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風(fēng)險(xiǎn)提示：本文所提到的觀點(diǎn)僅代表個(gè)人的意見(jiàn)，所涉及標(biāo)的不作推薦，據(jù)此買賣，風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)。

作者：山行

來(lái)源：雪球

很多人說(shuō) ，煤炭是周期股， 這沒(méi)錯(cuò) 。 不過(guò)周期股的景氣度高點(diǎn)和低點(diǎn)各有不同 ， 有些差的公司是低點(diǎn)虧損累累 ， 甚至破產(chǎn) ， 而神華不是 。 中國(guó)神華歷史上從來(lái)都是盈利的 ， 即使在全行業(yè)虧損的時(shí)候 ， 他也有161億凈利潤(rùn) ， 這還是當(dāng)年提了57.7億資產(chǎn)減值損失之后的 。

看圖 ，中國(guó)神華盈利的周期只有賺多賺少 ， 沒(méi)有虧損 ， 微利都不可能。 這里面原因很清楚 ， 一是神華采煤 ， 運(yùn)煤 ， 煤化工 ， 煤電一體化 ， 用傳統(tǒng)說(shuō)話叫打通產(chǎn)業(yè)鏈 ， 用現(xiàn)在說(shuō)法叫形成了 “ 生態(tài)圈 ” 。 二是煤炭是資源 ， 資源就如同人的智商 ， 天然決定了三六九等 ， 好的資源很大程度上決定了成本低 ， 效率高 。 噸煤開(kāi)采成本108元 ， 遠(yuǎn)低于同行水平 ， 且基本械化開(kāi)采 ， 安全事故等極低 ， 這是天然的護(hù)城河 。

圖一 ， 中國(guó)神華歷年凈利潤(rùn)

2016年年報(bào)中國(guó)神華來(lái)了個(gè)600億的豪華派息 。 實(shí)際上 ， 神華歷史上派息從未低于40%的水平 ， 歷史上有過(guò)三次特別派息 。 然而 ， 這是一個(gè)好的開(kāi)始還是偶然事件呢 ？ 讓我們看看中國(guó)神華歷史數(shù)據(jù)及剛剛發(fā)布的2017年年報(bào) 。

煤炭這種傻大黑粗 ， 也一直需要重金投入 。 歷史上神華每年構(gòu)建固定資產(chǎn)一直高達(dá)300-500億水平， 然而最近三年則急劇下降 ， 尤其是供給側(cè)改革之下 ， 2017年僅有203億元 ， 全年投資支出僅263億元。

圖二 ， 中國(guó)神華歷年構(gòu)建固定資產(chǎn)支出

中國(guó)神華在2017年終于結(jié)束了多年的總資產(chǎn)擴(kuò)張 ，歷史第一次總資產(chǎn)負(fù)增長(zhǎng)， 然而這根本不影響公司經(jīng)營(yíng)和盈利 。

圖三 ， 中國(guó)神華歷年總資產(chǎn)

有些人會(huì)說(shuō) ， 263億元 ， 也不少啊 。 如果你仔細(xì)讀神華年報(bào) ， 就會(huì)發(fā)現(xiàn)這公司全年折舊225億，無(wú)形資產(chǎn)攤銷19億， 合計(jì)244億元 ， 基本就滿足了資本開(kāi)支 。 接下來(lái) ， 我們?cè)倏垂窘?jīng)營(yíng)現(xiàn)金流 ， 呵呵 ， 超級(jí)奶牛現(xiàn)身 。

圖四 ， 中國(guó)神華歷年經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流

這個(gè)是包含了財(cái)務(wù)公司的現(xiàn)金流入 ， 實(shí)際上有所區(qū)別 ， 比如2017年全年扣除財(cái)務(wù)公司是880億 ， 略少于951億 ， 2016年926億 ， 略多于上表數(shù)據(jù) 。 所以實(shí)際上不影響判斷 。差不多未來(lái)每年900億元 。

經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流每年九百億， 資本支出大幅度減少 ， 結(jié)果就是剛剛派息600億元 ， 在手現(xiàn)金一年就又恢復(fù)到811億元，而負(fù)債規(guī)模基本維持不變。年度財(cái)務(wù)費(fèi)用從51億降低到34.57億元。

圖五 ， 公司在手現(xiàn)金

總結(jié)下 ： 一 ，護(hù)城河強(qiáng)大。 二 ，盈利有波動(dòng) ， 但是盈利額能力強(qiáng)大。 三 ，超級(jí)現(xiàn)金奶牛， 歷史上是一邊高派息 ， 一邊高資本支出 。 但是近年來(lái)布局基本完成 ，支出大幅度減少，供給側(cè)改革之下 ， 更看不到大幅支出的跡象。

接下來(lái)就是我想表達(dá)的 ， 作為央企的中國(guó)神華 ，超級(jí)奶牛提高派息 ， 符合黨中央/國(guó)務(wù)院關(guān)于國(guó)企改革精神 ， 同時(shí)還有利于提高公司凈資產(chǎn)回報(bào)率 ， 樹立新國(guó)家能源集團(tuán)龍頭典范。

附注也請(qǐng)認(rèn)真讀一下 ：

1/十八屆三中全會(huì) 《 中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問(wèn)題的決定 》 明確要求 “ 提高國(guó)有資本收益上繳公共財(cái)政比例 ， 2020年提到30% 。 ”

2/目前神華港股合人民每股股價(jià)16.28元 ， 每股盈利2.27元 ， 凈資產(chǎn)15.16元 ， 每股經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流4.78元 ， 即將派息后除權(quán)15.37元 ，股息率5.6%（ 2016年高達(dá)23% ，近10年派息合計(jì)1900億元） 。 未來(lái)提高派息比例或者特別派息 ， 具備每股股息1.5元水平而無(wú)任何壓力 。

假如上半年盈利1.2元 ， 意思是到今年5月底 ， 神華將是1pb， 今年底0.93pb 。

3/中國(guó)神華可采煤炭?jī)?chǔ)量152億噸 ， 但是無(wú)形資產(chǎn)這一塊只有380億元 ， 其中采礦權(quán)僅159.5億元 。 如果按照當(dāng)下行情 ， 想拿到這個(gè)儲(chǔ)量的煤炭采礦權(quán) ，沒(méi)1500億根本不用想。

4/根據(jù)最新政策 ， 如果誰(shuí)想上馬煤礦 ， 先得買產(chǎn)能置換指標(biāo) ， 市場(chǎng)行情大約是150元每噸 。 150元按照30年攤銷及5%的現(xiàn)金流折現(xiàn) ， 這相當(dāng)于每噸成本又要比神華高8-10元 。

雪球三分法是雪球基于“長(zhǎng)期投資+資產(chǎn)配置”推出的基金配置理念，通過(guò)資產(chǎn)分散、市場(chǎng)分散、時(shí)機(jī)分散這三大分散進(jìn)行基金長(zhǎng)期投資，從而實(shí)現(xiàn)投資收益來(lái)源多元化和風(fēng)險(xiǎn)分散化。