全球大跌之后，可以“抄底”了嗎？

文｜徐夢玲

編｜園長陳梅希

4月7日早晨，日經225和東證指數期貨開盤觸及跌停直接熔斷，震驚市場。而后A股開盤，3000多只股票跌停，大盤小盤紅利成長無差別暴跌，上證指數和滬深300大跌7%，創業板暴跌12.5%，創單日最大跌幅。

同樣創單日最大跌幅的還有恒生科技指數，直接暴跌17%，恒生指數跌13%，創有史以來單日第二大跌幅。歐洲股市也籠罩在暴跌的陰影中，德國DAX指數盤中一度跌超10%，英國富時100開盤也跌近6%。

我們所熟知的各大科技與互聯網公司，同樣落上了“時代的一顆灰”。

數據來源：wind，2025年4月7日

4月8日開盤前，救市政策刷屏市場。央行重磅發聲，堅定支持中央匯金加大力度增持股票市場指數基金，并在必要時向中央匯金提供充足的再貸款支持，中央匯金充分認可當前A股配置價值。新華社發文，中央匯金明確了自己是資本市場上的“國家隊”，發揮著類“平準基金”作用。

A股港股都止跌反彈，前日跌幅最大的恒生科技指數反彈3.5%，創業板上漲1.78%，恒生指數上漲1.58%，滬深300小漲0.96%。

市場是否就此企穩了？可以抄底了嗎？先從這場關乎全球的關稅巨震說起。

百年前關稅巨震的重現？

美東時間4月2號下午，特朗普宣布從4月5日起對所有進口美國商品征收至少10%的關稅，連只有企鵝的島嶼都被加入征稅名單，并從4月9日起一些被視為貿易“違規嚴重國”征收更高關稅，包括歐盟和中國在內約60個國家。其中對中國的關稅增加34%，加上原本20%的關稅，美國對中國關稅水平至少達到54%。

根據耶魯大學實驗室測算，當前美國的平均有效關稅稅率為22.5%，是自1909年以來的最高水平，超過1930年大蕭條時期，遠超此前各界對美國關稅的預期。

特朗普用于計算關稅的“對等關稅”公式，也受到了經濟學家和分析師的廣泛質疑，認為缺乏經濟依據。這個關稅公式看起來很復雜，根據實際公布的關稅結果，就是所有從美國貿易順差中掙的錢，都應該分一半給美國。這比1930年胡佛的關稅政策還匪夷所思。

1930年，時任美國總統胡佛不顧1028名經濟學家的聯名上書，簽署《斯姆特-霍利關稅法》，大幅提高超過 2 萬種外國商品的進口關稅。胡佛試圖通過提高關稅保護本土產業，結果引發全球報復性關稅，破壞了正常的國際貿易關系，直接導致全球貿易體系崩潰。

1929-1932年，世界范圍內關稅水平幾乎提高了一倍，1929年至1934年間，全球貿易額下降了約65%，到1938 年，世界進口總額僅為246億美元，不足大蕭條前的一半。

美國也并沒有從這個關稅法案中獲得好處，在簽署法案后的三年內，美國的進出口額暴降70%，工業生產減少55%，失業率從4.6%提高到24.9%。經濟學家們警告的“引火燒身”成為現實。

這次也一樣，美國關稅法案在一片質疑聲中出臺。本意是降低貿易逆差，增加美國的稅收收入，但加征關稅必然拉高物價，助推通脹，進口商品價格的上升實際上由美國消費者承擔，一旦經濟衰退和通脹同時出現，形成滯漲，再想恢復正常的經濟增長會非常困難。

美國加征關稅的另外一大目的，是促進制造業回流。但這也并沒有那么容易。

制造業回遷難度大，時間長，尤其現在各國供應鏈深度耦合，要遷回其中一部分，只會增加供應鏈成本；另外，美國是否有足夠的工人去從事這些制造業，也是個問題；即便有這個條件，當下的關稅政策能持續多久也不確定，這又增加了企業決策的難度，很多大企業表示會減少投資。

以上種種原因，使得美國國內對于這次關稅政策的態度非常悲觀，認為這會損害美國普通人的利益，撕毀美國在全球的信用，大幅度影響全球化進程，并且可能將美國導向衰退。特朗普的社交媒體評論區，都是美國人對于他所說的關稅不會推升通脹的質疑。

摩根大通近日預計美國今年將陷入衰退，其首席經濟學家Michael Feroli預計美聯儲將在6月降息，并在今年隨后的每次議息會議采取行動，即共計5次降息。

最先受到沖擊的是美股市場。

美股暴跌：走到周期盡頭

僅特朗普公布關稅政策后的2個交易日，代表美股市場恐慌情緒的VIX指數就飆升至接近2020年以來的最高水平，有人通過做多這個指數的2倍杠桿產品（UVIX）2天翻倍（刀尖舔血，不建議普通人這么玩）……

標普500指數兩天跌掉10%，納斯達克跌掉13%，如果從一個多月前的高點算起，標普500跌幅接近20%，納斯達克下跌超過20%，已進入技術性熊市。

對于美國市場，當下確定性最強的是交易美聯儲降息，買入美國國債。通常情況下，降息會導致美國國債收益率下跌，國債價格上漲一旦美國進入衰退，這將是最受益的品種。美國十年期國債收益率已經從年初的4.8%降到了當下的4.1%，如果美國開啟降息，國債收益率仍然有很大的下降空間。

這也是為什么對沖基金大佬比爾·阿克曼今早發推，猛烈抨擊美國商務部長霍華德·盧特尼克對股市和經濟崩潰無動于衷，因為霍華德·盧特尼克是做多債券的，他會從美國的衰退中受益，選擇他來擔任商務部長是個壞主意，他和這個職位之間有著不可調和的利益沖突。霍華德·盧特尼克是Cantor Fitzgerald這家美國債券交易巨頭的CEO，也是美國強硬關稅政策的堅定擁護者。

衰退利于債券，但不利于股市。所以持有股票多頭的比爾·阿克曼這些對沖基金大佬，會最先受到沖擊。比爾·阿克曼甚至回復網友，特朗普對2025年資本利得減稅的方式就是讓資本利得消失。

盡管根據之前的歷史數據統計，VIX超過40以后，美股進入短期底部，但本次關稅事件并非一次性沖擊，而且也僅僅是美股下跌的導火索，非根本原因。美股本身就處在歷史高位，下跌20%以后仍然在高點。這一點在美國投資圈也有不小的共識。

巴菲特在去年二季度三季度大幅拋售蘋果，截止去年年底伯克希爾現金及等價物到達創紀錄的3342億美元，巴菲特坦言沒有什么看起來有吸引力。《華爾街日報》評論稱，標普500指數目前的預期市盈率為22.3倍，高于10年平均值18.6倍。在巴菲特擅長的領域內，優質大型企業已難尋“便宜貨”，這使得巴菲特難以找到符合其投資標準的標的。

至于美國資本市場后續到底如何走，關鍵點還在于特朗普關稅政策的談判空間，是否會降息，以及降息的力度。

比如北京時間4月8日晚，市場就傳凱文·哈西特（Kevin Hassett）說特朗普正在考慮將除了中國以外的其他國家的關稅政策推遲90天，然后納斯達克指數盤中V型反轉，1小時后白宮辟謠說是假消息，納斯達克指數又應聲回落。美國版“小作文”，或許不會是最后一篇。

對比美股可能進入熊市的悲觀預期，同樣遭受了暴跌的A股和港股則樂觀得多。

A股&港股處在歷史低位，但抄底可能為時過早

當前A股市場，上證指數不到3100點，處在歷史低位，滬深300的估值才11倍，相對于十年期國債收益率的風險溢價已超過6%，恒生指數已經跌破凈了，市盈率才8.9倍，風險溢價超過9%。恒生科技指數市盈率跌破了20，處在6.53%的歷史分位點。

無論A股還是港股，在歷史上的估值都處于極低水平。相對于美股來說，A股是性價比更高的資產。

2025年初，大摩、高盛建議增持中國資產，認為中國科技股價值將被重估。花旗分析師在報告中，將美國股市的評級從增持下調至中性，將中國股市評級從“中性”上調為“增持”，匯豐銀行也將中國股票的投資評級從“中性”上調到“偏高”，外資集體唱多中國。

尤其是DeepSeek - R1發布之后，以互聯網大廠為代表的中國科技股迎來一波重估，“中國科技股七巨頭”比肩“美股七姐妹”。瑞銀甚至給出了中美科技股的對標名單，得出的結論是中國科技股相比美國科技股大幅折價。

當時，以阿里、騰訊為首的互聯網大廠，兩個月之內就從低點上漲了50%。經過這一波下跌，盡管還沒跌回1月份的低點，但相對于美股依然是大幅折價。

至于當下要不要抄底，華創證券首席宏觀分析師在近期的電話會議中提出，掀桌子式關稅政策只是風險的開始，而不是風險的落地，尤其是保留了反制就要加碼的極端威脅；對于投資來說，現在就像在迷霧中開車，建議啟動防守姿勢。

7日大跌后的下午，興業證券全球首席策略分析師張憶東認為，二季度的調整并不改變中國這一輪資產重估的核心邏輯；從投資策略角度來說，短期積極防御，就算抄底，千萬不要加杠桿；從中期來說，堅定看多中國資產，特別是科技和新消費的重估，只是剛剛開始。

當大的外部環境已經發生了變化，全球化的進程發生了重大轉折，一個新的時代已經開始了。

經濟學家華生前幾日發表了一篇名為《怎樣理解和應對世界貿易格局的重構》的文章，認為對于中國來說，替代外部需求，一般力度的措施和對策肯定是不夠的。

文章還附上了巴菲特2003年的一篇關于如何解決貿易赤字文章的譯文，說明關稅戰絕非魯莽之舉，而是對于巴菲特和薩繆爾森二十多年前就提出的美國外貿政策必須進行重大調整的一個遲到的回應。

當貿易與關稅問題的進入常態化之后，拉動經濟增長更重要的還是內需。中央經濟工作會議確定的2025年要抓好的九項重點任務中，“大力提振消費、提高投資效益，全方位擴大國內需求”位列首位。盡管美國的關稅政策4月2號才公布，但關于擴大內需的一系列任務，早就在為這一天做準備了。

尾聲

當伯克希爾哈撒韋的現金儲備突破3300億美元歷史極值時，投資者或許早該讀懂巴菲特的沉默。那些將納斯達克推上神壇的資本泡沫，終將在周期鐵律前一一破滅。

《巴倫周刊》對于“美股可能站在失去的十年的邊緣，標普500可能迎來過去一個世紀以來回報率最低的時期之一”的預警，英國首相斯塔默對“伴隨著美國所謂‘對等關稅’生效，‘我們所知道的世界已不復存在’”的感嘆，形成一種奇妙的共振：美股的繁榮告一段落，二戰后的全球化也走到了盡頭，我們正迎來一個新的時代。

無論是納斯達克、創業板還是恒生科技指數的暴跌，都不過是這場百年變局的微小注腳。

當下中國給出的路徑其實很明確，通過內需來拉動經濟，緩解關稅增加對出口的沖擊，通過科技的突破來提高生產力、突破經濟發展瓶頸，最終推動國家乃至時代的進步。

人類文明的進步從不因凜冬止步，每一次生產力革命都誕生于至暗時刻。資本市場終究會獎勵那些讓世界變得更好一點的人，以及那些先看見世界的人。

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