最近美股劇烈震蕩，我在不同場合看到很多人都在問：美股現在適合抄底嗎？要回答這個問題，我們得先了解過去美國股市長期繁榮的根基到底是什么。今天咱們就一起來分析分析美股的過去、現在和未來。

毫無疑問，過去40年，美國股市在全球主要股指中表現最佳，絕對是最耀眼的。我讓d和Grog分別做了統計。從1992年底到2023年底，美國標普500指數上漲了11倍左右，平均年化增速是7.82%。在相同時間期限內，領先上證3.27%，領先日均2.13%。德國表現也不錯，達到7.55%，英國富時指數只有3.16%，法國是3.5%，就是這樣一個統計結果。

另外一個統計，從1984年到2024年底這40年時間，標普500差不多漲了35倍，德國的一個指數漲了15倍，其他的表現都比較差。中國股市從91年開始算，也漲了30倍左右。但過去很多年，它基本停留在30倍左右，沒什么變化。所以我們能得出結論，美股確實表現得相當好，這和我們平常的感受也基本一致。

不過我們知道，在過去幾十年，美國GDP占全球GDP的份額是逐步下滑的。在大多數年份，它的GDP增速低于全球平均增速?？稍谶@種背景下，美股的表現依然是全球最好的。尤其是把頂尖公司列出來看，它們的增長遠遠領先于其他普通公司。

為啥會出現這種情況呢？我個人覺得有三個很重要的根基。

第一是全球化。美國的這些頂尖公司享受了全球化最大的紅利。

第二，美元的特殊地位也很關鍵。很多歐洲公司也享受了全球化的好處，但漲幅就是比不上美股。

第三，過去三四十年，美國的財政赤字大幅擴張。這三個基本要素構成了過去三四十年美股繁榮的基礎。咱們一個個來看。

首先看全球化。我們都知道，過去40年全球全球化的本質是全球價值鏈的全球化。發達國家把自己制造業中相對低附加值、高勞動密集型的產業跨境轉移，主要專注于兩端高附加值的產業，比如研發、科技創新、高端制造、品牌營銷、金融，這就是全球化的“微笑曲線”。

雖然美國經常賬戶常年赤字，但細看會發現它的服務貿易常年順差，而且是世界上最大的服務貿易順差國。這些服務貿易主要是誰貢獻的呢？

主要就是兩端的生產型服務業。像微軟、亞馬遜、谷歌這些公司，它們不直接生產商品，而是向全球提供服務。所以美國對絕大多數國家都是服務貿易順差國，是全球化貿易在生產業服務業方面最大的受益群體。這也就不難理解為什么微軟、谷歌、臉書等互聯網公司的回報率那么高，這是核心原因。

再看美股公司的全球化營收占比，它們50%以上的營收都不在美國本土。咱們一個個來看。谷歌美國本土營收占比是48.7%，Meta美國本土是33.6%，英偉達美國本土是44%，特斯拉美國本土48%，亞馬遜高一點，68%，蘋果36%，微軟10%。豐田作為全球化公司，北美的占比是40%，亞洲是17%，日本是16%，其他地區是15%。

再看中國的兩家代表性公司，騰訊90%的營收來自中國內地，阿里巴巴中國內地營收占比也是90%。所以從營收全球化來講，我們和美國頂尖公司的差距還是挺大的。美國公司能漲得好，一個重要原因就是它們業績好。為啥業績好呢？

因為它們賺的是全球的錢，全球化讓跨國公司能在全球配置資源，賺取最大利潤。德國股市表現也還可以，一個重要原因是德國的跨國公司，像寶馬、奧迪、奔馳、西門子、博世、漢高、巴斯夫等，也是全球布局，享受了全球化紅利。但很多時候，它們的漲幅不如美股，根本原因在于兩國的貨幣地位。

第一個原因是全球化，第二個原因就是美元的特殊地位，這也是美股繁榮的重要支撐。像德國的阿迪達斯，和美國的耐克相比，漲勢就不如美國的。日本也有很多好公司，但漲勢也不如美國公司。美國公司一枝獨秀和美元的特殊地位有關。

來看一個簡單的經濟模型，美國常年經常賬戶赤字，相當于賺得少花得多，把錢給了其他國家。其他國家拿到美元后，又投資于美國資本市場，投資美國股市、美國國債等，這就構成了美國股市發展的另一個基礎，是美元特殊地位造成的。后面再給大家詳細講講這里面的門道。

另外，和美國財政以及股市表現高度相關的，是美國財政赤字的擴張?？催@個數據，從1980年到2000年，美國大體上也是財政赤字，但情況在逐漸變好。克林頓時期，甚至實現了財政盈余。但進入2000年之后，美國的財政赤字逐步擴大，一年比一年大。

來看不同美國總統任期內的赤字率均值?？肆诸D和小布什時期赤字率比較低，里根、老布什、奧巴馬、特朗普、拜登時期赤字率都非常高，拜登的赤字率直逼羅斯福時期，而羅斯福時期可是在二戰的時候。所以美國財政赤字的擴張也是美股繁榮的另一個基礎。

美國財政赤字大幅擴張，背后一個原因和美元的儲備地位高度相關。看這張圖，一個部門的支出會構成另一個部門的收入。美國人多花錢，就構成其他國家的收入。其他國家拿到美元后，官方貨幣當局主要投資美國國債。買美國國債會推高國債價格，降低收益率，相當于降低了美國的融資成本。融資成本低了，就更有利于美國政府發債融資，這是第一個重要基礎。

同樣，國債收益率下滑后，股市估值會上漲。一部分私營部門的錢會投入美國股市，推動股市上漲。而美國頂尖上市公司享受全球化紅利，本身基本面較好，雙向加持帶來股市長期繁榮。股市長期繁榮會帶來巨大財富效應，財富效應擴張會帶來消費進一步擴大。

同時，美國政府財政擴張，導致美國消費旺盛。又因為美元特殊地位，美元高估，進口便宜，出口昂貴，這種局面造成美國經常賬戶赤字，形成一個閉環。經常賬戶赤字形成其他國家的外匯存款，又回到美國資本市場，美國資本市場繁榮造就美國市場繁榮。但這個過程中，貧富差距拉大，金融部門是最大受益者，美國實體經濟尤其是制造業是最大受損者，兩者沖突會導致美國政權更迭。

這就是美股的一個閉環，大家可以記一下。貿易順差是美國成為國際儲備貨幣的基礎。成為儲備貨幣后，很多其他國家通過外貿順差把錢返回到美國金融市場，主要投資股市和國債兩個渠道。為啥投資股市呢？因為股市有賺錢效應，美國公司全球布局賺取全球化利潤。股市繁榮帶來財富效應，推動消費擴張。投資美國國債市場會拉低收益率，降低美國融資成本，有利于美國老百姓借貸消費，也有利于美國政府財政擴張。

而且因為美元是全球國際儲備貨幣，流動性和安全性最好，這會導致美元高估。美元高估使得進口便宜，出口昂貴，進一步造成美國經濟形勢變化，這就是整個閉環。但這個閉環是有限度的，如果財政赤字達到一定程度，美元信用就會崩塌，或者主動打破這個系統，也會對現有金融體系造成巨大震蕩。

所以美股繁榮的基礎，一個是全球化，一個是美元的儲備貨幣地位，第三個是美國財政赤字的擴張，它們緊密聯系，缺一不可，這就是過去40年大體的邏輯。

特朗普上臺后，會對剛才說的這個循環造成什么影響呢？其實不管特朗普將來采取什么政策，他政策的總基調是“美國優先”，實質就是推翻現行國際經濟和國際治理體系。經濟上搞貿易保護主義，加征關稅；安全上戰略收縮，拋棄歐洲、放棄烏克蘭，這會引發歐洲一系列連鎖反應；國際治理上，實質是退出或癱瘓各種國際組織，如放棄WTO，放棄多邊主義，主張單邊主義。

不管是特朗普的關稅政策還是安全政策，都會極大損害美元的國際儲備貨幣地位。貿易保護行徑還會引起其他國家的反擊，這對美國跨國公司的盈利狀況也會帶來致命打擊。所以美國未來潛在增長可能很高，但如果脫離全球市場，美國企業很難賺取超額利潤。美元國際儲備貨幣地位下降，會使一部分資金離開美國，尤其是歐洲資本，這都會給美股帶來巨大下行壓力。

所以我們能做一個基本判斷，未來4年，全球貿易體系和金融體系都會經歷巨大變化，這無疑會給全球資本市場帶來震蕩，而風暴中心無疑是美股。因為美股過去幾年漲得好，估值相對較高，結構相對脆弱。但美股的影響力依然很大，至少在未來相當長一段時間，美國可能仍是世界上最大的單一經濟體、最大的消費市場，美股市值仍會是世界第一，科技等綜合實力仍保持領先。

但如果美國失去全球市場，儲備貨幣地位下降，未來賺取超額收益的可能性就會降低。要是美元作為儲備貨幣地位下滑，美元高估現象也會得到修正。此時，對于非美國家而言，投資美債和美股的吸引力就會下降。

所以，如果特朗普繼續堅持目前的政策基調，美股大概率是下行趨勢，而且是長期下行，這是個長期趨勢，不是短期周期性調整。短期內，政策有很大不確定性，美股會劇烈震蕩，這就是我的基本觀點，希望能對大家有所幫助。