作者/星空下的鍋包肉

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的綠豆湯

4月11日，中國半導體行業協會發布了關于半導體產品“原產地”認定規則的通知，表示流片地認定為原產地。疊加加征關稅背景，國產芯片成本優勢凸顯。

二級市場上，國產芯片板塊集體大漲。4月11日，納芯微（688052）、思瑞浦（688536）均20cm漲停。

納芯微和思瑞浦都是模擬芯片賽道的頭部企業。日前，納芯微剛剛發布2024年年報，顯示營收大幅增長49.53%，漲幅遠勝思瑞浦。不過，無論是納芯微還是思瑞浦，都增收不增利。虧損經營，不堪重負。

一、行業巔峰已過，增長遇阻

思瑞浦成立于2012年，專注于模擬芯片設計，采用Fabless經營模式（無晶圓廠模式），產品以信號鏈模擬芯片為主，并逐漸向電源管理模擬芯片拓展。

• 信號鏈模擬芯片是指擁有對模擬信號進行收發、轉換、放大、過濾等處理能力的集成電路。
• 電源管理模擬芯片常用于電子設備電源的管理、監控和分配，其功能一般包括：電壓轉換、電流控制、低壓差穩壓、電源選擇、動態電壓調節、電源開關時序控制等。

根據思瑞浦2024年半年報數據顯示，信號鏈類模擬芯片占其總營收82.54%，電源類模擬芯片占17.45%。

來源：同花順-思瑞浦2024年半年報數據

納芯微成立于2013年，也是以芯片的研發設計為核心，晶圓制造、封裝及絕大部分測試均由委外廠商完成，少部分產品的封裝測試環節由子公司納希微承接。

納芯微主要產品涵蓋信號鏈、電源管理、傳感器三大產品方向，2024年營收占比分別為49.14%、35.87%、13.98%。

來源：同花順-納芯微2024年年報數據

下游來看，思瑞浦主要覆蓋信息通訊、工業控制、安防監控、汽車電子等領域。

納芯微則主要面向汽車、泛能源、消費電子領域。其中，泛能源領域主要是指圍繞能源系統的工業類應用，包括光伏儲能、模塊電源、工控、電力電子、白電等，約占50%左右。

來源：納芯微2024年年報

2020年前后，5G進入基建高峰期，緊接著新能源汽車、光伏行業爆發，思瑞浦和納芯微都吃到了一輪行業上漲的紅利。但高度景氣之下，產能擴張、庫存積壓。行業下行也隨之而來。

數據顯示，2023年，思瑞浦和納芯微營收分別同比-38.68%、-21.52%，大幅下降。

2024年略有好轉，但漲幅不大。業績快報顯示，2024年思瑞浦營收預計同比增長11.52%，達12.19億，仍遠低于2022年的17.83億。

來源：同花順，思瑞浦（左）納芯微（右）

相比之下，納芯微倒是反彈驚人。2024年實現營收19.6億，同比增長49.53%，創歷史新高。只是高增長背后，卻是以犧牲利潤為代價的。

二、存貨壓力大增，毛利率下降

自2023年市場遇冷，納芯微和思瑞浦存貨壓力大增。而橫向比較，納芯微的存貨壓力明顯更大。

納芯微和思瑞浦的存貨高點都出現在2023年三季度，截至期末，思瑞浦存貨4.29億，而納芯微已達8.89億。

來源：同花順-思瑞浦

來源：同花順-納芯微

納芯微和思瑞浦的營收規模相差不大。2022年納芯微營收16.70億，甚至還略低于思瑞浦的17.83億，而納芯微的存貨規模卻是思瑞浦的2倍，庫存壓力可見一斑。

而從接下來的數據變化也能看出，納芯微確實加大了清理庫存的力度。一方面，存貨下降營收增長（2023年降幅也沒有思瑞浦大）；另一方面，毛利率大幅下滑。

去庫存背景下，思瑞浦毛利率也從2022年的58.61%，下降到了2023年的51.79%，2024年前三季度進一步下降到了49.46%。

而納芯微的降幅明顯更大。2022年，納芯微毛利率50.01%。而截至2024年，毛利率已降至32.70%。

來源：同花順-納芯微

至此，納芯微雖有更高的收入，但毛利率已經比思瑞浦少了近17個百分點。

三、高研發投入，入不敷出

總的來看，行業遇冷，思瑞浦收入萎縮，納芯微毛利率大幅下滑。雖然表現不同，但卻產生了一個共同的結果，虧損。

思瑞浦和納芯微是芯片設計企業，研發水平是核心競爭力。

而伴隨收入萎縮，2023年，思瑞浦研發費用率已高達50%。2024年收入略有增長，研發費用率略有下降，但2024年前三季度仍高達46.43%，導致凈利率-11.64%。

至于納芯微，雖然伴隨收入增長，2024年研發費用率已降至27.55%。但毛利率也僅剩32.70%，將將覆蓋研發投入，總體算下來凈利率-20.55%，嚴重入不敷出。

來源：iFinD，思瑞浦（左）納芯微（右）

本質上，思瑞浦和納芯微下游與通訊、工業、汽車行業的景氣度息息相關。而很顯然，這些行業已經走過了從0到1的爆發增長階段。這也就意味著，如前幾年的爆發增長，已經很難再現。

不過從積極的角度來看，下游整體市場規模在擴大，芯片的市場需求在增加。而且半導體行業在經歷2023年的整體疲軟后，2024年已有明顯回暖。參考納芯微2024年數據來看，得益于汽車電子、消費電子市場需求增加，其信號鏈和電源管理產品銷量大幅增長（傳感器產品并表范圍變化，不具有可比性）。

來源：納芯微2024年年報

但同時，也要注意兩個問題：

第一，半導體是典型的周期性行業，如今反彈已近兩年，警惕2025年再次出現周期下行。

來源：iFinD

第二，下游雖有增量需求，但產業鏈上下都進入了很卷的階段。思瑞浦和納芯微一降再降的毛利率，就是最直接的表現。伴隨利潤空間萎縮，研發也成了不小的負擔。

注：本文不構成任何投資建議。股市有風險，入市需謹慎。沒有買賣就沒有傷害。