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出品 | 潮起網(wǎng)「于見專欄」

2025年3月，虎牙發(fā)布了2024年第四季度及全年財(cái)報(bào)，向市場展示了一幅“矛盾交織”的圖景。

一方面，虎牙全年總收入達(dá)60.8億元，非美國通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下凈利潤同比激增125.6%，并宣布未來三年派息不少于4億美元，彰顯其盈利能力的提升與股東回報(bào)的決心。另一方面，虎牙直播收入增長乏力、用戶付費(fèi)率低迷、行業(yè)競爭白熱化等隱憂仍如影隨形。

作為中國游戲直播行業(yè)的標(biāo)桿企業(yè)，虎牙的財(cái)報(bào)既揭示了其商業(yè)化轉(zhuǎn)型的階段性成果，也暴露了在行業(yè)變革中亟待突破的深層挑戰(zhàn)。那么，虎牙未來的發(fā)展之路，將是坦途還是險(xiǎn)灘？

收入結(jié)構(gòu)單一，盈利能力堪憂

據(jù)了解，虎牙的核心收入長期依賴直播業(yè)務(wù)，2024年全年直播收入占比仍高達(dá)78%（47.45億元），而游戲相關(guān)服務(wù)、廣告及其他業(yè)務(wù)收入雖同比增長145.4%至13.3億元，但其占總收入比例僅21.9%。盡管這一數(shù)據(jù)較前一年的7.8%顯著提升，但距離真正的收入多元化仍有差距。

而且，虎牙直播業(yè)務(wù)的增長正在出現(xiàn)瓶頸。據(jù)了解，其直播收入受制于用戶付費(fèi)意愿下降及行業(yè)競爭加劇。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，虎牙2024年全年直播收入較2023年的64.5億元銳減26%。第四季度直播收入11.24億元，同比下降16.3%。

而從財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來看，虎牙收入下滑趨勢明顯。2024年第四季度，其營收為14.96億元，同比下降2.22%。值得注意的是，這已是虎牙連續(xù)13個(gè)季度錄得營收下滑。

據(jù)了解，虎牙主要有直播業(yè)務(wù)和游戲相關(guān)服務(wù)、廣告和其他收入兩大業(yè)務(wù)板塊。其中，直播業(yè)務(wù)長期以來作為營收主力軍，占比超7成。

但這一核心業(yè)務(wù)近年來呈現(xiàn)出持續(xù)下滑態(tài)勢，財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2024年第四季度直播收入同比增速放緩，用戶流失跡象明顯。

拉長時(shí)間線來看，2022年及2023年，其直播業(yè)務(wù)收入的下降幅度分別為19.54%、21.29%，下滑幅度加劇。種種跡象表明，虎牙對直播業(yè)務(wù)過度依賴，一旦直播業(yè)務(wù)受沖擊，整體營收便會(huì)受到嚴(yán)重影響，收入結(jié)構(gòu)單一的弊端，也將暴露無遺。

據(jù)分析，虎牙直播業(yè)務(wù)的疲軟，既源于外部競爭的加劇，也與內(nèi)部頭部主播的出走密切相關(guān)。與綜合型平臺相比，游戲直播平臺在用戶數(shù)量上存在顯著劣勢。

截至2024年第四季度，B站和快手的月活分別為3.36億，遠(yuǎn)高于虎牙的8260萬。而在更早的2024年第三季度，快手的平均MAU已高達(dá)7.14億，同樣遠(yuǎn)超虎牙同期的數(shù)據(jù)。與此同時(shí)，其直播業(yè)務(wù)季度收入超過百億元，在與虎牙差距懸殊的同時(shí)，頭部主播流失削弱了虎牙的競爭力。

2023年，英雄聯(lián)盟主播騷男和王者榮耀主播張大仙相繼轉(zhuǎn)投抖音，帶走大量粉絲群體，造成部分用戶流失。盡管虎牙在2024年4月推出 “虎億計(jì)劃”，旨在培養(yǎng)千余名頭部級主播，合作超 5000個(gè)項(xiàng)目，并在未來三年為游戲商業(yè)化主播分成100億，但從四季報(bào)來看，成效并不明顯。

多元化轉(zhuǎn)型難言成功，商業(yè)化進(jìn)退兩難

面對直播業(yè)務(wù)的頹勢，虎牙積極推進(jìn)多元化轉(zhuǎn)型，加碼游戲相關(guān)服務(wù)。例如，2023年8月，公司提出 “三年計(jì)劃”，期望通過游戲分發(fā)、游戲道具銷售和游戲廣告等服務(wù)推動(dòng)商業(yè)化重點(diǎn)轉(zhuǎn)變。

從數(shù)據(jù)上看，2024年第四季度，游戲相關(guān)服務(wù)、廣告和其他業(yè)務(wù)收入為3.7億元，同比大幅增長99.4%。2024年全年，該業(yè)務(wù)板塊收入更是同比增長145.4%至13.3億元。與此同時(shí)，付費(fèi)用戶數(shù)據(jù)方面，該季度虎牙付費(fèi)用戶同比增至450萬。

而在2024年全年總收入60.79億元中，游戲相關(guān)服務(wù)、廣告和其他業(yè)務(wù)收入僅占21.9% ，仍無法改變虎牙對直播業(yè)務(wù)依賴的局面。

首先，在盈利能力方面，虎牙降本控費(fèi)效果不佳。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，虎牙2024年第四季度費(fèi)用為2.67億元，較上年同期的3.5億元下降24%。

其中，虎牙2024年第四季度研發(fā)費(fèi)用為1.233億元，較上年同期的1.37億元下降10%；主要由于人員相關(guān)費(fèi)用減少，但部分被更高的股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用所抵消。

與此同時(shí)，虎牙2024年第四季度營銷費(fèi)用為6280萬元，較上年同期的1.133億元下降44.6%；一般及行政費(fèi)用為8110萬元，較上年同期的1億元下降19.1%，主要由于撥備和辦公費(fèi)用減少，但部分同樣被更高的股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用所抵消。

由此可見，虎牙在收入結(jié)構(gòu)上面臨著對直播業(yè)務(wù)過度依賴的問題，而在多元化轉(zhuǎn)型進(jìn)程中，雖在游戲相關(guān)服務(wù)等新業(yè)務(wù)板塊取得一定增長，但短期內(nèi)難以扭轉(zhuǎn)整體局勢，且在成本控制與盈利提升上，也面臨困境。

這也意味著，未來虎牙若想在激烈的市場競爭中突圍，需加快多元化業(yè)務(wù)布局的步伐，提升新業(yè)務(wù)占比，同時(shí)優(yōu)化成本結(jié)構(gòu)，提高運(yùn)營效率，以實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。

其次，虎牙的新業(yè)務(wù)可持續(xù)性存疑。據(jù)觀察，虎牙的游戲分發(fā)、廣告等新業(yè)務(wù)的增長主要依賴短期合作與市場紅利。例如，虎牙與游戲廠商的分成模式能否持續(xù)吸引優(yōu)質(zhì)內(nèi)容，仍需觀察行業(yè)政策與用戶黏性。

再次，虎牙近年的轉(zhuǎn)型策略有效性仍待評估。據(jù)了解，虎牙通過“三年計(jì)劃”與“虎億計(jì)劃”推動(dòng)商業(yè)化轉(zhuǎn)型，但戰(zhàn)略落地效果尚未完全顯現(xiàn)。

例如，其電競與文旅融合的嘗試（如村運(yùn)會(huì)）雖提升品牌曝光，但對營收的直接貢獻(xiàn)有限。此外，AI技術(shù)的應(yīng)用（如DeepSeek-R1大模型）雖優(yōu)化了用戶體驗(yàn)，但短期內(nèi)難以成為收入增長的核心引擎。

在游戲直播行業(yè)的版圖中，虎牙曾占據(jù)重要地位。然而近年來，虎牙面臨著收入結(jié)構(gòu)單一以及多元化轉(zhuǎn)型艱難的雙重挑戰(zhàn)。

據(jù)虎牙財(cái)報(bào)顯示，其月活躍用戶數(shù)（MAU）在2024年第四季度達(dá)8260萬，但這一數(shù)據(jù)較2022年的歷史峰值（8425萬）已有所下滑。

更為嚴(yán)峻的是，虎牙付費(fèi)用戶規(guī)模增長緩慢，用戶付費(fèi)率（付費(fèi)用戶/MAU）僅為5.45%，遠(yuǎn)低于行業(yè)頭部平臺。雖然該數(shù)據(jù)高于部分以廣告為主的泛娛樂平臺，但低于重度依賴直播打賞的平臺。這一差異反映了虎牙從單一直播向多元化服務(wù)轉(zhuǎn)型的特點(diǎn)，面臨的挑戰(zhàn)不言而喻。

更深層次地來看虎牙的商業(yè)化，不難窺見其面臨的挑戰(zhàn)。一方面，近年以來短視頻平臺的崛起，分流了大量用戶注意力，虎牙不得不用更多的成本來獲得更多“存在感”。

但是實(shí)際上，虎牙2024年全年的銷售和營銷費(fèi)用為2.740億元，與2023年的4.406億元相比下滑37.8%。不難看出，此舉雖然短期能夠提升利潤，但可能削弱了其用戶獲取與留存能力。

另一方面，虎牙的內(nèi)容生態(tài)吸引力不足，也間接影響其商業(yè)化能力。盡管虎牙覆蓋了40款游戲的版權(quán)賽事并推出35檔自制節(jié)目，但其內(nèi)容差異化程度不足，難以對抗快手、B站等平臺的“泛娛樂化”攻勢。

對此，虎牙也試圖通過“AI+直播”戰(zhàn)略增強(qiáng)用戶互動(dòng)性，例如推出虛擬主播與賽事數(shù)據(jù)可視化功能，但其創(chuàng)新仍停留在技術(shù)工具層面，缺乏對用戶深層需求的挖掘。相比之下，競爭對手通過社交裂變與UGC內(nèi)容生態(tài)構(gòu)建了更強(qiáng)的用戶黏性。

行業(yè)競爭與政策風(fēng)險(xiǎn)并存，股東信心面臨考驗(yàn)

據(jù)觀察，直播行業(yè)正經(jīng)歷結(jié)構(gòu)性變革。例如，短視頻平臺正在以算法推薦與碎片化內(nèi)容搶占市場，傳統(tǒng)直播平臺的生存空間被擠壓。雖然虎牙穩(wěn)居游戲直播第一梯隊(duì)，但市場份額正被快手、抖音等跨界競爭者蠶食。而對于虎牙而言，其面臨的競爭壓力也不言而喻。

一方面，虎牙平臺的內(nèi)容同質(zhì)化嚴(yán)重。尤其是虎牙過去的電競賽事版權(quán)優(yōu)勢，正在被逐漸弱化。例如，快手通過簽約頭部主播與自制賽事，就極大地分流了虎牙的核心用戶群。

另一方面，行業(yè)政策監(jiān)管趨嚴(yán)，也在擠壓虎牙的生存空間，甚至給其合規(guī)經(jīng)營帶來挑戰(zhàn)。據(jù)了解，近年以來政府對直播內(nèi)容審核、未成年人保護(hù)等領(lǐng)域的監(jiān)管加強(qiáng)，增加了虎牙的合規(guī)成本。

據(jù)媒體報(bào)道，2024年虎牙因內(nèi)容違規(guī)被多次約談，暴露出其在內(nèi)容風(fēng)控上的短板。由此可見，游戲直播賽道的昔日王者，正在面臨由內(nèi)而外的雙重挑戰(zhàn)。

據(jù)觀察，為了突破行業(yè)困境，虎牙也開始通過“電競+文旅”模式，打造其差異化的競爭優(yōu)勢。例如，其與地方政府合作舉辦的線下賽事（如宿遷村運(yùn)會(huì)）成功實(shí)現(xiàn)流量破圈，但此類項(xiàng)目需長期投入且回報(bào)周期長，短期內(nèi)難以貢獻(xiàn)顯著營收。

2024年全球通脹壓力與利率波動(dòng)導(dǎo)致資本市場風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，中概股估值普遍承壓。虎牙股價(jià)在財(cái)報(bào)發(fā)布后短暫上漲，但全年波動(dòng)劇烈，反映出投資者對其長期增長潛力的分歧。

據(jù)了解，雖然虎牙的盈利能力有所改善，但是其收入空間卻在縮水。據(jù)虎牙財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，其2024年凈利潤增長主要依賴成本控制。但是，其總收入同比增速僅為個(gè)位數(shù)。因此，市場也極為擔(dān)憂，虎牙的“降本增效”策略，恐怕難以持續(xù)。

據(jù)了解，為了扭轉(zhuǎn)頹勢，虎牙也在多方面，表現(xiàn)出了其逆境求生的韌性。但是可以預(yù)見，虎牙徹底扭轉(zhuǎn)頹勢，仍需跨越三大門檻。

其一是其收入結(jié)構(gòu)的再平衡。將游戲分發(fā)與廣告業(yè)務(wù)的收入占比提升至30%以上，降低對直播打賞的依賴，但是要實(shí)現(xiàn)新的平衡，或許尚需時(shí)日。

其二是技術(shù)驅(qū)動(dòng)的用戶運(yùn)營。虎牙如何利用AI大模型實(shí)現(xiàn)內(nèi)容個(gè)性化推薦與主播效能升級，構(gòu)建“技術(shù)護(hù)城河”，也在全新的AI時(shí)代，面臨著巨大的挑戰(zhàn)。

其三是生態(tài)協(xié)同與跨界整合。虎牙深化與騰訊的流量協(xié)同，探索“游戲+直播+社交”的閉環(huán)生態(tài)，同時(shí)拓展海外市場以分散風(fēng)險(xiǎn)，但是挑戰(zhàn)同樣肉眼可見。

結(jié)語

整體來看，虎牙的轉(zhuǎn)型之路既要應(yīng)對短期盈利壓力，又需為長期增長蓄力，可以進(jìn)退兩難。而其財(cái)報(bào)中的矛盾數(shù)據(jù)，恰是中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)從粗放擴(kuò)張轉(zhuǎn)向精細(xì)化運(yùn)營的縮影。

虎牙的曲折發(fā)展史，也在印證，或許唯有在技術(shù)創(chuàng)新、生態(tài)構(gòu)建與用戶價(jià)值挖掘上實(shí)現(xiàn)突破，虎牙方能在行業(yè)洗牌中守住陣地，甚至重獲新生。期待多重陰霾下，虎牙能夠早日迎來柳暗花明。