作者 ：發(fā)哥說(shuō)新股

來(lái)源：格隆匯IPO研究院

梁穩(wěn)根旗下的“三一系”最近在資本市場(chǎng)上動(dòng)作不斷。

2月中旬，1500億市值的工程機(jī)械龍頭三一重工發(fā)布公告，尋求港股上市，加入A+H雙重上市的大軍。

于此同時(shí)，另一家“三一系”公司也迎來(lái)了進(jìn)展。

格隆匯新股獲悉，德力佳傳動(dòng)科技（江蘇）股份有限公司（簡(jiǎn)稱“德力佳”）近期更新了上交所主板上市招股書(shū)，保薦人是華泰聯(lián)合證券有限責(zé)任公司。

這是繼三一重工、三一重能、三一國(guó)際之后，“三一系”的第四個(gè)IPO！

德力佳是一家從事高速重載精密齒輪傳動(dòng)產(chǎn)品研產(chǎn)銷的企業(yè)，核心產(chǎn)品為風(fēng)電主齒輪箱，下游應(yīng)用領(lǐng)域主要為風(fēng)力發(fā)電機(jī)組。

自成立以來(lái)，德力佳就與三一重能深度綁定；三一重能既是前者的二股東，又是第一大客戶，由此帶來(lái)了大額的關(guān)聯(lián)交易，此次沖擊上市也引起了市場(chǎng)的廣泛關(guān)注。

接下來(lái)，讓我們透過(guò)招股書(shū)來(lái)探究一下公司的具體情況。

01

上海交大學(xué)霸創(chuàng)業(yè)，與三一重能深度綁定

德力佳的前身德力佳有限成立于2017年1月，最初注冊(cè)地位于北京；2018年，公司開(kāi)始逐步搬遷至江蘇無(wú)錫。

當(dāng)初設(shè)立德力佳有限時(shí)，由劉建國(guó)、孔金鳳、三一重能、加盛投資四名股東共同出資，其中劉建國(guó)、孔金鳳夫婦二人以貨幣及專利的方式共同出資50%，三一重能和加盛投資分別以貨幣出資20%及30%。

德力佳在發(fā)展的過(guò)程中經(jīng)歷了多輪融資，在2023年3月的股權(quán)轉(zhuǎn)讓中，其投后估值約56億元。

2022年9月和2023年3月，北京高瓴先后兩次增持股份，合計(jì)出資4381萬(wàn)元；本次發(fā)行前，北京高瓴持有公司0.83%的股份。

本次發(fā)行前，劉建國(guó)和孔金鳳夫婦直接與間接合計(jì)控制公司41.98%的股份，是公司的實(shí)際控制人。三一重能持有公司28%的股份，是公司的第二大股東。

劉建國(guó)于1969年5月出生，上海交通大學(xué)本科畢業(yè)。他曾在南京高速齒輪產(chǎn)業(yè)相關(guān)企業(yè)擔(dān)任首席工程師、董事、總經(jīng)理等職務(wù)。2017年1月至今，擔(dān)任德力佳董事長(zhǎng)、總經(jīng)理，同時(shí)負(fù)責(zé)研發(fā)和市場(chǎng)體系。

孔金鳳于1969年10月出生，本科學(xué)歷。她曾在南京高精齒輪公司從事銷售工作，歷任銷售員、經(jīng)理等職。目前任德力佳董事、綜合管理體系總經(jīng)理、副總經(jīng)理、董事會(huì)秘書(shū)。

德力佳自成立以來(lái)，就與三一重能深度綁定。

2018年，德力佳曾收購(gòu)三一重能持有的德力佳增速機(jī)100%股權(quán)，并構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。

有意思的是，這次股權(quán)轉(zhuǎn)讓的定價(jià)為1元，相當(dāng)于三一重能贈(zèng)送了德力佳增速機(jī)的風(fēng)電主齒輪箱業(yè)務(wù)。

來(lái)源：招股書(shū)

自2017年成立以來(lái)，德力佳持續(xù)專注于風(fēng)力發(fā)電傳動(dòng)設(shè)備領(lǐng)域，已構(gòu)建了從前端設(shè)計(jì)到后端運(yùn)維的全業(yè)務(wù)鏈體系，具備1.5MW到22MW全系列產(chǎn)品的研發(fā)和生產(chǎn)能力。

德力佳主要從事高速重載精密齒輪傳動(dòng)產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，核心產(chǎn)品為風(fēng)電主齒輪箱，該產(chǎn)品是風(fēng)電機(jī)組的關(guān)鍵部件，直接影響機(jī)組性能、效率、可靠性和經(jīng)濟(jì)性。

公司主要產(chǎn)品風(fēng)電主齒輪箱在風(fēng)力發(fā)電機(jī)組中的應(yīng)用場(chǎng)景，來(lái)源：招股書(shū)

從公司營(yíng)收構(gòu)成來(lái)看，2024年1-6月，高速傳動(dòng)和中速傳動(dòng)業(yè)務(wù)占比分別為63.9%和36.1%。

公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入情況，來(lái)源：招股書(shū)

02

客戶集中度較高，毛利率有波動(dòng)

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)方面，2021年、2022年、2023年及2024年1-6月（報(bào)告期），德力佳的營(yíng)業(yè)收入分別為17.62億元、31.08億元、44.42億元和13.72億元；扣非后的歸母凈利潤(rùn)分別為2.91億元、4.84億元、5.74億元和2.31億元。

關(guān)鍵財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，來(lái)源：招股書(shū)

報(bào)告期內(nèi)，公司綜合毛利率分別為29.18%、23.10%、23.66%和25.80%，整體呈現(xiàn)先降后升的趨勢(shì)。

毛利率波動(dòng)的原因在于，短期內(nèi)，“搶裝潮”結(jié)束后，主齒輪箱供求關(guān)系緩解。

不過(guò)長(zhǎng)期看，風(fēng)電行業(yè)降本增效是趨勢(shì)，平價(jià)上網(wǎng)要求整機(jī)廠商提供高性能、高性價(jià)比的定制化機(jī)組，這將給上游廠商帶來(lái)一定利潤(rùn)壓力。

德力佳的毛利率主要受市場(chǎng)供需、原材料價(jià)格等因素影響。若未來(lái)出現(xiàn)市場(chǎng)需求下滑、競(jìng)爭(zhēng)加劇、降本壓力無(wú)法傳導(dǎo)至供應(yīng)商，或公司在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、成本控制上失去優(yōu)勢(shì)，可能導(dǎo)致毛利率下降、盈利能力減弱，進(jìn)而影響公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

與同行業(yè)公司相比，2024年1-6月，亞太傳動(dòng)和錫華科技未披露半年度數(shù)據(jù)，當(dāng)期同行業(yè)公司平均毛利率較低。

2021-2023年，剔除毛利率偏低的中國(guó)高速傳動(dòng)、中國(guó)動(dòng)力后，公司毛利率與同行業(yè)上市公司處于同一水平。

同行業(yè)公司中國(guó)高速傳動(dòng)、中國(guó)動(dòng)力毛利率較低，主要是因?yàn)樯鲜龉境L(fēng)電齒輪箱業(yè)務(wù)外，其他非風(fēng)電行業(yè)收入占比較高，使得相關(guān)公司整體毛利率相對(duì)偏低。

公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率與同行業(yè)可比公司對(duì)比，來(lái)源：招股書(shū)

德力佳的上游原材料主要包括鑄鍛件和軸承，供應(yīng)商包括斯凱孚（中國(guó)）、陜西中德弘業(yè)、常州新聯(lián)鑄業(yè)等知名企業(yè)。

公司客戶包括金風(fēng)科技、遠(yuǎn)景能源、明陽(yáng)智能、三一重能等風(fēng)電整機(jī)頭部企業(yè)。

報(bào)告期內(nèi)，公司向前五大客戶的銷售占比分別為91.94%、98.86%、95.92%和97.89%，集中度較高。

這主要是因?yàn)榈铝训漠a(chǎn)品主要應(yīng)用于風(fēng)電領(lǐng)域，下游行業(yè)集中度較高。

未來(lái)，若主要客戶因經(jīng)營(yíng)不善、政策調(diào)整或競(jìng)爭(zhēng)加劇等因素業(yè)績(jī)下滑，或減少對(duì)公司產(chǎn)品的需求，將對(duì)公司盈利能力產(chǎn)生不利影響。

三一重能作為第二大股東，也是德力佳的第一大客戶，2024年1-6月，公司向三一重能的銷售收入占公司營(yíng)收的比重為36.68%。

此外，德力佳的股東中，遠(yuǎn)景能源也是公司的重要客戶。

報(bào)告期內(nèi)，公司向上述股東客戶的銷售構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易，關(guān)聯(lián)銷售占比分別為74.75%、37.39%、45.43%和57.72%。

報(bào)告期末，公司應(yīng)收賬款余額分別為9.87億元、11.52億元、15.94億元和11.05億元，金額相對(duì)較高。

03

行業(yè)前景較好，但是下游競(jìng)爭(zhēng)較為激烈

從行業(yè)來(lái)看，在雙碳政策推動(dòng)下，風(fēng)電等新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展迅速。風(fēng)電主齒輪箱是影響風(fēng)電機(jī)組性能和壽命的核心部件，其發(fā)展既受自身行業(yè)政策影響，也與風(fēng)電行業(yè)政策密切相關(guān)。

風(fēng)電主齒輪箱是風(fēng)電機(jī)組中技術(shù)含量最高的部件之一，其主要功能是將風(fēng)輪在風(fēng)力作用下所產(chǎn)生的動(dòng)力傳遞給發(fā)電機(jī)并匹配發(fā)電機(jī)需要的轉(zhuǎn)速。

目前，風(fēng)電機(jī)組傳動(dòng)系統(tǒng)主要有三種技術(shù)路線：高速傳動(dòng)、中速傳動(dòng)和直驅(qū)傳動(dòng)。其中，高速和中速傳動(dòng)系統(tǒng)需要齒輪箱。

高速傳動(dòng)機(jī)組通過(guò)齒輪箱提升風(fēng)輪轉(zhuǎn)速，發(fā)電機(jī)定子直接接入電網(wǎng)，繞線轉(zhuǎn)子通過(guò)變頻器接入電網(wǎng)，具有體積小、重量輕、成本低的特點(diǎn)。中速傳動(dòng)機(jī)組采用一級(jí)或兩級(jí)增速齒輪箱，搭配多極同步發(fā)電機(jī)全容量變流，結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單，運(yùn)行和維護(hù)成本低。

來(lái)源：招股書(shū)

受益于下游風(fēng)電行業(yè)的飛速發(fā)展，風(fēng)電主齒輪箱市場(chǎng)容量逐年擴(kuò)張。根據(jù)QYResearch統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2023年全球風(fēng)電用主齒輪箱市場(chǎng)規(guī)模大約為56.88億美元，預(yù)計(jì)2030年將達(dá)到88.26億美元，2024年-2030年期間年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)5.40%。

根據(jù)QYResearch統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2023年中國(guó)風(fēng)電用主齒輪箱市場(chǎng)規(guī)模大約為31.36億美元，預(yù)計(jì)2030年將達(dá)到42.63億美元，2024年-2030年期間年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)3.33%。

來(lái)源：招股書(shū)

近年來(lái)，隨著中國(guó)風(fēng)力發(fā)電行業(yè)的迅速發(fā)展，公司業(yè)務(wù)規(guī)模及市場(chǎng)占有率不斷提升，2023年?duì)I收規(guī)模已超40億元。

根據(jù)QYResearch統(tǒng)計(jì)，2023年，德力佳在全球市場(chǎng)占有率為12.77%，位列全球第三，中國(guó)市場(chǎng)占有率20.68%，位列中國(guó)第二。

隨著風(fēng)力發(fā)電平價(jià)上網(wǎng)政策的推進(jìn)和國(guó)家補(bǔ)貼的取消，風(fēng)機(jī)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)日益激烈，降低風(fēng)機(jī)成本已成為下游風(fēng)機(jī)制造商的共識(shí)。如果風(fēng)電整機(jī)制造企業(yè)持續(xù)降低單位功率成本，這可能會(huì)導(dǎo)致上游風(fēng)電齒輪箱廠家的利潤(rùn)空間被壓縮。

目前，大多數(shù)風(fēng)機(jī)制造商的主齒輪箱依賴外部采購(gòu)，但部分企業(yè)已開(kāi)始自主研發(fā)和生產(chǎn)齒輪箱，例如，遠(yuǎn)景能源已實(shí)現(xiàn)風(fēng)電主齒輪箱的批量自產(chǎn)，未來(lái)可能會(huì)減少對(duì)德力佳的采購(gòu)量。

德力佳的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)受下游行業(yè)需求及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)等多方面因素的影響，若未來(lái)下游市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，將降本壓力進(jìn)一步傳遞給上游供應(yīng)商，以及下游客戶自產(chǎn)齒輪箱導(dǎo)致市場(chǎng)份額流失，公司可能會(huì)面臨經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下滑的風(fēng)險(xiǎn)。

公司本次公開(kāi)發(fā)行新股的募集資金投資項(xiàng)目包括“年產(chǎn)1000臺(tái)8MW以上大型陸上風(fēng)電齒輪箱項(xiàng)目”“汕頭市德力佳傳動(dòng)有限公司年產(chǎn)800臺(tái)大型海上風(fēng)電齒輪箱汕頭項(xiàng)目”兩個(gè)項(xiàng)目。

募集資金運(yùn)用，來(lái)源：招股書(shū)

聲明：文中觀點(diǎn)均來(lái)自原作者，不代表格隆匯觀點(diǎn)及立場(chǎng)。特別提醒，投資決策需建立在獨(dú)立思考之上，本文內(nèi)容僅供參考，不作為任何實(shí)際操作建議，交易風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。如需轉(zhuǎn)載，請(qǐng)?jiān)诤笈_(tái)回復(fù)“轉(zhuǎn)載”二字，獲取轉(zhuǎn)載格式要求。

個(gè)人觀點(diǎn)，僅供參考