這場危機的根源已超越短期波動，預示著金融市場動蕩可能成為新常態。

▲資料圖：4月8日，交易員在美國紐約證券交易所交易大廳工作。圖/新華社

文 | 萬喆

特朗普“神操作”之下，美金融市場出現動蕩。

據21世紀經濟報道，4月10日，美國股債匯“三殺”，納指跌超4%，標普500指數跌超3%；十年期美債收益率四連升；美元指數連續第三天下跌，觸及半年來最低水平。

特朗普關稅政策的反復搖擺，對市場帶來了深遠的影響，而美國股債匯“三殺”的現象，則釋放了多重風險信號。

政策預期混亂加劇市場不確定性

特朗普宣布暫停加征關稅后，市場仍陷入恐慌，反映出特朗普政府政策反復的操作已嚴重透支市場信任。歷史上，特朗普在2018年對華加征關稅后多次調整稅率，導致企業難以制定長期計劃。此次“對等關稅”計劃涉及面更廣，影響范圍更大。

此前，美國宣布在10%的基線關稅稅率基礎上，對包括中國在內的多個國家和地區加征更高的關稅。這一做法直接沖擊全球供應鏈和企業盈利預期。引起全球資本市場調整。

其后，特朗普的“任性”有增無減。如，在市場毫無預期的情況下，美國對中國肆意連續加征關稅，并隨意在社交平臺上發布和市場息息相關的重大信息，導致市場掀起驚濤駭浪。

而“關稅政策延遲九十天”消息準確性的反復，也讓市場看到了更大的不確定性，這對需要穩定預期的市場而言，絕不是一個好消息。

據新華社報道，美股9日大漲前，特朗普曾在社交平臺上喊話買入，他旗下公司當天股價漲幅兩倍、跑贏大盤。因此，美國輿論質疑他本人及其“身邊人”是否操縱股市、搞內幕交易以牟取暴利。

資產狂飆大漲立即結束了“一日游”。4月10日，美國金融市場再度下跌，標普500指數跌幅一度接近觸發全市場熔斷機制。道瓊斯工業平均指數收跌1014.79點，納斯達克指數跌幅超4%。20年期與30年期美債收益率大漲。

同時，原油遭到重挫，抹去前一日近一半漲幅。美元指數下跌超1.8%，創下自近年來最大單日跌幅，處于兩年來的最低水平。恐慌指數VIX波動率日內漲幅達63.0%，報54.87。金價處于創紀錄水平。

一系列的表現都表明，特朗普的政策混亂已然對市場預期造成了巨大破壞，進一步加大了市場的不確定性。

深層矛盾在于政策目標與現實背離

美元指數反映出全球投資者對于“美國例外論”正持續失去信心。關稅本質是“變相稅收”，直接推高進口商品價格。根據相關測算，美國每個家庭年支出可能增加1700美元。

而美聯儲3月會議紀要顯示，官員們早在關稅宣布前就擔憂滯脹風險。若通脹因關稅持續高企，而經濟增長因需求萎縮放緩，美聯儲將面臨“加息抑制通脹”與“降息刺激增長”的艱難抉擇。

更深層的矛盾在于政策目標與經濟現實的背離。特朗普試圖通過關稅重塑制造業優勢，但美國勞動力成本已較2018年有所上升，企業難以回流。供應鏈重組導致全球產業鏈效率下降，企業為規避關稅將產能轉移至東南亞，推高生產成本。

這種“去美國化”趨勢，可能導致全球產業鏈效率下降，推高生產成本。美國3月CPI同比上漲2.4%，美國的雞蛋價格仍然居高不下。通脹黏性遠超美聯儲預期。

▲資料圖：2022年拍攝的白宮。圖/新華社

事實上，股債匯三殺的信號，既是盈利預期崩塌也是情緒失控。美股暴跌反映市場對企業盈利和經濟前景的悲觀預期。標普500指數成分股中，科技股大跌，因供應鏈中斷和需求下降遭遇雙重打擊。同時，VIX恐慌指數飆升，顯示投資者對政策不確定性的恐懼已達臨界點。

十年期美債收益率一度升超10個基點，反映市場對通脹的擔憂。但美債作為傳統避險資產遭拋售，與美股同步下跌，暗示投資者對系統性風險的定價已超越單一資產類別。

類似的事件曾在2020年3月上演，當時受疫情影響，全球投資者拋售美債，導致美債現貨表現不及期貨，基差交易遭遇崩盤，演變成一場系統性風險。最終，美聯儲以單月擴表1.6萬億美元的“天量注水行動”救市，才令這場災難得以平息。此外，美國財政部國債拍賣需求疲軟，暴露市場對美國財政可持續性的質疑。

匯市則預示著美元信用動搖與資本再配置，主因是資本從美元資產撤離。投資者轉向日元、瑞士法郎等避險貨幣，同時黃金價格突破3200美元/盎司，創歷史新高。這一現象表明，市場對美國經濟“滯脹”風險的擔憂，已壓倒傳統避險邏輯，美元作為全球儲備貨幣的地位受到沖擊。

極端情緒可能進一步加劇市場波動

ETF（交易型開放式指數基金）資金大規模流出，顯示機構投資者在避險。資金從風險資產轉向現金和黃金，導致傳統“股債平衡”策略失效。量化交易、杠桿基金和衍生品主導的市場生態，放大了波動的傳導速度。TQQQ（一種美國指數交易基金）等三倍杠桿ETF的資金流入，使得市場波動被人為放大。

更危險的是場外配資等灰色杠桿。2025年3月，比特幣市場出現40倍杠桿做空單，顯示投機氛圍濃厚。這種“高杠桿+高頻交易”的組合，使市場極易陷入“暴漲暴跌”的循環。橋水基金創始人達利歐警告稱，當前市場正經歷“教科書級崩潰”，貨幣體系、政治格局和世界秩序均面臨瓦解風險。

極端情緒可能引發流動性螺旋，即資產拋售導致杠桿資金被迫平倉，進一步加劇市場波動。美聯儲維持利率不變但放緩縮表，試圖為市場提供流動性支持。這些因素可能緩解全球資本流動的沖擊，但無法抵消貿易摩擦的長期影響。

若特朗普再次調整關稅政策，市場可能進一步恐慌。政策不確定性的制度化，使特朗普的“交易式治國”已形成路徑依賴。而其關稅政策反反復復，長期戰略幾成空談。

這種政策周期與選舉周期的高度綁定，預示未來四年美國政策將持續在“極端保護主義”與“有限妥協”間搖擺。未來，兩黨或在債務上限、財政支出等問題上對抗加劇，也不排除可能引發新一輪政府停擺危機。

特朗普關稅政策的反復，已引發市場對“滯脹”和系統性風險的定價。本質上，股債匯三殺是多重結構性矛盾集中爆發的結果，是美國經濟政策失效、市場結構異化與全球秩序重構的集中體現。

這一現象既反映了特朗普關稅政策的劇烈沖擊，也暴露了美國經濟深層次的脆弱性。特朗普關稅政策的反復是導火索，深層次矛盾在于美國經濟的“滯脹陷阱”、全球供應鏈的斷裂以及美元霸權的式微。

從政策不確定性到市場結構異化，從全球供應鏈重構到貨幣體系動搖，政策不確定性、經濟結構性矛盾和市場杠桿風險將長期存在。這場危機的根源已超越短期波動，預示著金融市場動蕩可能成為新常態。

而投資者信心的喪失，可能通過資本流動和供應鏈重構傳導至全球。未來，各經濟體更需警惕政策進一步激化矛盾，以及市場超調引發的流動性危機。投資者需摒棄“危機后必有反彈”的慣性思維，在“去全球化”與“貨幣體系重構”的浪潮中尋找新的生存邏輯。

撰稿 / 萬喆（經濟學家、北京師范大學教授）

編輯 / 馬小龍

校對 / 張彥君

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