撰稿|何威

來源|貝多財經

蒙牛的業績表現，正與“千億營收”目標背道而馳。

近日，蒙牛乳業（HK:02319，下同“蒙牛”）發布2024年全年業績報告。財報顯示，2024年蒙牛的營業收入已降至不足900億元，歸母凈利潤更是出現了95.4%的大幅下跌，面臨著不小的業績壓力。

誠然，過去的一年中乳制品行業經歷了原奶市場供需失衡、消費需求不及預期的挑戰，外部環境變動導致了蒙牛四大品類的收入均出現不同程度的下滑，但真正拖垮蒙牛盈利水平的，卻是其投資并購企業的大額虧損。

蒙牛乳業總裁兼執行董事高飛在業績說明會上表示，2025年是蒙牛深度實施“一體兩翼”戰略的第一年，該公司將持續建設和強化品牌引領、研發創新、數智轉型的三大核心能力，通過一系列經營管理和精益供應鏈舉措來提質增效。

高飛預測，在國家擴大內需、消費提振等有利政策的推動下，乳品需求有望穩步回暖，行業供需矛盾正在持續改善。但“一體兩翼”戰略能否幫助蒙牛乳業找到穿越周期、提振業績的破局之道，還有待時間的檢驗。

一、“雙千億”目標心余力絀

根據財報，蒙牛乳業2024年的營業收入為886.75億元，同比降低10.1%，這是蒙牛近五年來首度出現收入的回退，直接跌下900億元大關，離蒙牛乳業前任總裁盧敏放提出的“雙千億”規模越來越遠。

事實上，自蒙牛乳業2020年實現千億市值，收入卻同比降低3.8%至760.35億元，未能如期實現“蒙牛銷售額、市值均達到千億”的目標以來，“雙千億”便成為了縈繞在蒙牛心頭難以解開的心結。

即便在2021年至2023年，蒙牛乳業的業績增速分別回正至15.92%、5.05%和6.51%，但該公司截至2023年末的收入為986.24億元，離千億依舊只差臨門一腳。2024年收入的回落，對蒙牛而言無異于雪上加霜。

相比之下，蒙牛乳業最大的競爭對手伊利股份（SH:600887）2021年的收入便已達到1105.95億元，2023年進一步增至1261.79億元。雖然伊利目前暫未公布2024年財報，但其前三季度收入為890.39億元，已超過蒙牛的全年收入。

另需注意的是，蒙牛乳業雖然錨定“多品類布局”戰略搭建品牌矩陣多年，但其對單一品類的依賴依舊顯著。2024年該公司來自液態奶的收入為730.65億元名在規模下滑10.6%的基礎上，該品類占總收入的比重仍高達82.4%。

蒙牛乳業近年來重點發展的奶粉業務則不見起色，2024年該公司雖然孵化了全球首款添加創新MLCT結構脂和新型OPO的奶粉“恩志”系列，但該項業務的收入為33.20億元，12.7%的降幅在蒙牛的各大品類中頗為突出。

除此之外，蒙牛乳業冰淇淋業務的收入也由2023年的60.26億元下滑14.1%至2024年的51.75億元；唯一實現正增長的奶酪業務收入雖然達到了43.20億元，但依舊離2025年的單品類“百億營收”目標存在一定距離。

縱觀2024年的乳業市場，調整與復蘇依舊是行業發展主旋律。尼爾森IQ數據顯示，2024年乳品全渠道銷售額同比下滑2.7%，其中線下渠道增速同比下滑5.0%，整個乳品市場均處在收縮區間，各家企業不約而同地采取了降低開支的措施。

蒙牛乳業在過去的一年中不斷提升費用的投放效率，銷售及經銷費用同比減少8.3%至278.34億元；產品和品牌宣傳及營銷費用減少5.4%至71.15億元；行政費用也減少10.8%至42.29億元，降本成果可圈可點。

蒙牛乳業總裁兼執行董事高飛也在業績發布會上透露，2024年原奶價格和消費需求下行給乳業帶來了壓力，在此基礎上蒙牛主動調整了發貨節奏和發貨量，調減渠道庫存，使得市場上的庫存壓力減輕了不少。

二、并購公司成盈利“吞金獸”

然而，蒙牛乳業的利潤規模在2024年出現了斷崖式下跌，由2023年的48.87億元驟降至2024年的2.25億元，降幅高達95.4%；該公司2024年的年度全面收益總額甚至錄得負數，為-7.92億元。

蒙牛乳業在財報中解釋稱，該公司利潤的大幅下滑主要受到子公司貝拉米商譽及無形資產減值虧損，以及聯營公司現代牧業的虧損影響。

2024年，蒙牛確認對貝拉米相關現金產生單位分別錄得商譽、無形資產減值虧損11.55億元、34.90億元；撥回過往年度已確認的與貝拉米相關稅項虧損及暫時性差異有關的遞延稅項資產及負債6.63億元，綜合對業績影響為39.81億元。

現代牧業2024年錄得商譽減值虧損5.99億元及其他額外減值虧損，歸屬于權益股東凈虧損為14.17億元，因此導致蒙牛相應錄得應占該聯營公司虧損8.27億元，其中有關的商譽減值虧損對蒙牛的影響為3.49億元。

也就是說，貝拉米、現代牧業的虧損將蒙牛乳業43.30億元的經營效益化為泡影，且基于上述因素，蒙牛乳業的EBITDA同比降低53.1%至44.62億元，EBITDA利潤率減少4.6個百分點至5.0%，權益股東應占利潤也降低97.8%至1.05億元。

值得注意的是，貝拉米、現代牧業兩家公司均為蒙牛投資并購策略下的產物。2017年，蒙牛在已持有現代牧業27.99%股權的基礎上斥資18.73億港元增持，成為后者股東；兩年后又以15億澳元的價格收購了貝拉米，溢價幅度達到59%。

市場供需錯位，還要為過去的盲目擴張買單，“內憂外患”之下蒙牛業績受挫幾乎成了必然。而早在2016年，蒙牛就已經因收購品牌雅士利虧損確認了22.54億元的商譽減值，最終凈利潤由盈轉虧至-7.5億元，嘗到了擴張并購的“苦果”。

不過，得益于原奶價格降低，蒙牛乳業的毛利率依舊提升了2.4個百分點至39.6%；經營利潤率也提升1.9個百分點至8.2%。高飛強調，這是蒙牛歷史上最好的一個經營利潤水平，且該公司的自身經營業務所產生的現金流量凈額同比表現穩健。

但貝多財經注意到，蒙牛乳業截至2024年末的經營活動現金凈流入雖仍然高達83.32億元，但其凈流動資產卻由2023年的15.34億元驟降至-12.39億元，流動負債規模已超過流動資產，流動性風險愈演愈烈。

不僅如此，蒙牛乳業截至同期末未償還的計息銀行及其他借貸總額高達346.37億元，其中一年內到期的債務金額便達到了166.62億元，而其手上的現金及銀行結存金額不過173.39億元，債償壓力不可謂不顯著。

在此背景下，蒙牛仍然選擇以剔除貝拉米、現代牧業商譽減值及業績影響后的利潤作為基礎，將2024年分紅比例提升至45%，2024年派發期末股息每股普通股0.509元，合計擬派發現金股利19.94億元，或許將為其資產質量增添更多風險。

就這個維度看，蒙牛乳業想要通過“一體兩翼”戰略穩住常溫、低溫、冰品、鮮奶、奶粉、奶酪等六大核心業務基本盤，并把握乳品行業新的消費增長點和結構性升級機遇，還有不少待解決的階段性難題。