導讀：中西部地區(qū)社會融資規(guī)模增量占比或增速上升，意味著金融資源向中西部地區(qū)傾斜，金融體系對中西部地區(qū)的支持在增加

作者｜盛松成「中歐國際工商學院經濟學與金融學教授」

文章｜《中國金融》2025年第7期

社會融資規(guī)模指標問世十多年來，受到決策層、市場人士與學術界的廣泛關注。2025年政府工作報告指出“要實施適度寬松的貨幣政策，使社會融資規(guī)模、貨幣供應量增長同經濟增長、價格總水平預期目標相匹配”。自2010年12月中央經濟工作會議首次指出要“保持合理的社會融資規(guī)模”以來，社會融資規(guī)模指標已連續(xù)15次寫進中央經濟工作會議文件和政府工作報告。社會融資規(guī)模是一定時期內實體經濟從金融體系獲得的資金額，已成為衡量資金松緊程度、展示融資結構的重要指標。除了決策層面、資本市場等，社會融資規(guī)模指標在學術方面的應用也越來越普遍。

社會融資規(guī)模蘊含著豐富的區(qū)域結構特征

社會融資規(guī)模所具備的區(qū)域結構屬性使其成為區(qū)域經濟發(fā)展的重要金融指標。作為一個整體流動性指標，廣義貨幣供應量M2很難統(tǒng)計其區(qū)域結構，通常無法知道M2有多少留在北京，多少留在上海，而社會融資規(guī)模指標具有豐富的結構特征，提供了地域結構、融資結構等信息，能夠觀察到分地區(qū)、分融資方式的各類資金支持，在結構上優(yōu)于M2。我國經濟發(fā)展的區(qū)域特征明顯，區(qū)域差距在一定程度上制約著整體經濟高質量發(fā)展，而金融作為實體經濟的“活水”對地區(qū)經濟發(fā)展至關重要。社會融資規(guī)模指標問世后，地方政府對其非常重視，一些地方開始嘗試編制本地區(qū)社會融資規(guī)模指標，但遇到一些困難。后來人民銀行協調多方意見，集中力量編制地區(qū)社會融資規(guī)模數據。從2014年起人民銀行開始按季發(fā)布各地區(qū)的社會融資規(guī)模增量數據，形成了“社會融資規(guī)模地圖”。地區(qū)社會融資規(guī)模數據可以反映各地區(qū)的融資情況，有助于地方政府更好地把握當地經濟金融形勢。這些豐富的結構特征還可用于多維度交叉驗證。比如，政府部門不僅可以觀察到本地區(qū)社會融資規(guī)模總量，還可以觀察到本地區(qū)直接融資、間接融資狀況，將當地融資結構與產業(yè)結構進行融合分析等。

目前已有一些圍繞地區(qū)社會融資規(guī)模的研究。自2014年人民銀行按季度發(fā)布地區(qū)社會融資規(guī)模增量數據以來，已形成31個省份連續(xù)11年的季度社會融資規(guī)模增量數據，并且有新增人民幣貸款、外幣貸款、政府債券等細項，從而為開展地區(qū)層面的經濟金融研究提供了有利條件。目前圍繞我國社會融資規(guī)模與經濟增速、投資增速、通脹率等關系的研究已經較多，近年來也出現了一些采用社會融資規(guī)模數據研究投資效率、收入差距的文獻。例如，楊大宇等（2023）以我國A股非金融類上市公司為研究對象，研究不同地區(qū)社會融資規(guī)模的結構對該地區(qū)企業(yè)過度投資的影響，發(fā)現在社會融資規(guī)模結構中市場化程度越低（新增貸款占社會融資規(guī)模增量的比重越高）的地區(qū)，企業(yè)過度投資程度越高。吳圣金等（2025）采用2014～2022年31個省份的面板數據，研究了社會融資規(guī)模對城鄉(xiāng)收入差距的影響，發(fā)現社會融資規(guī)模與GDP之比的提高有助于縮小城鄉(xiāng)收入差距。連續(xù)、豐富、多元的社會融資規(guī)模數據為分析我國區(qū)域經濟發(fā)展態(tài)勢提供了金融數據基礎，將其與地區(qū)經濟發(fā)展指標相結合，可以分析地區(qū)社會融資規(guī)模與當地經濟發(fā)展的關系，也可以為考察社會融資規(guī)模與經濟增長的關系提供區(qū)域層面的證據。

中西部地區(qū)社會融資規(guī)模在全國的占比上升

我國中西部地區(qū)社會融資規(guī)模在全國的占比波動上升。地區(qū)社會融資規(guī)模數據只公布了增量數據而無存量數據，單從增量數據來看，2024年我國四大區(qū)域的社會融資規(guī)模增量在全國的占比分別是：東部地區(qū)（包括北京、天津、河北、上海、江蘇、浙江、福建、山東、廣東、海南）55.2%、中部地區(qū)（包括山西、內蒙古、安徽、江西、河南、湖北、湖南、廣西、重慶）27.0%、西部地區(qū)（包括四川、貴州、云南、陜西、甘肅、青海、寧夏、西藏、新疆）16.6%、東北地區(qū)（包括黑龍江、吉林、遼寧）1.2%。拉長時間來看，過去十年，中西部地區(qū)社會融資規(guī)模增量在全國的占比從2015年的38.6%增至2024年的43.6%，漲幅最為明顯；東部地區(qū)在全國的占比小幅波動，平均為57.3%；東北地區(qū)占比則從2015年的7.0%降至2024年的1.2%。2018年9月起，人民銀行將“地方政府專項債券”納入社會融資規(guī)模統(tǒng)計，之后將“地方政府一般債券”和“國債”相繼納入“政府債券”口徑，2019年起地區(qū)社會融資規(guī)模增量數據中也有此分類。在中西部地區(qū)的社會融資規(guī)模增量中，政府債券融資占比偏高。近年來，隨著地方政府債券融資規(guī)模的不斷擴大，中西部地區(qū)政府債券融資占其社會融資規(guī)模增量的比重從2019年的18.3%升至2024年的29.1%，成為中西部地區(qū)社會融資規(guī)模的重要組成部分。即使將政府債券融資從社會融資規(guī)模增量中剔除，使用不含政府債券融資的社會融資規(guī)模增量口徑，中西部地區(qū)社會融資規(guī)模增量在全國的占比仍然呈現上升態(tài)勢，即從2019年的37%上升到2024年的41.2%（見圖1）。因此，采用目前的社會融資規(guī)模統(tǒng)計口徑，近五年中西部地區(qū)社會融資規(guī)模增量占全國的比重上升了5.6個百分點，若采用剔除政府債券融資的社會融資規(guī)模口徑，中西部地區(qū)的占比上升了5.2個百分點。

圖1 中西部地區(qū)社會融資規(guī)模及GDP的全國占比

中西部地區(qū)社會融資規(guī)模增速高于東部地區(qū)。考慮到地區(qū)社會融資規(guī)模增量數據不如存量數據平穩(wěn)，波動較大，以及2020年新冠疫情對近幾年數據的擾動，因此筆者對社會融資規(guī)模增量的增速做復合平均增速處理，以衡量近五年各地區(qū)社會融資規(guī)模的大致增速水平。2020～2024年，東部地區(qū)社會融資規(guī)模增量的復合平均增速為2.4%，中西部地區(qū)社會融資規(guī)模增量的復合平均增速為5.2%。因此，無論從社會融資規(guī)模增量的占比來看，還是從社會融資規(guī)模增量的增速來看，中西部地區(qū)的社會融資規(guī)模增量都呈現上升態(tài)勢。

中西部地區(qū)社會融資規(guī)模與經濟增長的協同效應

社會融資規(guī)模對經濟增長的指示意義已經有大量研究證實。社會融資規(guī)模反映的是一定時期內金融體系對實體經濟的資金支持，常常被視為實體經濟增長的同步指標或領先指標。中西部地區(qū)社會融資規(guī)模增量占比或增速上升，意味著金融資源向中西部地區(qū)傾斜，金融體系對中西部地區(qū)的支持在增加。

觀察到中西部地區(qū)社會融資規(guī)模在全國的占比上升的同時，近年來中西部地區(qū)生產總值在全國GDP的占比也在上行。隨著2024年經濟數據陸續(xù)發(fā)布，我國經濟增長的區(qū)域特征初現端倪。根據2024年季度名義GDP累計值計算，2024年我國四大區(qū)域的地區(qū)生產總值在全國GDP的占比分別是：東部52.4%、中部27.9%、西部14.9%、東北4.7%。拉長時間來看，我國中西部地區(qū)生產總值在全國GDP的占比呈現緩慢上升趨勢，即從2015年的40.4%增至2024年的42.9%。

2020年后，統(tǒng)計數據顯示中西部地區(qū)社會融資規(guī)模增量與名義GDP的相關性較強。2020～2024年，東部地區(qū)名義生產總值的復合平均增速為6.6%，中西部地區(qū)名義生產總值的復合平均增速為6.3%。以復合平均增速來計，中西部地區(qū)社會融資規(guī)模增量與名義地區(qū)生產總值增速的相關系數為0.59，而東部地區(qū)的相關系數為0.15。進一步地，以2014～2024年各季度31個省份的面板數據為樣本，采用固定效應模型，在控制了一系列影響經濟增長的其他因素后，實證檢驗結果顯示，中西部地區(qū)社會融資規(guī)模增量對地區(qū)生產總值的拉動作用高于東部地區(qū)，尤其是在2020年之后。

圖2 近五年分地區(qū)社會融資規(guī)模與GDP增速的關系

當前中西部地區(qū)社會融資規(guī)模與經濟增長的協同效應，可以從供需兩個角度予以分析。從供給側觀察，多層次政策疊加效應正在釋放，金融體系加大了對中西部地區(qū)實體經濟的資金支持。

一是區(qū)域協調發(fā)展戰(zhàn)略深入推進。黨的二十大報告指出，要構建優(yōu)勢互補、高質量發(fā)展的區(qū)域經濟布局和國土空間體系。西部開發(fā)、中部崛起、東北振興與東部地區(qū)加快推進現代化戰(zhàn)略通過梯度銜接形成合力，特別是中西部地區(qū)通過深度融入新發(fā)展格局激活要素流通渠道，在承接產業(yè)轉移和創(chuàng)新發(fā)展方面形成獨特優(yōu)勢，與其他區(qū)域重大發(fā)展戰(zhàn)略銜接的成效顯著。

二是金融供給側結構性改革持續(xù)深化。近年來金融服務實體經濟的質效增強，金融機構在結構性貨幣政策、差異化考核機制等政策引導下不斷優(yōu)化金融服務，持續(xù)深化服務重心下沉，通過科技賦能的普惠金融模式觸達基層，顯著強化了對重大戰(zhàn)略、重點領域和薄弱環(huán)節(jié)的資金支持。

三是信貸結構轉型升級。近年來由于房地產貸款、地方融資平臺貸款等需求趨降，銀行調整傳統(tǒng)業(yè)務重心，將服務實體經濟的著力點向戰(zhàn)略性新興產業(yè)轉移，把更多的信貸資源投向先進制造、普惠小微、綠色發(fā)展等重點領域。這種信貸結構調整反映在區(qū)域層面，體現為對中西部地區(qū)特色產業(yè)集群發(fā)展的適配性增強，將金融資源配置效率與中西部地區(qū)產業(yè)結構升級更緊密地結合。2020～2024年，在新增人民幣貸款中，中西部地區(qū)在全國的占比從37.7%上升至41.8%。

從需求側觀察，中西部地區(qū)產業(yè)發(fā)展催生的資金需求與我國社會融資規(guī)模結構較好地適配。

一方面，中西部地區(qū)原先金融資源相對有限，產業(yè)升級對金融資源的需求加大。在全球供應鏈重塑和我國產業(yè)梯度轉移的背景下，中西部地區(qū)的區(qū)位、自然資源、勞動力成本等優(yōu)勢日益凸顯。中部地區(qū)有序承接東部地區(qū)產業(yè)鏈延展形成的轉移需求，優(yōu)化產業(yè)布局，形成產業(yè)鏈集群。西部地區(qū)基礎設施條件大為改善，能源優(yōu)勢進一步發(fā)揮，立足地方資源稟賦和基礎設施提質升級，持續(xù)釋放產業(yè)投資活力。無論是基礎設施的建設還是產業(yè)鏈集群配套體系的完善，都需要大量的固定資產投入，如設備、廠房、道路等，從而產生較大的融資需求。

另一方面，金融業(yè)堅持需求導向，我國以銀行信貸、政府債券融資為主的社會融資規(guī)模結構對重資產投資的支持作用彰顯。 眾所周知，我國社會融資規(guī)模構成中新增人民幣貸款是最大組成部分，2024年全國社會融資規(guī)模增量中新增人民幣貸款占比為61.1%；其次是政府債券融資，占比25%；股權融資、企業(yè)債券融資占比較低。以貸款、政府債券融資為主的社會融資規(guī)模結構在服務重資產投資方面具有優(yōu)勢，能夠適應制造業(yè)投資、基礎設施建設等大規(guī)模、中長期資金需要，有效匹配中西部地區(qū)工業(yè)化、城鎮(zhèn)化加速階段的融資需求。實證檢驗顯示，在固定效應模型中加入產業(yè)結構因素后，第二產業(yè)在GDP中占比增加會提升社會融資規(guī)模對名義經濟增速的貢獻度。也就是說，在第二產業(yè)占比較高的省份，同等規(guī)模的社會融資規(guī)模增量能帶動更高的名義產出。

總結與啟示

社會融資規(guī)模的結構特征有助于判斷實體經濟增長、經濟結構轉型以及區(qū)域協調發(fā)展等狀況。社會融資規(guī)模所具備的開放性指標屬性，能夠映射到實體經濟各部門、行業(yè)、地區(qū)等。針對金融體系對實體經濟的資金支持展開多角度、全方位的分析，有助于促進政策的科學研判和精準調控。統(tǒng)計數據與實證檢驗均顯示，2020年后社會融資規(guī)模對中西部地區(qū)名義經濟增長有明顯的拉動作用。

中西部地區(qū)社會融資規(guī)模與名義經濟增長的協同效應，深刻體現著金融供給側結構性改革與區(qū)域協調發(fā)展戰(zhàn)略的動態(tài)適配性。隨著區(qū)域協調發(fā)展戰(zhàn)略的深入推進，西部開發(fā)、中部崛起等國家戰(zhàn)略對金融服務實體經濟發(fā)展提出了更高要求，也給金融體系帶來了新的發(fā)展機遇。以服務實體經濟為天職，近年來金融體系深化金融供給側結構性改革，顯著強化了對重大戰(zhàn)略、重點領域和薄弱環(huán)節(jié)的金融服務。疊加房地產、地方融資平臺等傳統(tǒng)融資需求趨降，金融資源更多地投向保障產業(yè)梯度遷移、先進制造業(yè)集群培育以及普惠金融等重點領域。中西部地區(qū)利用土地、人口、自然資源等要素稟賦，配套以基礎設施建設，構建了“低成本要素＋基礎設施配套＋產業(yè)集群培育”的生態(tài)體系。我國以銀行信貸、政府債券融資為主的社會融資規(guī)模結構恰恰有助于實現對產業(yè)遷移的接續(xù)支持，通過金融資源的跨區(qū)域、跨行業(yè)配置，有效滿足了中西部地區(qū)產業(yè)升級的融資需求，切實將金融資源投入轉化為實體經濟發(fā)展動能。

基于當前我國社會融資規(guī)模的結構特征及其與經濟增長的關系提出幾點建議。

一是優(yōu)化區(qū)域融資結構的適配性改革。在我國產業(yè)梯度遷移背景下，以銀行信貸、政府債券融資為主的融資體系加大對中西部地區(qū)經濟發(fā)展的支持，能夠更好地服務中西部地區(qū)經濟增長。相應地，金融體系要重視產業(yè)轉移所對應的金融資源再配置效應，充分發(fā)揮間接融資、政府債券融資對中西部地區(qū)承接產業(yè)遷移的支持作用，比如將地方政府專項債與產業(yè)鏈集群培育相掛鉤等。

二是構建功能互補的多層次融資體系。一方面，加大間接融資體系對科創(chuàng)領域的支持力度，如在大數據、信息技術等賦能下增加對科技型企業(yè)的信貸投放，發(fā)展債券市場“科創(chuàng)板”等。另一方面，金融體系在服務東部地區(qū)培育新質生產力過程中，要加強適應性改革，加快直接融資市場發(fā)展。深化資本市場改革，為科創(chuàng)型企業(yè)提供全生命周期金融服務，健全天使投資、風險資本、并購基金等多維度、全覆蓋融資體系，暢通投資退出渠道，助力構建從技術研發(fā)到產業(yè)化的完整支持鏈條。

三是完善社會融資規(guī)模的監(jiān)測維度。社會融資規(guī)模指標具有天然的包容性特征，在設立之初就為未來可能的修訂留出了余地。隨著經濟金融體系的發(fā)展變化，社會融資規(guī)模指標的修訂是正常的，但萬變不離其宗，其反映的是金融體系對實體經濟的資金支持。建議嘗試將VC/PE投資、碳配額質押等納入社會融資規(guī)模統(tǒng)計，使之成為金融服務我國經濟轉型的監(jiān)測指標。

我國實體經濟的繁榮發(fā)展和金融業(yè)態(tài)的豐富多元，為社會融資規(guī)模指標的誕生、改進和完善提供了土壤。社會融資規(guī)模在綜合反映實體經濟融資總量的同時，還提供了資金類型、地區(qū)流向和行業(yè)投向等信息，對于推進金融支持實體經濟具有重要意義。社會融資規(guī)模指標的不斷完善，有利于更全面地反映我國經濟金融運行情況，前瞻性地反映實體經濟融資規(guī)模變化、地區(qū)發(fā)展差異、行業(yè)發(fā)展動向等，符合金融宏觀調控的需求，為推動產業(yè)轉型升級、區(qū)域協調發(fā)展以及高質量發(fā)展提供指引。■

（責任編輯 趙雪芳）