導讀：如題。

本文成于2025年2月15日。

【正文】

2025年2月13日（周四），人行發布2024年四季度貨幣政策報告。解讀如下，

一、貸款利率續創新低：新發放企業和個人住房貸款利率均向3%的位置靠攏

（一）2024年12月，新發放企業貸款和個人住房貸款利率分別降至3.34%和3.09%的歷史新低，較9月分別下行17BP和22BP，較2023年12月則分別下行41BP和88BP。

其中，繼2024年3月新發放個人住房貸款利率首次低于新發放企業貸款利率之后，2024年6月、9月和12月新發放個人住戶貸款利率與企業貸款利率之間的差距進一步拉大了，即新發放企業貸款利率較個人住房貸款利率在3月高出4BP、6月高出18BP、9月高出20BP以及12月高出25BP，這表明相較于企業端，零售端的利率下行幅度明顯更大、步伐也更快。

（二）2024年10月31日，人行首次公布季度新發放商業性個人住房貸款加權利率（2024年三季度和四季度分別為3.33%和3.10%），這將和貨幣政策報告一起向市場呈現更詳細的數據，以觀測新發放個人住房貸款的情況。目前數據上看，新發放個人住房貸款利率在整個四季度末基本維持在3.1%這樣的水平。

（三）從人行的相關表述以及金融行業產能總體處于過剩（資金端）以及資產荒的大背景來看，未來新發放貸款利率仍會繼續趨于下行，現在可能需要做好新發放企業貸款和個人住房貸款利率均向3%位置靠攏的準備。

二、中小銀行持續面臨壓力：五年來大行在貸款市場中的份額累計上升超17個百分點

從各機構在新增人民幣貸款中的占比來看，近年新增人民幣貸款有進一步向中資大型銀行集中的態勢。具體看，

（一）2019年以來，中資大型銀行貢獻了全部新增人民幣貸款的比例由35%以下升至2024年底的52%以上（上升幅度超過17個百分點），中資中小型銀行占全部新增人民幣貸款的比例則相應由2018年的53.74%降至2024年底的37.61%（下降幅度超過16個百分點）。

（二）小型農村金融機構在新增貸款市場中的份額總體呈現穩中有降的特征，外資金融機構則趨于下降。值得關注的是，外資金融機構在新增貸款市場中的份額已連續三年為負值，也即僅就貸款投放而言，外資金融機構實際上是收縮的。

（三）新增貸款投放向大行集中，既有政策層面主動引導的因素，也有大行有意下沉的原因。這意味著，貸款投放方面，銀行業之間的競爭日趨激烈，而大行在新增貸款投放中的市場份額不斷上升也在一定程度上推動了新發放貸款利率趨于下行。因此，從這個角度來看，新發放貸款利率下行并不僅僅是政策利率與LPR所致，還有一部分是由行業內卷引起。

三、明確2025年將大幅增必香港離岸人民幣央行票據

人行于2023-2024年分別在香港發行了1600億元和2750億元的人民幣央行票據，可以看出2024年的發行量較2023年有明顯增加。

（一）本次人行提出2025年將大幅增發香港離岸人民幣央行票據，加大離岸高等級人民幣資產供給，以促進離岸人民幣貨幣市場和債券市場的發展。實際上，這個過程已經在進行了，今年1月人行已經在香港發行了600億元的離岸人民幣央票（歷年單月最高），今天還將發行400億元的離岸人民幣央票，也即今年1-2月累計發行量便達到1000億元。

（二）雖然發行離岸人民幣央票有穩定離岸匯率的意圖，但這只是其一，更多的意圖應該是支持離岸人民幣市場的發展，為其它主體發行離岸人民幣資產提供定價基準，同時助力推動離岸人民幣形成閉環和人民幣國際化。

四、存款準備金制度可能會面臨調整

本次人行通過專欄3（存款準備金制度的動態演進）回溯了我國存款準備金制度的動態演進歷程，明確提出將繼續根據經濟金融形勢變化和金融市場發展情況，進一步完善存款準備金制度，發揮好存款準備金工具的政策調控功能。

這意味著，我國存款準備金制度將再次進行調整。過去，我國的存款準備金制度更加注重結構性特征，某種程度上更像是結構性貨幣政策工具，不同類型的機構適用不同的監管要求，以體現政策支持重點，不過這不利于央行貨幣政策目標的實現。預計后續存款準備金制度改革將朝著簡單簡明的方向演進，以更好體現準備金變化與貨幣總量變化之間的聯系。

五、提出“擇機調整優化政策力度和節奏”，意味著降息降準可能還需要耐心等待

貨幣政策報告提出“根據國內外經濟金融形勢和金融市場運行情況，擇機調整優化政策力度和節奏”，結合近期市場走勢等情況來看，意味著短期內降準降息的可能性不大。

當然，人行也提出“綜合運用利率、存款準備金率等多種貨幣政策工具，保持流動性充裕”，這意味著如果銀行體系流動性供求出現持續緊張情況時，其亦有可能會選擇降息降準。不過目前看，人行在是否降息降準方面還沒有下定決心，需要耐心等待。

六、其它

（一）提示2025年貿易增長前景面臨諸多調整，主要包括單邊主義和保護主義影響上升影響全球貿易復蘇進程、地緣政治風險給全球貿易和投資增長帶來較大的不確定性。

（二）提示通脹風險仍需警惕，即2025年地緣政治因素可能推升大宗商品價格、美歐工資漲幅仍高于消費價格漲幅、服務通脹具有粘性以及貿易政策變化可能推高商品價格等。

（三）提出“著重提高LPR報價質量，更真實反映貸款市場利率水平”，意味著LPR報價機制仍可能會繼續調整，或者說通過MPA等方式加強對LPR的考核力度。

免責聲明

本公眾號所載的資料、意見及推測僅反映發布當日的判斷。本公眾號中的內容和意見僅供參考。本公眾號所載信息均為作者本人觀點，不代表任何投資意見或建議。

本公眾號對所載原創內容保留一切權利，未經許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用本公眾號所載的任何原創內容。如征得本公眾號同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為《梧桐樹智庫》，且不得對相關內容進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。