封面來源|企業(yè)官方

3月12日，平安健康（1833.HK）公布了2024年全年業(yè)績。

財報顯示，平安健康在2024年實現(xiàn)收入48.08億元，同比2.9%，收入水平略超彭博一致預(yù)期。在戰(zhàn)略2.0、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化等改革舉措的驅(qū)動下，公司服務(wù)水平得以持續(xù)提升，收入端重回增長軌道是本期財報的重要亮點之一。

利潤方面，公司在2024年實現(xiàn)凈利潤接近9000萬，同期經(jīng)調(diào)整凈利潤錄得1.58億元，業(yè)績表現(xiàn)延續(xù)了自2024中報以來的好趨勢。公司之所以能夠在2024年實現(xiàn)全面的盈利上岸，其核心動能還是要歸功于上述戰(zhàn)略改革措施。

圖：平安健康2024年主要財務(wù)數(shù)據(jù)；資料來源：公司財報，36氪

長期來看，平安健康在2024年實現(xiàn)全面盈利上岸，是戰(zhàn)略改革最為重要的階段性成就之一。近年來，人工智能的發(fā)展方興未艾，平安健康則基于自身的業(yè)務(wù)特征與長期的技術(shù)儲備，通過推動醫(yī)療AI來賦能自身業(yè)務(wù)，并積極探索AI在醫(yī)療領(lǐng)域中的新應(yīng)用場景。

那么，平安健康2024年財報都有哪些重要看點？AI賦能核心業(yè)務(wù)的平安健康又該如何估值呢？

企康業(yè)務(wù)加速擴張，AI賦能是公司未來最核心看點

經(jīng)過長期的戰(zhàn)略改革，從渠道維度來看平安健康的收入結(jié)構(gòu)，F(xiàn)端及B端業(yè)務(wù)收入業(yè)已成為公司收入的支柱。受益于集團稟賦，公司F端與B端業(yè)務(wù)均保持了強勁增長；其中，F(xiàn)端業(yè)務(wù)在2024年實現(xiàn)收入24.17億元，同比增長9.6%，同期B端收入錄得14.32億元，同比增長32.7%。

從業(yè)務(wù)收入增長的彈性來看，2024年公司在B端業(yè)務(wù)發(fā)力明顯，尤其是企康業(yè)務(wù)的加速擴張亦是本期財報的亮點之一。反映在財務(wù)上，B端收入同比增速超過30%，企康業(yè)務(wù)在B端業(yè)務(wù)的收入占比從1H24的55%提升至2H24的92%。反映在運營數(shù)據(jù)上，2024年B端付費用戶數(shù)為580萬人，同比增長13%；B端累計服務(wù)企業(yè)數(shù)2049家，同比增速高達(dá)36%，其中，86%的企業(yè)客戶來自于集團渠道。

F端業(yè)務(wù)方面，主要受產(chǎn)險協(xié)同業(yè)務(wù)模式調(diào)整與逆周期的影響，F(xiàn)端付費用戶數(shù)在2024年出現(xiàn)了小幅同比下滑，一定程度上影響到了F端業(yè)務(wù)收入的增長。然而，正是得益于公司企康業(yè)務(wù)在2024年的爆發(fā)式增長，對沖了F端用戶數(shù)小幅下滑的影響。

圖：平安健康2024年主要運營數(shù)據(jù)；資料來源：公司財報，36氪

業(yè)務(wù)層面，自2024中報開始啟用新的業(yè)務(wù)口徑后，平安健康的業(yè)務(wù)模式已然非常清晰，其主要業(yè)務(wù)劃分為醫(yī)療服務(wù)、健康服務(wù)、養(yǎng)老服務(wù)這三大業(yè)務(wù)板塊。從各個細(xì)分業(yè)務(wù)收入的增長情況來看，醫(yī)療服務(wù)和養(yǎng)老服務(wù)在2024年都保持了正增長，養(yǎng)老服務(wù)在行業(yè)高景氣疊加低基數(shù)因素的共同影響下，2024年的收入同比增速超過了400%。

核心業(yè)務(wù)的收入增長本質(zhì)上反映的是平安健康戰(zhàn)略改革的方向，即在會員管理上以家庭醫(yī)生和養(yǎng)老管家為核心樞紐，為用戶提供一站式的家醫(yī)服務(wù)和養(yǎng)老服務(wù)。隨著相關(guān)服務(wù)能力的提升與服務(wù)場景的不斷拓展，居家養(yǎng)老服務(wù)在2024年末已覆蓋全國75個城市，相關(guān)權(quán)益用戶同比增長則高達(dá)143%。

圖：平安健康2024年分布收入及毛利表現(xiàn)；資料來源：公司財報，36氪

從公司醫(yī)療服務(wù)與養(yǎng)老服務(wù)滲透率在2024年的明顯提升，到公司同期收入重回正增長通道與全面的盈利上岸，科技賦能業(yè)務(wù)是平安健康展業(yè)乃至業(yè)績增長的一大底層邏輯。因此，從企業(yè)屬性來看，平安健康是醫(yī)療企業(yè)，更是高科技企業(yè)，可以說科技是平安健康的底色之一，特別是AI的相關(guān)應(yīng)用高度契合公司的現(xiàn)有業(yè)務(wù)。

自2014年平安健康創(chuàng)立至今，一直重視對技術(shù)創(chuàng)新的探索并保持長期投入，長期的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)是平安健康實現(xiàn)AI賦能業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)。在2024年6月升級發(fā)布“平安醫(yī)博通”醫(yī)療大模型和“平安醫(yī)家人”醫(yī)生工作臺之前，公司就已經(jīng)建成了疾病庫、處方醫(yī)療庫、醫(yī)療產(chǎn)品庫、醫(yī)療資源庫、個人健康庫這五大醫(yī)療數(shù)據(jù)庫，涵蓋了3.7萬種疾病、22萬份藥品說明書、200萬經(jīng)典病例、3000萬醫(yī)學(xué)文獻(xiàn)、14.4億次問診等豐富的專業(yè)數(shù)據(jù)。

在大模型建設(shè)方面，在上述海量數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)之上，公司的醫(yī)療大模型也經(jīng)歷了多次升級迭代。初代的問診輔助系統(tǒng)基于規(guī)則引擎數(shù)據(jù)CDSS，僅覆蓋3000種常見病；升級到應(yīng)用推理及神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的二代問診輔助系統(tǒng)后，通過對大規(guī)模醫(yī)療知識圖譜的深度推理學(xué)習(xí)，實現(xiàn)覆蓋疾病病種、術(shù)語、文獻(xiàn)、臨床指南容量的大幅提升。

隨著五大數(shù)據(jù)庫內(nèi)容的不斷豐富，平安健康在2024年6月升級發(fā)布了“平安醫(yī)博通”大模型，以采用自研的Dflow和LPO技術(shù)為特點，并擁有2000億醫(yī)療領(lǐng)域token和500萬醫(yī)療領(lǐng)域指令集，百萬級醫(yī)療文本圖片對齊數(shù)據(jù)。在應(yīng)用端，海量數(shù)據(jù)+先進(jìn)算法使得“平安醫(yī)博通”大模型具備精準(zhǔn)完成不同場景下不同任務(wù)的能力，還可以通過醫(yī)生的持續(xù)標(biāo)注與反饋，從而更加適配醫(yī)生需求，同時以較低訓(xùn)練和存儲成本提供個性化定制服務(wù)。

2025年2月，平安健康接入DeepSeek后，利用其泛化模型的特征，現(xiàn)階段的整合主要在改善交互體驗方面。值得注意的是，醫(yī)療本身的嚴(yán)肅性極高，與消費級的通用大模型相比，平安健康在AI領(lǐng)域的優(yōu)勢主要體現(xiàn)在專業(yè)能力上。

不僅擁有內(nèi)容豐富的五大數(shù)據(jù)庫，包含海量的疾病、藥品、臨床指南等專業(yè)醫(yī)療信息和數(shù)據(jù)，更為關(guān)鍵的是這些信息與數(shù)據(jù)并非開源，而且平安健康醫(yī)療大模型的訓(xùn)練，主要是基于上述垂直數(shù)據(jù)庫，醫(yī)生的標(biāo)注與反饋對于優(yōu)化診療結(jié)果輸出亦至關(guān)重要。由此可見，垂直領(lǐng)域的專業(yè)能力是公司的護城河，這也是平安健康在醫(yī)療領(lǐng)域擁有非常突出AI能力的主要原因。

反觀消費級通用大模型，即便在算法和算力上有優(yōu)勢，但是鑒于大量的醫(yī)療相關(guān)垂直數(shù)據(jù)非開源的緣故，通用大模型在醫(yī)療領(lǐng)域相對缺乏針對性的訓(xùn)練，使其在專業(yè)性與“平安醫(yī)博通”等專業(yè)醫(yī)療大模型之間有明顯差距，而且互聯(lián)網(wǎng)上的醫(yī)療信息與數(shù)據(jù)本身又存在大量冗余和謬誤，在缺乏醫(yī)生校對的情況下，進(jìn)一步拉大了與“平安醫(yī)博通”等專業(yè)醫(yī)療大模型的差距。

投資策略

進(jìn)入今年以來，由DeepSeek引發(fā)了一輪AI熱潮，從底層邏輯來看，算力已經(jīng)不再是我國AI大模型的最大約束，投資者因此將關(guān)注的重點落在技術(shù)進(jìn)展與業(yè)績兌現(xiàn)上，市場對AI的投資邏輯逐步向基本面投資靠攏。所以，現(xiàn)階段投資者對AI概念相關(guān)標(biāo)的的估值方法，主要是以技術(shù)進(jìn)展和應(yīng)用端的兌現(xiàn)為核心邏輯。

平安健康在五大數(shù)據(jù)庫的基礎(chǔ)上，于2024年升級發(fā)布了“平安醫(yī)博通”多模態(tài)大模型、“平安醫(yī)家人”醫(yī)生工作臺，根據(jù)平安健康電話會披露的信息，近期接入DeepSeek在改善交互體驗上已取得了一定的成果。所以，從技術(shù)層面來看，平安健康的AI能力是以內(nèi)生為主，由此可以充分發(fā)揮其專業(yè)能力，而與通用模型的整合則是未來的重要看點之一。

從政策脈絡(luò)來看，互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)療健康是目前重要的政策方向，AI產(chǎn)業(yè)作為新質(zhì)生產(chǎn)力重要組分亦是政策扶持的重點。經(jīng)過戰(zhàn)略改革后的平安健康戰(zhàn)略定位與戰(zhàn)略方向清晰，基于互聯(lián)網(wǎng)的醫(yī)療服務(wù)業(yè)務(wù)是公司的核心業(yè)務(wù)，同時AI賦能公司業(yè)務(wù)也進(jìn)一步提升了公司的科技屬性，無論是互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)療健康還是AI賦能，都在政策面可以給出一定的估值溢價。

基本面方面，平安健康作為平安集團養(yǎng)老生態(tài)圈的旗艦，持續(xù)挖掘集團稟賦，通過深化與集團商保、綜合金融等業(yè)務(wù)的協(xié)同，公司醫(yī)療服務(wù)、健康服務(wù)、養(yǎng)老服務(wù)的業(yè)務(wù)形態(tài)已經(jīng)成熟，并且運營高效。展望未來，憑借政策支持與大數(shù)據(jù)、人工智能等技術(shù)優(yōu)勢，預(yù)計公司業(yè)績將保持強勁增長，從而打開了公司估值的向上空間。

估值方面，平安健康作為港股醫(yī)療與科技板塊的代表，海外經(jīng)濟正處于降息周期中，根據(jù)歷史經(jīng)驗，科技板塊會在降息周期的前中期受益，醫(yī)療板塊中的科技股更是其中的翹楚，從貨幣政策周期的維度來看，平安健康作為典型的科技股，自身基本面穩(wěn)固，AI賦能業(yè)務(wù)的特性使其在資本市場中具備相當(dāng)?shù)南∪毙裕虼斯乐敌迯?fù)+科技受益的投資機會至少會持續(xù)到中期。

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