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美國于美東時(shí)間4月2日宣布將對(duì)所有貿(mào)易伙伴征收所謂的“對(duì)等關(guān)稅”。中方也隨即發(fā)布了一系列強(qiáng)硬反制措施，以維護(hù)國家主權(quán)、安全和發(fā)展利益。其他國家也紛紛宣布對(duì)美國實(shí)行相應(yīng)的報(bào)復(fù)與反制措施……

一時(shí)間全球范圍貿(mào)易戰(zhàn)火紛飛，大有一場(chǎng)“世界大戰(zhàn)”正在進(jìn)行時(shí)的氛圍。

特朗普的“對(duì)等關(guān)稅”其目的何在？

美國對(duì)全球加征關(guān)稅的政策本質(zhì)上是其經(jīng)濟(jì)民族主義與戰(zhàn)略競(jìng)爭(zhēng)思維的集中體現(xiàn)，這一政策不僅重塑了全球貿(mào)易規(guī)則，更對(duì)國際政治經(jīng)濟(jì)格局產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

首先，從政策邏輯上看是通過“對(duì)等關(guān)稅”實(shí)現(xiàn)“規(guī)則重構(gòu)”。特朗普政府以“對(duì)等關(guān)稅”為名，實(shí)則通過關(guān)稅工具重構(gòu)全球產(chǎn)業(yè)鏈。

例如，對(duì)中國商品加征34%關(guān)稅，對(duì)歐盟汽車征收25%關(guān)稅，表面上是為減少貿(mào)易逆差（2024年美國貿(mào)易逆差達(dá)9350億美元），實(shí)則是對(duì)中國“產(chǎn)業(yè)政策”和歐盟“市場(chǎng)準(zhǔn)入壁壘”的系統(tǒng)性打壓。

這種政策邏輯將經(jīng)濟(jì)問題與國家安全捆綁，例如將半導(dǎo)體、電動(dòng)車等產(chǎn)業(yè)納入“戰(zhàn)略物資”范疇，試圖通過關(guān)稅脅迫他國在技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)、數(shù)據(jù)流動(dòng)等領(lǐng)域讓步。

其次，從國內(nèi)政治的驅(qū)動(dòng)因素看，特朗普政府希望通過關(guān)稅政策鞏固藍(lán)領(lǐng)選民支持。例如，對(duì)鋼鐵、鋁制品加征50%關(guān)稅，直接受益的俄亥俄州、賓夕法尼亞州等“鐵銹地帶”是關(guān)鍵搖擺州。同時(shí)，政策通過制造“外部威脅”轉(zhuǎn)移國內(nèi)矛盾，將美國國內(nèi)嚴(yán)重的通脹歸咎于“不公平貿(mào)易”，塑造“經(jīng)濟(jì)反擊戰(zhàn)”的民粹敘事。

再次，是通過多邊體系的顛覆來實(shí)現(xiàn)對(duì)各國的各個(gè)擊破，從而獲取貿(mào)易上的優(yōu)勢(shì)。美國此次關(guān)稅政策徹底拋棄WTO最惠國待遇原則，轉(zhuǎn)而采用“國別差異化”稅率。例如，中國臺(tái)灣被加征32%關(guān)稅，印度26%，日本24%，這種“分而治之”策略旨在瓦解潛在聯(lián)盟，迫使各國單獨(dú)與美國談判。于是美國就實(shí)現(xiàn)了以實(shí)力為基礎(chǔ)的貿(mào)易優(yōu)勢(shì)。

貿(mào)易世界大戰(zhàn)能實(shí)現(xiàn)美國的目標(biāo)嗎？

特朗普的“對(duì)等關(guān)稅”是否真能有助于美國所期望的發(fā)揮關(guān)稅調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)的職能，使得制造業(yè)回流美國的“初衷”嗎？

筆者認(rèn)為不行。

關(guān)于美國“對(duì)等關(guān)稅”政策，從字面意思理解，就是美國政府按照各個(gè)貿(mào)易伙伴所設(shè)置的進(jìn)口關(guān)稅率分別設(shè)定針對(duì)對(duì)方原產(chǎn)貨物在美國進(jìn)口時(shí)的關(guān)稅率，美國海關(guān)據(jù)此征收進(jìn)口關(guān)稅。

如果按此意執(zhí)行，那么對(duì)全球供應(yīng)鏈和制造業(yè)回流美國的幫助可能比較有限。

美國過去幾十年一直在享受著“全球化”的紅利，國內(nèi)專注于高科技與尖端制造業(yè)，穩(wěn)坐產(chǎn)業(yè)鏈的上游，相關(guān)大企業(yè)賺取豐厚利潤，而其他的制造業(yè)，特別是中低端制造業(yè)都轉(zhuǎn)移到其他國家，這些國家生產(chǎn)價(jià)廉物美的商品出口到美國，美國也因此實(shí)現(xiàn)長期的低通脹加上居民消費(fèi)與服務(wù)行業(yè)拉動(dòng)的經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長。

然而，美國本土的制造業(yè)卻逐步空心化了?，F(xiàn)在，美國的勞動(dòng)力成本高昂，普通制造業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈與中國比更是已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后，即使是所謂的“對(duì)等關(guān)稅”也不可能構(gòu)成真正的關(guān)稅壁壘來阻擋國內(nèi)對(duì)全球價(jià)廉物美的普通商品的需求。

反而，此舉直接沖擊多邊貿(mào)易體系，OECD警告稱全球貿(mào)易量可能因此下降15%。

“對(duì)等關(guān)稅”帶來的對(duì)全球經(jīng)濟(jì)沖擊，體現(xiàn)為從供應(yīng)鏈震蕩到通脹螺旋。

美國彼得森研究所測(cè)算，10%的全球關(guān)稅可能使美國核心PCE通脹上升1.2～2.5個(gè)百分點(diǎn)，低收入家庭年支出增加1500～2000美元。盡管關(guān)稅短期內(nèi)增加財(cái)政收入（預(yù)計(jì)年增1000億美元），但長期將抑制消費(fèi)需求，削弱企業(yè)投資意愿。IMF預(yù)測(cè)，若關(guān)稅長期化，全球GDP可能損失7%。

即使拋開政治影響不談，美國實(shí)行的“對(duì)等關(guān)稅”最終的結(jié)果體現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)上一定是“損人不利己”。

“貿(mào)易世界大戰(zhàn)”終將給我們帶來什么？

“對(duì)等關(guān)稅”官宣之后，我們已經(jīng)看到了全球資本市場(chǎng)各大指數(shù)大幅下跌；美國國債收益率則先抑后揚(yáng)，反映出在關(guān)稅造成的通脹和對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的壓力之間，市場(chǎng)更加關(guān)注后者。

美國隔夜掉期利率市場(chǎng)定價(jià)顯示6月份降息概率80%，年底前有望降息3次共計(jì)75個(gè)基點(diǎn)，可能顯示投資者預(yù)期美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退的概率上升，而美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒓涌旖迪⑦M(jìn)程以支持增長，這也導(dǎo)致美元指數(shù)下行。

各大宗商品價(jià)格也明顯下行，北京時(shí)間4月5日凌晨，布倫特原油價(jià)格跌幅達(dá)7%，一度下探至64.03美元/桶，為3月20日以來新低。美原油價(jià)格跌幅達(dá)8.66%，一度下探至60.45美元/桶。4月7日，紐約交易所WTI原油期貨更是一度跌破60美元/桶，為自2021年4月以來首次。

從需求端看，加征關(guān)稅引發(fā)市場(chǎng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)增長的擔(dān)憂，導(dǎo)致原油等大宗商品需求預(yù)期下降，價(jià)格走低。

從供應(yīng)端看，關(guān)稅政策可能影響全球制造業(yè)生產(chǎn)和投資，進(jìn)而沖擊工業(yè)金屬需求，使其價(jià)格下跌。原油價(jià)格最近的大跌，有不少投資人擔(dān)心會(huì)出現(xiàn)2020年初的場(chǎng)景，當(dāng)時(shí)國際油價(jià)開始于60美元/桶水平，隨后遇上百年一遇的疫情令市場(chǎng)需求大減。那年3月的OPEC+大會(huì)未能達(dá)成減產(chǎn)協(xié)議，引起沙特及俄羅斯增加油產(chǎn)爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額。由于美國頁巖油產(chǎn)量增加，導(dǎo)致4月的油管輸送能力及油庫爆滿，引致WTI期油史上首次負(fù)油價(jià)的出現(xiàn)，WTI跌至-40美元/桶水平；而其時(shí)美股則因投資人信心的喪失而導(dǎo)致連續(xù)大跌熔斷。

筆者認(rèn)為這次的情況并不像2020年初那樣的糟糕，因?yàn)?，目前全球?jīng)濟(jì)的基本產(chǎn)出與需求的整體情況沒有變化，只是美國試圖憑自己一家之力而實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)分布與利潤布局的重新分配。

本輪關(guān)稅政策落地后，市場(chǎng)或聚焦于：

一、美國是否愿意與各個(gè)貿(mào)易伙伴展開協(xié)商談判；

二、

貿(mào)易伙伴的潛在反應(yīng)，是否會(huì)采取報(bào)復(fù)措施（中國已經(jīng)宣布了強(qiáng)硬的反制措施）。

另外，值得注意的是，數(shù)量眾多的經(jīng)濟(jì)體被提高關(guān)稅，即使采取經(jīng)過其他市場(chǎng)轉(zhuǎn)口貿(mào)易的措施對(duì)美國出口，仍然可能受到加征關(guān)稅的影響。

在投資市場(chǎng)方面，筆者認(rèn)為，新一輪的關(guān)稅政策可能會(huì)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)帶來更大的短期壓力。目前，對(duì)增長疲軟的擔(dān)憂似乎超過了通脹上升，這意味著政府債券可能會(huì)吸引避險(xiǎn)資金的流入。

建議投資者從著眼于中長期的資產(chǎn)配置的角度出發(fā)，可以具體關(guān)注幾個(gè)領(lǐng)域：

首先，從地域上看，一些經(jīng)濟(jì)體面臨小幅關(guān)稅上調(diào)，如澳大利亞、英國、巴西和新加坡，承受的沖擊或較?。幻绹?yàn)閷?duì)世界多數(shù)國家加關(guān)稅以及在地緣政治方面的政策改變，已經(jīng)由過去在全球的道義上與經(jīng)濟(jì)上的守護(hù)者逐步向掠奪者的形象改變，因此，美元的低位與匯率預(yù)期同步下降。日元等傳統(tǒng)避險(xiǎn)型貨幣持續(xù)走強(qiáng)是大概率。

港股和A股市場(chǎng)則表現(xiàn)出一定的韌性，這在一定程度上是由于自去年三季度起中國政府更積極的政策導(dǎo)向，以及科技產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新推動(dòng)潛在盈利增長所引領(lǐng)；面對(duì)新一輪的關(guān)稅影響，預(yù)期中國政府可能會(huì)提供后續(xù)更多的政策支持（如繼續(xù)加大貨幣政策寬松力度，擴(kuò)大財(cái)政政策支持規(guī)模等），因此中國資產(chǎn)的后續(xù)表現(xiàn)也預(yù)期有良好的表現(xiàn)。

其次，從投資的行業(yè)上看提高關(guān)稅通常對(duì)服務(wù)業(yè)的影響小于商品，金融、醫(yī)療保健、消費(fèi)、服務(wù)業(yè)等國內(nèi)剛需型行業(yè)的企業(yè)，其經(jīng)營上受到的壓力可能會(huì)較小。

總而言之，建議投資人面對(duì)“貿(mào)易世界大戰(zhàn)”，可以構(gòu)建起含上述不同地域、不同行業(yè)、不同幣種的投資組合來應(yīng)對(duì)市場(chǎng)的沖擊。而從樂觀的角度看，因?yàn)椤皩?duì)等關(guān)稅”的沖擊，美股已經(jīng)從全年底的歷史高位下調(diào)了差不多30%了，原來的高估值已經(jīng)回歸正常。

筆者認(rèn)為，美股上市中的科技巨頭公司組合依然能在未來不斷創(chuàng)新出顛覆性的科技從而引領(lǐng)人類生產(chǎn)力水平的不斷進(jìn)化，本次的大跌恰恰給了能承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的投資人一個(gè)增加配置的好時(shí)機(jī)。

No.6292 原創(chuàng)首發(fā)文章｜作者 黃凡

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