出品｜虎嗅ESG組

作者｜胡巍

頭圖｜AI生成

本文是#ESG進步觀察#系列第128篇文章

本次觀察關鍵詞：治理

在"拍蒜斷刀"風波過去兩年多后，中國刀剪行業首家上市公司張小泉再次成為輿論焦點。這一次的危機并非來自產品質量，而是其控股股東深陷數十億債務泥潭。

2025年4月2日，"張小泉集團及法定代表人等被執行31.3億"的話題沖上百度熱搜，將這個擁有近400年歷史的老字號推向風口浪尖。一個由激進擴張、關聯擔保交織而成的資本困局逐漸浮出水面，不僅威脅著張小泉的控制權穩定，也折射出中國傳統品牌在資本浪潮中的轉型陣痛。

31億執行案引發關注

2025年4月2日上午，開始有媒體報道了這條新聞：杭州張小泉集團有限公司、上海富春投資有限公司、張樟生、張國標等新增一條被執行人信息，執行標的31.3億余元，執行法院為浙江省杭州市中級人民法院。這則消息如同投入平靜湖面的一塊巨石，迅速在財經圈引發關注。

天眼查法律訴訟信息顯示，此次執行案件涉及40家企業及個人，除張小泉集團外，還包括其控股股東富春控股集團等關聯方。截至本文刊發，張小泉集團現存8條被執行人信息，被執行總金額超過39億元；其法定代表人張樟生已被限制高消費。

這絕非孤立事件，而是長期積累的債務危機集中爆發。就在執行信息公布的三天前，即3月28日，杭州市中級人民法院已對相關方立案執行。次日（4月1日），張小泉集團又新增兩宗被執行案件，上海靜安區法院對其執行標的金額合計4723.68萬元。

值得注意的是，張小泉集團注冊資本僅1681.7萬元，卻背負數十億債務，這種"小馬拉大車"的財務結構暴露了其經營治理的深層風險。更令人擔憂的是，作為上市公司張小泉股份（301055.SZ）的直接控股股東，張小泉集團持有的7600萬股上市公司股份（占總股本的48.72%）已全部處于質押或凍結狀態。

連環擔保顯現危機

追溯這場危機的源頭，必須將目光投向張小泉背后的實際控制人——張國標、張樟生兄弟構建的"富春資本系"。

公開資料顯示，張國標、張樟生兄弟早年通過建材貿易起家，后創立富春控股集團，業務版圖逐漸擴展至物流、房地產等領域。2007年，富春控股以1.2億元收購杭州張小泉集團70%股權，解決了長期存在的"上海張小泉"與"杭州張小泉"品牌之爭，也開啟了這家老字號與現代資本融合的新篇章。

然而，這種融合很快顯露出"異化"跡象。有業內人士指出，張小泉品牌逐漸淪為富春系資本運作的工具，而非核心發展主業——張國標掌舵的富春控股集團，將張小泉品牌積累的資本大量投入物流園區、商業地產等與刀具主業無關的多元領域。

2022年，該集團通過旗下"網營物聯"平臺在全國布局智慧物流園區，僅陜西楊凌供應鏈運營中心一個項目投資即超15億元。同年，其與陜西面食產業發展促進會合作建設的陜西預制菜科技產業園項目，總投資額約3.5億元。

這種重資產運營模式很快遭遇現金流考驗。比如2023年3月，該集團以上海會澤實業應收賬款為標的，向上海城邦保理融資2億元，并由張小泉集團質押2875.63萬股上市公司股票作擔保。一旦債務未能按期兌付，擔保鏈條就會如多米諾骨牌般倒塌。

截至2025年3月，張小泉集團作為借款方涉及的融資業務共有9筆逾期，債務逾期本金合計8.03億元；而作為擔保方的債務逾期金額更為驚人，未代償本金高達51.21億元。兩者相加，富春系與張小泉集團相關的逾期債務總額逼近60億元大關。

這形成了“擔保-違約-再擔保”式螺旋。實業品牌淪為資本騰挪的質押物，而地產等非核心業務的崩塌最終反噬了根基。

這種風險傳導機制在股權結構上體現得淋漓盡致。張小泉3月25日晚間的一則公告顯示，張小泉集團99.9981%股權由杭州富泉投資持有，而后者系富春控股集團全資子公司。富春控股通過這一復雜架構實際控制上市公司張小泉股份，但如今這一鏈條的多個環節岌岌可危。

2025年3月25日，杭州市富陽區法院一紙決定書，將富春控股集團推入預重整程序。法院認定該集團"不能清償到期債務且明顯缺乏清償能力"，指定了預重整臨時管理人。這一司法介入被廣泛解讀為"棄車保帥"之舉，通過預重整修建一道債務風險的隔火墻，避免危機蔓延至上市公司層面。

風險傳導渠道猶存

面對控股股東的債務風波，張小泉股份有限公司迅速作出回應。4月2日，公司投關部門相關負責人表示：張小泉集團是張小泉股份的控股股東，雙方在財務、業務、人員等方面均是獨立經營，上市公司目前的經營一切正常；針對控股股東的債務問題或其涉及的凍結事項，投資者可以關注公司公告，公司一直都有對外披露相關事項。

這一表態試圖劃清上市公司與控股股東之間的風險界限，但資本市場似乎并不買賬。公告發布當日，張小泉股價下跌1.34%，報收16.25元。與2021年9月上市首日的38.16元相比，股價已腰斬。

表面獨立的背后，風險傳導的渠道依然存在。根據張小泉2025年4月2日公告，公司控股股東張小泉集團持有的320萬股股份（占總股本的2.05%），將于同年5月8日至9日進行司法拍賣。這批股份的處置源于2023年10月的一筆質押擔保：張小泉集團以其持股為實控人張樟生與張曉之間的金融借款業務提供擔保，后因債務違約遭強制執行。

更嚴峻的是，截至公告日，張小泉集團持有的全部上市公司股份（7600萬股）已被司法凍結，另累計有約1.44億股被輪候凍結，后者數字達到其實際持股量的189.7%。這種"超額凍結"現象意味著，一旦進入執行階段，張小泉的控制權或將面臨多次分割。

富春控股的預重整程序為事態發展增添了新變數。根據公告，本次預重整僅針對富春控股單一法人主體，刻意將張小泉等下屬企業排除在外。這種安排理論上為上市公司筑起了防火墻，但實踐中難以完全隔離風險。

若富春控股重整失敗，質押權人或債權人可通過司法拍賣取得股權，張小泉實控權或將落入外部資本手中。張小泉集團自身也在3月26日新增5073.7萬元被執行信息，法人張樟生已被限制高消費，顯示危機正在多層傳導。

老字號的資本宿命？

張小泉品牌始創于1628年，以"良鋼精作"的剪刀工藝聞名，曾是最早一批被國家商務部評為"中華老字號"的民族品牌。但如今，這家歷經近400年風雨的企業，正面臨其現代史上最嚴峻的生存考驗。

2023年，商務部首次將55個長期經營不善的品牌移出中華老字號名錄，對73個經營不佳、業績下滑的品牌要求限期整改。因"拍蒜刀斷"深陷輿論風波的張小泉被列入"予以整改"名單。這場風波中，客服"菜刀不能拍蒜"，以及總經理夏乾良"中國人切菜方式不對"等不當言論，對品牌形象造成了持久傷害。

財報數據顯示，張小泉的研發投入體量一般。當同行"十八子作""王麻子"持續加碼智能制造時，張小泉的研發占比低于前二者，甚至不如一些傳統不銹鋼剪刀企業。與此同時，公司銷售費用居高不下，2024年前三季度達1.2億元，反映其依賴營銷拉動而非產品創新的發展模式。

張小泉的歷史本就是一部資本易主史：從明末張氏家族創立，到2006年被張國標收購完成"去家族化"，再到如今可能因債務處置二次易主。業內有聲音指出：當'張小泉'三個字從匠人烙印淪為資本籌碼，斷掉的或許不只是刀，更是一個民族品牌的價值脊梁。

隨著5月股份拍賣日臨近和富春控股預重整推進，張小泉面臨三種可能出現的情景：

情景一：重整成功，維持現狀。若富春控股通過預重整達成債務重組方案，張氏家族可能保留對張小泉的控制權。但考慮到高達59億元的逾期債務，這種結果需要債權人做出重大讓步。

情景二：引入戰投，部分易主。金融機構或產業資本可能通過債轉股等方式部分接盤，形成混合所有制結構。這種方案有利于穩定經營，但多方博弈可能延長決策過程。

情景三：徹底易主，品牌重生。外部投資者通過司法拍賣取得控股權，實現完全接盤。這對張小泉品牌或許是雙刃劍——既可能帶來新生，也可能因控制權分散導致戰略混亂。

無論哪種情景，這家老字號都站在命運的十字路口。其困境不僅是一個企業的危機，更折射出中國傳統品牌在資本化、多元化過程中的普遍挑戰。當匠心遭遇資本，當傳承碰撞擴張，如何平衡短期利益與長期價值，將成為所有"老字號"必須回答的時代命題。

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