“這是一個(gè)最好的時(shí)代，也是一個(gè)最壞的時(shí)代。”

如今，這樣的處境對(duì)于一些創(chuàng)新藥企業(yè)來(lái)說(shuō)，非常貼合。

一方面創(chuàng)新藥行業(yè)發(fā)展蓬勃向上，很難說(shuō)不是一個(gè)好時(shí)代。

2016-2022年，我國(guó)創(chuàng)新藥研發(fā)數(shù)量由全球第四躍升至第二位，30%的創(chuàng)新藥都是我國(guó)自研。同時(shí)，創(chuàng)新藥市場(chǎng)規(guī)模也將從2022年的6790億元提升到2027年的11170億元，年復(fù)合增速達(dá)到10.47%。

但另一方面，與行業(yè)發(fā)展形成反差的是，一些創(chuàng)新藥公司的業(yè)績(jī)卻不這么樂(lè)觀。

生物創(chuàng)新藥龍頭榮昌生物就是一個(gè)例子。公司從2018年至今累計(jì)虧損近40億元，并且虧損幅度到2024年（業(yè)績(jī)預(yù)告）也沒(méi)有減少，依然虧損著10多億元。

這樣的盈利表現(xiàn)，使榮昌生物遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于同類生物科技公司，如百濟(jì)神州、艾力斯等。

據(jù)悉，就連一年狂砸100多億元研發(fā)的百濟(jì)神州都要盈利了，其明確表示，2025年預(yù)計(jì)將實(shí)現(xiàn)GAAP口徑經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)盈虧平衡。

令人唏噓的是，曾經(jīng)榮昌生物身上的“光環(huán)”并不比百濟(jì)神州弱。

全球首創(chuàng) 比肩百濟(jì)神州

百濟(jì)神州通過(guò)狂砸研發(fā)，造就了一款“10億美元分子”，成為國(guó)內(nèi)第一個(gè)也是目前唯一一個(gè)靠一款產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)10億美元銷售的公司。

而榮昌生物也有兩款明星產(chǎn)品，分別為治療腫瘤的“維迪西妥單抗”和適用于自身免疫性疾病的“泰它西普”，均在2021年上市。

它們的厲害之處在于，前者是國(guó)產(chǎn)首款A(yù)DC生物藥，后者則是全球首款雙靶點(diǎn)融合蛋白生物藥。

換句話說(shuō)，榮昌生物在國(guó)內(nèi)甚至全球生物藥市場(chǎng)，都保持了領(lǐng)先的研發(fā)實(shí)力。

這兩款藥也因此獲得了還不錯(cuò)的銷售，2022-2023年，泰它西普銷售額由3.3億元增長(zhǎng)至5.2億元，維迪西妥單抗銷售額由4億元增長(zhǎng)至5.3億元。

2021年，公司還將相關(guān)技術(shù)權(quán)益出售給西雅圖基因公司，成為國(guó)內(nèi)最早一批出海的公司。

榮昌生物2021年近13億元的技術(shù)授權(quán)收入就來(lái)源于此，約合2億美元的首付款，使公司躋身國(guó)內(nèi)License out（授權(quán)）交易首付款TOP10，直接和百濟(jì)神州、信達(dá)生物達(dá)到了幾乎同一水平。

高開(kāi)低走 產(chǎn)品造血能力堪憂

可以說(shuō)為了實(shí)現(xiàn)這兩款產(chǎn)品的上市銷售，榮昌生物下了不少功夫。

其中，研發(fā)費(fèi)用是一家創(chuàng)新藥企在早期必不可少要投入的成本。俗話說(shuō)“雙十定律”，指的就是一款創(chuàng)新藥研發(fā)的平均成本超過(guò)10億美元，研發(fā)時(shí)間超過(guò)10年。

2023年，榮昌生物的研發(fā)投入達(dá)到13.06億元，研發(fā)費(fèi)用率120.62%。

再就是隨著產(chǎn)品商業(yè)化，公司銷售費(fèi)用也持續(xù)增加，2023年銷售費(fèi)用率達(dá)到71.58%，遠(yuǎn)高于醫(yī)藥龍頭恒瑞醫(yī)藥33%的銷售費(fèi)用率。

但下的功夫沒(méi)有得到回報(bào)，是榮昌生物面臨的最大問(wèn)題。

一方面，公司境外收入幾乎為0，出海產(chǎn)品還面臨著減值風(fēng)險(xiǎn)。

前面我們提到，早在2021年榮昌生物便出售了“維迪西妥單抗”的海外權(quán)益，通過(guò)這種方式出海，公司可以獲得授權(quán)收入、里程碑收入以及產(chǎn)品上市后的銷售分成。

然而，2024年上半年，榮昌生物的境外收入僅有1000萬(wàn)元出頭，收入占比為1.39%。

與此同時(shí)，2025年2月初，公司的這項(xiàng)產(chǎn)品還被計(jì)提了2億美元減值，理由是結(jié)合市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境變化，維迪西妥單抗的一些適應(yīng)癥不推進(jìn)了，所以預(yù)期價(jià)值下降。

另一方面，境內(nèi)收入雖然增長(zhǎng)較快，但存貨積壓同樣暴露風(fēng)險(xiǎn)。

2024年，榮昌生物預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收17.15億元，同比增長(zhǎng)58%。

即便在這樣的營(yíng)收水平下，榮昌生物的產(chǎn)品銷售成果依然可圈可點(diǎn)，原因是公司的存貨規(guī)模實(shí)在是太高了，從而暗含銷售不暢的風(fēng)險(xiǎn)。

2024年前三季度，榮昌生物的存貨周轉(zhuǎn)率僅有0.33次，比恒瑞醫(yī)藥這樣的大型制藥公司都要低很多，同期恒瑞醫(yī)藥的存貨周轉(zhuǎn)率為1.17次。

在這樣的處境下，榮昌生物面對(duì)的最大質(zhì)疑聲是，管理能力不足。

如果說(shuō)研發(fā)費(fèi)用甚至銷售費(fèi)用都是公司必須要投入的費(fèi)用，那么管理費(fèi)用可以說(shuō)是最不需要多支出的費(fèi)用，一般只有管理結(jié)構(gòu)復(fù)雜、管理效率低下的企業(yè)才需要支出較高的管理費(fèi)用。

可榮昌生物恰恰就有高額的管理費(fèi)用支出。2023年在公司管理費(fèi)用率為28.09%，達(dá)到了同行業(yè)企業(yè)艾力斯和三生國(guó)健的4倍多。

展望未來(lái) 絕境求生

產(chǎn)品造血能力堪憂再加上管理問(wèn)題，榮昌生物已經(jīng)走到了“絕境”。

截至2024年三季度末，公司賬面現(xiàn)金僅剩下不到10億元，兩地IPO募集的60多億近乎燒光。

公司不得不考慮其他募資方式來(lái)應(yīng)對(duì)高額投入。

首先是借款，2022-2024年前三季度，公司長(zhǎng)短期借款從0增長(zhǎng)至近24億元。

其次是公司在2024年7月份提出了一項(xiàng)定增方案，擬募資金額不超過(guò)19.53億元，至今半年多過(guò)去了，這項(xiàng)計(jì)劃仍沒(méi)有落地。

留給榮昌生物的時(shí)間，似乎不多了。

根據(jù)2024年半年報(bào)，公司大概有8項(xiàng)研發(fā)管線進(jìn)入到關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)（臨床3期），能否推動(dòng)它們快速上市，無(wú)疑成為了一個(gè)比較大的考驗(yàn)。

雪上加霜的是，2025年2月初，榮昌生物又流失了一名核心技術(shù)人員——何如意。

迄今，公司核心技術(shù)人員只剩下了房健民一人，另一核心技術(shù)人員傅道田也已在2023年離職。

（資料來(lái)源于榮昌生物招股書(shū)）

總的來(lái)說(shuō)，榮昌生物趕上了一個(gè)好時(shí)代，卻沒(méi)有及時(shí)抓住讓自己蛻變的機(jī)會(huì)，而目前形勢(shì)依然嚴(yán)峻，公司還要面臨諸多挑戰(zhàn)。

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