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編者按

中國創新藥產業10年發展史，Biotech是當之無愧的主角。我們很高興看到一批偉大Biotech公司的誕生，但更令人欣喜的是，越來越多不同領域的Biotech找到了自己的位置，走出了自己的道路。

《中國創新藥新十年、新征程》系列報道第二期聚焦的主題是“中國Biotech發展路徑”。我們立足全球視野下的產業生態變化，重點講述Biotech自己的發展故事，重點關注在產業大環境和企業小環境之下，Biotech如何作出關鍵選擇，哪些因素塑造了他們的發展道路；我們更希望把一家家公司放在產業歷史的坐標系中去觀察，探尋企業發展背后的產業和歷史邏輯。

中國創新藥BD熱潮勢不可擋，但中國Biotech正面臨一場路徑選擇的集體困惑。

越來越多從業者開始感受到，一二級市場融資難度依然在增加，而BD正在成為Biotech主要的資金來源。2023年，中國創新藥企業對外BD交易的首付款總金額首次超過IPO募資總額。2024年，BD首付款總額更是超過一級市場總體融資金額。

圖片來源：醫藥魔方十周年系列報告《全球視野下的中國創新藥產業：十年回顧與展望》

BD有望支撐中國創新藥產業下一階段的發展，新的隱憂悄然而至：Biotech賣掉了核心產品的權益，是否失去了未來的競爭力？如此多的Biotech公司通過BD賣“青苗”獲取資金，是不是斷送了中國創新藥的未來？

如果答案一時難有定論，那不妨思考中國Biotech在當下能抓住什么。

Genmab——這家被業內稱為“BD之王”的歐洲Biotech，用26年時間的發展軌跡為時下中國創新藥BD熱潮背后的隱憂提供了一種解題思路。

自成立以來，Genmab經歷了多次金融危機與現金流危機，卻通過系統性BD策略完成能力躍遷——從一家抗體技術平臺公司，成長為推出了8款全球重磅單藥、年營收超30億美元、初步建起全球研發與商業化網絡的Biopharma公司。

其發展路徑既未回避BD，也未止步于BD。

創立早期，Genmab通過BD為關鍵項目Ofatumumab的研發籌集資金，同時通過與大型藥企合作明確管線價值，優化立項和臨床研究策略，避免讓新藥研發成為閉門造車；在黃金成長期，Genmab與強生合作開發達雷妥尤單抗，保留歐洲市場權益并介入全球臨床試驗設計，積累臨床開發能力；在轉型擴張期，Genmab通過BD整合資源，比如與Seagen合作商業化、收購普方生物布局中國，構建全球自主開發和商業化生態體系。

Genmab并未神話BD的價值，他們也曾扮演給大藥廠“打工”的角色，但沒有放棄轉型。在Genmab身上，BD模式與走向Biopharma并非對立選項。BD本身不定義企業上限，真正決定終局的是企業能否將其轉化為系統性能力。將BD視為戰略杠桿的Biotech公司，仍有機會叩響Biopharma的大門。

資本寒冬中的兩次進化

Genmab這家公司本可能在2010年倒閉。

如果當時GSK研發主管在電話里拒絕Genmab新任CEO Jan Van de Winkel的談判請求，不同意就Ofatumumab的里程金爭議進行協商，那Ofatumumab或將不能如期上市，而Genmab也將在半年后出現現金流枯竭。百億美元級單品Darzalex、全球首款BCMA/CD3雙抗Tecvayli等多款重磅藥物都將不會有機會面世。

Genmab也可能更早就夭折于襁褓。它剛成立三年時，燒錢最多的核心項目Humax-CD4在首發適應證（類風濕關節炎）的II期研究中受挫。彼時歐洲一二級市場熱錢開始轉冷，雖趕上了短暫的IPO窗口，但二級市場投資者無力再為Genmab這類年輕公司供應資金。

寒冬從未離開，但BD可以成為Biotech的“抗凍基因”和“進化階梯”。對于Genmab來說，2003-2005年與2008-2010年的兩次寒冬，既是生死存亡的考驗，也是其將BD策略錘煉成生存智慧的契機，更是其重塑戰略、積累資源的跳板。

在第一次資本寒冬中，Genmab選擇了與母公司Medarex一脈相承的道路：在市場到達谷底之前，用密集的BD合作編織安全網，利用開放平臺換取資金確保早期項目臨床不斷。2001年起，Genmab先后與安進、羅氏等規模更大的企業達成合作——與安進共同開發IL-15抗體，向羅氏開放UltiMAbTM技術平臺，與Paradigm Therapeutics合作開發針對癌癥和炎癥性疾病的抗體產品等。

這樣的策略之下，Genmab核心項目的臨床研究得以全速推進，使其在市場回暖時占得優勢。2005-2006年，Humax-CD4贏得了默克雪蘭諾公司的青睞，為Genmab帶去2000萬美元的許可費和5000萬美元的普通股投資。GSK則為Humax-CD20（即Ofatumumab）慷慨掏出1.02億美元首付款和3.59億美元股權投資。

BD的真正價值，遠不止于“輸血”， 更在于借力合作伙伴的研發經驗證自身技術的價值，而合作伙伴的嚴苛篩選機制，無形中幫助Genmab完成了一次管線價值的重估。比如，默克雪蘭諾當時的選擇讓Genmab意識到，盡管Humax-CD4在類風濕關節炎中失利，但其在銀屑病等適應證上的潛力仍能有機會被行業認可。外部視角的驗證，讓Genmab在后續決策中更敢于堅持長線投入。

第二次寒冬則始于2008年。

彼時，Genmab站上了成立以來的巔峰：手握GSK的巨額預付款，20余個臨床項目同時推進，年營收逼近1億美元。然而，一場席卷全球的金融危機，將這家公司的命運推至懸崖邊緣。

危機的導火索是一次看似雄心勃勃的決策——Genmab以2.4億美元收購明尼蘇達州一座抗體生產工廠，試圖將命運掌握在自己手中。但金融海嘯的突襲讓市場驟然冰凍：投資者撤資、合作伙伴收縮預算、工廠運營成本吞噬現金流……到2010年，Genmab股價暴跌80%，CEO黯然離職，公司瀕臨破產。

這一次，BD不再是“廣撒網”的求生術，而是作為重要支點，引導Genmab認清公司定位，逐步完成刀刃向內的戰略重構。

當時，Genmab最重要的戰略合作伙伴GSK決定進行腫瘤業務調整，直接影響到雙方合作開發的Ofatumumab，而新任CEO Jan van de Winkel分析形勢發現，Genmab依然只能求助GSK，以放棄Ofatumumab部分自免適應證權益和里程碑付款為代價，緊急獲取1.35億美元救命資金。

Genmab同時也終止在自免等其他疾病領域的研究，轉而聚焦癌癥抗體藥物開發。如Jan Van de Winkel所說，“一家小型Biotech或許不應該將過多的項目同時推進臨床”，Biotech的使命并不是什么都做，而是要“只需要專注在一個疾病領域開發‘leapfrog’產品（優于標準療法的藥物）”。

此外，Genmab將重金收購的工廠以1000萬美元“骨折價”出售，并誓言永不自建產能，維護股東信心。

這些決策不僅是為了止損，更是為了騰出資金和資源來聚焦長板。資本市場從Genmab身上看到的不是退縮，而是一家Biotech對自身定位的再次明確：與其重資產拖累現金流，不如借力CMO和CRO，以及通過BD合作換取大型跨國藥企的規模化能力，將精力集中于專長領域的創新與臨床開發。

當Genmab再次輕裝上陣，其抗體平臺作為技術長板開始更迅速地釋放價值，BD合作也成為Genmab管線推進的催化劑。例如2012年對外授權的達雷妥尤單抗，若非有強生推動全球多中心III期試驗，或許難以在交易達成后短短3年內就獲批上市。“當時我們是一家非常小的公司，沒有資金優勢，也沒有能力像強生那樣進行多個平行的III期試驗”，Jan Van de Winkel向媒體坦言。

度過危機的Genmab并未止步于生存，而是將BD積累的資源轉化為內生養分。在和MNC的博弈中，Genmab開始學習評估管線價值、設計權益分配模型、管理臨床風險，而這些能力也在后來反哺了Genmab的自研管線，這些經驗成為其日后轉型的“隱性資產”。

產品將打造一家真正強大的公司

新藥研發往往九死一生，在BD首付款落袋為安之后，想拿到后續高額的研發里程金和銷售分成并不容易，Genmab也不例外。

Genmab從2001年開始陸續跟羅氏達成項目開發合作，但是抗OX40L單抗Oxelumab、IL-13Rα1單抗RG1671被完全放棄，IGF-1R單抗Teprotumumab（替妥木單抗）共推進了19項適應證，大多在II期臨床階段被叫停，目前僅有甲狀腺相關性眼病獲得FDA批準，糖尿病黃斑水腫和系統性硬化癥全球臨床仍處于I期，進展緩慢； 2006年開始和安進一起開發的IL-15單抗Ordesekimab（HuMax-IL15）因效果不佳等原因在類風濕關節炎、銀屑病、麥膠性腸病等適應證上接連碰壁；曾授權默克雪蘭諾公司的Zanolimumab（HuMax-CD4），在8項適應證的臨床研究中跑到II期和III期階段后再無音訊。

幸運的是，Genmab早期授權眾多，仍有多款潛力產品幸存，同時依托四大抗體平臺DuoBody?、HexaBody?、DuoHexaBody?和HexElect?源源不斷地開發新產品。

注：DuoBody?是Genmab最早開發的平臺，專注于雙特異性抗體（BsAb）的高效生產；HexaBody?旨在通過誘導抗體六聚體形成，增強單克隆抗體的補體依賴性細胞毒性（CDC）；DuoHexaBody?平臺將DuoBody?的雙靶向能力與HexaBody?的六聚體增強功能結合，形成雙特異性六聚體抗體，通過同時靶向兩個非重疊表位，誘導更高效的補體激活和細胞殺傷；HexElect?平臺是Genmab最前沿的平臺——精準選擇性的雙靶點殺傷系統，旨在解決腫瘤靶向選擇性不足的問題。

2018年以前，Genmab的營收增長主要得益于從合作方獲得的里程金和新項目授權合作收入。

自2015年開始，Genmab開發的產品紛紛走向上市，也帶來Genmab的營收突飛猛進，2019年增長率為67.85%，2020年增長率92.66%，達到15.49億美元。從這一階段開始，Genmab的收入結構也變了，由于達雷妥尤單抗全球銷售額持續上升的拉動，Genmab獲得的銷售分成不斷增加。

產品確實提升了Genmab在行業內的聲望，但距離兌現Jan Van de Winkel所期望的——“產品將打造一家真正強大的公司”還是很遠。

在Genmab將達雷妥尤單抗全球權益交給強生時，它或許未曾料到這款藥物會在2024年成為強生第一大單品，成為年銷售額超110億美元的“現金牛”，而自己僅能從中分得一小杯羹（約15%）。

截止目前，Genmab已向大型藥企合作伙伴輸送8款商業化產品，在2024年共為它們創收超200億美元，反觀Genmab公司自己的年營收才剛超過30億美元。如果橫向對比來看，更多選擇產品合作開發路線的再生元，2024年收入規模都已達142億美元。

這種不對等的結果其實很早就顯示在財務數據上，而2020年強生甚至開始縮減給Genmab達雷妥尤單抗的特許權使用費，這使Genmab逐漸認清，Biotech以授權為主的商業模式存在致命短板——若無法掌握價值鏈話語權，創新終將淪為替他人做嫁衣。

也正是在有了一定資金基礎后，Genmab開始對合作模式進行了重新規劃。

在2017年與Seagen就Tisotumab Vedotin（Tivdak）的合作中，以及2020年與艾伯維就艾可瑞妥單抗（Epkinly）、GEN3009和GEN1044的交易中，Genmab均聲明以50:50比例均攤成本和利潤，這類合作還有很多。“我們貢獻50%的費用，但也獲得50%的利潤，這比最開始Darzalex和Kesimpta等藥物的授權版稅要高得多”。

同時，Genmab開始組建銷售團隊、制定市場準入策略，直面患者服務挑戰。在淋巴瘤藥物Epkinly獲批之后，Genmab首次以本公司的名義進行推廣和銷售，并在美國和日本這兩個重點市場實現了凈銷售額。

近幾年的交易展露出Genmab更大的野心，這家公司開始從賣方轉向買方。

比如2022年，Genmab以總額4.15億美元拿下Synaffix ADC技術的使用授權；2024年，Genmab以18億美元收購中國Biotech普方生物。這幾筆交易的意義不只是技術補充——它意味著Genmab開始拿回主導權，主動用BD建立管線護城河，而非被動接受大藥廠的規則。

2025年2月，據官網管線更新，公司目前保有22項臨床項目的權益，其中7項已進入臨床III期。現在，Genmab正逐漸向完全所有權模式過渡。

今天的Genmab，已不再是一家單純的Biotech，而是以BD為階梯，一步步建立主導權，并試圖攀向全產業鏈的制藥公司。

通往Biopharma的門沒有鎖

當中國創新藥行業開始思考“Biotech是否會因BD而限制了公司發展高度”時，Genmab用26年的實踐給出一種答案——各種形式的BD都可以成為跳板，關鍵在于如何將各種形式的授權或合作中所積累的勢能，轉化為企業自主構建全球資本、臨床、生產、商業化等能力閉環的動能。

資金是一切能力建設的基礎，成為Biopharma需要更加穩定的資金鏈。

在兩次利用BD度過寒冬之后，Jan Van de Winkel認為，要想做一家大公司，資金來源層面一定需要混合投資者支撐，鞏固公司抵御風險的能力。因此，Genmab需要主動改變投資者結構。

2019年，Genmab選擇在納斯達克二次上市，這一時機看似滯后，實則精準踩中二級市場情緒拐點。此時的Genmab已實現連續7年穩定盈利，達雷妥尤單抗等產品的特許權使用費源源不斷，商業化轉型初見成效。“盈利能力讓我們在二級市場處于一種被優待的地位”，Genmab的高級主管兼投資者關系負責人Andrew Carlson對媒體透露。

通過上市，Genmab不僅募得5.06億美元，更重要的是完成了投資者結構的根本性調整——美國資本占比超過50%。這一轉變背后，是對兩種投資邏輯的權衡：歐洲資本的保守與美資的長線容忍度。

此時資本已從“續命工具”升級為“戰略武器”。資本市場的重新定位，為Genmab在美國后續的獨立商業化鋪平了道路。“在美國上市一是為了擴大股東基礎，二是為了提升公司在美國市場的形象，以便未來獨立進行商業拓展”，早在與MNC合作布局銷售Tivdak、Epkinly時，Genmab已在總結關于聯合推廣團隊、分銷、市場準入和患者服務等執行層面的經驗，而在美上市也是為了服務Genmab未來獨立推進臨床和商業化。

從資本運作的層面也能看出Genmab對全球化布局的深刻理解，真正的Biopharma必須具備穿透地域壁壘的能力，這并不是簽訂幾張合同就能夠實現的。

自2015年以來，Genmab跟隨與跨國藥企合作產品的推廣計劃，在全球范圍內逐步增設升級辦公地點，目前已在丹麥、荷蘭、日本和美國擁有超2200名員工。當然，Genmab的全球化并非簡單設立海外辦事處，而是通過“技術收購/產品引入+區域滲透”的策略，構建起跨市場的臨床與商業化網絡。

以亞洲為例，Genmab收購普方生物，不僅獲得Rina-S的全球權益，更借此接入蘇州生物醫藥產業園的研究資源，快速搭建符合中國監管要求的開發體系。與此同時，東京分公司的設立使其能夠直接參與日本市場的商業化和患者服務。這種“以產品帶區域”的策略，相比傳統MNC的“重資產投入”更輕量化，更適合體量不大的公司，卻更具戰略縱深——既能規避自建團隊的巨額成本，又能通過本土化合作積累關鍵經驗。

主動的供應鏈管理則是另一項隱形成就。盡管Genmab堅持“不自建工廠”的輕資產原則，但Genmab聘請了曾在合作伙伴安進公司負責生產、分銷、供應鏈27年的高管Rayne Waller來支持Genmab的供應鏈管理工作。這種“不擁有產能，但掌控核心環節”的模式，既保持了靈活性，又降低了外包風險。

今天的Genmab，依然保留著Biotech的敏捷基因，但其生態體系已顯現出Biopharma的雛形。 這種生態的特別之處在于，它既非傳統的“完全包攬”模式，也非Biotech的“技術孤島”，而是一種動態平衡——用BD獲取現金流但不被其定義，借MNC之力卻不困于附庸地位，最終通過綜合能力建設將短期交易轉化為長期價值。

中國Biotech正站在類似的十字路口，Genmab的故事提供一種啟示：只要不失去獨立生長的野心，又有“真正參與到后續開發中，并以此為錨進行系統性能力建設”的決心，通往Biopharma的門就不會上鎖。

寒冬中的生存考驗與順境中的能力沉淀，從來都是一體兩面。真正的分水嶺，在于能否將每一次危機轉化為重構競爭力的契機——這或許才是“Biotech發展路徑”的終極答案。

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[10]FierceBiotech. (2024). After ProfoundBio buy, Genmab open to more M&A if it makes 'strategic sense,’ CFO says.FierceBiotech. (2024).

[11]Genmab grows up: Celebrating 25 years, CEO prepares to wield 'pretty good buying power’.

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《中國創新藥產業新十年、新征程》產研報告與媒體報道項目在清華大學藥品監管科學研究院、上海市生物醫藥科技產業促進中心指導下，由醫藥魔方牽頭執行，由國際藥物信息協會、亦弘商學院、上海創奇健康發展研究院共同協作完成。

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