【摘要】2024年以來，光伏行業募資難題凸顯，大多光伏企業紛紛撤回或終止募資，被迫擱淺擴產計劃；然而，11月16日，協鑫集成卻發布了定增不超過48.42億元的巨額定增計劃。

行業價格探底之下，激進的擴張策略能否挽救協鑫集成增收不增利的困境仍未可知；高股權質押比例與資產負債率之下，協鑫集成的發展穩定性是這張硬仗的關鍵變數。

巨額增資能否有效轉化為產能，產能擴張能否助力毛利回升，這一場賭注不僅關乎市場何時回暖，更考驗企業能否保障自身血槽充足。

01

重回出貨前十，但增收不增利

2023年，協鑫集成組件全年出貨量達16.42GW，重回行業前十。

然而，盡管公司2024年已連續入圍/中標了中核、新華水力、華能、華電、綠發、華潤等組件集采項目，創造了營收高增，但盈利卻卡在生死線上，且出現大幅下滑。

增收不增利，正在成為整個市場的業績難題。

2023年，協鑫集成實現營業收入159.68億元，同比增長91.15%；歸屬凈利潤1.58億元，同比增長142.24%，扣非凈利潤6898萬元，同比扭虧為盈。

24年前三季度，公司實現營業收入119.9億元，同比增長27.4%，歸母凈利潤為8190.43萬元。

然而，盡管協鑫集成2024年前三季度在營收、利潤總額上穩定提升，歸母凈利卻遠遠低于2022-2023年度同期表現，盈利難題上升到關鍵位。

2024年6月11日，協鑫集團董事長朱共山在SNEC展會上表示，硅料、硅片、電池、組件四大環節，基本上跌破現金成本，全產業鏈集體承壓。光伏產業本輪震蕩周期內，整體產能擴大了約3倍，但利潤率下降了70%左右。

在此形勢之下，業內企業紛紛通過減產來避免低價造成了利潤危機。

可以說，協鑫集成的策略恰是在這一時機采取激進的擴張策略，憑借低價搶占市場份額。

這一手段優劣兼有，最為重要的問題在于：缺少毛利支撐的前十名，能夠撐多久呢？而鑒于擴張在前，此時的定增也只能跟上。

國內如此艱難的情況下，協鑫集成海外的布局更是一路猛降。

據歷年財報，協鑫集成2020-2023的境外營收占比分別是61.53%、64.43%、52.88%和6.17%，2023年幾乎腰斬。

值得關注的是，公司當前還面臨著控股股東高股權質押比例的投資危機。

協鑫集成曾為其子公司蕪湖協鑫提供12.21億元擔保，這一擔保金額占公司凈資產比例超過50%，資金鏈的高杠桿化，無疑讓投資者背負了波動性的巨大風險。

據2024年一季報披露，截至2024年3月31日，協鑫集團、江蘇協鑫、營口其印分別被質押4.66億股、5.20億股和3.77億股，分別占其直接持有公司股份的比例為100%、100%、87.85%。

作為控股股東，協鑫集團以及一致行動人營口其印及江蘇協鑫，合計持有協鑫集成表決權24.20%，“用腳投票”的可能性成為懸在投資者頭上的“達摩克利斯之劍”。

與此同時，協鑫集成還“債臺高筑”。

據2024年一季報，公司資產負債率已高達88.09%，創出2015年借殼上市以來最高記錄，對公司的長期可持續發展構成重大挑戰。

當然，協鑫集成也在加速布局N型電池以應對市場挑戰。

公司在蕪湖投建的20GW（一期10GW）N型TOPCon電池項目于2023年10月投產并于年底全面達產，目前通過技改升級產能已提升至12GW，同時，公司新建2GW210R尺寸電池片產線并于2024年8月投產。

針對差異化市場與應用場景需求，公司于2024年陸續推出碳鏈組件、蓮花組件Pro、高載荷組件等，有效降低光伏組件積灰所導致的發電損失和熱斑風險，解決行業痛點。

在光伏儲能業務層面，2024年6月，公司成功中標江蘇阜寧250MW漁光儲一體化EPC項目，中標總金額高達6.75億元。

公司在昆山平謙產業園的制造基地，配備年產能2.5GWh的儲能集裝箱組裝線，預計將于2024年上半年投產，實現自有大儲和工商儲產品的集成。

擴產之下，硬幣的正面是持續鋪量的市場，反面是難以避免的巨額資金壓力。

02

巨額定增之下的資金壓力

2024年以來，光伏行業募資難題凸顯。

以晶盛機電為代表的大多光伏企業紛紛撤回或終止募資，擴產計劃只得被迫擱淺。

24年11月16日，協鑫集成更新了含三季報的募集說明書，其中，公司此次定增不超過48.42億元，相較于業內同水平企業的募投金額而言，可謂是一筆巨額定增了。

協鑫集成對此的回應是，當前戰略是保持組件產能的合理規模，并通過此次募資建設電池片產能，以提升“電池+組件”的一體化能力，確保組件供應穩定。

可以說，資金壓力是公司目前乃至未來幾年面臨的最大挑戰。

根據公司公告，截至2024年6月底，協鑫集成的歸屬母公司凈資產為24.5億元，該最大募資接近公司凈資產的2倍。

要知道，逾48億元的巨額定增還是下調后的結果。

公司定增項目于2022年12月推出，當時，擬募集不超過60億元，其中蕪湖協鑫20GW（二期10GW)項目投資總額為38.85億元，擬使用募集資金34億元；徐州協鑫10GWh智慧儲能系統項目12億元，擬使用募集資金8億元；此外尚要募集18億元補充流動資金。

就協鑫集成定增數額分配在每GW的資金來看，行業龍頭的每GW項目投資金額大多小于協鑫集成的資本開支，此步是一招險棋，也引來不少業內人士對公司定增金額合理性的討論。

值得關注的是，此次定增項目中間經歷七次更新，長期且頻繁的更新，導致該項目錯失了上一輪光伏盛宴，而如今，卻卷入了“擴產潮”的產能紅海周期。

下一步，巨額投資能否產生應有的效果仍有待觀瞻。

03

全力押注TOPCon

就公司定增擴產計劃來看，TOPCon路線的投入最為顯眼。

在行業價格依然低迷的情況下，協鑫集成卻仍選擇逆勢擴張產能，擺出了一個核心問題：TOPCon路線是否真的值得協鑫集成冒著巨大的風險堅持推進？

公司曾表示，隨著P型PERC電池技術進入瓶頸期，以N型硅為基礎的TOPCon（隧穿氧化）、HJT(異質結）、IBC（背接觸）等獲更多關注，而TOPCon因設備投資更低等因素，推進其產業化成為方向。

TOPCon究竟表現如何？

過去兩年，光伏行業內各企業產能持續擴張，從多晶硅到組件多環節全面擴產；23年下半年開始，光伏產業鏈各環節大幅降價，導致24年上半年乃至前三季度絕大多數企業的主營業務均陷入虧損之中。

而在這一輪光伏下行周期之中，TOPCon這一明日之星卻似乎并沒有為企業盈利帶來明顯的助力。

根據協鑫集成24年中期報來看，公司的組件毛利率僅有8.94%，而同期晶澳科技為18.28%、天合光能為15.54%，顯著高于這一指標。

與此同時，協鑫集成的組件成本一直居高不下，這還是在“協鑫系”的兄弟企業，協鑫科技的顆粒硅價格一直低于其它多晶硅產品的大背景下，可見這一原材料成本優勢并沒有賦能給協鑫集成。

隆基綠能董事長鐘寶申曾在2023年9月的投資者交流會上表示，TOPCon技術仍然是過渡產品，與傳統PERC電池相比，效率提升幅度較小，容易出現還沒賺錢就過剩的問題。

據TrendForce集邦咨詢中國光伏產業招投標數據庫統計，2024年5月共有約10.2GW N型組件集采開標，投標價格在0.76-0.95元/W之間，投標均價為0.831元/W，環比下降5.13%。

產能擴張，價格卻再創新低之下，這場全力押注TOPCon的賭局，暗藏諸多風險。

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尾聲

當然，競爭激烈的光伏市場的確沉寂過久了。協鑫集成選擇冒險擴產，也頗有不破不立的魄力在其中。

下一步的關鍵在于，巨額增資能否有效轉化為產能，產能擴張能否助力毛利回升，這一場賭注不僅關乎市場何時回暖，更考驗企業能否保障自身血槽充足。

市場越來越殘酷，要能穩得住陣腳不亂，要有韌性，要能“抗揍”，也還要敢打差異化之仗。

協鑫集成蔣衛朋曾表示，TOP10是一道門檻，只有邁上這個臺階，才能進入五大六小的招標名單。否則，就連參與競標的資格都沒有。

重新回到賽道上，這只是協鑫集成完成的第一步，未來的路還有很遠。