2025

導語

企業容易出問題的往往是在投資項目上，相關的決策事項對董事會等決策主體構成現實挑戰。對國企而言，遏制投資沖動并非易事，需要多管齊下采取措施

文/肖和保

近年來，國有企業的投資熱情不斷高漲，但有些時候投資收益并不理想，一些投資甚至血本無歸，因此國有資產監管部門提出要遏制國有企業盲目、沖動投資。那么，造成當前國有企業沖動投資的原因有哪些，該采取怎樣的措施有效遏制沖動投資？

亂象

2022年6月14日，深陷債務危機的步步高商業連鎖股份有限公司（以下簡稱“步步高”）終于迎來了它的“白衣騎士”。湖南興湘集團、湖南麓谷發展集團（均屬國資）與步步高實際控制人王填在湖南省人民政府、省國資委、省金融監管局領導的見證下簽署意向協議，兩家國企向步步高合計提供20億元流動性支持。不僅如此，根據約定，湖南麓谷發展集團與旗下的長沙晟隆投資管理合伙企業（有限合伙），聯合湖南中盈投資公司（國資）發起設立長沙高晟管理合伙企業（有限合伙），出資5億元，戰略入股步步高投資集團（以下簡稱“步步高集團”，系步步高第一大股東），持股17.88%。

2023年1月11日，步步高集團簽署相關協議，將所持上市公司8639.04萬股股份以每股5.995元的價格轉讓給湘潭產投投資，轉讓價款合計為5.18億元。然而僅半年不到，2023年7月8日，上市公司步步高一紙《關于被債權人申請重整及預重整的提示性公告》宣告了企業徹底陷入困局。

2024年9月28日，已經“披星戴帽”、前一日收盤價僅為2.83元的*ST步高發布公告稱，公司及14家子公司重整計劃順利完成，已經申請撤銷退市風險警示。但10月11日，*ST步高收到股東步步高集團轉發的通知書，債權人東興建設以步步高集團“不能清償到期債務且明顯缺乏清償能力”為由，向湘潭中院申請對步步高集團進行重整。10月30日，股票交易撤銷退市風險警示的ST步步高，收到股東步步高集團轉發的民事裁定書，湘潭中院裁定受理重整申請。

這樣一來，湖南省內相關國有企業這一“組團”投資的最終結果如何，存在較大的不確定性。

再看另一個案例。2022年1月28日晚，上海電氣發布公告稱，因控股子公司上海電氣通訊技術有限公司簡稱“上電通訊”發生風險事項，預計該風險事項對公司2021年歸母凈利潤的影響為-83億元至-80億元。上電通訊因投資所謂的“專網通信”業務所導致的損失額之大讓業界驚詫，而其虧損原因則匪夷所思。

如果說單個案例難以讓人把握全貌，那么一些省份的審計報告則足以讓人進一步了解國企的對外投資損失情況。2023年度預算執行和其他財政收支的審計工作報告顯示，山東省重點審計的20家省屬國有企業和8家省屬骨干金融企業中，因投資論證不充分、經營管理不力等原因，17家企業的37個股權投資項目經營虧損嚴重，有的已停產停業，存在損失風險，涉及投資額278.76億元。云南省重點審計的18家省屬國有企業中，14家企業偏離主責主業或者無視風險盲目投資，造成11.31億元投資損失，部分投資和借款面臨損失風險。浙江省屬國有企業省外投資審計情況顯示，62家省外投資企業因運營不佳等原因處于停業狀態，涉及投資總額27.42億元。

緣由

國企對外投資沖動既有宏觀原因，也有微觀原因；既有主觀原因，也有客觀原因；既有實體原因，也有程序原因。

宏觀方面原因，政企不分無疑是最重要的因素。政企不分導致企業自主決策權喪失，國企成為有關部門甚至是某些領導意志的工具。具體到投資領域，有關部門會以招商、紓困為名指示國企對某個產業或者某個企業投資。一旦有了明確的指令，所有的投資標準就容易淪為空文，投資過程的所有工作都是為了完成指令。從某種意義上說，國資入股步步高就是一個典型的例證。

產業規劃則是投資沖動的另一個宏觀原因。過去若干年，半導體行業無疑是產業規劃中最為搶手的領域。由于美西方對我國半導體采取限制性措施，有關部門在做產業規劃時，半導體常常是其中重要的角色，一時掀起了這個行業的投資熱潮。根據企查查數據，截至2023年年底，我國半導體相關企業注冊量達到了前所未有的20.2萬家。在產業政策的引領下，有關部門或是讓國企控股、參股，或是用政府基金投資，或是給予大量補貼扶持半導體企業。但因為核心技術缺失、人才匱乏、管理不當等各種原因，不少半導體企業產品尚未面世就折戟沉沙，例如武漢弘芯、濟南泉芯、成都格芯、陜西坤同、貴州華芯通……與半導體行業遭遇類似的是新能源汽車領域。在新能源汽車“一哄而上”的投資熱潮中，地方國資也通過控股或者參股方式“跑步進場”。據統計，2018年我國汽車廠商達478家，但至2023年年底，仍能勉強維持生產的廠商已經不足100家。汽車屬于資金密集型產業，國資投入其中的風險可想而知。

微觀方面，對外投資涉及技術、管理團隊、公司治理、交易條款等多個方面，任何一個問題處理不好都可能面臨投資失敗。以武漢弘芯和濟南泉芯為例，龍偉、曹山（真名鮑恩保）等聯合設局騙取了地方政府的信任。龍偉大專學歷，但謊稱自己有很多人脈；曹山小學學歷，卻謊稱自己是“臺積電副總”和“宏碁駐美國紐約第一任副總”；公司另一名董事李雪艷曾賣過燒酒和中藥；監事李月茹是李雪艷的貼身保姆。這些人之前均沒有任何半導體方面的知識和工作經歷，就是這樣的“草臺班子”讓兩個國有企業損失慘重。從整個過程來看，有關方面但凡對其背景、學歷、身份做一個基本的背景調查，就不會出現如此荒誕的騙局。

主觀原因中，利益輸送無疑是核心的因素。無論主營業務是否為股權投資，國企均出現一些不符合基本商業判斷的投資標的，唯一合理的解釋就是利益輸送。例如，某國有投資公司的先后兩任董事長落馬，其中一人利用職務便利，在資金拆借、投資經營、股權定向增發、銀行貸款擔保等方面，為受托人謀取利益，收取賄賂共計折合人民幣808.5萬元和1萬美元。

“致命的自負”亦是國企投資失敗的主因。從國企投資失敗的案例可以看出，大量標的公司與國企的主營業務沒有任何關聯，國企管理團隊成員也缺乏在標的公司所屬行業的從業經歷，但是決策者缺乏對市場和行業的敬畏之心，盲目自大，高估了自己和團隊的實力，貿然投入，最后往往黯淡收場。

客觀原因包括經濟政策、國際關系、社會治理、法治水平等，相對容易理解。

實體原因主要涉及標的公司所處行業、管理團隊、具體經營情況、法律風險等。如果不對標的公司進行充分了解，就對其投資則屬于“情況不明決心大”，最后容易陷入“盲人騎瞎馬，夜半臨深池”的險境。以“零售連鎖”行業為例，隨著網購的興起，線下零售連鎖遭遇空前沖擊，國際零售巨頭沃爾瑪、家樂福紛紛減少門店和國內零售連鎖企業新一佳的崩盤，顯示這一行業未來具有相當大的經營難度。步步高的實控人夫婦除了獲得巨額財富外，還享受著極高的社會榮譽，但實控人創業時“開疆拓土”的勇氣和斗志已經喪失殆盡，步步高本身存在的各種問題即最好的明證。具體到經營層面，各地步步高超市不同程度地存在管理混亂、貨品不足、銷售慘淡、拖欠貨款等問題；拖欠工資、租金、貨款等各種糾紛，成為企業一時半會難以化解的法律風險。而國資方面，缺乏商業連鎖行業的成功操盤經驗。這樣一種情況下的投資，“錢景”難料。

程序方面，決策最基本的前提是信息充分，投資決策自不例外。要獲得充分的信息，投資人在耗費財力和人力的同時，還需要一定的時間，因為時間會讓許多問題浮出水面。但是許多國企在對外投資過程中，搶“上車機會”的心態并不鮮見，尤其是對某些明星項目，甚至連基本的盡調都是馬馬虎虎“走過場”，或者完全依賴外部機構，上會材料不乏出現“借用”其他機構資料的情況，決策時對明顯存在的風險置若罔聞，結果如何可想而知。

遏制

從上述諸多原因可以看出，遏制國企的投資沖動并非易事，需要多管齊下采取措施。

從基本理念看，因為市場有缺陷，所以政府干預才有存在的必要。但是政府的干預絕對不是取代市場的作用，而是彌補市場的不足。如果希望通過國企更多地參與市場，去彌補市場的不足，很難避免市場混亂與國企深陷泥潭的雙輸局面。

從投資領域看，國有經濟是國民經濟中的主導力量，改革開放取得的寶貴經驗顯示，國有經濟應當“有所為有所不為”。在我國，水、電、氣、油、通信、鐵路等關乎國計民生的領域，國企已經實現全覆蓋，屬于國企應當作為的領域。在戰略性新興產業領域，國企該如何作為？筆者認為，對于關乎國家戰略、周期長且投資大的領域，國企應當作為主導力量參與；對于其他新興產業，國企決策時需要更加審慎、理性，可不以控股方的身份參與。

從投資心態看，首先，必須要有敬畏之心。一是敬畏市場。市場無情，多數企業經歷大浪淘沙后會消失在歷史的塵埃當中，“幸存者偏差”現象的存在，會誤讓我們覺得遍地都是成功企業。二是敬畏行業。每一個行業均有其自身規律，雖然顛覆性創新是行業進步的重要方式，但是對國企而言，其本身可能不具備此類基因，因此不應貿然進入陌生行業。三是敬畏技術。真正的技術突破不會一蹴而就，而是離不開基礎學科的支撐、經費的支持、科研工作者持續的攻關和商業化的不斷探索，不能因為獲得專利、大眾追捧甚至是存在某些獎項的背書，就對其深信不疑。

其次，不要高估自身和團隊能力。國企不乏優秀的管理者，但并不比市場中其他主體有明顯優勢。市場反復證明，絕大多數管理者管理水平并不高。在目前的國有管理體制中，許多管理者在市場中的浸潤時間有限，管理企業的經驗亦十分不足，因為某些原因成為管理者后，往往變得十分自信甚至自負，高估了自身和團隊的實力，涉足不熟悉的領域，最后往往無力應對。

再次，不能急功近利。成功者如馬斯克主導的特斯拉和SpaceX，也是經歷九死一生方才逃出生天。但是，許多創業者和投資人在規劃企業未來時，有意無意地僅僅考慮有利因素，忽略甚至隱瞞不利因素，對前景過于樂觀。一旦不利因素集聚導致問題爆發，企業很可能會立即陷入困境。

從制度建設看，既要從企業外部出發，避免外部因素對國企的不當干預；又要從企業內部出發，確保決策的程序化、科學化。目前對政府干預國企的投資缺乏有力的約束，尤其是個別領導的直接干預行為，因此有必要加強這方面的制度建設，包括但不限于對干預者本身加強黨紀政紀和法律責任方面的約束。國資監管機構需要履行出資人職責，對國企重大投資的審批權和對外投資規范的制定權強化約束。國企內部的董監高應當切實履行忠實與勤勉義務，嚴格依照對外投資的規范執行決策、盡責管理和妥善退出。

作者系湖南大學法學院副教授、碩士生導師