導語：如果海辰能證明自己并非“寧德之影”，而是“下一代技術的定義者”，那么一切迎刃而解。

01 儲能黑馬

“寧德時代擬收購蔚來能源控股權、擴大能源版圖”的傳聞，在4月8日甚囂塵上時，同樣具有“寧德基因”的海辰儲能，其港股上市進程也有了進展。

在當日公布整體協調人的兩周前，海辰儲能正式向港交所遞交招股書。

春風得意馬蹄疾。這匹儲能黑馬僅成立 6 年，出貨量即躋身全球前三，僅次于寧德時代和億緯鋰能（300014.SZ）。其營收也從2022年的36.15億元激增至2024年的129.17億，創下三年增長257%的奇跡。

海辰儲能的爆發式增長，得益于三大關鍵因素：寧德基因、性價比優勢，以及行業風口。

董事長吳祖鈺及多位核心高管，在任職寧德時代（300750.SZ）期間，參與過多項電池專利研發。目前在公司董事會的四名執行董事中，三人曾任職寧德時代。

“寧德系”背景，使海辰在創業早期就“武裝”了超越同業的技術經驗和產業圈資源。

在價格上，海辰儲能電芯價格從2022年的0.8元/Wh降至2024年的0.3元/Wh，降幅達62.5%，遠快于寧德時代同期降幅（0.95元/Wh→0.5元/Wh）。

“技術同源+價格優勢”的組合，無異于寧德優選 “平替”。海辰當然成為大客戶為分散供應鏈風險的不二之選。

天時地利，又給了海辰巨量風口。

彼時寧德時代等巨頭對儲能市場關注較少，其儲能業務營收占比僅為個位數。精準捕捉這一市場真空期，令海辰得以迅猛生長。

2022年，280Ah大容量儲能電芯一度供不應求。海辰適時切入“一戰成名”，當年電芯銷量達3.3GWh。

同期，海辰又將目光投向儲能需求旺盛的海外市場。拓展歐美、中東等地業務三年來，海外營收即從0增長到37億元，占2024年收入近三成。

海辰儲能ightsource bp簽署合作協議

而今申報港股上市，標志著過往一路順風順水的海辰儲能，即將步入第二個躍遷階段，但挑戰接踵而至。

對于這家250億估值的獨角獸來說，真正意義上的成人禮，不是去港交所敲鐘，而是走出一條屬于它自己的路。

02 挑戰高增長邏輯

有些挑戰，是復雜且結構性的。它們正在沖擊海辰未來能否延續過往高增長的底層邏輯。

其中，最引人關注的，莫過于技術路線與知識產權紛爭的風險。

海辰核心產品技術路徑，與老東家寧德時代高度重疊。其主打的280Ah磷酸鐵鋰大電芯，與寧德時代2018年的產品幾乎一致；并且，海辰在2024年推出的314Ah電芯及鈉離子電池，各項參數也與寧德時代同期發布的“乾坤電池”頗為相似。

這樣一來，不僅海辰被市場質疑技術獨立性，更引發了寧德時代的法律行動。

海辰在IPO招股書中特別強調了“技術自主”，試圖擺脫與寧德時代的關聯。但招股書同時披露，在吳祖鈺等高管均與寧德時代簽有競業限制的情況下，吳祖鈺因招募前同事被仲裁認定違約，已于2023年9月通過其妻子、海辰儲能前法定代表人林秀華，向寧德時代賠付違約金100萬元。

盡管寧德時代多次公開否認與海辰存在股權或技術關聯，但雙方在人才、專利上的糾葛昭然若揭，未來不排除出現更大范圍的知識產權糾紛。

一旦寧德時代等競爭對手發起專利戰，海辰的業務必然迎接海嘯般的沖擊。

另一方面，上市路徑轉變，亦反映出海辰財務壓力與投資人的套現壓力。

截至2024年末，公司向銀行借款達93.37億元，遠超55.86億元類現金資產；其財務成本在三年內也從2022年的6473萬元增長超過5倍至2024的3.36億元，進一步加劇資本退出的緊迫性。

成立至今，海辰儲能共完成四輪合計80億元融資，背后是超過50家投資機構的“豪賭”押注。

最近一輪融資后，公司估值高達250億元人民幣（約合35億美元）。按此計算PE倍數高達87，尚未上市，已遠高于同業“龍一”寧德時代和“龍二”億緯鋰能。

業內一直有消息稱，部分海辰老股東正在拋售股份。而天使輪投資者更面臨剛性退出節點——2019年至今即將6年，接近多數基金7年-10年的存續期上限。

而公司成立以來累計虧損超37億元，直至2024年才勉強扭虧，無法通過分紅實現回報，投資人將不得不依賴老股轉讓或IPO路徑退出。

公司曾于2023年接受A股上市輔導，意圖登陸科創板，可惜過程并不順利。

2023年下半年，中國證監會收緊了儲能企業上市標準，要求申請者具備行業龍頭地位、穩定客戶群和技術壁壘等硬指標。

彼時的海辰，雖然增速驚人但尚未連續盈利，且與寧德時代存在“剪不斷的關系”，極容易在審查中遇到監管質詢。

最終，海辰終止A股上市計劃轉而選擇了審批周期更短、包容性更強的港交所。

有一級投資人認為，此前給予海辰儲能高估值，是對“高增長+出海故事”有偏好，但現在看風險較大。若海辰鈉電技術突破、海外擴張成功，市值有望進一步增長；若訴訟升級或海外政策生變，估值腰斬也不是不可能。

過往三年，海辰高增長的風口，來自海外。當前，公司近三成收入來自海外市場，且毛利率顯著高于國內業務。

究其原因，主要在于海外儲能市場仍處于發展初期。供需失衡下，供應商產品議價能力較強。且海辰提供從電芯到系統的一體化方案，能獲取更高溢價。

然而，這種高毛利恐怕難以長久維持。國內電池巨頭正在加速出海，勢必將國內價格戰之卷，帶到全球市場。

截至目前，已有寧德時代、億緯鋰能等22家廠商在海外布局61個項目，規劃產能合計726GWh。這勢必導致全球儲能客戶有更多供應選擇。海辰靠價格優勢拿海外訂單的“地理套利”，恐將抹平。

因此，海辰也在規劃在美國得克薩斯州建廠10GWh。

而瞬息萬變的外部環境，也讓海辰及一干同業的未來變得捉摸不定。

美國《通脹削減法案》（IRA）要求儲能項目電池本地化率超過40%，這意味著中國廠商若無法實現本土化生產，將在北美市場陷入劣勢甚至被排除。但如果實施本土化，花重金建設的海外資產又有被制裁和凍結風險。

特別是在此刻日益白熱化的全球“貿易戰”背景下，若本地化項目受阻，“高增長敘事”中的北美市場拓展，不可避免受到挑戰。

03 眾神玩家，帶來“地獄難度”

海外如此，國內則是另一種難法。

2024年中國鋰離子儲能電池有效產能超過1800GWh，總體產能利用率不足50%。但2025年初短短兩個月內，又有13個省市公布了儲能電池項目的開工或投產計劃，新增產能超過332GWh。

“雪上加霜”的是，國內儲能補貼等支持政策力度正在逐步減弱。部分地區電價機制調整，也嚴重影響用戶側儲能經濟性模型。

兩相加持，儲能電池價格，從2023年初的0.9元/Wh殺至2024年的0.3元/Wh。甚至有中小廠商報出比成本價低30%的“自殺式價格”，只為低價競標、拿到訂單。

頭部玩家為了搶占份額，亦被迫跟進降價。業內數據表明，目前超過60%的儲能企業出現虧損，有超3萬家相關企業破產出局。

殘酷競賽中，具有產業鏈整合優勢的巨頭和背靠雄厚資本的國企，更能在價格戰中存活。

這其中，有依托垂直一體化布局的寧德時代、比亞迪（002594.SZ/01211.HK）等，它們更有電芯成本優勢； 亦有三峽集團、國電投等電力央企，通過合資或自建方式涉足電池制造和儲能集成。

這些實力雄厚的“大腿”玩家的參與，令儲能游戲更是“地獄級難度”。

在儲能電芯毛利率下降至9.0%、兩大新工廠產能利用率均下降至75%的情況下，海辰儲能仍在國內“逆勢擴張”。

公司計劃募集資金新建產線，力爭2026年將總設計年產能提升至100GWh以上。截至2024年底，海辰已建成廈門、重慶兩大生產基地，設計產能約62GWh。

海城儲能重慶生產線

對于海辰儲能而言，不僅要與民營電池巨頭掰手腕，還要直面“國家隊”選手的沖擊。一旦龍頭企業進一步發動價格攻勢，海辰的利潤空間很可能再次被擠壓。

從寧德時代“出走”的創業團隊，到沖擊港股的儲能獨角獸，海辰儲能用五年時間書寫了行業神話。

電池產業競爭中，過往的優勝邏輯，是強者恒強。海辰這匹“黑馬”能在眾神林立的奧林匹斯山里跑多遠，取決于對手，更取決于天時。

但如果海辰能證明自己并非“寧德之影”，而是“下一代技術的定義者”，那么一切迎刃而解。（阿爾法工場Green）