昨晚美股盤后，英偉達發公告稱，由于美國政府已告知英偉達將限制向中國出口H20，英偉達計提55億美元的費用，55億美元是對華出口的H20庫存，這原本可以帶來120億美元的收入，毛利率接近60%，結果現在不讓賣了，比之前市場預期的還要差，NVDA盤前跌5%。

1.就像大摩所說的，“H20限制比我們預期的更加突然”

之前市場預期是5月份芯片限制擴散令實施前，客戶在下定后還是可以出貨H20，而現在是直接計提了，也就是說NVDA認為H20賣不出去了，這是市場完全沒預料到的。

尤其是前兩天NVDA才宣布在美國投資5000億美元，大家都以為黃仁勛拿5000億美元換到出口中國的豁免權，結果今天又是反轉...

有意思的是，有報道說NVDA并沒有提前告訴中國客戶H20會被限制。那這可能是黃仁勛以為自己能跟懂王談成交易？結果投資5000億美元轉個頭又被限制？

這對于互聯網公司來說短時間肯定也是懵逼的，capex批下來了買不到算力，國內互聯網股的AI應用化可能要被拖慢了。

市場之前認為懂王只是想要企業在美國投資建廠，懂王自己也說會給半導體公司一些特殊的豁免，市場還是不覺得他會真的傷害科技公司，來換所謂的“制造業回流美國”，因為大家都知道完全美國制造的可行性并不高。

很簡單的道理，讓企業回來美國建廠，起碼要有好處才可以吧？大家都以為老黃的5000億美元投資是換回H20豁免的一場交易，結果可能并不是。

既然要求企業回來建廠投資，也不給產品豁免，那企業真是受傷兩次，不僅要承擔美國建廠高昂的成本，生意也受出口限制砍一刀，這讓蘋果也瑟瑟發抖之前庫克承諾在美國投資的5000億美元，可能也換不到懂王的特殊豁免，只能說在懂王的政治談判面前，美國科技公司都變成了他手上的談判籌碼。

2.還有沒有轉機？

大摩：雖然這不是禁令要求，而是許可證要求，但存貨計提表明NVDA對此并不樂觀。（如果H20拿到許可證，那這部分計提還是可以加回來的）

預計H20在4月的收入約為50億美元，這與公司之前所說的一致，即中國收入占比不到限制令前的一半水平；但此次大幅庫存減值顯示，管理層此前對H20的樂觀程度超出了我們的預期。

也就是說，NVDA之前應該是接到了很多H20的訂單，所以存貨計提的數字是超過大摩預計的，這也對得上一季度有很多互聯網大廠在掃貨H20的傳聞，因為怕5月份之后不好下單。

大摩：仍然非常看好Blackwell，但目前主要是受限于供應鏈；H20突然被限制，這會對NVDA整體收入和盈利結構造成沖擊，由于H20是中國定制版的，所以這次不像之前A100可以轉口貿易。

3.H20對盈利沖擊有多大？

下調未來幾個季度的盈利預期：假設H20在4月季度約占數據中心收入的12-13%，且隨后將出現下滑，因此我們預計未來幾個季度的數據中心收入將減少8-9%。但中長期的影響有限，因為預計四季度開始更高毛利率的Blackwell接棒能減輕H20帶來的影響。

根據3月4日Bernstein的報告，如果來自H20的收入每減少100美元對=EPS減少0.25，如果全面禁止H20的出貨，對EPS將造成中至高單位數的百分比下調；

原本預計25年H20大概貢獻170億美元，占NVDA收入的13%，而現在可能要砍掉三分之二。不過，Bernstein認為，從估值上看，目前NVDA已處于10年以來最低的水平，現在的股價已經充分反應H20被剔除的影響。

但考慮到這份報告是3月份寫的，當時關稅還沒有出現...現在可能就沒有那么樂觀了。

但現在的情況是即使估值充分反應了，大資金也不會馬上買進去，因為不確定性還是很大，尤其是這種美股一季報出爐，如果指引不變還好，但指引要是開始下調了，那對美股又是一次估值的沖擊。

現在期待豁免的蘋果可能要交出更多的好處來換豁免，看似是5000億美元遠遠不夠...