從云南茶園到華爾街，草根茶飲品牌如何用6億杯銷(xiāo)量撬動(dòng)美股估值？

《中國(guó)科技投資》李璟

中國(guó)現(xiàn)制茶飲行業(yè)已形成“港股為主、美股為輔”的上市格局，蜜雪冰城憑借規(guī)模效應(yīng)和下沉市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)成為市值龍頭，古茗、茶百道緊隨其后，而奈雪的茶因盈利壓力市值大幅縮水。

如今，霸王茶姬也要加入上市茶飲行列了。

證監(jiān)會(huì)3月6日發(fā)布的消息，霸王茶姬擬發(fā)行不超過(guò)6473.19萬(wàn)股普通股并在美國(guó)納斯達(dá)克證券交易所或紐約證券交易所上市。

“草根逆襲”的發(fā)家傳奇

霸王茶姬是創(chuàng)始人張俊杰一手養(yǎng)大的孩子，成立于2017年，首家門(mén)店位于云南昆明。

張俊杰的發(fā)家史是草根逆襲、資本博弈與行業(yè)紅利交織的典型案例，網(wǎng)傳他1993年出生于云南茶農(nóng)家庭，10歲時(shí)父母相繼離世，因家庭原因未接受正規(guī)教育，獨(dú)自流浪7年， 15歲開(kāi)始自學(xué)漢語(yǔ)拼音，18歲才學(xué)會(huì)認(rèn)字寫(xiě)字。

不過(guò)這些早期經(jīng)歷都是網(wǎng)傳，聽(tīng)聽(tīng)也就罷了。

可以確定的是，2010年，17歲的他在昆明一家臺(tái)灣奶茶品牌做店員，憑借勤奮從店員晉升至區(qū)域督導(dǎo)，甚至成為加盟商，積累了奶茶行業(yè)基礎(chǔ)運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)。

2015年短暫轉(zhuǎn)行后，他于2017年回歸茶飲賽道，創(chuàng)立了以“東方茶文化”為核心的霸王茶姬。

但那時(shí)候，喜茶、奈雪的茶等一眾品牌早已在國(guó)內(nèi)打出了一定知名度，這樣的情況下，差異化定位是他突圍的關(guān)鍵。于是2017年6月，張俊杰在昆明五一路開(kāi)設(shè)首家霸王茶姬門(mén)店。當(dāng)時(shí)茶飲市場(chǎng)以水果茶和“多小料”奶茶為主，他選擇避開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)紅海，專(zhuān)注原葉鮮奶茶，提出“茶拿鐵”概念（原葉茶+鮮奶），定價(jià)15-20元，與喜茶、奈雪錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)。

初期，品牌發(fā)展艱難，門(mén)店擴(kuò)張緩慢，2017-2022年僅開(kāi)出500家店，且長(zhǎng)期虧損，張俊杰通過(guò)“1+1+9+N”加盟模式降低風(fēng)險(xiǎn)，并自建茶園和供應(yīng)鏈以控制成本。

“1+1+9+N”加盟模式，即每進(jìn)入一個(gè)新城市，先設(shè)立 1 家在地子公司或辦事處，隨后開(kāi)設(shè) 1 家直營(yíng)店，跑通單店模型后，再布局 9 家聯(lián)營(yíng)店，由加盟商投資、總部統(tǒng)一管理，待樣板模式穩(wěn)定后再逐步開(kāi)放加盟。

2021年，霸王茶姬完成A輪和B輪融資，合計(jì)超3億元，投資方包括XVC、復(fù)星集團(tuán)等。資本注入后，張俊杰將總部從昆明遷至成都，開(kāi)啟全國(guó)化擴(kuò)張，后來(lái)，張俊杰通過(guò)XVC收購(gòu)其他股東股份，并重組管理團(tuán)隊(duì)，確立“規(guī)模優(yōu)先”戰(zhàn)略。

發(fā)展步入正規(guī)后，他開(kāi)啟了門(mén)店全球起飛模式，2024年，張俊杰將總部遷至上海虹橋聯(lián)合大廈，形成“上海+成都”雙總部模式，并組建北美團(tuán)隊(duì)，計(jì)劃在洛杉磯、爾灣開(kāi)設(shè)首批海外門(mén)店，截至2025年3月，全球門(mén)店超6200家（海外150+家），2024年，會(huì)員數(shù)達(dá)到1.78億，GMV預(yù)計(jì)突破200億元。

行業(yè)與競(jìng)爭(zhēng)現(xiàn)狀

中國(guó)現(xiàn)制茶飲市場(chǎng)發(fā)展迅速，不同的機(jī)構(gòu)有不同的統(tǒng)計(jì)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，據(jù)《2025 現(xiàn)制茶飲行業(yè)簡(jiǎn)析報(bào)告》顯示，2023 年中國(guó)現(xiàn)制茶飲市場(chǎng)規(guī)模為 2585 億元。

嘉世咨詢(xún)的報(bào)告預(yù)計(jì)2028年中國(guó)現(xiàn)制茶飲市場(chǎng)規(guī)模為5193億元，2023-2028年復(fù)合年增長(zhǎng)率（CAGR）為 19.7%，全球現(xiàn)制飲品市場(chǎng)預(yù)計(jì)CAGR為7.3%，中國(guó)和東南亞貢獻(xiàn)近40%增量。

在這樣體量的情況下，霸王茶姬的發(fā)展?jié)摿性诹巳c(diǎn)：下沉市場(chǎng)、全球化、消費(fèi)升級(jí)。

國(guó)內(nèi)茶飲門(mén)店覆蓋密度仍低，當(dāng)下，蜜雪冰城占領(lǐng)著下沉市場(chǎng)的“高地”，占比超50%，想要加速發(fā)展，霸王茶姬或許也將加速滲透低線(xiàn)城市。

全球化方面，東南亞市場(chǎng)，如馬來(lái)西亞、新加坡等人均茶飲消費(fèi)量增長(zhǎng)空間巨大；霸王茶姬海外門(mén)店超150家，此前已經(jīng)計(jì)劃2025年進(jìn)軍美國(guó)市場(chǎng)。

消費(fèi)升級(jí)則是對(duì)奶茶飲品健康化的追求，當(dāng)代年輕人對(duì)“低卡、無(wú)糖”的追求，讓奶茶品牌嗅到了商業(yè)路線(xiàn)，健康化趨勢(shì)推動(dòng)“0植脂末、低糖”產(chǎn)品需求，霸王茶姬搶占健康茶飲賽道。

回到正題，我們把目光對(duì)準(zhǔn)霸王茶姬，在發(fā)展道路上，它是十分迅速的。2023年GMV達(dá)108億元，2024年預(yù)計(jì)突破200億元，年增速超85%；全球門(mén)店數(shù)從2023年的3000家增至2024年的6200家，兩年增長(zhǎng)超100%。

要知道，這個(gè)數(shù)據(jù)遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平，屬于極快。

開(kāi)店快，閉店率呢？

也極低。

數(shù)據(jù)顯示，霸王茶姬2024年閉店率不足3%，顯著低于茶百道、古茗等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。新茶飲行業(yè)平均閉店率約5%-10%，頭部品牌閉店率普遍控制在3%-5%。

張俊杰作為“老父親”，對(duì)霸王茶姬管理嚴(yán)格，閉店率低也是主要源于他對(duì)于加盟商的嚴(yán)格控制和管理，他運(yùn)用了“1+1+9+N”策略，即每進(jìn)入新城市前，先建直營(yíng)店驗(yàn)證模型，再開(kāi)聯(lián)營(yíng)店，由總部控股管理，最后開(kāi)放加盟，確保加盟商復(fù)制成熟模式。

而且加盟商需投資約100萬(wàn)元，提高了準(zhǔn)入門(mén)檻，自然也能篩選出資金實(shí)力和經(jīng)營(yíng)能力更強(qiáng)的合作伙伴。

競(jìng)爭(zhēng)方面，霸王茶姬當(dāng)下的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手主要是頭部品牌，即蜜雪冰城、古茗、茶百道、滬上阿姨、喜茶。奶茶這個(gè)行業(yè)，馬太效應(yīng)是很顯著的，頭部品牌通過(guò)供應(yīng)鏈和規(guī)模優(yōu)勢(shì)擠壓中小玩家，導(dǎo)致強(qiáng)者恒強(qiáng)，這五個(gè)品牌作為2023年的top5，CR5合計(jì)約44%。

分析對(duì)手的話(huà)，具體來(lái)看，蜜雪冰城截至2025年3月，門(mén)店數(shù)量為4.65萬(wàn)家，2023年市場(chǎng)份額約20%（終端零售額計(jì)）；古茗截至2024年9月門(mén)店數(shù)量9823家，市場(chǎng)份額9.1%（2023年GMV計(jì)）；茶百道截至2024年2月門(mén)店數(shù)量超6000家，市場(chǎng)份額6.8%（2023年零售額計(jì)）；滬上阿姨截至2024年6月門(mén)店數(shù)量8437家，市場(chǎng)份額4.5%-4.6%（2023年銷(xiāo)售杯數(shù)及總額計(jì)）；喜茶截至2023年門(mén)店數(shù)量約3000家，市場(chǎng)份額5%（2023年零售額計(jì)）。

2023年，霸王茶姬GMV規(guī)模達(dá)到105-108億元，占中國(guó)現(xiàn)制茶飲市場(chǎng)總規(guī)模的5.0%，這個(gè)數(shù)據(jù)目前不算太高，只略高于滬上阿姨。

產(chǎn)品同質(zhì)化與食安風(fēng)險(xiǎn)事件

夸了半天，霸王茶姬有沒(méi)有硬傷？

也是有的。

首先，作為一個(gè)新茶飲品牌，就必然會(huì)存在產(chǎn)品同質(zhì)化的問(wèn)題，茶飲品類(lèi)創(chuàng)新難度大，競(jìng)品模仿門(mén)檻低，頭部品牌推出的創(chuàng)新品類(lèi)往往在3-6個(gè)月內(nèi)被競(jìng)品快速?gòu)?fù)制。頭部新出了一個(gè)爆款，新的類(lèi)似爆款就會(huì)在不同的品牌迅速開(kāi)花。

而且供應(yīng)鏈的成熟降低了模仿門(mén)檻，新茶飲上游供應(yīng)鏈高度標(biāo)準(zhǔn)化，原料（如茶基底、奶制品）和配方可通過(guò)第三方供應(yīng)商快速獲取。云南普洱茶、福建茉莉花茶等原葉茶原料已形成規(guī)模化采購(gòu)體系，中小品牌無(wú)需自建茶園即可復(fù)刻頭部產(chǎn)品。

此外，成本上升壓縮盈利也是需要關(guān)注的，價(jià)格波動(dòng)、租金及人工成本上漲侵蝕利潤(rùn)。茶葉作為核心原料，2023年原葉茶采購(gòu)價(jià)格上漲，茉莉花、梔子花等窨制花茶原料價(jià)格漲幅亦不低。品牌為保障品質(zhì)，需自建茶園或與產(chǎn)區(qū)簽訂長(zhǎng)期協(xié)議，進(jìn)一步推高初期投入成本。

香水檸檬、西柚等水果因減產(chǎn)和國(guó)際貿(mào)易影響，價(jià)格翻倍上漲，鮮奶成本則因乳制品行業(yè)周期性漲價(jià)增加約15%。水果茶和乳茶類(lèi)產(chǎn)品毛利被嚴(yán)重?cái)D壓，部分品牌單杯成本上漲0.6-0.7元。

除了食品，設(shè)備成本也是上漲的，銅、不銹鋼等原材料價(jià)格飆升，導(dǎo)致制冰機(jī)、調(diào)飲設(shè)備成本上漲10%-15%。紙杯、PLA吸管等包材成本因環(huán)保政策升級(jí)，單杯成本增加0.2元。

除了成本方面的隱憂(yōu)，近期測(cè)評(píng)博主指出霸王茶姬存在食安風(fēng)險(xiǎn)，也將它推上輿論風(fēng)口。

2025年1月初，測(cè)評(píng)博主“老爸評(píng)測(cè)”發(fā)布視頻稱(chēng)，檢測(cè)了包括蜜雪冰城、古茗、茶百道、喜茶、霸王茶姬等12家頭部奶茶品牌的產(chǎn)品，發(fā)現(xiàn)其普遍使用一種名為“冰勃朗”的基底乳。視頻指出冰勃朗成分與植脂末（氫化植物油制品）高度相似，脫水后脂肪含量甚至更高，并稱(chēng)其為“科技乳”。

視頻迅速引發(fā)消費(fèi)者恐慌，霸王茶姬等品牌被推上風(fēng)口浪尖。

在這個(gè)問(wèn)題上，霸王茶姬和供應(yīng)鏈都進(jìn)行了緊急回應(yīng)，1月3日，冰勃朗供應(yīng)商圣嗎哪乳業(yè)發(fā)布聲明，強(qiáng)調(diào)冰勃朗與植脂末本質(zhì)不同，冰勃朗前三成分為飲用水、非氫化植物油、濃縮乳（生牛乳），而植脂末為淀粉糖、氫化植物油、乳清粉。SGS報(bào)告顯示冰勃朗反式脂肪酸未檢出，脂肪含量低于全脂牛奶，且實(shí)際使用中僅占單杯奶茶的5.7%。

1月5日，霸王茶姬發(fā)布《每一杯茶的安全透明，都是我們堅(jiān)守的承諾》，詳細(xì)公開(kāi)產(chǎn)品配方，表示明星產(chǎn)品“伯牙絕弦”中，茶湯占66%、鮮奶19%、冰勃朗8%，強(qiáng)調(diào)冰勃朗僅用于調(diào)和口感，非植脂末替代品。并承諾自2023年起已實(shí)現(xiàn)“0植脂末、0奶精、0氫化植物油”，同時(shí)推出“產(chǎn)品身份證”公示熱量、GI值等信息。

后續(xù)，原視頻因“數(shù)據(jù)誤導(dǎo)”被投訴刪除，但輿情熱度持續(xù)發(fā)酵，霸王茶姬也進(jìn)行了品牌策略調(diào)整，試點(diǎn)“去基底乳”選項(xiàng)，并開(kāi)放產(chǎn)研實(shí)驗(yàn)室以增強(qiáng)透明度。

此外，霸王茶姬還曾引發(fā)過(guò)咖啡因質(zhì)疑，事件源于2024年5月，多名消費(fèi)者在社交平臺(tái)反映，飲用新品“萬(wàn)里木蘭”后出現(xiàn)心悸、失眠甚至嘔吐。而霸王茶姬委托華測(cè)檢測(cè)的報(bào)告顯示，大杯（約700ml）“萬(wàn)里木蘭”咖啡因含量約235mg，相當(dāng)于一杯同等規(guī)格的拿鐵咖啡（約237mg）。但單杯咖啡因含量已接近3罐紅牛（每罐約50mg），且點(diǎn)單頁(yè)面未標(biāo)注咖啡因含量警示，導(dǎo)致對(duì)咖啡因敏感人群誤飲。

而在食品安全問(wèn)題上面，美國(guó)的監(jiān)管政策也較為嚴(yán)格，這意味著品牌需要花更多精力去應(yīng)對(duì)合規(guī)成本，在“合規(guī)成本”與“品牌溢價(jià)”間尋找平衡。

美國(guó)FDA自2015年起嚴(yán)格限制反式脂肪酸使用，要求食品中反式脂肪酸含量需低于0.5克/份（若標(biāo)注為“0”），并禁止部分氫化油（PHOs）作為食品添加劑。霸王茶姬主打的“原葉鮮奶茶”需確保原料中不含氫化植物油。

大單品高依賴(lài)的財(cái)務(wù)現(xiàn)狀

霸王茶姬的收入增長(zhǎng)呈現(xiàn)爆發(fā)式趨勢(shì)，遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平。

先看盈利能力。

根據(jù)公司2023年及2024年的財(cái)務(wù)表現(xiàn)，毛利率約60%，顯著高于行業(yè)平均的50%-55%（如蜜雪冰城毛利率約45%）。

而在如此高毛利率的情況下，霸王茶姬的凈利率卻較低，準(zhǔn)確的說(shuō)，這個(gè)行業(yè)凈利率就不高。

霸王茶姬2023年凈利率約為7.4%，核心矛盾可能就在于高企的運(yùn)營(yíng)成本，2023年，品牌的運(yùn)營(yíng)成本占比高達(dá)52.6%。

2023年GMV達(dá)108億元，同比增長(zhǎng)734%；2024年一季度 GMV達(dá)58億元，全年預(yù)計(jì)突破200億元，同比增速約85%；對(duì)比行業(yè)數(shù)據(jù)，2023年新茶飲行業(yè)整體增速為44.3%，而霸王茶姬增速為其16倍以上。

門(mén)店數(shù)量方面，2023年，霸王茶姬新增門(mén)店1930家，2024年新增超2500家，全球門(mén)店數(shù)突破6000家，明星產(chǎn)品“伯牙絕弦”累計(jì)銷(xiāo)售超6億杯，2024年單年貢獻(xiàn)GMV超96億元（按均價(jià)16元計(jì)算）。

高增長(zhǎng)背后，隱憂(yōu)也還是不能完全忽視。

首先是盈利是否有可持續(xù)性，霸王茶姬當(dāng)下存在大單品依賴(lài)風(fēng)險(xiǎn)，主推產(chǎn)品“伯牙絕弦”貢獻(xiàn)近30%收入，年銷(xiāo)量超6億杯，但產(chǎn)品單一化易受消費(fèi)者偏好變化沖擊，且茶飲行業(yè)迭代周期短，新品類(lèi)崛起可能分流需求。

而且除“伯牙絕弦”外，其他產(chǎn)品缺乏爆款效應(yīng)。2024年推出的“萬(wàn)里木蘭”雖短暫熱銷(xiāo)，但未形成持續(xù)復(fù)購(gòu)。

其次，加盟模式當(dāng)下存在隱患。

2024年，霸王茶姬加盟商的平均回本周期從早期的5.5個(gè)月延長(zhǎng)至18-24個(gè)月，部分區(qū)域甚至超過(guò)24個(gè)月，這些店也存在虧損，據(jù)加盟商反饋，虧損原因主要圍繞在高額前期投入和運(yùn)營(yíng)成本攀升。

對(duì)比蜜雪冰城和古茗，霸王茶姬的閉店率算很低，但加盟模式仍然具有兩大短板，一是單店效率低下，2024年一季度，店均銷(xiāo)售額54.9萬(wàn)元，但實(shí)際凈利潤(rùn)率僅7.4%，遠(yuǎn)低于蜜雪冰城的15%，反映運(yùn)營(yíng)成本黑洞；二是品牌溢價(jià)不足，客單價(jià)18.36元介于蜜雪冰城（6-8元）與奈雪（25-30元）之間，但缺乏直營(yíng)店的品控和體驗(yàn)優(yōu)勢(shì)，難以支撐長(zhǎng)期復(fù)購(gòu)。

最后，海外擴(kuò)張屬于早期階段，仍具有很強(qiáng)的不確定性，首批門(mén)店計(jì)劃于2025年春季落地洛杉磯和爾灣市，但供應(yīng)鏈、文化適配等核心問(wèn)題尚未解決；供應(yīng)鏈本地化挑戰(zhàn)，北美市場(chǎng)需重新搭建茶葉采購(gòu)、冷鏈物流等體系，而茶葉標(biāo)準(zhǔn)化難度高于咖啡豆，霸王茶姬的供應(yīng)鏈本地化可能面臨長(zhǎng)期投入。

此外，高昂成本壓力也需要解決，北美門(mén)店單店前期投資預(yù)計(jì)達(dá)315萬(wàn)元人民幣（加盟費(fèi)+裝修），遠(yuǎn)超國(guó)內(nèi)水平，且人工和租金成本更高（如香港員工月薪達(dá)5.5萬(wàn)-9萬(wàn)港元），導(dǎo)致投資回報(bào)周期拉長(zhǎng)至3年以上。

霸王茶姬赴美IPO背后，7.4%的凈利率、18個(gè)月的回本周期與北美單店315萬(wàn)投入，撕開(kāi)了新茶飲行業(yè)的濾鏡。當(dāng)資本催熟的“東方星巴克”敘事撞上供應(yīng)鏈、加盟商與全球化的三重鐵幕，這場(chǎng)豪賭的答案已不再屬于一家企業(yè)——它關(guān)乎中國(guó)消費(fèi)品牌能否在狂熱擴(kuò)張后守住商業(yè)本質(zhì)，讓華爾街相信“茶飲奇跡”不止于GMV的泡沫。沸騰的茶湯里，答案仍在沉浮。