跌穿15000點(diǎn)，質(zhì)疑聲音甚囂塵上。不過，從去年下半年開始，尤其在今年春節(jié)Deepseek橫空出世后，港股投資情緒明顯好轉(zhuǎn)，當(dāng)上市新規(guī)孵化出晶泰科技、越疆機(jī)器人等硬科技獨(dú)角獸，恒生指數(shù)隨著AI算力的攀升而上揚(yáng)。近日，蜜雪冰城IPO凍資1.82萬億港元，刷新了港股紀(jì)錄。這究竟是一場簡單的市場反彈，還是一次顛覆性的新敘事開篇？為此，我們專訪了業(yè)內(nèi)資深專家，深入了解市場真相。

招商證券國際企業(yè)融資與資本市場總部主管羅軼

招商證券國際企業(yè)融資與資本市場總部董事謝帛芰

投資邏輯重塑

從價(jià)值修復(fù)到長期配置，盡顯主動

美國知名風(fēng)險(xiǎn)投資人馬克·安德森將DeepSeekR1模型的發(fā)布，稱之為人工智能的“斯普特尼克時(shí)刻”，全世界的投資人也在此刻意識到，中國將在高附加值行業(yè)的供應(yīng)鏈中，以前所未有的速度建立起核心地位。

這是一個(gè)投資者底層投資邏輯重塑的過程。兩位專家表示，在過去兩年多的熊市周期中，投資人尤其是外資投資人對中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展較為悲觀，因此在投資標(biāo)的選擇上極為保守。高股息、具壟斷資源兼?zhèn)浞烙鶎傩缘耐ㄓ崱⒛茉础⒐檬聵I(yè)賽道標(biāo)的成為關(guān)注重點(diǎn)。而本輪恒生指數(shù)的上漲與過往不同，主要圍繞著“AI+”的概念展開，如AI+信息技術(shù)、AI+機(jī)器人、AI+電車、AI+醫(yī)藥、AI+平臺經(jīng)濟(jì)等科技屬性較強(qiáng)的賽道展開。

從本輪反轉(zhuǎn)行情看，投資者情緒發(fā)生了三大轉(zhuǎn)變：

一是從短期博弈到長期配置。全球?qū)_基金和主權(quán)基金對港股科技股的投資邏輯從交易性機(jī)會轉(zhuǎn)向戰(zhàn)略性布局，高盛PB業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，中國股票成為2025年全球?qū)_基金“名義凈買入量最大的市場”。貝萊德、瑞銀等機(jī)構(gòu)認(rèn)為中國科技資產(chǎn)正從“價(jià)值洼地”邁向“創(chuàng)新高地”。投資者對于中國經(jīng)濟(jì)的看法普遍從“紅利見頂”的悲觀預(yù)期，轉(zhuǎn)變?yōu)椤癆I+生態(tài)圈”的積極暢想。騰訊、阿里、聯(lián)想集團(tuán)等科技巨頭突破三年股價(jià)新高，背后反映的都是市場對其AI戰(zhàn)略落地的認(rèn)可。

二是從估值修復(fù)到科技溢價(jià)定價(jià)邏輯升級。過去近三年港股市場處于震旦下行的區(qū)間，投資者多在恐慌性下跌時(shí)去捕捉超跌、錯(cuò)殺機(jī)會。而當(dāng)前修復(fù)行情已超越單純估值修復(fù)階段，進(jìn)入“技術(shù)突破驅(qū)動成長溢價(jià)”的新周期。聯(lián)想集團(tuán)因AI終端戰(zhàn)略落地，市值創(chuàng)歷史新高。投資者對“硬科技”商業(yè)化前景已經(jīng)形成的定價(jià)邏輯。

三是從被動配置到尋求主動配置轉(zhuǎn)變。過往近三年，外資投資人在港股市場持倉主要以追隨指數(shù)相關(guān)權(quán)重股進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對沖型的被動配置。而在本輪上漲中，IPO市場有越來越多的美英投資人，作為基石投資人主動參與港股IPO認(rèn)購，顯示外資積極主動尋求配置中國高科技企業(yè)。

市場溫度回升

從交易到IPO認(rèn)購，量價(jià)齊升

從量化數(shù)據(jù)看，多項(xiàng)指標(biāo)顯示投資者對香港市場的參與度顯著回升。南向資金持續(xù)加碼港股，2024年9月至2025年3月，南向資金單月凈流入額分別為385億、769億、1161億、897億、1185億、1430億、1355億人民幣，累計(jì)規(guī)模達(dá)7183億元。港股交易活躍度躍升，2024年前三季度日均成交額1133億港元，四季度至2025年2月日均成交額躍升至2006億港元，增幅達(dá)77%。

IPO市場也呈現(xiàn)火熱景象，散戶認(rèn)購熱度創(chuàng)新高。古茗IPO公開認(rèn)購達(dá)195倍；蜜雪冰城IPO獲5258倍公開認(rèn)購（凍資1.82萬億港元），刷新港股IPO紀(jì)錄。觸發(fā)回?fù)茼?xiàng)目占比從2023年20.9%升至2024年61.2%，2025年維持60%左右高位。恒指估值洼地優(yōu)勢顯著，當(dāng)前恒生指數(shù)P/E為10.89倍，顯著低于上證綜指(16.05x)、日經(jīng)225(18.83x)及標(biāo)普500(26.17x)。配售規(guī)模顯著擴(kuò)大，2025年截至3月26日完成43宗配售，平均融資規(guī)模達(dá)3.1億美元，較2024年全年均值0.41億美元增長超6倍。2024年港股IPO上市67家與2023年68家基本持平，24年融資總額873億港元，較23年提升89%，25年至今港股IPO上市14家企業(yè)較24年同期微增兩家，募集資金22.56億美元較去年同期增長2.6倍，企業(yè)募資能力明顯增強(qiáng)。

價(jià)值中樞重估

從資產(chǎn)質(zhì)量到流動性提升，理性樂觀

在全球資本主義經(jīng)濟(jì)體降息潮來臨的大背景下，港股正在經(jīng)歷資產(chǎn)質(zhì)量與流動性的雙重升級的重大變革，正從一個(gè)離岸股票交易市場向國家核心資產(chǎn)的全球定價(jià)中心演變。

資產(chǎn)質(zhì)量方面，擬籌備港股二次上市的A股已上市公司超30家、總市值超3萬億人民幣，其中千億級上市公司占比超三成。A股優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)集中涌向港股引發(fā)了“A to H”的大浪潮，不僅為港股帶來境內(nèi)、外的投資者的關(guān)注，同時(shí)，也為中國優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)在新的國際形勢下進(jìn)行新一輪的全球定價(jià)，為中國企業(yè)出海提供新的定價(jià)邏輯。

除了“A to H”的大浪朝外，港股順應(yīng)科技發(fā)展推出了針對特轉(zhuǎn)科技公司上市的“上市規(guī)則第18C章”，基于量子物理及人工智能的藥物研發(fā)平臺晶泰科技(2228.HK)、中國領(lǐng)先的自動駕駛計(jì)算芯片和解決方案供應(yīng)商黑芝麻智能(2533.HK)、全球市場份額排名第二的協(xié)作機(jī)器人研發(fā)與制造商越疆(2432.HK)等代表中國最前沿科技實(shí)力的企業(yè)也相繼登錄港股市場，并獲得了投資人的一致認(rèn)可。

流動性方面，美聯(lián)儲降息引發(fā)全球資本主義經(jīng)濟(jì)體進(jìn)入降息周期，為港股帶來流動性的改善。香港恒生指數(shù)平均11倍市盈率，使其成為“估值洼地”。吸引外資涌入。自去年9月24日中國人民銀行、金融監(jiān)管總局、證監(jiān)會聯(lián)合出臺一攬子金融政策（史稱924金融新政）后，港股成交量連創(chuàng)新高，10月8日恒生指數(shù)創(chuàng)下港股歷史最大成交量6204億港元。

在政策層面，內(nèi)地監(jiān)管機(jī)構(gòu)積極拓展內(nèi)地資金出境投資港股市場通道，如券商跨境理財(cái)通落地，優(yōu)化內(nèi)地與香港基金互認(rèn)安排等，促進(jìn)境內(nèi)資金大量涌入，改善了港股流動性。自去年9月至今港股通南下的資金凈流入7183億人民幣，截至今年2月港股通交易量已占港股日均成交量的比例已由24年9月份的36.6%上升至49%。

此外，港交所及香港證監(jiān)會也在積極醞釀新政，刺激港股流動性提升。如研究擴(kuò)大、優(yōu)化現(xiàn)有的互聯(lián)互通機(jī)制，降低港股通個(gè)人投資者準(zhǔn)入門檻，研究降低投資者購買香港部分高價(jià)股票門檻等，以讓更多投資者參與到核心資產(chǎn)的定價(jià)之中，更好地改善流動性。例如美股交易的最小單位就是一股，這也是為什么同樣是機(jī)構(gòu)為主導(dǎo)的市場，美股流動性要好于港股的一大重要原因。

港股資產(chǎn)質(zhì)量與流動性的雙重提升，對于外資投資者信心重塑自然是帶來了實(shí)質(zhì)推動作用。在港股IPO市場，久違的看到外資投資人時(shí)隔多年再次作為基石投資人參與認(rèn)購，如英資長線M&G英卓投資參與蜜雪IPO；Morgan Stanley 參與順豐控股基石投資，Athos、Pamalican等全球背景美元基金參與美的及華潤港股IPO基石等。

全球?qū)_基金也加速布局香港，去年四季度至今，美國多策略基金Hudson Bay、英國信貸資產(chǎn)管理公司Sona、和總部位于紐約的Centiva Capital相繼落戶香港。由此可見，外資投資人主動配置港股中國資產(chǎn)的投資策略，以及長期看好中國資產(chǎn)及港股市場的信心。當(dāng)前市場情緒的回暖并非由短期資金驅(qū)動，而是長期基本面的改善支撐下，投資者底層投資邏輯轉(zhuǎn)變導(dǎo)致。

從客戶反饋看，市場信心的恢復(fù)是全方位的。從資金流角度看，內(nèi)地資金涌入是香港股市穩(wěn)定上漲的支柱，但隨著美聯(lián)儲降息的進(jìn)一步落地，國際機(jī)構(gòu)的買入將推動港股站上更高平臺。

與過往低谷期相比，當(dāng)前投資者信心有質(zhì)的不同。過往低谷期投資者多采取防守型策略，把握階段性超跌反彈機(jī)會后便止盈離場。而現(xiàn)在投資者主動創(chuàng)造投資概念和熱點(diǎn)，尤其是長線投資者積極建倉和布局港股具有科技屬性的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，這背后代表的是全球投資人對中國技術(shù)、中國科技的認(rèn)可，是底層認(rèn)知及估值邏輯的改變。

當(dāng)前市場情緒已從“過度悲觀”轉(zhuǎn)向“理性樂觀”。過去三年，受美聯(lián)儲快速加息、外資對中國經(jīng)濟(jì)悲觀預(yù)期等因素影響，港股曾一度陷入過度悲觀的情況，恒指兩度跌破15000點(diǎn)，恒指平均P/E倍數(shù)觸底十年地點(diǎn)8倍。但從去年四季度至今，港股恒生指數(shù)穩(wěn)步回升，站穩(wěn)23000點(diǎn)，恒指的平均P/E倍數(shù)回歸到歷史均值11倍左右，未來隨著資產(chǎn)質(zhì)量進(jìn)一步提升，流動性的持續(xù)改善，港股的整體估值水平還有望再上新臺階。

資產(chǎn)多元配置

從局勢變革到機(jī)遇把握，順勢擇優(yōu)

近些年香港各大監(jiān)管機(jī)構(gòu)以及政府部門為提升香港資本市場的國際競爭力，在不斷地做出各種創(chuàng)新和努力。未來，作為人民幣國際化的橋頭堡、中國核心資產(chǎn)的全球定價(jià)中心，香港應(yīng)加強(qiáng)與中國內(nèi)地的政策聯(lián)動，更好地發(fā)揮自身制度優(yōu)勢，運(yùn)用好其成熟的金融體制與法律體系，成為中國資產(chǎn)走向全球的戰(zhàn)略支點(diǎn)。

若美聯(lián)儲降息預(yù)期延后或地緣風(fēng)險(xiǎn)升溫，香港市場情緒會受到一定的影響，但影響有限。地緣政治對市場情緒帶來的負(fù)面影響在當(dāng)前的市場估值上已經(jīng)得到了充分反應(yīng)。港股市場投資者已形成應(yīng)對地緣政治不確定性的投資邏輯和風(fēng)控手段。

專家表示，我們每一個(gè)資本市場參與者都要適應(yīng)并擁抱這樣一種新常態(tài)，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生時(shí)，第一時(shí)間不是恐慌，而是理性客觀的面對和評估風(fēng)險(xiǎn)，并且在風(fēng)險(xiǎn)之中尋求新的投資機(jī)遇。如3月26日特朗普官宣對非美制造汽車“永久加征”25%關(guān)稅，對于港股市場的影響非常有限，顯示港股投資人已能在新形勢下做出獨(dú)立理性的投資決策。

相較于去年9月預(yù)測的降息四次，多數(shù)官員認(rèn)為在通脹下降趨勢保持不變的情況下25年可能只會降息1至2次，今年3月公布的美國2月PPI同比上漲3.2%，為去年7月以來最小增幅一定程度上緩解了市場對通脹的擔(dān)憂。但從市場情緒的角度考慮，無論如何當(dāng)前美聯(lián)儲處于降息周期的基調(diào)并沒有改變，每一次確定性的降息都將為港股市場帶來直接性的利好，而降息不及預(yù)期只會在短期內(nèi)對市場造成擾動，并不影響基本面。

展望未來6-12個(gè)月，有多個(gè)潛在事件或政策可能成為投資者信心和市場情緒的“轉(zhuǎn)折點(diǎn)”。 從資本市場角度，美聯(lián)儲的降息節(jié)奏以及中央針對資本市場出臺吸引國際資本的回流的政策值得關(guān)注。

以寧德時(shí)代為代表的A股巨無霸企業(yè)登錄香港資本市場，將對港股市場帶來顛覆性的變化。此外，值得期待的政策改革，還有港股通內(nèi)地投資者認(rèn)購門檻的降低、降低港股高價(jià)股認(rèn)購門檻等措施落地也將直接為港股流動性改善帶來利好。

對于個(gè)人和機(jī)構(gòu)投資者參與香港市場，建議選擇合適資產(chǎn)，進(jìn)行多元化配置，堅(jiān)定Long China投資邏輯。香港市場當(dāng)前處于變革時(shí)期，蘊(yùn)含著諸多投資機(jī)遇，投資者應(yīng)順應(yīng)市場趨勢，挖掘優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，通過多元化投資降低風(fēng)險(xiǎn)，分享香港金融市場發(fā)展紅利。

香港國際金融中心地位的回歸，是人民幣的國際化和中國在全球供應(yīng)鏈中地位提升的大勢所趨，未來，香港將為中國高附加值領(lǐng)域的企業(yè)提供全球化估值，成為全世界投資人了解中國企業(yè)、中國科技的第一張名片。

來源：香港經(jīng)濟(jì)導(dǎo)報(bào)

作者：本刊記者 馬麗瓊