作者| 艾青山

編輯| 劉漁

4月2日，孩子王公布了2024年年報(bào)，孩子王實(shí)現(xiàn)營收93.4億元，同比上升6.7%；歸母凈利潤1.8億元，同比增長72.4%。

另外，4月7日，孩子王還發(fā)公告稱，預(yù)計(jì)2025年一季度凈利潤將達(dá)0.29億元至0.38億元，同比增長幅度在150%至230%之間。

作為"母嬰零售第一股"，孩子王此前連續(xù)三年凈利潤下滑，如今總算是重回增長軌道。

但這只是明面上的業(yè)績表現(xiàn)，事實(shí)上，孩子王的增長主要來自于被收購方，孩子王自身依舊情況不妙。

從孩子王的業(yè)績構(gòu)成來看，不難發(fā)現(xiàn)，其業(yè)績?cè)鲩L主要源于外延式擴(kuò)張，而非內(nèi)生性的業(yè)務(wù)增長。

據(jù)公司年報(bào)數(shù)據(jù)，2024年1.8億元的歸母凈利潤中，樂友國際貢獻(xiàn)了1.05億元，投資收益貢獻(xiàn)0.38億元，孩子王主體業(yè)務(wù)所創(chuàng)造的利潤僅為0.38億元左右。

從營收數(shù)據(jù)看，2024年孩子王主體實(shí)現(xiàn)營收77.1億元，而樂友國際貢獻(xiàn)16.2億元，即孩子王營收規(guī)模是樂友國際的4.8倍，但凈利潤卻僅為樂友國際的0.7倍，盈利能力差距非常明顯。

可以發(fā)現(xiàn)，孩子王在2022年曾實(shí)現(xiàn)營收85.2億元，歸母凈利潤1.2億元。而在2023年8月并表樂友國際后，全年?duì)I收僅為87.5億元，扣除樂友國際貢獻(xiàn)的7億元收入，孩子王自身業(yè)績實(shí)際呈下滑態(tài)勢(shì)。

這一趨勢(shì)在2024年進(jìn)一步顯現(xiàn)——若剔除樂友國際貢獻(xiàn)，孩子王主體營收和利潤繼續(xù)呈現(xiàn)遞減趨勢(shì)。

樂友國際的業(yè)績表現(xiàn)則截然不同。樂友國際在被收購后實(shí)現(xiàn)了業(yè)績"逆勢(shì)上揚(yáng)"，特別是2024年下半年業(yè)績大幅提升。全年實(shí)現(xiàn)凈利潤10454萬元，完成對(duì)賭承諾的104.4%，其中下半年貢獻(xiàn)了7213萬元利潤，是上半年的2.2倍。

從門店運(yùn)營效率指標(biāo)來看，2024年孩子王直營門店坪效為5533元/平方米，同比下滑3.2%；而樂友國際直營店坪效高達(dá)12471元/平方米，是孩子王的2.25倍。

如此差異的背后，源于兩家企業(yè)不同的門店定位策略——孩子王以2500平方米左右的大店模式為主，注重"體驗(yàn)經(jīng)濟(jì)"；樂友國際則以200-300平方米的中小型門店為主，更注重經(jīng)營效率和單位面積產(chǎn)出。

為推動(dòng)這筆總額達(dá)16億元的收購，孩子王在2023年發(fā)行可轉(zhuǎn)債募資10.39億元，并增加長期借款5.23億元。截至2024年末，公司負(fù)債率攀升至56.82%，有息負(fù)債達(dá)14.98億元，占凈資產(chǎn)比例為37.6%，全年利息支出達(dá)1.38億元。

同時(shí)，此次高溢價(jià)收購（溢價(jià)率超227%）形成了7.8億元商譽(yù)，未來商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。

根據(jù)統(tǒng)計(jì)，中國新生兒出生率從2017年開始呈下滑趨勢(shì)，2024年降至6.77‰。與此同時(shí)，線下母嬰店數(shù)量從2019年的25萬家歷史高峰，四年間關(guān)店比例達(dá)40%，傳統(tǒng)母嬰渠道價(jià)值正受到直播電商、母嬰博主和社交媒體的沖擊。

在此背景下，孩子王也正在調(diào)整擴(kuò)張策略。2024年孩子王直營門店凈減少2家，轉(zhuǎn)而開啟加盟模式，年末擁有9家加盟店；而樂友國際則擁有123家加盟店。

據(jù)公司披露，截至2025年3月末，孩子王加盟門店已增至30家，另有100家簽約。未來三年，公司計(jì)劃通過加盟模式在1000個(gè)縣城基本實(shí)現(xiàn)"一縣一店"的覆蓋目標(biāo)。

加盟模式的轉(zhuǎn)變，有望緩解孩子王的成本壓力。2024年，公司租賃相關(guān)成本高達(dá)17.3億元，其中租賃負(fù)債為11.4億元，使用權(quán)資產(chǎn)折舊及未納入租賃負(fù)債計(jì)量的租金為5.8億元。

此外，租賃及物業(yè)費(fèi)、裝修費(fèi)攤銷、折舊及攤銷三項(xiàng)銷售費(fèi)用開支達(dá)到8.73億元，人力開支則達(dá)到7.72億元，這些高固定成本項(xiàng)目極大地壓縮了公司利潤空間。

在門店業(yè)態(tài)上，孩子王也在尋求突破，目前孩子王正將部分傳統(tǒng)門店改造升級(jí)為適合全齡段的"兒童生活館"，新增零食、玩具、運(yùn)動(dòng)、學(xué)習(xí)用品等板塊。

自有品牌建設(shè)是孩子王另一重要戰(zhàn)略方向。目前公司已打造11大自有品牌，覆蓋用品、玩具、內(nèi)衣家紡、飾品等多個(gè)品類。2024年，孩子王自有品類收入達(dá)6.1億元，加上渠道專供品合計(jì)超過10億元，占營收比例為12.28%。

總的來說，雖然財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)首次實(shí)現(xiàn)了年度營收凈利雙增長，但孩子王本身的處境其實(shí)不容樂觀，如何在母嬰存量市場中挖掘更多的增量業(yè)務(wù)，孩子王恐怕還沒有想明白。

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