作者/星空下的番茄

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的香菜

近日，千億體外診斷（IVD）賽道上，一家公司正在謀求上市——安諾優達，近期遞表港交所。

值得注意的是，這家公司背后站著新能源汽車巨頭比亞迪的聯合創始人夏佐全。

這位投資大佬多年前在投資比亞迪的事情上一戰成名，然而安諾優達卻不似比亞迪那般資質優秀。夏佐全作為早期的天使投資人，在聯合創始人離開公司后成為了公司真正的話事人，不知資方控制公司后，安諾優達是否初心尚在。不過這些年安諾優達持續累虧，尚無盈利能力，公司財務面臨困境，研發開支驟減，研發能力薄弱，產品被指貼牌等多種問題，使得這次沖刺充滿了不確定性。

一、累虧12億，盈利拐點未現

安諾優達成立于2012年，公司主營以分子診斷為基礎的IVD（體外診斷）醫療器械研發以及多組學生命科學，目前公司的主要客戶是產前診斷認證的醫院以及獨立醫學實驗室（ICL）。

截至最新的3月21日，安諾優達共有三款IVD產品已獲得三類醫療器械證書，兩款兼容的生物信息學分析軟件產品獲得二類醫療器械證書，目前在研的IVD產品產品還有12款。2017年，安諾優達生產的NIPT試劑盒獲得批準證書，進行上市銷售，該試劑盒可以通過檢測少量外周血樣本中與胎兒cfDNA相關的遺傳異常降低了與有創采樣程序相關的流產風險。

公司商業化和在研產品情況 摘自《招股說明書》

灼識咨詢的數據顯示，以2023年樣本檢測量來計算，安諾優達在中國NIPT市場位列第三，市場份額12.1%。算是行業內的頭部企業。只不過這個行業的龍頭效應很強，往往都是龍頭吃飽，其他的喝點湯或者湯都喝不到。華大基因（300676）在其中以50.5%的市占率占據著C位，通過自身在產業鏈上下游的布局和龍頭效應賺取著利潤。而安諾優達不是龍頭，所以并沒有真正吃到行業紅利，這從安諾優達的經營數據就可以窺見一二。

《招股說明書》顯示，2022-2024年（以下簡稱：報告期），安諾優達整體的營業收入分別為4.35億元、4.75億元和5.18億元，報告期內收入的年復合增長率為9.12%。同期公司對應的凈利潤分別為虧損1.17億元、2.23億元和1.36億元，目前尚未能實現盈利，且虧損幅度也沒有明顯下降的趨勢。報告期內公司凈虧損4.76億元，從成立至今虧損更是達到了12億元。

經營業績情況 摘自《招股說明書》

和競爭對手相比，安諾優達的經營存在著明顯的短板。龍頭企業華大基因一直深耕在一體化全產業鏈布局上。從測序儀、試劑、數據平臺三方面進行布局，吃遍全產業鏈上的各處利潤，也使得自身的靈活性更高。

而安諾優達主要是集中在測序儀的開發和生產，且公司的合作客戶主要是醫院和獨立實驗室，缺乏整體生態的安諾優達想要從這二者身上賺取利潤很難。截至2024年底，公司賬上的現金及等價物僅有1.41億元，較2022年底的3.11億元減少了54.7%。市場投資者們不禁疑惑，安諾優達這家公司未來真的能有成長性嗎？

二、被指“貼牌生產”，公司真有成長性？

安諾優達有一款名叫NextSeq 550AR的測序儀產品，是近兩年獲批的，在《招股說明書》中公司提到，該測序儀為自主研發，但是有市場報道，該產品的非核心部分與普通產品的無差，而真正核心的組件卻是依賴Illumina（因美納公司 Illumina, Inc.）技術，并沒有做到自主化，因此市場將該產品認定為是“貼牌生產”。

如此，又引發了對公司研發能力的思考與審視。2022年安諾優達的研發開支為0.74億元，而在2024年公司的研發開支僅為0.27億元，較2022年下滑64%，占當年營收的比重也從最高時的16.9%下降到了最新的5.1%。與之對應的是銷售開支的逆勢上漲，在公司的發展戰略中，采取了重營銷輕研發的策略。

研發開支和銷售開支情況 摘自《招股說明書》

而這種策略的實施與公司的話事人不無關系。雖然安諾優達尚未上市，但是公司有兩位核心創始人早已不在管理層之列。在公司成立之初，陳重建博士擔任公司的CEO兼總裁，梁峻彬則擔任公司的首席運營官，二位都是技術派，推崇以領先的技術去打開和占領市場，持續為市場提供最新技術的產品，而這與崇尚資本路線的資方股東意見不同。有相關報道顯示，兩位創始人是在與資方的權利斗爭中敗下陣來所以相繼退出的，這其中的真實原因我們不得而知。

不過從當前安諾優達所走的路線來看，公司確實已經沒有把研發擺在相應的高度了。那么安諾優達還能有持續的成長性嗎？

從當前開始，安諾優達預計有至少三年多的產品空窗期，其在研產品阿爾茨海默檢測試劑盒預計要到2028年才能上市，而這還只是預計，能否按時上市還不好說，那這幾年就只能一直吃老本。逆水行舟，不進則退，華大基因以自主測序平臺DNBSEQ-T7為核心，布局生育健康（如NIPT）、腫瘤早篩（如肝癌早篩產品“萊思寧”）及感染檢測（如宏基因組測序）三大領域，其開發的時空組學技術（Stereo-seq）實現單細胞空間多組學分析。而貝瑞基因（000710）已經升級NIPT產品線至“貝比安Plus”（覆蓋100種染色體病），2024年上半年扭虧為盈，并通過優化供應鏈和聚焦核心業務提升利潤。

這兩家公司都已經走在了安諾優達前面，在有明顯差距的情況下，安諾優達還大幅縮減研發開支，未來的情況可想而知。而安諾優達當下面臨的風險還遠不止于此。

三、政策風險重重，高估值難有人買單

前面筆者說到，安諾優達的一款測序儀被認定成為是貼牌生產的產品。而在今年的2月4日，商務部發布的《不可靠實體清單規定》中，已經將Illumina這家公司列到了上面，一個月后的3月4日，商務部又發布了追加禁令，禁止Illumina這家公司僧產的測序儀出口至中國。因此安諾優達的NextSeq 550AR這款產品后續能否繼續售賣還不確定。雖然公司這邊認為不受影響，但是在當下的關稅貿易戰環境下，什么情況都有可能發生。

商務部公告 摘自公開信息網絡

如果真的不能售賣，那對公司的營收又是一次不小的沖擊。基于這些影響成長性的風險因素，當前公司整體的估值確實是偏貴。

安諾優達成立至今共進行了6輪融資，引入了很多知名的機構投資者，公司最新的估值也被推升到了超過40億元。只不過當前港股對于未盈利的企業的容忍度不高，在市場流動性并不富余的情況下，給不到高估值。當前可比公司的市凈率都在1左右，如果按照公司2024年底5.3億元的凈資產來看，其合理的市值可能僅有5-6億元，和一級市場的估值相差甚遠，不知誰愿意為其高估值買單。

安諾優達的設備自主化和盈利模式問題很突出，如果解決不了，公司很難在競爭中實現突圍。

注：本文不構成任何投資建議。股市有風險，入市需謹慎。沒有買賣就沒有傷害。