《金證研》南方資本中心 欒棲DL/作者 三石 南江 映蔚/風控

此番沖擊北交所，創正電氣股份有限公司（以下簡稱“創正電氣”）擬投入募集資金1.58億元，其中2,600萬元用于補充流動資金。而募資“補血”的另一面，創正電氣于2025年3月21日發布公告稱，利用閑置自有資金購買中低風險的短期理財產品，投資額度最高不超過1.5億元。

上市背后，創正電氣2024年的業績增速，較上年同期有所回落。且報告期內，防爆電氣產品貢獻超八成主營業務收入，該產品2022年的境內市場占有率或不足1%，不敵其可比公司，且下游行業或“降溫”，其成長能力或受拷問。此外，2024年上半年，創正電氣與一家已注銷的“零人”供應商存交易。另一方面，創正電氣研發費用的核算準確性遭問詢背后，關于技術部專職研發人員研發薪酬占研發費用比例現“矛盾”。問題尚未結束。實控人之一黃怡悅擔任子公司總經理助理卻現身多項專利的發明人名單，而其任職履歷或與研發無關。

一、創正電氣市占率不足1%不敵可比公司，下游行業或“降溫”拷問成長能力

市占率是企業行業地位的一面“鏡子”。而對于正在沖擊北交所上市的創正電氣而言，其不僅2024年業績增速回落，且其防爆電器的境內市占率或不及同行。

1.1 創正電氣為防爆電氣產品的研發制造生產商，2024年營業收入及凈利潤增速回落

據簽署于2024年6月19日的招股說明書（以下簡稱“簽署于2024年6月19日的招股書”），創正電氣的主營業務為廠用防爆電器、三防產品的研發、生產和銷售。其中，廠用防爆電器包括防爆電器、防爆元件、防爆燈具等產品，三防產品包括三防電器、三防燈具等。

據簽署于2024年6月19日的招股書及2024年度報告，2021-2024年，創正電氣的營業收入分別為1.13億元、1.18億元、1.37億元、1.29億元；凈利潤分別為3,481.54萬元、3,413.85萬元、4,306.4萬元、4,427.17萬元。

《金證研》南方資本中心測算，2022-2024年，創正電氣營業收入的增速分別為3.71%、16.54%、-6.09%，凈利潤增速分別為-1.94%、26.14%、2.8%。

不難看出，相較于2023年的業績增速，創正電氣2024年的營業收入及凈利潤增速有所回落。

1.2 防爆產品銷售規模遠低于可比公司，市占率不足1%或在同行中“墊底”

據簽署于2024年6月19日的招股書及2024年度報告，2021-2024年，創正電氣的主營業務收入主要來源于廠用防爆電器（防爆電器、防爆元件、防爆燈具），其收入占主營業務收入的比例分別為80.88%、85.96%、89.35%、89.19%。

按地區分布，2021-2024年，創正電氣的境外收入占主營業務收入的比例分別為33.7%、35.3%、44.15%、48.29%。

此外，創正電氣選取的同行可比公司為華榮科技股份有限公司（以下簡稱“華榮股份(603855)”）、電光防爆科技股份有限公司（以下簡稱“電光科技(002730)”）、海洋王(002724)照明科技股份有限公司（以下簡稱“海洋王”）、新黎明科技股份有限公司（以下簡稱“新黎明”）。

據出具日為2024年11月1日的2024年半年報財務數據更新版首輪問詢回復（以下簡稱“出具日為2024年11月1日的首輪問詢回復”）援引數據，2022年，國內防爆電器市場規模預計為94億元。2022年，華榮股份、電光科技、海洋王、新黎明、創正電氣的境內防爆產品營業收入分別為19.4億元、8.33億元、12.22億元、8.29億元、0.75億元，境內市場占有率分別為20.64%、8.86%、13%、8.82%、0.8%。

而2022年，境外防爆設備市場規模約為437億元。2022年，華榮股份、電光科技、海洋王、新黎明、創正電氣的境外防爆產品營業收入分別為23,428.84萬元、0元、5,437.38萬元、28.94萬元、4,096.85萬元，境外市場占有率分別為0.54%、0%、0.12%、0%、0.09%。

即以營業收入表示市場占有率，2022年，創正電氣防爆產品銷售規模低于可比公司，境內市場占有率不及其可比公司，且同期境外市場占有率或不足0.1%。

值得一提的是，對于銷售規模低于同行的原因，創正電氣表示，主要與其發展戰略相關，其產品與同行相關產品的應用場景不存在明顯差異，不存在境內銷售發展空間有限的情況。

1.3 稱產品主要應用于石油化工等行業，2023年國內石化行業營收及利潤總額“雙降”

據簽署于2024年6月19的招股書，創正電氣目前的產品主要應用于石油、化工等行業。

據中國石油(601857)和化學工業聯合會，2021-2023年，國內石化行業的營業收入分別為144,500億元、165,600億元、159,500億元；2022-2023年，營收增速分別為14.4%、-1.1%。2021-2023年，石化行業的利潤總額分別為11,600億元、11,300億元、8,733.6億元；2022-2023年，利潤總額增速分別為-2.8%、-20.7%。

其中，2023年出現營業收入和凈利潤下降，系石油和主要化學品市場受能源價格高位回落和供需壓力加大影響，產品價格下跌較為明顯。2023年，國內油氣開采業出廠價格比上年下跌10.2%，化學原料和化學制品制造業出廠價格下跌9%。

據華榮電氣2024年半年報，2024年上半年，受傳統市場資本開支收縮的影響，國內傳統油氣化工、礦用防爆市場新建項目減少。

可見，創正電氣主要下游包括石化行業。而2021-2023年，國內石化行業營業收入增速下滑、利潤總額增速為負。

綜合而言，創正電氣為一家專注于防爆電氣產品的研發制造生產商，其2024年營收及凈利潤增速有所回落。而相對于同行而言，創正電氣防爆電器產品銷售規模遠不如可比公司，且其境內市場占有率也不及其同行。雪上加霜的是，創正電器產品主要應用于石油、化工等行業，而國內石化行業的營收及利潤總額出現下滑，創正電氣未來成長空間或遭拷問。

二、主營業務毛利率高于同行均值遭“兩連問”，零人供應商已注銷仍存交易現疑云

嚴監管態勢下，發行人財務真實性是監管重點之一。而創正電氣毛利率高于可比公司的合理性兩度遭問詢。此外，創正電氣還出現與注銷供應商交易的異象。

2.1 主營業務毛利率明顯高于可比公司，合理性遭“兩連問”

據簽署于2024年6月19日的招股書，2021-2023年，創正電氣的主營業務毛利率分別為69.68%、72.32%、75.48%。

同期，同行業可比公司華榮股份的同類業務毛利率分別為59.23%、59.76%、57.64%，電光科技的同類業務毛利率分別為36.63%、37.65%、40.84%，海洋王的同類業務毛利率分別為70.61%、65.13%、64.07%。2021-2022年，同行業可比公司的新黎明的同類業務分別為53.41%、49.9%。2023年，新黎明的當年度數據尚未公開披露。

經測算，2021-2023年，創正電氣可比公司的同類業務毛利率均值分別為54.97%、53.11%、54.18%。即同期，創正電氣的主營業務毛利率明顯高于可比公司同類業務毛利率均值。

據出具日為2024年11月1日的首輪問詢回復，創正電氣申報材料顯示，毛利率高的原因主要系創正電氣產品品質更高，與成本的關系相對較小，主要體現在創正電氣始終按照歐盟標準進行生產，主要防爆產品大多取得國際防爆認證；主要產品性能優異，技術水平較高；創正電氣產品具備雙重防爆功能。北交所要求創正電氣結合國際標準認證及雙重防爆功能對毛利率的影響等，并說明利率高于可比公司且持續上漲的合理性。

對此，創正電氣表示，同行業可比公司因未直接披露已經獲取國際標準認證相關產品對應收入占比數據，難以直接與公司對比。但考慮到同行業可比公司的銷售市場以境內為主，境外市場收入占比較小，且相對于境內CCC認證數量，其IECEx產品認證數量相對較少，結合公司自身情況可知，公司已經獲取國際標準認證相關產品對應收入占比較高，因而，公司毛利率高于同行業可比公司具有合理性。

據北交所，2024年11月21日，創正電氣收到第二輪問詢函。在第二輪問詢中，北交所再次要求創正電氣說明毛利率高于可比公司的合理性，并要求創正電氣及保薦機構應于20個工作日內對問詢意見逐項予以落實，通過審核系統上傳問詢意見回復文件全套電子版（含簽字蓋章掃描頁）。

而據北交所，截至2025年4月3日，創正電氣第二輪問詢回復文件尚未披露。

2.2 零人供應商余姚宜心于2023年4月注銷，而2024年上半年仍與創正電氣存交易

據簽署于2024年6月19日的招股書，2022年，創正電氣向余姚市宜心貿易有限公司（以下簡稱“余姚宜心”）采購的金額為110.87萬元，當年躋身創正電氣前五大供應商之一。

據出具日為2024年11月1日的首輪問詢回復，2021-2022年及2024年1-6月，創正電氣向余姚宜心采購A-005的金額分別為16.89萬元、99.63萬元、40.24萬元。

據市場監督管理局數據，余姚宜心成立于2020年8月5日，并且在2020年及2021年的社保繳納人數均為0人。余姚宜心于2023年4月12日注銷。

公開信息顯示，余姚宜心實控人蔣連均或控制寧波金歐貿易有限公司（以下簡稱“寧波金歐”）。而市場監督管理局顯示，2021年及2023年寧波金歐的社保繳納人數同樣為0人，2022年未顯示。

由此可知，余姚宜心成立次年即與創正電氣合作，交易期間余姚宜心的社會保險繳納人數均為0人。且余姚宜心于2023年4月注銷，而創正電氣披露其與余姚宜心2024年1-6月仍存交易，令人費解。

三、實控人黃怡悅或無技術背景卻貢獻多項專利，非專職研發人員薪酬占比或現“矛盾”

北交所板塊定位于主要服務創新型中小企業。此番沖擊北交所的創正電氣，其研發投入占比高于同行均值的另一面，創正電氣存在將非研發部門人員認定為研發人員的情形，其研發工時均攤及研發費用真實準確性遭問詢。創正電氣表示研發人員認定合理，研發薪酬核算準確真實。

而創正電氣在回復上述問題時所披露的非技術部專職研發人員薪酬占研發費用的比例或現“矛盾”。此外，創正電氣實控人之一黃怡悅系子公司的總經理助理，卻現身多項專利發明人名單。

3.1 創正電氣擬在北交所上市，研發投入占比高于同行業可比公司均值

據北交所2024年4月30日發布的《北京證券交易所向不特定合格投資者公開發行股票并上市審核規則》，北交所主要服務創新型中小企業，重點支持先進制造業和現代服務業等領域的企業，推動傳統產業轉型升級，培育經濟發展新動能，促進經濟高質量發展。

據簽署于2024年6月19日的招股書，創正電氣擬在北交所上市。2021-2023年，創正電氣的研發投入金額分別為722.1萬元、1,049.54萬元、1,222.88萬元，占營業收入的比例分別為6.37%、8.93%、8.93%。其中，創正電氣的研發投入均為研發費用。

據2024年年度報告，2024年，創正電氣的研發費用為1,039.56萬元，占營業收入的比例為8.08%。

據可比公司披露的招股書及年度報告，2021-2023年，同行業可比公司的研發投入占比的平均值分別為4.04%、4.83%、5.74%。

即2021-2023年，創正電氣的研發投入占比高于同行平均水平。

對此，創正電氣表示，主要原因系公司整體收入規模較小且重視技術研發所致。

3.2 研發費用的核算準確性遭問詢，非技術部專職研發人員研發薪酬占研發費用比例或現“矛盾”

據出具日為2024年11月1日的首輪問詢回復，2021-2023年，創正電氣的研發費用中，職工薪酬占比70%左右，檢驗及調試費接近20%。此外，創正電氣還存在將市場服務部等非研發部門人員認定為專職研發人員、非研發部門的管理人員認定為研發人員的情況。

基于此，創正電氣被問及研發工時均攤及研發費用真實準確性。北交所要求創正電氣說明將非研發部門的管理人員認定為研發人員的依據，部分兼職研發人員研發工時占比較高的合理性，以及結合工齡、工作經歷和背景說明研發人員是否具備研發能力等。

蹊蹺的是，創正電氣披露的非技術部專職養人員薪酬占比，與測算所得的占比存“出入”。

據出具日為2024年11月1日的首輪問詢回復，2023年2月，創正電氣將11名非技術部兼職研發人員以及非研發崗位人員調整為專職研發人員。2021-2023年，前述11名非技術部專職研發人員計入的研發薪酬分別為40.6萬元、55.29萬元、94.61萬元，占同期研發費用的比例分別為13.1%、9.01%、7.74%。創正電氣表示上述人員研發薪酬占比較低，對整體研發費用的影響較小。

而據簽署于2024年6月19日的招股書，2021-2023年，創正電氣的研發費用分別為722.1萬元、1,049.54萬元、1,222.88萬元。

若以招股書披露的研發費用測算，2021-2023年，上述11名非技術部專職研發人員的研發薪酬占研發費用的比例分別為5.62%、5.27%、7.74%。

不難看出，以招股書披露的研發費用測算的前述11名非技術部專職研發人員的研發薪酬占比，與創正電氣在問詢回復中披露的占比不一致。

值得注意的是，在第二輪問詢中，北交所提出的問詢仍包括“研發薪酬核算的準確性”。

進一步研究發現，創正電氣實控人之一作為子公司總經理助理，卻現身為專利發明人。

3.3 實控人之一黃怡悅2022年3月入職任子公司總經理助理，當年即成為多項專利的發明人之一

據《監管規則適用指引——發行類第9號：研發人員及研發投入》，研發人員指直接從事研發活動的人員以及與研發活動密切相關的管理人員和直接服務人員。發行人應準確、合理認定研發人員，不得將與研發活動無直接關系的人員，如從事后勤服務的文秘、前臺、餐飲、安保等人員，認定為研發人員。

據簽署于2024年6月19日的招股書，黃建鋒、錢冬冬、黃明笙、黃怡悅為創正電氣的共同實際控制人。其中，黃怡悅是黃建鋒與錢冬冬之女。

而黃怡悅履歷顯示，2016年7月至2021年12月，黃怡悅任百事（中國）有限公司（以下簡稱“百事中國”）戰略部主管，自2022年3月至今任深圳光泰柯電氣有限公司（以下簡稱“光泰柯”）總經辦總經理助理。其中，光泰柯系創正電氣的全資子公司。

值得注意的是，百事中國系一家食品及飲料企業。

且創正電氣表示，防爆電器行業存在人才與技術壁壘，研發人員需要具備較為豐富的行業經驗，且需掌握有光學、電子、材料、環境、控制等多學科復合知識。

在此背景下，黃怡悅入職創正電氣當年即現身為創正電氣多項專利的發明人。

據簽署于2024年6月19日的招股書，創正電氣前身為創正防爆電器有限公司（以下簡稱“創正有限”）。截至2024年6月19日，創正電氣只有深圳光泰柯電氣有限公司（以下簡稱“光泰柯”）、浙江創正防爆電器銷售有限公司兩家子公司。

據國家知識產權局數據，截至查詢日2025年4月2日，黃怡悅現身為創正電氣及其子公司光泰柯申請的28項發明及實用新型的發明人。上述專利的申請時間期間為2022-2024年，其中5項專利的申請時間為2022年9月23日。

也就是說，黃怡悅作為發明人，參與了創正電氣28項發明專利及實用新型專利的研發，其中5項專利申請日在2022年9月。而黃怡悅2022年3月起擔任創正電氣子公司光泰柯的總經理助理，而此前黃怡悅系在食品飲料公司百事中國擔任戰略部主管。黃怡悅是否具備參與研發的專業技術背景及研發能力，或值得關注。

3.4 2020年創業板輔導備案完成2023年12月變更申報板塊，超五成有效專利申請于上市輔導后

據創正電氣公告，創正電氣2020年7月10日簽訂書面輔導協議，2020年7月15日完成輔導備案。根據自身發展戰略進行綜合考量，創正電氣將上市輔導備案板塊由創業板變更為北交所，2023年12月13日，創正電氣輔導機構在證監會網上辦事服務平臺公開發行輔導監管系統中將擬申報板塊變更為北交所。

據簽署于2024年6月19日的招股書，截至2023年末，創正電氣獲得授權的專利共104項，其中發明專利12項。

而經統計，上述創正電氣項104項有效專利中，于2020年7月15日后申請的專利數為56項，占彼時專利總數的53.85%。

簡言之，2020年，創正電氣創業板輔導備案完成，于2023年12月變更申報板塊，而其超五成授權專利申請于上市輔導后。而此番申報北交所，創正電氣研發費用的核算準確性遭問詢，蹊蹺的是，關于11名非技術部專職研發人員研發薪酬占研發費用比例，首輪問詢回復披露的占比，與以招股書披露的研發費用測算的薪酬占比“矛盾”。此外，實控人之一黃怡悅2022年3月入職任子公司總經理助理，當年即貢獻多項專利，而觀其任職履歷或與研發工作無關，其專業技術背景現疑云。

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