蜜雪冰城上市，最大奶茶IPO來了！

今天（3月3日），蜜雪冰城正式在港交所上市交易，港股市場被一杯5元的檸檬水徹底引爆。

富途證券數據顯示，截至認購結束，蜜雪冰城融資申購倍數達到5324倍，認購金額達到1.84萬億港元，刷新港股歷史紀錄，超越快手的1.26萬億港元，成為新一代“凍資王”。

火爆認購點燃了蜜雪冰城的人氣，2月28日蜜雪冰城在香港各家券商的暗盤暴漲。與202.5港元的發行價相比，富途單家的收盤數據顯示，蜜雪集團報收250港元，漲幅23.46%。

這場現象級IPO背后，是資本對“下沉市場王者”的狂熱追逐，也是新茶飲行業“低價神話”的極致演繹。

但光環之下，爭議與隱憂并存，蜜雪冰城能否打破“上市即破發”的行業魔咒？

“凍資王”誕生

1.84萬億港元，這筆天量資金涌入蜜雪冰城的認購賬戶，與其說是對一杯奶茶的信仰，不如說是對“中國式下沉經濟”的押注。

蜜雪冰城的崛起，本質上是一場“反消費升級”的勝利。當奈雪的茶用20多元一杯的芝士草莓對標中產，蜜雪冰城用5元的檸檬水俘獲了縣城青年的胃和錢包。

招股書數據顯示，截至2024年底，蜜雪冰城全球門店數已達46479家，覆蓋中國31個省份、4900個鄉鎮，以及東南亞、日韓等11個國家。2024年，其終端零售額達583億元，門店網絡實現出杯量約90億杯，相當于每天賣出近2500萬杯飲品。

更驚人的是，這家以加盟模式驅動的企業，毛利率連續三年穩定在30%左右，凈利潤率在15%左右，遠超奈雪的茶等直營品牌。

資本市場的熱捧，本質是對蜜雪冰城“極致性價比+超強供應鏈”模式的認可。

通過自建五大生產基地、覆蓋全球38國的采購網絡，蜜雪冰城將一杯檸檬水的成本壓縮到極致——其采購的奶粉、檸檬價格分別低于行業平均10%和20%。

這種“農村包圍城市”的擴張邏輯，讓它在低線城市和東南亞市場幾乎無孔不入。

雪王上市，隱憂浮現

盡管如此，蜜雪冰城的上市之路并非坦途。

早在2022年，其首次沖擊A股失敗；2024年初轉戰港股，又因招股書失效鎩羽而歸。直到2025年1月，第三次遞表后終獲證監會備案，并于2月14日通過聆訊。

對于新茶飲們而言，“上市”容易“守市”難。

茶百道、古茗上市首日均破發，奈雪的茶市值最高縮水90%，蜜雪冰城試圖以“萬店規模+盈利神話”打破魔咒。

資本市場的掌聲越熱烈，越需警惕暗流涌動，蜜雪冰城上市背后早已暗藏三大隱憂。

其一，加盟模式的“雙刃劍”。

蜜雪冰城的加盟模式作為其快速擴張的核心驅動力，既成就了其全球門店超4.5萬家的行業龍頭地位，也暗藏著不容忽視的潛在風險。

該模式通過輕資產運營實現規模裂變，99%的門店采用加盟制，總部通過供應鏈輸出（2024年前三季度食材、設備銷售占營收97.6%）構建穩定盈利閉環，2023年終端零售額達478億元，市場份額居中國第一。

然而，這種 “以量取勝” 的策略正面臨多重挑戰：

一方面，加盟商需承擔門店裝修、租金等全部成本，單店盈利空間受市場競爭加劇擠壓。另一方面，管理半徑的急劇擴張導致品控風險上升，消費者投訴平臺出現異物混入、服務滯后等問題，暴露出標準化管控的漏洞。

這種模式既依托規模效應實現了下沉市場的深度滲透，又因過度依賴加盟導致發展質量與速度失衡，成為其在資本市場的隱憂。

其二，成本與創新的困境。

蜜雪冰城作為新茶飲行業的低價標桿，近年來正面臨成本與創新的雙重挑戰。

一方面，蜜雪冰城的成本優勢建立在規模效應上，但原材料價格波動（如糖、奶、水果）可能侵蝕利潤；另一方面，產品創新滯后導致市場吸引力下降。

早在去年，就有媒體報道2024年開年到3月20日，蜜雪冰城的飲品新品合計僅3款，相當于月均上新1.5款，遠低于行業單個品牌月均上新3~4款的平均值。

相較新品，消費者對其經典單品冰鮮檸檬水、冰淇淋甜筒以及珍珠奶茶等依舊更為熱衷。面對消費者口味變遷，能否持續吸引年輕人存疑。

其三，資本市場的“耐心考驗”。

盡管IPO認購火爆，但港股對新消費品牌向來苛刻。

蜜雪冰城募資用途中66%用于供應鏈擴張，而非品牌升級或數字化。在“量”與“質”的平衡中，蜜雪冰城似乎選擇了前者，但這能否支撐長期估值？對于資本市場的耐心是場巨大考驗。

第二增長曲線何在？

蜜雪冰城的上市再次引燃了新茶飲的關注度，但市場對它的期待，早已超越一家茶飲公司——它被視作中國消費下沉與供應鏈能力的樣本。

憑借龍頭溢價和打新熱情，據機構預測，短期內股價比較樂觀。尤其是其供應鏈深化（如海南基地投產）和雪王IP破圈（動畫、電影計劃），可能成為催化劑。

但上市之后，長期看形勢依舊嚴峻。當縣城市場飽和后，蜜雪的第二增長曲線何在？

中國現制茶飲門店總數已超50萬家，蜜雪冰城在低線城市的滲透率接近天花板，未來增長需依賴海外市場。但海外市場拓展中，文化差異和供應鏈復制仍是障礙，若海外擴張未能兌現，高估值將成空中樓閣。

蜜雪冰城的上市，是中國消費市場“普惠模式”的勝利，也是資本對規模化復制的樂觀期待。它的成功印證了“下沉市場”的潛力，但過度依賴加盟和成本控制，可能讓其在品質與創新的競爭中逐漸失速。

當“萬店規模”的光環褪去，蜜雪冰城需要回答一個更本質的問題：是繼續做“奶茶界的拼多多”，還是成為一家真正具備品牌溢價和全球影響力的企業？

蜜雪冰城的成功，是時間的沉淀，但資本給的耐心，可能比茶飲的保質期更短。