作者/星空下的番茄

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的香菜

近日，周六福珠寶（簡稱：周六福）第二次向港交所遞表。

周六福算是一個妥妥的IPO釘子戶，從2019年開始，三次在A股遞表，但最終都鎩羽而歸，之后轉而沖刺港交所，如今在港股也是第二次了。

即便是在黃金價格“步步高升”，老鋪黃金（06181.HK）股價屢創新高的情況下，這次周六福遞表也并沒有引起市場多大的關注。主要是因為周六福身上存在的經營、管理、合規、成長性等問題并沒有改善，反而是有進一步加重的趨勢。這些都讓市場投資者難以對這家黃金珠寶飾品公司保持信心。

一、增長失速，經營風險顯現

周六福成立于2004年，是一家集珠寶產品的開發設計、采購供應、加盟、品牌運營為一體的公司，產品主要包括黃金珠寶和鉆石鑲嵌珠寶。黃金可是近幾年市場上閃亮的星星，價格一路水漲船高。現貨黃金價格每一次突破關鍵點位，都會在市場上掀起更加瘋狂的購金潮。

業務模式情況 摘自《招股說明書》

在行業里深耕多年，周六福取得了一定的市場地位，弗若斯特沙利文的資料顯示，以中國門店數目計，周六福于2017年至2023年連續七年維持于中國珠寶市場前五大品牌之列；而且按照2023年的黃金珠寶首飾收入來計算的話，周六福在中國所有黃金珠寶公司中排名第十。只可惜公司的經營卻并沒有像黃金價格般閃耀。

《招股說明書》顯示，2022到2024年底（簡稱：報告期），公司的營收分別為31.02億元、51.50億元和57.18億元，對應的凈利潤為5.75億元、6.60億元和7.06億元。2023年營收同比增長66.03%，凈利潤增速為35.22%，而到了2024年，這一數據分別降為了11.04%和7.07%。毛利率也從2022年的38.7%下降為25.9%，下降了近13個百分點，增長失速問題已經顯現。

經營業績情況 摘自《招股說明書》

而且除了增速在降外，不難看到，公司的凈利潤增速和營收增速之間一直有很大的差距，這說明公司在收入增長的同時，成本和費用在以更快的速度增長，吃掉了大部分的增速。

周六福有幾個被市場詬病的點，首當其沖的就是公司高比例的加盟商模式。截至2024年底，公司的加盟商數量為4038家，占總門店數近98%，直營店僅有不到100家。與此同時，加盟模式的收入占到總營收的50.5%，已經過半，而自營店收入占比僅有8%。

門店分類情況 摘自《招股說明書》

在A股沖刺時，其加盟模式就曾被監管層質疑，有利用加盟商壓貨虛增收入的嫌疑。而且超高比例的加盟商也加大了公司的管理難度，加盟商私售非授權產品，質檢不合格等問題時有發生。良莠不齊的加盟商讓顧客對品牌的信任度嚴重下滑，銷售壓力陡增。2023年周六福出現了1.2億元的存貨跌價損失，占到了當年凈利潤的18%，在黃金市場價格一片向好的情況下還出現了如此大額的跌價損失，可見周六福真的是賣不動了。

除此之外，公司糾紛不斷，研發薄弱，這些都讓投資者對公司的成長性充滿了質疑。

二、糾紛不斷，市場地位難保

相信一直以來大家都被周大福、周六福等一眾看似親戚的黃金品牌搞得暈頭轉向，也不知道是誰山寨誰。的確，周六福從成立至今，牽扯到的訴訟不少，累計涉及826起司法案件，其中有近70%為商標糾紛，公司與周大福（01929.HK）等都有官司。

公司涉訴情況 摘自《招股說明書》

市場給周六福的定位就是中低端的黃金首飾銷售商，公司超50%的門店位于三線及其他低線城市。《招股說明書》顯示，公司自營店的客單價僅有3914元，在行業中遠低于其他高端品牌定位的黃金首飾品牌，如老鋪黃金以古法黃金為基調，客單價高達1-5萬元，是周六福的好幾倍。

而造成周六福被市場定位低端的一個重要原因是，公司在研發上也并沒有花心思，重營銷輕研發的問題十分嚴重，2024年公司的研發費用僅有1255萬元，僅占到營收的0.2%，而營銷費用占比卻常年位于10%上下。

深陷各種糾紛，影響品牌形象，又無心在研發上下功夫，公司未來能否保持住市場份額還很難說，而當下消費者更愿意為設計、為工藝和為服務買單，而這些都是周六福的短板。

除此之外，大股東突擊分紅也讓市場詬病。

三、突擊分紅超6億，高估值想誰來買單？

現如今不論是監管層還是市場投資者，對于公司上市前突擊分紅的行為都很抵觸，偏偏周六福就有這樣的問題。2024年公司突擊分紅6.45億元，而同期公司凈利潤才7.06億元，分紅金額占到當期凈利潤的91.36%。而在這筆大額分紅中，有超6億元進入到實控人李偉柱兄弟倆的腰包里。

通過大額分紅來掏空公司，然后向資本市場去融錢，這是把資本市場當成免費提款機了？公司有大筆的錢進行分紅，卻沒能給員工足額繳納社保和公積金。報告期內，欠繳員工社保公積金合計超過7000萬元，公司不僅違反了法律，也面臨著很大的罰款風險。

除此之外公司的估值存在著很大程度上的虛高。2024年6月，周六福與祥龍創美、永誠十五號、諦愛珠寶、正福投資等機構簽訂增資協議，新增投資總額2.45億元，投后估值提升至75億元。

當前在港股上市的諸如夢金園（02585.HK）、六福集團（00590.HK）、周生生（00116.HK）、周大福等其市銷率普遍保持在0.2-1之間，2024年周六福營收57.18億元，如果按此計算，其合理的上市估值應該在11.43-57.18億元之間，當前75億元的估值顯然是貴了。

黃金飾品行業正在被高端產品改寫，消費者的需求正在發生變化，無法滿足消費者新需求的企業將不再是市場需要的企業。

注：本文不構成任何投資建議。股市有風險，入市需謹慎。沒有買賣就沒有傷害。