即 ： 股票 、 債券 、 黃金和現(xiàn)金 ， 并且一視同仁 ， 分別配置25% ， 從而應(yīng)對經(jīng)濟中的不同周期 。

1 ） 股票25% —— 應(yīng)對復(fù)蘇繁榮期 ， 經(jīng)濟增長 、 通脹溫和 ， 此時股票表現(xiàn)較好 ；

2 ） 黃金25% —— 應(yīng)對經(jīng)濟過熱期 ， 經(jīng)濟增長 、 通貨膨脹 ， 此時利好大宗商品 、 黃金 ；

3 ） 現(xiàn)金25% —— 應(yīng)對承壓滯漲期 ， 經(jīng)濟衰退 、 通脹上升 ， 危機中現(xiàn)金為王 ， 具有不可替代的防守作用 ；

4 ） 債券25% —— 應(yīng)對經(jīng)濟衰退期 ， 經(jīng)濟衰退 、 利率下調(diào) ， 利好債券 ；

這看上去是一種很 “ 傻 ” 的策略 ， 因為無論處于什么階段 ， 4類資產(chǎn)都各配置25% ， 并沒有采取 “ 最優(yōu)化 ” 策略 。 比如沒有在繁榮期 ， 100%采用股票資產(chǎn) ， 這是為何呢 ？

因為這個組合的目的并非追求極致的收益 ， 而是避免出現(xiàn)不可承受的損失 。 控制組合的回撤 、 降低組合的波動 ， 避免主觀的擇時與擇股 ， 采用的是 “ 以不變應(yīng)萬變 ” 的思路 ， 力爭穿越整個經(jīng)濟周期 。

2 、 永久投資組合的建倉 、 調(diào)倉與加倉

1 ） 建倉

基于永久思維 ， 組合成立即按要求建倉 ， 不進行擇時 。 一次性買入四類資產(chǎn) ， 而非分階段攤平成本 ， 逐步建倉的本質(zhì)是擇時 ， 違背了組合成立初衷 。

基于經(jīng)濟周期底層邏輯 ， 這四類資產(chǎn)得是一個市場的資產(chǎn) ， 因為不同市場主體之間的不同資產(chǎn)可能會產(chǎn)生較高的關(guān)聯(lián) 。

股票類盡可能選擇一地市場極具代表性的標的 ， 如A股的滬深300 、 中證A500 ， 美股市場的標普500 、 納斯達克100等 。

債券類需選擇長期國債 ， 目前國債類ETF也已比較豐富 ， 如10年國債ETF 、 30年國債ETF 。 需要提醒的是 ， 不建議使用紅利等權(quán)益類資產(chǎn)替代債券類 。

黃金類可以選擇實物或ETF ， 哈利布朗推薦的是實物類 ， 但考慮到便捷性 、 流動性和交易磨損 ， 黃金ETF有較大優(yōu)勢 。 如果為了應(yīng)對極端情況 ， 可配置一定比例的實物黃金 。

現(xiàn)金類比如銀行定存 、 貨幣基金 、 短期國債等類現(xiàn)金資產(chǎn)均可 ， 但需注意流動性 。

2 ） 調(diào)倉

一般情況下不調(diào)倉 ， 而是基于組合的配比偏離度進行被動調(diào)倉。

當單一資產(chǎn)總配置占比超過35%或下降到15%時 ， 進行整個組合的再平衡 ， 最終使得各大類資產(chǎn)的配比回歸初始的25% 。

為了避免過多的交易損耗 ， 一般來說組合采用每年審視一次即可 ， 并且每年也不一定需要調(diào)倉 ， 因為35% 、 15%的要求并不低 。

35% 、 15%這兩個閾值 ， 是在多個市場 、 多個周期實踐驗算而來 ， 達到了收益與風(fēng)險之間較好的平衡 。 當然也可以降低閾值要求 ， 比如30% 、 20% ， 這看個人偏好 。

基于永久思維 ， 始終關(guān)注持有過程中的成本 ， 產(chǎn)品的管理費率越低越好 ， 交易頻次盡量的低 。 比如當一類資產(chǎn)占比超過25% ， 但不到35%時 ， 避免操作節(jié)省稅費和交易費用 。

3 ） 加倉

隨著我們資金日益增長 ， 新增資金如何進入組合呢 ？

1 ） 方法一 ： 全部進入現(xiàn)金類資產(chǎn) ， 當不斷增加的現(xiàn)金類占比超過35%時 ， 觸發(fā)被動再平衡 ， 然后調(diào)整各類資產(chǎn)到25% 。

2 ） 方法二 ： 先把現(xiàn)金類資產(chǎn)配置到25% ， 剩余部分加入組合中表現(xiàn)最差的資產(chǎn) ， 直到它占比到達25% ， 然后依次類推 。

3 、 永久投資組合的風(fēng)險

1 ） 僅適用于成熟穩(wěn)定的市場環(huán)境

每一個策略都會有其特定的風(fēng)險和缺陷 ， 永久投資組合僅適用于成熟穩(wěn)定的市場環(huán)境 ， 無法應(yīng)對大蕭條或戰(zhàn)爭年代 。

當類似一戰(zhàn) 、 二戰(zhàn)這樣的戰(zhàn)爭年代或全面蕭條時代出現(xiàn)時 ， 即便永久投資組合 ， 也可能會出現(xiàn)不可彌補的損失 。 如果想穿越類似周期 ， 分散全球的森林 、 土地 、 糧食 、 礦產(chǎn) 、 黃金等才一線可能 。

2 ） 相對平庸的收益率

什么目標鑄就什么樣的結(jié)果 ， 永久投資組合因為均配大類資產(chǎn) ， 權(quán)益類占比較低 （ 25% ） ， 進攻性稍弱 ， 因此中長期收益率并不會很高 （ 約6-7% ） 。

至于如何調(diào)整股票類比例 ， 這又是另外一個話題 ， 大家不妨看看 《 股市長線法寶 》 一書中對于年齡 、 風(fēng)險和股票比例的論述 。

3 ） 黃金失去一般等價物地位

黃金占比25% ， 得益于其一般等價物的地位 。 如果黃金如同貝殼 、 白銀一樣隨著時代變遷 ， 逐步失去其地位 ， 那么這部分持倉會受到明顯的損失 。

02

美國市場實際運行情況

哈利 · 布朗對永久投資組合進行了長周期回測 ， 在1971～2011的40年中 ， 永久投資組合投資回報達到年化9.5% ， 僅略低于股票 ， 且整體走勢平滑了很多 。

1 、 永久投資組合近40年收益 （ 1971～2011 ）

這個數(shù)據(jù)的回測周期不算短 ， 數(shù)據(jù)的有效性也可以 ， 不過畢竟離現(xiàn)在有一段時間了 。

我們看看最近17年的數(shù)據(jù) ， 數(shù)據(jù)引自portfoliovisualizer.com ：

2 、 哈利布朗永久投資組合持倉

3 、 永久投資組合近17年收益回測 （ 2008.01-2025.03 ）

數(shù)據(jù)顯示 ， 自2008年1月至2025年3月 ， 永久投資組合的長期年化收益率為6.2% ， 低于純標普500ETF的10.13% ， 此數(shù)據(jù)未扣除通貨膨脹 。

組合夏普比率為0.68 ， 最好年份收益率為16.17% ， 最差年份為-12.53% ， 最大回撤為-15.92% ， 永久投資組合的波動明顯低于標普500ETF ， 風(fēng)險收益比較高 。

4 、 歷史回撤

從上圖可見 ， 永久投資組合因為采用關(guān)聯(lián)度極低的四大類資產(chǎn) ， 整個組合的回撤較低 。 在標普500回撤-48.23%的年份里 ， 也只產(chǎn)生了不到-13%的回撤 。

在2022年10月份 ， 美股出現(xiàn)較大回撤 ， 美債也出現(xiàn)大幅度回撤 。 因此 ， 該組合在那段時間出現(xiàn)了較為明顯的回撤 ， 但整體仍好于純?nèi)∑苯M合 。

03

在A股中活用永久投資組合

分析了永久投資組合的理念 ， 講述了構(gòu)成的思路 ， 回顧了美股的具體表現(xiàn) 。 我們現(xiàn)在得思考 ， 這個策略能否在A股運轉(zhuǎn) ， 以及能不能取得類似的效果 ？

1 、 選擇合適的標的

股票類 ： 如前文所言單一的滬深300 、 中證A500 ， 或者中證紅利+滬深300+創(chuàng)業(yè)板指 、 紅利低波100+中證A500+雙創(chuàng)50等組合均可 ， 本質(zhì)是核心指數(shù) 、 表征市場 、 攻守平衡 。

債券類 ： 選擇10年 、 30年國債ETF ；

黃金類 ： 選擇跟蹤實物黃金的黃金類ETF ；

現(xiàn)金類 ： 貨幣類ETF 、 短久期類國債ETF 、 短融ETF等等 ；

A股不少ETF產(chǎn)品成立時間均較短 ，考慮到數(shù)據(jù)完整性， 61選用了幾個成立時間較長的產(chǎn)品 ， 沒考慮費率和規(guī)模 。 如果自己組建 ， 建議仍然關(guān)注產(chǎn)品費率 、 規(guī)模 、 流動性 、 收益率等要素 。

具體標的如下 ： 滬深300ETF(510300) 、 十年國債ETF(511260) 、 黃金ETF(518880) 、 華寶添益ETF(511990) ， 以上標的僅作數(shù)據(jù)回測使用 。

2 、 數(shù)據(jù)回測 （ 2017年至今 ）

受限于部分產(chǎn)品成立時間均較短 ， 十年國債ETF成立于2017年8月 ， 組合的回測也只能基于這個時間 ， 不夠基本夠用 。

從回測數(shù)據(jù)看 ， 自2017年8月3日至今 ， 組合累計獲得56.9%的收益率 ， 遠遠跑贏滬深300的1.19% ， 實現(xiàn)約6.01%的長期年化率 ， 跟美股數(shù)據(jù)接近 。

上述數(shù)據(jù)采用年度再平衡策略 ， 受工具所限 ， 并非采用35% 、 15%策略 。

從回撤看 ， 組合最大回撤僅7.18% 、 年化波動率僅5.75% ， 我相信這是大部分投資者都能接受一個值 ， 尤其在A股波動較大的年份里 ， 這個回撤控制 ， 是我們能堅持下去的最大助力 。

3 、 組合優(yōu)化

1 ） 股票類 ： 回測組合用的是滬深300 ， 如果為了更為分散和平衡 ， 可以搭建低費率寬基指數(shù)組合 ， 從而提升該類資產(chǎn)的完整度 。

2 ） 債券類 ： 回測組合選用了十年國債ETF ， 也可以考慮10年+30年均配的策略 ， 提升長期收益率 。

3 ） 黃金類 ： 目前有費率更低的產(chǎn)品 ， 可以選擇更低費率的產(chǎn)品 ， 或者配置一定比例的實物黃金 ， 提升應(yīng)對極端風(fēng)險的能力 。

4 ） 現(xiàn)金類 ： 回測選用了貨幣基金ETF ， 也可以考慮短久期類國債ETF或短融ETF等類似產(chǎn)品 ， 也可以提升一定收益率 。

04

結(jié)語

經(jīng)過上述分析和回測 ， 我們發(fā)現(xiàn) ： 永久投資組合的中長期收益率一般在6%-7%左右 ， 并不算高 ， 但組合的回撤較小 、 平穩(wěn)度較高 ， 是低風(fēng)險偏好者不錯的選擇 。

如果為了追求更高的收益率 ， 可以調(diào)整持倉配比 ， 這無可厚非 ， 但建議學(xué)習(xí)并理解全天候策略 、 永久投資組合等投資策略的意義 ， 從而提升自身策略的穩(wěn)健度 。

說一千道一萬 ： 投資之路萬萬條 ， 安全第一要記牢 。

雪球三分法是雪球基于“長期投資+資產(chǎn)配置”推出的基金配置理念，通過資產(chǎn)分散、市場分散、時機分散這三大分散進行基金長期投資，從而實現(xiàn)投資收益來源多元化和風(fēng)險分散化。