本文來自微信公眾號“空間秘探”，作者：秦敏慧。

萬科新年期間重磅發(fā)文，內部管理層正經(jīng)歷大換血，深鐵數(shù)十名干部進組，權力進一步國資化逐漸清晰，接下來，勢必會有進一步動作。而迎來史上年度最大虧損的萬科，除了地產(chǎn)，旗下的多元化板塊會迎來什么樣的命運？其中，業(yè)內最關心的就是當年萬科總裁祝九勝全身心投入的泊寓……

萬科陣痛后的“國資化”

新年開工第一天，萬科在內部發(fā)文，宣布多位高管人事任命，涉及戰(zhàn)略投資運營管理部、財務資金管理部、法務部等集團總部，以及北京、華東等開發(fā)經(jīng)營本部等多個核心崗位。同一天晚間，萬科宣布管理團隊人員的最新職責分工。

值得注意的是，本次新任命人員全部來自深圳國資，覆蓋從董事會到中高層職能部門，深圳國資的緊密交接，意味著萬科逐漸從市場化走向國資化，“國資時代”的新階段正式開啟。

有關專業(yè)人員研究表示，萬科重組管理層的大換血事件，堪稱業(yè)內的里程碑事件，作為中國房地產(chǎn)行業(yè)龍頭企業(yè)之一，萬科在市場下行周期中，其混合所有制的股權結構，讓投資者持穩(wěn)健保守的投資態(tài)度，企業(yè)流動性危機一直都伴隨著市場的陣痛存在。

不僅持續(xù)存在，還有愈演愈烈之勢。去年，萬科可謂是站在了冬日的“大寒”之中，遭遇成立以來最為嚴峻的挑戰(zhàn)。

財務困境：歸屬于上市公司股東凈利潤虧損450億元，超過此前2年盈利合計；合約銷售額從2020年7000億元峰值跌至2024年2460億元；經(jīng)營性現(xiàn)金首次轉負。

信任危機：供應商公開聲討；投資者指責管理層“不作為”；被預言若無國資介入，2025年可能觸發(fā)債務違約，甚至引發(fā)系統(tǒng)性風險。

債務高壓：2025年到期債務超200億元，融資渠道凍結，被迫“斷臂求生”——七折甩賣上海七寶萬科廣場、深圳總地塊。

而此次，處于嚴冬的萬科等來了國資的救助，“萬科不能倒”的聲音又一次被證實，作為中國房地產(chǎn)的“定海神針”，政府的主動介入，將緩和市場的緊繃情緒，萬科流動性問題正往更積極的方向發(fā)展。

當然，萬科本身早就意識到船頭不對，提出“瘦身計劃”，想要“自救”。2023年股東大會上，萬科明確聚焦綜合住區(qū)開發(fā)、物業(yè)服務和租賃住宅三大優(yōu)勢主業(yè)。

回顧去年上半年，從萬科三大主營業(yè)務的發(fā)展來看，可以概括為四個字“穩(wěn)步提升”。

綜合住區(qū)業(yè)務方面，高質量交付7.4萬套房子，銷售1273.3億元，銷售金額在14個城市位列第一，銷售表現(xiàn)優(yōu)于百強整體水平。

值得注意的是，處于綜合住區(qū)業(yè)務之中的酒店板塊業(yè)績并不突出，2023年財務數(shù)據(jù)，酒店與度假村收入僅2.8億元，占總營收的0.5%。同時，2023年萬科將持有的悅榕服務（中國）等三家子公司股權轉讓給悅榕控股，賣掉悅榕莊的酒店管理權也意味著酒店業(yè)務逐漸脫離重點業(yè)務板塊。

旗下物業(yè)重要主體的萬物云，2021年從萬科集團拆分，一年后便赴港上市。擁有一定自主性的萬物云，去年上半年實現(xiàn)營收176.3億元，同比增長9.%。

租賃住宅業(yè)務則收入17.3億元，同比增長5.3%。長租公寓業(yè)務規(guī)模和運營效率保持行業(yè)第一，客戶滿意度及出租率雙雙達到95%。萬科長租業(yè)務新拓展實現(xiàn)1.5萬間，并在多個城市與國資國企達成了戰(zhàn)略合作意向，未來合作總房源數(shù)超2萬間。

多種資金奔赴“救場”

明明三大主營業(yè)務穩(wěn)步提升，為何虧損450億元？這450億元都虧哪了？

這件事按照萬科的話來說，就是主要因房地產(chǎn)開發(fā)項目結算規(guī)模和毛利率顯著下降、新增計提信用減值和存貨跌價準備、部分非主業(yè)財務投資虧損以及大宗資產(chǎn)交易價格低于賬面值。簡單來說，房價縮水，儲備的土地上市開盤，回不了本；當年房地產(chǎn)上行期間撒錢投資，打了水漂；長期留有的良性大宗資產(chǎn)在不斷縮水貶值。房地產(chǎn)下行帶來的“副作用”，萬科都趕上了；投資領域不能踩的“雷”，萬科全踩上了。

因此，萬科的虧損凝聚著如今房地產(chǎn)時代的“眼淚”，2023年萬科董事會主席郁亮（現(xiàn)萬科執(zhí)行副總裁）提出的“瘦身計劃”也更好理解，可以大致分為并肩走的兩個方向，一個是重整過去：大力推進大宗資產(chǎn)交易，降低負債和風險；一個是展望未來：聚焦三大主營業(yè)務，通過精細化運營，提升產(chǎn)品和服務質量，成為行業(yè)的標桿。

可以預見，即使萬科進入“國資時代”，一攬子“瘦身健體”方案仍然具有不可撼動的地位。接下來，萬科勢必會有進一步動作，可能加速“瘦身”，但核心戰(zhàn)略板塊應該還會延續(xù)郁亮時代的道路。

時間線回到萬科重磅發(fā)文的一天后，萬科與新華保險成立萬新金石住房租賃股權投資合伙企業(yè)（有限合伙），出資額高達16億元。

從合伙人信息來看，該合伙企業(yè)由新華人壽保險股份有限公司（以下簡稱“新華保險”）、萬科旗下廈門市萬驛源泉投資有限公司、海南萬聚盈通企業(yè)管理有限公司以及中信金石基金管理有限公司共同出資組建。其經(jīng)營范圍包括以私募基金從事股權投資、投資管理以及資產(chǎn)管理等活動。

其中，新華保險出資比例59.94%，是其首次大手筆布局住房租賃板塊。為何險資會入局住房租賃板塊？有專業(yè)人士表示，一方面險資的長期性和穩(wěn)定性與不動產(chǎn)的特性相契合；另一方面在資產(chǎn)荒蕪的下行階段，資產(chǎn)配置面臨諸多挑戰(zhàn)，不少實力靠前的險企希望在另類投資方面找到更多的優(yōu)質資產(chǎn)，在緩解長期資產(chǎn)匹配矛盾的同時，依靠穩(wěn)健的“租金”或者“紅利”為自己注入新鮮的血液。

當然，從市場端來看，這一舉措為住房租賃市場注入新的資本，而萬科在推動住房租賃市場發(fā)展的同時，也將進一步通過資產(chǎn)收購和改造來盤活存量資產(chǎn)。

不過，這不是萬科首次成立住房租賃投資基金，早在2023年，萬科與建行合作成立了規(guī)模達100億元的建萬住房租賃投資基金（其中萬科認繳出資約20億元），主要投資于萬科系。

該基金首批簽約6個項目，分別位于北京、上海、成都、武漢四個城市，規(guī)模24億元，共計3500間房源。去年，“建萬住房租賃投資基金”在佛山先行先試，通過資產(chǎn)收購的方式購買佛山市禪城區(qū)岸芷汀蘭項目，將存量資產(chǎn)盤活為保租房，并委托萬科旗下長租公寓品牌泊寓進行運營。

同年，“中信萬科消費基礎設施基金”成立，合伙企業(yè)有“萬科企業(yè)”（“萬科企業(yè)股份有限公司”）下屬子公司“萬聚盈通”（“海南萬聚盈通企業(yè)管理有限公司”）、“深圳萬科”（“深圳市萬科發(fā)展有限公司”），與“中信證券系”的“中信金石”（“中信金石基金管理有限公司”，為“中信證券”私募投資子公司“金石投資”的全資子公司)、“中信證券投資”（“中信證券投資有限公司”，中信證券的另類投資子公司），以及“泰康人壽”（“泰康人壽保險有限責任公司”）出資。

“中信萬科消費基礎設施基金”的募集規(guī)模為22.34億元，其中“深圳萬科”認繳出資約12.42億元（占比55.6%）。該基金主要收購萬科旗下兩家下屬子公司，兩家子公司主要持有北京舊宮萬科廣場和深圳龍崗萬科廣場資產(chǎn)，同時存在經(jīng)營性物業(yè)貸款等負債。

三大基金的成立，皆貫徹了“一攬子方案”的核心，瘦身健體、聚焦主業(yè)，通過基金發(fā)行的方式，構建面向未來的、戰(zhàn)略的、可持續(xù)的資產(chǎn)證券化平臺。萬科也在用自己的解題思路，想給越來越大的“雪球”一個解決的方案。

泊寓會受牽連嗎？

從三大基金的發(fā)行領域來看，住房租賃占了大頭。值得一提的是，2024年7月，發(fā)改委發(fā)布的“1014號文”中明確住房租賃REITs的底層資產(chǎn)四大類型，包括保障性租賃住房、公租房、市場化長租房、園區(qū)配套型長租公寓，底層資產(chǎn)多樣性得到進一步豐富。

這項政策意味著，包括保租房項目在內，更多的住房租賃資產(chǎn)有機會通過公募REITs方式實現(xiàn)退出。

這邊的公募REITs和上文的Pre-REITs基金不同，雙方構成了資產(chǎn)培育和退出機制的兩個不同階段。簡單來說，Pre-REITs是指在公募REITs發(fā)行之前，對具有潛在發(fā)行REITs資質的資產(chǎn)進行投資、管理和提升的一種投資模式。

兩種融資方式形成了“資產(chǎn)培育－投資－退出”的商業(yè)閉環(huán)，萬科也因此向外表達發(fā)行住房租賃公募REITs的想法。

這個想法的落地方，則以萬科旗下泊寓品牌為主。近期，泊寓披露2024年全年營業(yè)數(shù)據(jù)：截至2024年12月，其已開業(yè)房量超19.1萬間，管理房量超24.7萬間，項目覆蓋全國29座城市，繼續(xù)占據(jù)集中式公寓行業(yè)規(guī)模首位。截至12月，泊寓管理項目整體出租率為95%，客戶滿意度為95%，自有渠道獲客占比達85%，前臺GOP利潤為89%，已累計為超80萬名城市青年提供租住體驗。

保持沖鋒地位的泊寓，將納保房（納入保租房體系）增長至約12萬間，占管理房量的48.58%，納保數(shù)量位列集中式公寓行業(yè)首位。在積極響應國家納保政策的同時，也能保持項目的出租率，來支撐規(guī)模性的擴張，為發(fā)行保租房REITs奠定基礎。

然而，“換了老板”的萬科，在盈利能力有限的長租公寓領域會遭遇挑戰(zhàn)嗎？

上個月16日，祝九勝辭去了萬科總裁、首席執(zhí)行官等職務，并不再擔任公司任何職務。第二天凌晨，他便在微信朋友圈轉發(fā)泊寓的一條消息。曾經(jīng)作為直管長租公寓業(yè)務（泊寓）的他，直言自己是租賃服務體驗官，連出差都是在住泊寓。

泊寓事業(yè)興起的故事，也離不開祝九勝的引領。2022年初，祝九勝直管萬科的長租公寓業(yè)務，兼任長租公寓BU（事業(yè)單元）首席合伙人。在這之前，“萬村計劃”雖給萬科帶來大量房源，但同時面臨城中村清客難、改造難、消防管理難等問題，為萬科收益帶來沉重負擔。

但在2023年年中，泊寓首次實現(xiàn)利潤為正。成績單的轉變，離不開“萬村計劃”的及時止損和自有渠道低成本獲客的方式。自有渠道則分別是企業(yè)客戶、APP/小程序、流量平臺、老帶新和屬地流量。這樣的獲客方式，降低了泊寓對外部渠道的依賴性，保持住了出租率的穩(wěn)定。其中，超5300家企業(yè)客戶的占比是保持泊寓出租率穩(wěn)定的基石。線上渠道的私域運營也有效提升了品牌的曝光率。

泊寓的管家也堪稱“全能”“堅持自己動手，人人維修8必會”，這是泊寓對管家維修技能的要求。從空調、衛(wèi)浴維修到動手刷墻，甚至換門鎖都是公寓管家進行維修，降低維修團隊成本的同時也能快速響應維修需求。

在維持空置率，提供坪效方面，泊寓房源眾多，在同城和跨城之間有著天然優(yōu)勢，住客不用太擔心工作調動而導致退租。此外，泊寓采取階梯定價方式，租期越長，每月租金越少。同時，泊寓結合長短租的租賃方式，為企業(yè)客戶提供商旅短租、為企業(yè)定制個性化短租方案，提供酒店式服務，配套公區(qū)或室內培訓場地。

這些成績離不開祝九勝的辛勞，如今“去祝九勝”后的泊寓又將會迎來什么改變，難以定論。泊寓已經(jīng)有了自主盈利能力，會不會完全脫離萬科？去年甚至一度傳言，萬科要將泊寓股權出售來回籠資金償債，盡管被“緊急辟謠”，但資本市場一向沒有“空穴來風”。泊寓是否受“牽連”，一切都待時間考驗。

泊寓的下一步動作

當然，樂觀的看，在未國資化之前，萬科管理層的認知已經(jīng)進化，要想成為國內數(shù)一數(shù)二的開發(fā)商，必須租售兩手抓。如今，新勢力上場，相信戰(zhàn)略也不會輕易改變，作為萬科旗下的全資子公司，泊寓會在國資化萬科的帶領下走向何方？預計會有以下幾個動作。

/ “納保”沖刺

隨著“十四五”保租房規(guī)劃的逐步推進，今年已步入其收官之年。按照原計劃，40個重點城市將新增650萬套（間）保租房，而全國范圍內更是計劃籌集建設高達870萬套（間）。

目前，泊寓納保數(shù)量占據(jù)集中式公寓行業(yè)首位，是市場化租賃企業(yè)中當之無愧的納保“卷”王。從企業(yè)披露的數(shù)據(jù)來看，對比2023年底，泊寓納保房源數(shù)量增長18.23%，超開業(yè)房量及管理房量的增長幅度。而國資化和收官之年的來臨，將“納保”提上沖刺階段，同時在基金的推動之勢下，又為“納保”添了一把火力。

去年12月11日，建萬住房租賃投資基金又一項目正式開業(yè)——建信住房租賃基金·泊寓三元里旗艦店，總體量超1500套。該項目由建萬基金投資收購的廣州市白云區(qū)三元里二期項目改造而來，并由泊寓負責運營管理。

/ 深度“綁定”國資

深圳國資的介入將會為泊寓帶來政策的支持和融資便利。以近期遼寧計劃新增12套保租房為例。遼寧省將于2025至2027年通過收購現(xiàn)有商品房的方式，新增12萬套配租型保障性住房，其中包括2萬套公租房和10萬套保障性租賃住房。政府將選定地方國企作為收購主體，嚴格管理和使用收購房源，并將其用作符合保租房的項目。

萬科一方面深圳國資化；另一方面旗下泊寓跑通“投-融-建-管-退”全鏈條，可能成為政府指定收購大宗資產(chǎn)的主體。在項目推進過程中，以信用背書為基礎，將更容易得到人們的反饋和需求，及時調整和優(yōu)化政策，確保保租房的推進。

/ 遙見“IPO之路”

雖然，現(xiàn)階段泊寓可能不是上市合適的時機，萬科管理層曾表態(tài)，公司更注重長租公寓業(yè)務的長期發(fā)展和盈利能力提升，而不是短期的資本市場上，同時萬科還是計劃通過資產(chǎn)證券化和REITs來實現(xiàn)經(jīng)營服務類業(yè)務的閉環(huán)，并不是通過上市來融資。

長租公寓整個行業(yè)的收益率、項目出租率和資金鏈的穩(wěn)定性仍然是投資者關注的重點，但在國資的注入后盈利的穩(wěn)定性和可持續(xù)性加強，或許未來將會考慮上市，不過5年之內可能性不大。

畢竟三大主營業(yè)務中，主打物業(yè)服務的萬物云在2022年在香港聯(lián)交所上市，標志著萬科試圖將物業(yè)服務從地產(chǎn)的附庸轉變?yōu)橐粋€獨立且更加核心的業(yè)務板塊，也為萬物云提供一個更廣闊的資本運作平臺，增強資本實力的同時實現(xiàn)多元化融資，對其業(yè)務的長期發(fā)展和創(chuàng)新至關重要。

綜上，萬科與泊寓，雙方本就是水乳交融的關系，說絲毫不受互相影響也不太可能。不過，泊寓的事業(yè)目前在多方面表現(xiàn)出色，依靠自身的商業(yè)模式打出了一些成績。同時，萬科大力創(chuàng)辦基金盤活存量，制造更多增長曲線，也一定程度上為泊寓帶來機會。當下，希望國資化后的萬科將更好地為泊寓賦能，泊寓也能在頭部住房租賃的領域里繼續(xù)熠熠生輝！