文丨咕咕 林雨秀 編輯丨杜海

來源丨正經(jīng)社（ID：zhengjingshe）

（本文約為2800字）

在全球市場(chǎng)上，阿里巴巴來了一場(chǎng)戲劇性逆襲。其港股年初至今漲幅高達(dá)70%，2月21日更是大漲14.56%，報(bào)收138.5港元/股，全日成交額達(dá)444.48億港元。其美股年初至今漲幅同樣高達(dá)70%，周四、周五亦分別大漲8.09%、5.68%。

這場(chǎng)狂歡的背后，是投資者認(rèn)知的劇烈轉(zhuǎn)變：這家曾被視作增長(zhǎng)乏力的電商“舊勢(shì)力”，如今正被重新估值——憑借在人工智能領(lǐng)域的激進(jìn)布局，它正以全球AI軍備競(jìng)賽者的姿態(tài)殺回舞臺(tái)。

正經(jīng)社分析師注意到，另一個(gè)更有趣的說法是，馬云一回歸，低谷期的阿里巴巴就要逆襲。

（阿里巴巴港股近期股價(jià)一路狂飆，從80港元/股上下沖向140港元/股上下，就快漲一倍了）

馬云的“三重角色”

馬云這位創(chuàng)始人最近的動(dòng)向，堪稱資本市場(chǎng)的“情緒開關(guān)”：

作為AI戰(zhàn)略奠基人：2017年推動(dòng)成立的達(dá)摩院，如今孵化出全球前十的Qwen大模型；

作為組織手術(shù)師：2023年推動(dòng)“1+6+N”改革，剝離銀泰等非核心資產(chǎn)回籠200億元，為AI戰(zhàn)略騰出資源；

作為信心催化劑：公開露面的頻次與股價(jià)漲幅呈顯著正相關(guān)，2月17日座談會(huì)后，迅速創(chuàng)下單日市值飆升三年紀(jì)錄。

最有意思的當(dāng)然是，當(dāng)馬云在2月17日民營(yíng)企業(yè)家座談會(huì)上突然現(xiàn)身時(shí)，市場(chǎng)交易員一片歡呼雀躍。

尤其是香港中環(huán)的交易員們，甚至仿佛看到了“科技預(yù)言家”的回歸。

零售巨頭已無人再提

業(yè)績(jī)更是催化劑。2月20日發(fā)布的2025財(cái)年第三季度業(yè)績(jī)遠(yuǎn)超預(yù)期：營(yíng)收同比增長(zhǎng)8%至2802億元（合392億美元），凈利潤(rùn)激增333%至489億元。

最亮眼的是云業(yè)務(wù)，收入增速回升至13%（六個(gè)季度來首次兩位數(shù)增長(zhǎng)），AI相關(guān)產(chǎn)品銷售額連續(xù)第六個(gè)季度實(shí)現(xiàn)三位數(shù)增長(zhǎng)。

CEO吳泳銘稱這驗(yàn)證了“用戶為先、AI驅(qū)動(dòng)”戰(zhàn)略的正確性，標(biāo)志著阿里巴巴對(duì)生成式AI基礎(chǔ)設(shè)施的重注開始結(jié)果。

業(yè)績(jī)向好背后是快刀斬亂馬的果決。

首先，阿里巴巴甩掉“非核心包袱”，告別零售巨頭定位。2024年以來，阿里陸續(xù)出售銀泰、高鑫零售等新零售資產(chǎn)，回籠資金超200億元，明確“用戶為先、AI驅(qū)動(dòng)”戰(zhàn)略（詳見正經(jīng)社此前發(fā)布的《馬云新零售戰(zhàn)略緣何全面潰?。堪⒗镞~出自救第三步》等研報(bào)）。

市場(chǎng)認(rèn)為此舉標(biāo)志著從“盲目擴(kuò)張”轉(zhuǎn)向“專注技術(shù)長(zhǎng)跑”。

其次，確認(rèn)云業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)性升級(jí)。阿里云從低利潤(rùn)的混合云轉(zhuǎn)向高利潤(rùn)的公共云，并通過AI重構(gòu)硬件、數(shù)據(jù)庫等底層架構(gòu)，形成“AI基建服務(wù)商”的新定位。

這被市場(chǎng)認(rèn)為是從“賣貨”到“賣技術(shù)”的歷史時(shí)刻：傳統(tǒng)電商增速放緩的背景下，阿里云和AI業(yè)務(wù)的連續(xù)高增長(zhǎng)（如AI產(chǎn)品收入年化增速超100%）讓市場(chǎng)重新認(rèn)識(shí)了阿里的潛力。

整個(gè)估值重構(gòu)的核心催化劑，是阿里巴巴未來三年450億美元的資本開支承諾——超過過去十年基礎(chǔ)設(shè)施投入總和。

有分析師指出，僅第三季度資本支出已達(dá)318億元（遠(yuǎn)超預(yù)期的140億元），環(huán)比增長(zhǎng)80%，資金流向數(shù)據(jù)中心、芯片研發(fā)及與蘋果等巨頭的合作。作為iPhone中國(guó)版獨(dú)家AI服務(wù)商，阿里技術(shù)已通過蘋果嚴(yán)苛審核，這被視為全球競(jìng)爭(zhēng)力的“隱形認(rèn)證”。

資本豪賭AI基建服務(wù)商

在硅谷工程師們還在爭(zhēng)論Qwen2.5-Max模型能否匹敵GPT-4時(shí)，阿里巴巴的開源生態(tài)已悄然孵化出超過9萬個(gè)衍生模型。斯坦福團(tuán)隊(duì)用低成本復(fù)現(xiàn)GPT-4級(jí)系統(tǒng)的實(shí)驗(yàn)，意外引爆了資本市場(chǎng)的想象力——初創(chuàng)公司DeepSeek基于該模型的突破，讓全球投資者意識(shí)到中國(guó)AI技術(shù)的“性價(jià)比革命”。

新估值的證據(jù)鏈正在形成：

通義千問2.5-Max躋身全球大模型前十，斯坦福團(tuán)隊(duì)以20%成本復(fù)現(xiàn)GPT-4級(jí)表現(xiàn)；

蘋果背書：作為中國(guó)版iPhone獨(dú)家AI伙伴，阿里技術(shù)通過蘋果嚴(yán)苛認(rèn)證；

云業(yè)務(wù)升級(jí)：從低利潤(rùn)混合云轉(zhuǎn)向高價(jià)值公有云，單客戶收入同比激增45%。

“這不是轉(zhuǎn)型，是重生，”摩根大通分析師陳凱倫稱，“阿里正通過云訂閱、開發(fā)者工具乃至淘寶AI搜索等場(chǎng)景變現(xiàn)AI能力。

摩根大通算了一筆賬：若阿里云市銷率從當(dāng)前的4倍向AWS的8倍靠攏，僅此一項(xiàng)就能釋放39%的股價(jià)空間。而蘋果合作帶來的2億iOS用戶入口，讓阿里成為首個(gè)深度嵌入全球科技巨頭生態(tài)的中國(guó)AI企業(yè)。

市場(chǎng)對(duì)這家中國(guó)科技巨頭的認(rèn)知正在經(jīng)歷一場(chǎng)靜默革命。“這不再是那個(gè)靠雙十一GMV（商品交易總額）撐場(chǎng)面的公司了?！备呤⒎治鰩熢谧钚聢?bào)告中寫道，“當(dāng)蘋果選擇其作為中國(guó)版iPhone的AI服務(wù)商時(shí)，阿里巴巴的估值錨點(diǎn)已從P/E=10的電商邏輯，轉(zhuǎn)向P/S=4的云計(jì)算+AI敘事?！?/p>

也因此，投資者開始相信，阿里可能成為‘中國(guó)版AWS+OpenAI’的綜合體?！?/p>

是不是一場(chǎng)敘事畫餅新革命？

盡管前景光明，陰影依然存在：

業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)可持續(xù)性：阿里云收入規(guī)模僅為AWS的1/6，倘若未來研發(fā)投入無法實(shí)現(xiàn)預(yù)期產(chǎn)出效益，或在技術(shù)創(chuàng)新方面落后于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，比如巨額的AI和云計(jì)算投入若不能轉(zhuǎn)化為新的盈利增長(zhǎng)點(diǎn)，或商業(yè)化不及預(yù)期，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的可持續(xù)性就將面臨考驗(yàn)。

資本開支壓力：最直接的是，未來三年高達(dá)3000多億元的資本開支，很可能顯著擠壓短期現(xiàn)金流，進(jìn)而沖擊財(cái)務(wù)狀況。

組織管理效率：阿里實(shí)施“1+6+n”的組織變革，雖然目前有一定成效，但組織的靈活性和效率是否能持續(xù)提升尚未可知。若不能解決大公司病等問題，可能會(huì)影響業(yè)務(wù)的快速響應(yīng)和創(chuàng)新能力。

電商領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)：在電商市場(chǎng)，拼多多、抖音等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手發(fā)展迅猛。拼多多以低價(jià)策略吸引大量用戶，抖音憑借內(nèi)容生態(tài)和直播帶貨等模式快速崛起，不斷蠶食阿里的市場(chǎng)份額，阿里在電商業(yè)務(wù)上維持和擴(kuò)大市場(chǎng)份額面臨挑戰(zhàn)。

云服務(wù)競(jìng)爭(zhēng)：云計(jì)算市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，阿里云面臨著來自亞馬遜AWS、微軟Azure、騰訊云、華為云等國(guó)內(nèi)外巨頭的競(jìng)爭(zhēng)。這些對(duì)手在技術(shù)、市場(chǎng)份額、客戶資源等方面都具有強(qiáng)大實(shí)力，阿里云在拓展市場(chǎng)和提升競(jìng)爭(zhēng)力方面存在壓力。

AI領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)：在AI領(lǐng)域，百度、字節(jié)跳動(dòng)等公司也在積極布局和投入，都推出了有競(jìng)爭(zhēng)力的大模型等產(chǎn)品。阿里在AI領(lǐng)域雖然有一定優(yōu)勢(shì)，但要保持領(lǐng)先地位，需要持續(xù)投入和創(chuàng)新，否則可能在競(jìng)爭(zhēng)中落后。

國(guó)際政策環(huán)境：國(guó)際市場(chǎng)的政策法規(guī)也存在不確定性，特別是中美貿(mào)易關(guān)系、數(shù)據(jù)跨境傳輸政策等，可能會(huì)對(duì)阿里的海外業(yè)務(wù)拓展、供應(yīng)鏈管理等產(chǎn)生不利影響，進(jìn)而波及股價(jià)。

市場(chǎng)情緒波動(dòng)：目前的市場(chǎng)情緒波動(dòng)還在相當(dāng)程度上依賴DeepSeek的熱度。股票市場(chǎng)情緒變化迅速，科技板塊已經(jīng)進(jìn)入高擁擠度階段，一旦市場(chǎng)情緒轉(zhuǎn)向，投資者可能會(huì)迅速拋售股票，導(dǎo)致股價(jià)大幅波動(dòng)。比如宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及預(yù)期、行業(yè)出現(xiàn)負(fù)面事件等，都可能引發(fā)市場(chǎng)恐慌情緒。

估值泡沫風(fēng)險(xiǎn)：盡管目前阿里股價(jià)上漲有一定的業(yè)績(jī)等基本面支撐，但如果市場(chǎng)過度樂觀，可能會(huì)導(dǎo)致股價(jià)高估，形成估值泡沫。當(dāng)市場(chǎng)回歸理性或公司業(yè)績(jī)不及預(yù)期時(shí)，股價(jià)可能會(huì)面臨較大的回調(diào)壓力。

當(dāng)然，正經(jīng)社分析師更樂見摩根士丹利所言走向更為廣闊的星辰大海：

“當(dāng)AI收入增速（>100%）持續(xù)碾壓電商（9%），市場(chǎng)終將承認(rèn)——阿里巴巴的船頭已轉(zhuǎn)向科技深水區(qū)。”

結(jié)論

阿里的逆襲揭示了一個(gè)更宏大的敘事：在AI時(shí)代，基建建設(shè)者正成為市場(chǎng)新寵。通過將深厚技術(shù)積淀與令亞馬遜都咋舌的資本配置膽識(shí)相結(jié)合，阿里改寫了估值邏輯——或許也改寫著中國(guó)科技行業(yè)的游戲規(guī)則。

正如某對(duì)沖基金經(jīng)理調(diào)侃：“這不只是股票反彈，更是一場(chǎng)3000億美元的敘事套利?！?/p>

不過，香港交易大廳的電子屏仍在跳動(dòng)。那些曾經(jīng)定義阿里巴巴的“電商市盈率”正在褪色，取而代之的，是AI算力軍備競(jìng)賽下的嶄新估值方程式?！尽墩?jīng)社》出品】

參考閱讀

1、馬云新零售戰(zhàn)略緣何全面潰?。堪⒗镞~出自救第三步

2、小二一年貪污近億，阿里改革遭重?fù)糌疃?/p>

CEO·首席研究員|曹甲清·責(zé)編|唐衛(wèi)平·編輯|杜?！ぐ龠M(jìn)·編務(wù)|安安·校對(duì)|然然

聲明：文中觀點(diǎn)僅供參考，勿作投資建議。投資有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎

喜歡文章的朋友請(qǐng)關(guān)注正經(jīng)社，我們將持續(xù)進(jìn)行價(jià)值發(fā)現(xiàn)與風(fēng)險(xiǎn)警示

轉(zhuǎn)載正經(jīng)社任一原創(chuàng)文章，均須獲得授權(quán)并完整保留文首和文尾的版權(quán)信息，否則視為侵權(quán)