作者/星空下的鍋包肉

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的綠豆湯

自2023年以來，半導(dǎo)體行業(yè)觸底反彈，逐漸回暖。尤其是在AI技術(shù)加持下，相關(guān)企業(yè)可謂業(yè)績、股價雙豐收。

截止目前，芯片設(shè)計(jì)頭部企業(yè)全志科技（300458）、瑞芯微（603893）均已發(fā)布2024年年度業(yè)績預(yù)告。數(shù)據(jù)顯示，瑞芯微營收預(yù)計(jì)同比增長45.23%到47.57%，歸母凈利潤預(yù)計(jì)同比增長307.75%到367.06%。

至于全志科技，營收預(yù)計(jì)增長36.76%，歸母凈利潤預(yù)計(jì)增長6倍，扣非后預(yù)計(jì)增長15倍。

來源：全志科技2024年度業(yè)績快報

這樣的成績，放在整個二級市場上也找不出幾個。相應(yīng)的，全志科技和瑞芯微股價也節(jié)節(jié)攀升。自2024年9月起，至今短短幾個月，全志科技和瑞芯微市值已翻了三四倍。

那么，這樣的營收增長能否持續(xù)？利潤翻番背后又究竟有何支撐？

一、下游市場需求回暖，營收創(chuàng)歷史新高

全志科技和瑞芯微都是采用Fabless經(jīng)營模式的芯片設(shè)計(jì)企業(yè)，即只設(shè)計(jì)，不生產(chǎn)。

瑞芯微主要產(chǎn)品是智能應(yīng)用處理器芯片，以及電源管理芯片、接口轉(zhuǎn)換芯片、無線連接芯片、快充協(xié)議芯片等數(shù)模混合芯片，以及模組等其他產(chǎn)品。產(chǎn)品線覆蓋汽車電子、機(jī)器視覺、工業(yè)應(yīng)用、教育辦公、商業(yè)金融、智能家居以及消費(fèi)電子等下游眾多領(lǐng)域，是國內(nèi)AIoT產(chǎn)品線布局最豐富的廠商之一。

全志科技主要產(chǎn)品為智能應(yīng)用處理器SoC、高性能模擬器件和無線互聯(lián)芯片。產(chǎn)品廣泛適用于智能硬件、智能機(jī)器人、智能家電、智能物聯(lián)網(wǎng)、智能汽車電子、平板電腦、網(wǎng)絡(luò)機(jī)頂盒以及電源模擬器件、無線通信模組等多個產(chǎn)品市場。

這么看起來，瑞芯微和全志科技的產(chǎn)品線都非常豐富，但歸納一下，其實(shí)主要面向的就是汽車、消費(fèi)、工業(yè)領(lǐng)域。

2020年下半年到2022年上半年，新能源汽車、光伏行業(yè)爆發(fā)；5G催生了智能手機(jī)換機(jī)潮；同時疫情期間宅經(jīng)濟(jì)又刺激了PC市場的需求。多重影響下，全球半導(dǎo)體銷售額大漲，瑞芯微和全志科技也賺的盆滿缽滿。

但是，市場景氣必然伴隨產(chǎn)能擴(kuò)張，進(jìn)而導(dǎo)致庫存積壓。

數(shù)據(jù)顯示，截至2021年一季度末，全志科技、瑞芯微存貨規(guī)模分別為2.85億、2.67億，而截至2022年三季度末，全志科技存貨規(guī)模已增至6.4億。瑞芯微更夸張，截至2023年一季度末，已突破15億。

來源：存貨， 全志科技（左），瑞芯微（右）

全志科技和瑞芯微只是行業(yè)的縮影。自2022年下半年開始，半導(dǎo)體行業(yè)就進(jìn)入了去庫存的階段，直至2023年初，才逐漸觸底反彈。

2024年，整個半導(dǎo)體行業(yè)都處于景氣上行的階段。尤其是下半年以來，消費(fèi)刺激力度空前。受以舊換新等政策影響，3C電子、汽車、家電等市場均有所回暖。

得益于下游市場需求回暖，同時公司加大產(chǎn)品線拓展，結(jié)果來看，2024年，全志科技和瑞芯微營收均創(chuàng)新高，甚至超過了2021年高點(diǎn)。

這輪增長給瑞芯微帶來了很好的清庫存機(jī)會。

同比全志科技來看，瑞芯微積壓的存貨更多，去庫存的腳步也明顯更慢。全志科技在2023年中，存貨就已經(jīng)降到了4億。而瑞芯微借本次半導(dǎo)體行業(yè)上行，存貨才開始下降。

來源：瑞芯微-存貨

不過需要注意的是，截至2024年三季度末，瑞芯微存貨仍高達(dá)9.26億。庫存壓力仍然不容小覷。

二、上行周期利潤大漲，盈利能力出現(xiàn)分化

近一年來，半導(dǎo)體行業(yè)景氣上行，對企業(yè)盈利能力也有巨大影響。

首先，從毛利來看，行業(yè)下行清庫存的過程，必然出現(xiàn)盈利回調(diào)。數(shù)據(jù)顯示，自2022年以來，全志科技和瑞芯微毛利率均有不同程度回落。不過2024年前三季度，全志科技毛利率維持平穩(wěn)，瑞芯微則已略有回暖。

來源：公開數(shù)據(jù)整理

其次，從凈利來看，全志科技和瑞芯微是芯片設(shè)計(jì)企業(yè)，核心競爭力是研發(fā)。研發(fā)投入不可少，但若營收規(guī)模小，必然對盈利造成極大壓力。以2023年上半年為例，全志科技和瑞芯微研發(fā)費(fèi)用率均高達(dá)30%以上，幾乎吞噬了所有毛利。

但到2024年上半年，得益于收入規(guī)模增長，同樣2個多億的研發(fā)投入，研發(fā)費(fèi)用率卻降到了20%+（研發(fā)投入都沒有資本化），導(dǎo)致凈利率大幅提升。

來源：全志科技（左）瑞芯微（右）

不過橫向?qū)Ρ龋?024年前三季度，全志科技凈利率8.96%，而瑞芯微凈利率已達(dá)16.29%，二者盈利能力，存在不小的差距。

其背后，一方面是毛利率差異。2024年前三季度，全志科技、瑞芯微毛利率分別為32.18%、36.52%。其中第三季度，分別為30.83%、37.34%。不知是不是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)發(fā)生改變，二者毛利率差距已擴(kuò)大近7個百分點(diǎn)。

另一方面，全志科技和瑞芯微研發(fā)投入力度相當(dāng)，但全志科技營收略低。2024年上半年，二者研發(fā)投入分別占總營收24.85%、20.84%。

另外關(guān)于研發(fā)這個問題，還有一點(diǎn)值得關(guān)注。

2024年上半年，雖然全志科技和瑞芯微研發(fā)投入均為2.6億，但縱向來看，全志科技研發(fā)同比增長15.4%，而瑞芯微研發(fā)卻同比微降了0.01%。全志科技還在加大研發(fā)，但瑞芯微研發(fā)投入力度似有趨緩。

三、警惕周期波動風(fēng)險，理性看待AI熱潮

總的來看，2024年半導(dǎo)體行業(yè)景氣上行，產(chǎn)業(yè)鏈上下均喜聞樂見。不過，還需要注意兩個問題。

第一，半導(dǎo)體行業(yè)有周期性。市場景氣——>增加產(chǎn)能——>庫存積壓——>周期下行。周而復(fù)始。參考?xì)v史數(shù)據(jù)，上行期通常持續(xù)兩年左右。所以這一輪始于2023年二季度的上行周期，按規(guī)律距離周期見頂已經(jīng)不遠(yuǎn)了。而且，結(jié)合全志科技數(shù)據(jù)來看，其存貨已經(jīng)又站上了相對較高的水平。

來源：全志科技存貨

第二，拆分半導(dǎo)體下游，主要面向計(jì)算（包括PC、服務(wù)器及數(shù)據(jù)中心等計(jì)算領(lǐng)域）、通信（包括手機(jī)、通信基礎(chǔ)設(shè)施等領(lǐng)域）、消費(fèi)、汽車、工業(yè)五大領(lǐng)域。其中，手機(jī)和電腦曾是半導(dǎo)體支柱產(chǎn)業(yè)，但是市場飽和，增量有限。汽車電子和工業(yè)控制一度是主要新增市場，但發(fā)展至今也出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過剩。

來源：聯(lián)儲證券

這兩年AI算力需求激增，成了支撐半導(dǎo)體整體向上的關(guān)鍵。這一點(diǎn)，在券商研報中也已得到驗(yàn)證。據(jù)券商測算，未來幾年，或只有服務(wù)器、數(shù)據(jù)中心和存儲領(lǐng)域，能保持兩位數(shù)以上的增速。

但這個方向，卻并非全志科技和瑞芯微的重點(diǎn)。

如前所說，全志科技和瑞芯微主要面向汽車、消費(fèi)、工業(yè)領(lǐng)域。得益于消費(fèi)刺激，下游市場景氣。但也需要警惕，外力刺激也恐造成階段性的需求透支。而透支過后，往往就是要兌現(xiàn)代價的時候。

注：本文不構(gòu)成任何投資建議。股市有風(fēng)險，入市需謹(jǐn)慎。沒有買賣就沒有傷害。