華峰化學（002064.SZ）日前發布一系列公告，宣告其關聯并購向前邁了一大步。

這筆并購是指公司擬通過發行股份及支付現金方式購買兩家公司100%股權，標的均由華峰化學實控人尤小平控制。

2024年10月末籌劃這筆并購時，由于標的存在關聯交易、資產負債率偏高等問題，這筆“左手倒右手”式并購一度引發外界疑慮。

眼下，這種疑慮進一步加深，根據剛出爐的交易方案，兩家標的公司的評估增值率分別高達506.96%、478.49%，總交易價格60億元。

不僅如此，鈦媒體APP發現，在資產負債率繼續攀升之際，這兩家標的公司在2024年合計進行了高達20億元的分紅，其中多數落入參與此次交易的實控人家族手中。

60億高溢價并購VS標的突擊分紅20億

該筆并購的兩個標的分別是浙江華峰合成樹脂有限公司（以下簡稱“華峰合成樹脂”）100%股權、浙江華峰熱塑性聚氨酯有限公司（以下簡稱“華峰熱塑”）100%股權。交易對方是華峰化學的控股股東華峰集團有限公司（以下簡稱“華峰集團”）、實控人尤小平，以及尤小平的兄弟尤金煥和尤小華。

按照交易草案，交易價格60億元，現金支付6億元，剩余的54億元通過發行股份支付。

這兩個標的的評估值均按照收益法確定，其中，華峰合成樹脂的交易價格是40.4億元，增值率506.96%；華峰熱塑的交易價格是19.6億元，增值率478.49%

去年10月公布交易預案時，由于兩個標的的高負債特點，這筆關聯并購一度頗受爭議，2024年，這兩家公司的負債率繼續升高。其中，華峰合成樹脂2024年總負債20.8億元，資產負債率從60.48%升高至75.75%；華峰熱塑的總負債19.5億元，資產負債率從71.44%升高至85.21%，遠高于同行業可比上市公司均值。

而這種資產負債率的繼續攀升是發生在當年闊綽分紅的背景之下。

鈦媒體APP發現，2024年，華峰合成樹脂的資產總額較2023年大幅縮水，從47.5億元下降至27.4億元，原因之一是貨幣資金從20.4億元驟減至6億元。

然而，貨幣資金的大幅減少并非償還債務所致，而是2024年華峰合成樹脂向股東分紅15.56億元。此外，在當期短期借款增加3億元的情況下，華峰熱塑在2024年也支付了4.6億元的分紅款。這意味著，標的在去年合計分紅達20億元。

另外，需要注意的是，2024年末，華峰合成樹脂從華峰集團收回了6億元的拆借款，這筆借款在2023年已經根據壞賬準備部分計提減值損失。一般而言，比照上市公司，其他應收款的減值計提是基于信用風險的變化。

結合以上，兩個疑問隨之而來，其一，在標的負債率攀升、大額分紅的背景下，華峰化學依然高溢價并購是否合理？其二，華峰集團趕在賣出華峰熱塑股權前還款6億元，是信用風險顯著改善，還是關聯并購下的應急之舉？

值得一提的是，2024年，在這兩家標的公司業績雙雙增長之際，其向“華峰系”進行的關聯采購金額占比較2023年明顯提升，其中華峰合成樹脂向“華峰系”的采購金額近13億元，占當期采購金額的36%。華峰熱塑2024年向“華峰系”的關聯采購約13.1億元，占到其當期原材料采購的49.4%。

華峰合成樹脂財務數據

華峰熱塑財務數據

華峰合成樹脂關聯采購情況

周期底部的二度資產騰挪

公開信息顯示，華峰化學主要從事氨綸纖維、聚氨酯原液、己二酸等聚氨酯制品材料的研發、生產和銷售，華峰合成樹脂和華峰熱塑分別處于聚氨酯行業的革用聚氨酯樹脂和熱塑性聚氨酯彈性體領域。

關于這筆并購，華峰化學表示是上市公司拓寬業務領域，實現產業鏈整合延伸的重要舉措。

這筆關聯并購此前已埋下伏筆。2019年，上市公司曾與這筆交易的“原班人馬”即華峰集團、尤小平、尤金煥、尤小華進行過一次關聯交易，通過發行股份及支付現金購買資產并募集配套資金收購浙江華峰新材料有限公司100%股權，評估增值率222%，交易價格是120億元。

當時，華峰集團、尤小平、尤金煥、尤小華就承諾，在被托管公司（華峰合成樹脂及華峰熱塑）業務正常經營、具備注入上市公司條件后，委托方將在1年之內按公允價格轉讓給上市公司，而完成注入的最長期限不超過交易后5年。

所以，從這筆并購啟動的時間（2024年10月29日）來看，正好是卡在前次并購完成5年這個時間點。

此外，另一重現實是，身處氨綸行業周期底部，華峰化學近年業績增長壓力明顯加大。年報顯示，2024年，華峰化學營業收入269.3億元，同比增長2.4%；歸母凈利潤22.2億元，同比下滑10.4%，至此，已連續三年下滑。

根據業績承諾，此次交易的業績承諾期為2025-2027年度，華峰合成樹脂的扣非后歸母凈利潤分別不低于3.01億元、3.24億元、3.42億元；同期，華峰熱塑的扣非后歸母凈利潤分別不低于1.7億元、2.02億元、2.32億元。（本文首發于鈦媒體APP，作者｜張孫明爍）