來源：東四十條資本（ID：DsstCapital）
作者：黎曼

究竟是行業(yè)的“良藥”，還是投資人們“上班返貧”的元兇？

最近，王易和我聊天時(shí)分享了他的“一個(gè)好消息和一個(gè)壞消息”。好消息是拿到了6000元的投成獎(jiǎng)金，壞消息則是，被告知要強(qiáng)制跟投，約20萬(wàn)元。

王易是一位國(guó)資從業(yè)者，他有些擔(dān)憂，“這行情，跟投的錢估計(jì)是有去無回。工資也不高，跟投了就等于一年白干，但不跟投估計(jì)得走人。”他心里很是糾結(jié)。

王易把這個(gè)事分享給同行朋友后，聽到的第一反應(yīng)是：“你們不錯(cuò)了，還有投成獎(jiǎng)，我們只有強(qiáng)制跟投。”

無獨(dú)有偶，社交平臺(tái)上還有百億基金合伙人破防的帖子，稱：“投資款剛打出去，跟投通知就來了，還有上限300w的通知說明，公司是不是對(duì)我們有什么誤解？想升職但又害怕要跟投。”

這些個(gè)案就像一面鏡子，映照出強(qiáng)制跟投制度在當(dāng)下一級(jí)市場(chǎng)的復(fù)雜處境。一方面，它被一些機(jī)構(gòu)視為約束投資行為、激勵(lì)團(tuán)隊(duì)的“利器”；另一方面，卻被不少?gòu)臉I(yè)者視為一種“變相降薪和替GP出資”的手段。那么，強(qiáng)制跟投究竟是行業(yè)的“良藥”，還是投資人們“上班返貧”的元兇？

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沒趕上好時(shí)候

過去幾年，一級(jí)市場(chǎng)經(jīng)歷了從“盛夏”到“寒冬”的劇烈轉(zhuǎn)變。募資難、退出難成為常態(tài)。在這樣的背景下，投資機(jī)構(gòu)的生存壓力被無限放大。

在這一背景下，跟投制度，作為一種約束與激勵(lì)并存的機(jī)制，也逐漸被越來越多的機(jī)構(gòu)所采用。“十幾年前我入行的時(shí)候，無論是美元還是人民幣，從來沒聽過強(qiáng)制跟投這回事，只有小部分的人民幣有選擇性跟投，現(xiàn)在卻越來越普遍。”王數(shù)稱。

它背后的邏輯不難理解：讓投資團(tuán)隊(duì)與項(xiàng)目利益深度綁定，既能增強(qiáng)投資決策的謹(jǐn)慎性，又能向LP展示機(jī)構(gòu)對(duì)項(xiàng)目的信心。

“一線投資人是否有強(qiáng)制跟投，已經(jīng)被很多LP視作出資與否的關(guān)鍵因素了。”王數(shù)表示。

目前，市面上的強(qiáng)制跟投主要發(fā)生在人民幣基金上，尤其在國(guó)資機(jī)構(gòu)更為普遍。一般來說，員工跟投在1%-30%之間，有些是項(xiàng)目跟投、有些是強(qiáng)制跟投到盲池基金。大多數(shù)底層員工的跟投金額是10萬(wàn)元起，一般在10萬(wàn)-30萬(wàn)元之間；執(zhí)董、MD、合伙人則跟投更多。

但伴隨著近幾年項(xiàng)目退出預(yù)期變差，跟投制度在員工層面開始充滿爭(zhēng)議與矛盾。

一如開頭王易尷尬的處境：“很多國(guó)資篩選的項(xiàng)目大多為招引而投，再疊加大環(huán)境，退出可能性太低。跟投的錢大概率是有去無回。”

作為有更多跟投經(jīng)歷的VC元鶯感嘆到：“真是沒趕上好時(shí)候。”

元鶯表示自己曾在2016年跟投過3個(gè)項(xiàng)目，每個(gè)50萬(wàn)元。2021前后，3家公司全部成功上市，解套了100萬(wàn)元。那時(shí)候他對(duì)行情充滿信心，又把這100萬(wàn)元跟投了2個(gè)項(xiàng)目，但項(xiàng)目跑到現(xiàn)在已經(jīng)不抱希望了，“項(xiàng)目公司發(fā)展不及預(yù)期，馬上就要倒閉了”。

另一位資深VC夢(mèng)玲也向我道出無奈：“我自愿在公司盲池基金跟投了挺多錢，因?yàn)橹暗幕饦I(yè)績(jī)很好，給LP賺了很多錢。然而現(xiàn)在卻后悔跟投了這么多，因?yàn)檫@兩只基金收益明顯不會(huì)像以前一樣高。”

行情好的時(shí)候，跟投員工是能跟著項(xiàng)目回報(bào)“喝湯”的，甚至跟投成為一種權(quán)利。行情差的時(shí)候，員工幾乎是“花錢買班上”，這對(duì)當(dāng)下的年輕投資人來說，是難以承受的風(fēng)險(xiǎn)。

甚至還有人諷刺投資人的職場(chǎng)困境：“投資人離破產(chǎn)只差一步——升職。”因?yàn)橐坏┥殻鸵陡唷?/p>

2

動(dòng)作變形

強(qiáng)制跟投已經(jīng)讓投資經(jīng)理們陷入前所未有的兩難困境中：不跟投，走人；跟投，白干一年。這給本就處于“VC逃離一級(jí)市場(chǎng)”的人才現(xiàn)狀上雪上加霜。

甚至，有的投資經(jīng)理為了賺回跟投的錢，動(dòng)作已經(jīng)“變形”，走向極端了。“一些投資經(jīng)理，私下絞盡腦汁琢磨如何把錢賺回來，當(dāng)FA、要回扣，什么都來。”王數(shù)認(rèn)為，這會(huì)給一級(jí)市場(chǎng)造成巨大的傷害。

一位網(wǎng)友在相關(guān)帖子下的評(píng)論更是道出了從業(yè)者的無奈：從來沒見到一個(gè)拿到carry的投資總監(jiān)，相反見了很多因?yàn)楦稕]法退出，離職的時(shí)候跟公司撕逼的。

在王數(shù)看來，大多數(shù)投資經(jīng)理只是打工的，項(xiàng)目判斷本應(yīng)是合伙人的職責(zé)。如果GP因?yàn)椴恍湃瓮顿Y經(jīng)理，懷疑他們會(huì)推薦差項(xiàng)目來騙錢，而通過強(qiáng)制跟投來實(shí)現(xiàn)利益捆綁，這實(shí)際上反映出的是一種管理者的無能或懶惰。

也有很多人認(rèn)為強(qiáng)制跟投的激勵(lì)機(jī)制，在當(dāng)下已經(jīng)失效。“項(xiàng)目無法退出，沒有激勵(lì)可言，反而變成了老板變相降薪、變相募資的手段了。”

再往工作流程上傳導(dǎo)，強(qiáng)制跟投還可能導(dǎo)致投資決策的保守化。投資經(jīng)理們因害怕項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)過高，導(dǎo)致自己血本無歸，因此在面對(duì)潛在的高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)項(xiàng)目時(shí)，往往會(huì)選擇退縮。而這種保守化趨勢(shì)帶來的結(jié)果不是邏輯因果上的收益變低，而可能是決策失誤，是收益為0。

巴菲特曾說過，真正的保守并非簡(jiǎn)單地回避風(fēng)險(xiǎn)，而是基于正確的前提、事實(shí)和邏輯做出決策。而強(qiáng)制跟投制度卻可能讓投資經(jīng)理們因過度擔(dān)憂個(gè)人財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)而失去對(duì)高潛力項(xiàng)目的敏銳洞察力，這對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資來說是一種背離。

綜上，跟投制度給投資團(tuán)隊(duì)帶來空前壓力。從行業(yè)角度來看，這也更易引起人才流失，對(duì)整個(gè)行業(yè)的健康發(fā)展帶來了更大的挑戰(zhàn)。畢竟，一個(gè)行業(yè)的發(fā)展離不開人才的持續(xù)投入和創(chuàng)新。

3

強(qiáng)制跟投真的是糟粕嗎？

強(qiáng)制跟投真的一無是處，變成糟粕了嗎？

這里肯定有很多GP們坐不住了，想要反駁。實(shí)際上，市面上仍然有不少機(jī)構(gòu)做到了獎(jiǎng)懲的平衡。比如某國(guó)資頭部VC，要求投資經(jīng)理跟投金額為其年薪的一定比例（例如10%-30%），確保跟投金額在員工可承受范圍內(nèi)。在獎(jiǎng)懲機(jī)制上，將被投項(xiàng)目4%的超額收益獎(jiǎng)勵(lì)分配給項(xiàng)目投資團(tuán)隊(duì)，虧損則按實(shí)際損失額的2%罰扣，既激勵(lì)了人才，又約束了投資行為。

也有完全不跟投，激勵(lì)力度很大的市場(chǎng)化機(jī)構(gòu)。其激勵(lì)金額大到項(xiàng)目額外收益的20%-25%，且不設(shè)單獨(dú)的虧損懲罰機(jī)制。雖然這在吸引人才上更有優(yōu)勢(shì)，但對(duì)投資行為無有效約束確實(shí)也讓機(jī)構(gòu)面臨更高風(fēng)險(xiǎn)。

總的來說，強(qiáng)制跟投對(duì)于投資機(jī)構(gòu)來說，主要作用在于兩方面。一是防范內(nèi)幕交易和利益輸送的風(fēng)險(xiǎn)；二是增強(qiáng)投資經(jīng)理的盡職水平。

雖然一只基金能否賺錢，取決于投決會(huì)上合伙人的判斷，但在投資經(jīng)理日常的基礎(chǔ)工作中，也有許多的價(jià)值判斷要做。投資經(jīng)理傳遞的是第一手信息，如果失真，必然也會(huì)影響合伙人的判斷。而且，投后管理往往也需要投資經(jīng)理盯著。

夢(mèng)玲也向我表達(dá)了同感：“跟投了之后的確成天自愿操心被投企業(yè)的事兒，因?yàn)樽约阂灿绣X在里面。”

所以大家更加一致的觀點(diǎn)是：適度的強(qiáng)制跟投是有益于督促投資經(jīng)理做好手上工作的。“最好的是明確投成獎(jiǎng)和強(qiáng)制跟投占投資金額的比例，后者不超過前者，不宜為0也不宜過高。”夢(mèng)玲表示。

不得不說，跟投制度確實(shí)引發(fā)了從業(yè)者對(duì)投資行業(yè)本質(zhì)的思考。投資，本質(zhì)上是一種對(duì)未來的判斷和賭注。然而，當(dāng)投資團(tuán)隊(duì)被強(qiáng)制要求跟投時(shí)，這種判斷和賭注的自由度被大大削弱。曾有行業(yè)專家曾指出，跟投制度的普及，反映出投資行業(yè)在信任機(jī)制上的缺失。當(dāng)LP對(duì)GP的信任不足時(shí)，跟投便成了“無奈之舉”。然而，這種“無奈之舉”是否真的能解決信任問題，仍是一個(gè)值得深思的問題。

雖然當(dāng)前的跟投制度在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下有些失靈，為行業(yè)增添了不確定性。但有一點(diǎn)可以確定——跟投制度并非投資行業(yè)的“糟粕”，而是一種需要在實(shí)踐中不斷優(yōu)化和調(diào)整的治理機(jī)制。

（文中王易、王數(shù)、元鶯、夢(mèng)玲皆為化名。）

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