4月4日，貨拉拉（拉拉科技）第五次向港交所遞交招股書，高盛、美銀證券與摩根大通擔任聯席保薦人。此前四次遞表（2023年3月、9月，2024年4月、10月）均因未通過審核而失效。

在同城貨運領域，貨拉拉也被外界視為最后一個沖刺資本市場的頭部平臺。2024年胡潤全球獨角獸榜顯示，貨拉拉估值從2023年的900億元人民幣降至650億元人民幣，跌幅達27.8%，跌回2021年水平。這一反差折射出資本市場對其“高增長、低信任”的矛盾心態。

1、財務數據亮眼但隱憂浮現

根據招股書顯示，貨拉拉2022-2024年營收分別為10.36億、13.34億、15.93億美元，年復合增長率24%。在盈利方面，2023年貨拉拉扭虧為盈，2024年全年凈利潤為4.34億美元（約31.6億元人民幣）（非國際財務報告準則下經調整利潤5.01億美元），實現連續兩年盈利。

2024年，貨拉拉全球貨運交易總額（GTV）為111.37億美元，促成的已完成訂單量為7.79億筆，月活司機和商戶分別增至170萬和1670萬。按市場份額計，貨拉拉以53.4%的全球市占率和63.1%的中國內地市占率穩居行業第一。

然而，財務增長背后卻凸顯隱憂，貨拉拉嚴重依賴“司機變現”模式。2024年貨運平臺服務收入占比51.7%（國內傭金占30.7%，司機會員費占20.7%），收入9.52億美元。

公開數據顯示，2021年至2023年期間，交通運輸部等監管部門對貨拉拉多次進行約談，要求貨拉拉進一步研究降低平臺過高的抽成比例或會員費，杜絕惡意壓價競爭，保障從業人員合理勞動報酬水平。。最新招股書披露，貨拉拉非會員傭金率已調降至15%。

而貨拉拉其他業務，如多元化物流服務（33.1%），增速低于預期；增值服務（5.9%）幾乎停滯，未能形成第二增長曲線。

并且，貨拉拉收入90.7%收入來自中國內地，2024年境外市場收入1.49億美元，占比9.3%，覆蓋全球11個市場超400個城市，東南亞及拉美為重點拓展區域，全球化進程緩慢。

2022-2024年貨拉拉累計研發費用5.51億美元，但司機端體驗提升有限，算法優化被質疑“重技術輕人性”。

有司機在接受媒體采訪時表示，“28公里訂單收入不足百元，扣除油費后倒貼”，因為貨拉拉根據“多因素訂單”，以路況、天氣為由動態下調運費，而且，如果用戶單方面拒付高速費、等候費，則需要司機承擔。

2、CFO天價薪酬與財務數據迷霧

根據招股書顯示，貨拉拉前CFO陳國基2021年薪酬達2000萬元人民幣（約272.28萬美元），遠超創始人周勝馥（31萬美元），被指“利益分配失衡”。也因此陷入了高管酬薪爭議中。

且貨拉拉的財務數據，在不同版本的招股書中顯示也不一樣。例如，2021年經調整凈虧損，在2023年3月的招股書中為6.31億美元，9月版本變為6.53億美元等。這種數據 " 打架 " 現象被質疑存在財務核算瑕疵，引發投資者對財務操縱的猜測。

目前，貨拉拉的實控人周勝馥通過A類股（每股10票）及家族信托持股25.05%，控制71.47%表決權，中小股東權益保障存疑。

貨拉拉累計融資26.62億元，知名機構股東包括高瓴（9.67%）、紅杉（4.48%）、順為（6.91%）、騰訊（2.63%）、美團（0.5%）等。

3、國際化困局與平臺與司機的“共生關系”

如今，東南亞、拉美市場被貨拉拉視為第二增長曲線，但境外業務收入占比僅9.3%，短期內難以成為貨拉拉營收的又一個頂梁柱，并且因為生活差異以及政策因素，復制國內模式的難度極大。

在東南亞，貨拉拉遭遇Grab、Gojek等本土巨頭圍剿，后者憑借更深的用戶洞察和本地資源占據明顯優勢。

在拉美市場上，因為監管碎片化，巴西、墨西哥等地貨運許可制度復雜，貨拉拉本地化團隊建設滯后。

但不可否認的是，東南亞和拉美的同城配送市場尚處于快速增長期。根據弗若斯特沙利文的數據，2023年，東南亞及拉美的同城最后一公里快遞及實時配送市場規模達到202億美元，預計將以8.0%的復合年增長率增至2028年的297億美元。這為貨拉拉提供了較大的業務拓展空間。

此次貨拉拉的第五次沖刺IPO，如果想突破上市困局，貨拉拉到底該如何破局呢？

貨拉拉第五次IPO或許能憑借財務數據短暫征服資本市場，但若無法解決司機權益、數據透明與全球化滯后的根本矛盾，其估值縮水趨勢恐難逆轉。

同城貨運的本質是“人車貨”的生態平衡，唯有將司機從“成本中心”轉化為“價值伙伴”，貨拉拉才能真正駛出資本迷局，成為物流數字化浪潮中的可持續標桿。