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風險提示：本文所提到的觀點僅代表個人的意見，所涉及標的不作推薦，據此買賣，風險自負。

作者：懶人養基

來源：雪球

老美 “ 對等關稅 ” 政策出臺后 ， 引發了全球金融市場動蕩 ， 美股也成了重災區 ， 4月3日 ， 標普500和納斯達克100指數分別下跌4.84%和5.41% ； 4月4日 ， 標普500和納斯達克100指數分別繼續下跌5.97%和6.07% 。 其中納斯達克100自2月20日以來跌幅達到了21.55% ， 進入了技術性熊市 。

（ 數據來源 ： Choice ）

應該說 ， A股和港股之前一定程度上已經定價了關稅擾動 ， 跌幅相對更為溫和 。 4月3日 ， 中證全指和恒生指數分別收跌0.78%和1.52% ； 4月4日 ， A股和港股因清明節休市 ， 美股納斯達克金龍指數大跌8.87% ， 富時中國A50指數期貨下跌2.89% 。

其實這在老美歷史上并不是第一次大規模推行貿易保護政策 ， 1930年推行的 《 斯穆特-霍利關稅法案 》 就曾對全球經濟產生了深遠且多層次的破壞性影響 。

01以史為鑒

根據中金公司4月3日研報的計算結果 ， 如果此次 “ 對等關稅 ” 完全落地 ， 老美的有效關稅稅率將從2024年的2.4%大幅上升22.7個百分點至25.1% ， 這將超過1930年 《 斯穆特-霍利關稅法案 》 實施后的關稅水平 。

1930年老美通過 《 斯穆特-霍利關稅法案 》 后 ， 各國迅速采取報復性措施 ， 導致 1929-1933年全球貿易額從360億美元暴跌至120億美元 ， 跌幅達67% ， 國際貿易幾乎陷入癱瘓 ； 與此同時 ， 老美的出口額也從1929年的52億美元降至1932年的16億美元 ， 跌幅達68% 。

那一輪貿易戰一方面加劇了全球經濟大蕭條 ， 另一方面全球多邊合作轉向區域割據 ， 導致多邊機制癱瘓和信任瓦解 ， 這種不信任為二戰前的孤立主義與軍事對抗埋下了伏筆 。

傷人八百 、 自損一千 ， 老美的這一貿易保護措施并沒有占到多大便宜 ， 直到1934年 《 互惠貿易協定法 》 授權總統協商降低關稅 ， 標志著老美重新轉向多邊合作 。

不同的是 ， 1930年老美發起貿易戰的背景是其國內農業生產過剩和制造業產能過剩 ， 而此次發起 “ 對等關稅 ” 是國內制造業空心化 、 想通過提高關稅引導制造業回流 。

02談判起點

根據華泰證券的觀點 ， 老美一開始就設定了遠超實際需求的稅率 ， 本質上是一種 “ 先發制人 ” 的談判策略 ， 為后續談判預留讓步空間 。 這與川普團隊一貫的 “ 先極限施壓再調整 ” 的談判風格一脈相承 。

老美將 “ 對等關稅 ” 作為 “ 談判起點 ” 的本質 ， 在于通過高關稅威脅重塑國際貿易博弈規則 ， 迫使對手在關稅削減 、 市場開放 、 規則重構等領域做出讓步 。

在老美宣布實施 “ 對等關稅 ” 的第二天 ， 也就是4月4日 ， 我們也很快出臺了系統的反制措施 ， 包括 ： 1 ） 全面加征34%關稅 ， 2 ） 精準出口管制與實體制裁 ， 3 ） 產業保護與競爭力調查 ， 4 ） 法律與國際規則層面的反擊 。

出招接招 ， 從特朗普1.0到特朗普2.0 ， 我們其實也積累了足夠的反制經驗和手段 。

啥叫 “ 極限施壓 ” ？ 就像兩個人吵架 ， 其中一個一上來就威脅 “ 你信不信我弄S你 ？ ” ， 如果對方實力相差太過懸殊 ， 可能馬上就認慫投降了 ； 但如果雙方實力相差并不太大 ， 一番博弈就在所難免 。

老美的優勢是它是消費大國 、 需求旺盛 ， 缺點是產能嚴重不足 ； 我們的優勢恰好是產能充足 。 老美的目的是引導制造業回流 、 同時培植聽話的產能替代方 ， 但實現起來需要時間 ， 短期內還有相互需要和相互依存的利益關系 ， 你來我往 ， 見招拆招 ， 雙方大概率還是會走向談判 。

談判結果 ， 未知 ； 以川普一貫的行事風格 ， 達成階段協議還可能隨時翻臉不認賬 。

03最壞的情況

極小概率的最壞情況是 ， 參與各方關稅報復行動不斷升級 。 參考上世紀30年代的情況 ， 全球國際貿易萎縮三分之二 ， 幾近癱瘓 。

國際貿易的本質 ， 是通過比較優勢和分工協作 ， 優化資源配置 、 提升效率 ， 實現互利共贏 。 貿易戰是反其道而行之 ， 結果很可能就是一方面經濟下行 ， 另一方面結構性短缺導致價格上漲 ， 也就是出現大家都不愿意看到的 “ 滯脹 ” 。 這就嚴重考驗參與各方的承受能力 ， 等主要參與方都受不了時 ， 才會重新回到談判桌上 ， 重啟多邊合作 。

但這種最壞的情況大概率不會出現 ， 而無論關稅戰如何演繹 ， 對經濟增長的影響肯定是負面的 。

經濟增長有三駕馬車 ， 消費 、 投資和出口 ， 出口受到的影響可以通過提高消費和投資 “ 找補 ” 回來 。 而消費和投資可以分解出一個特別分項 ， 即公共開支 （ 政府消費和政府投資 ）， 當經濟出現下行風險民間消費和投資意愿不足時 ， 唯一且可靠的指望就是公共開支了 。

反映到股市上 ， 一方面是關稅提高引起出口減少導致經濟下行的預期 ， 另一方面是公共開支等逆周期調節對沖經濟下行風險的預期 。 前一預期更強 ， 市場傾向于下跌 ， 反之則市場更容易出現上漲 。

因此 ， 從現在開始的相當長一段時間內 ， 關稅問題及逆周期調節是資本市場主要的擾動項 ， 由此引起的行情波動加劇給我們普通人的投資造成了更大的困難 。

04以不變應萬變

天有不測風云 ， 我之前一再強調要留下足夠的固收倉位作為安全墊，50%應該成為普通投資者權益 （ 股票基金 ） 倉位的天花板， 目的就是為了以不變應萬變 ， 應對各種不確定導致的行情波動 。

以最 “ 激進 ” 的股債均配為例 ， 股市大跌的時候 ， 往往另一半的債基會有不錯的漲幅 ， 雖然不能完全對沖股市的下跌 ， 但全部倉位的跌幅不到全倉股票基金的一半 ， 持倉體驗會好得多 。

再保守一些 ， 將固收倉位提升到60% 、 70%甚至80% ， 這個安全墊會更厚實 ， 當股票市場出現大跌的時候 ， 固收資產的風險對沖效果會更明顯 。

如果再配置上相關性較低的商品資產 ， 甚至再做一些跨市場的配置 ， 利用股票 、 債券 、 商品不同大類資產的低相關性 ， 以及不同市場的低相關性構建投資組合 ， 波動會更平滑 、 持倉體驗會更好 。

雪球三分法是雪球基于“長期投資+資產配置”推出的基金配置理念，通過資產分散、市場分散、時機分散這三大分散進行基金長期投資，從而實現投資收益來源多元化和風險分散化。