撰文：畢峰；編輯：木心

即將過去的2024年，國內(nèi)IPO市場經(jīng)歷了歷史罕見的寒冬期。數(shù)據(jù)顯示，截至12月29日，A股市場終止IPO的企業(yè)數(shù)量達到430家，數(shù)量達到歷史新高。其中，創(chuàng)業(yè)板市場尤其慘烈，超過80%的擬IPO公司（2023年受理企業(yè)）選擇或被迫中止上市進程。

有分析認為，IPO撤回潮的出現(xiàn)受到多重因素影響。首先，伴隨著監(jiān)管愈加趨嚴，一些業(yè)務(wù)過度依賴單一客戶、盈利能力下滑的企業(yè)選擇了終止審核。其次，在現(xiàn)場檢查比例提升、嚴查“清倉式分紅”的監(jiān)管導(dǎo)向下，部分企業(yè)和中介機構(gòu)通過先撤回后完善材料的方式，達到最新的IPO監(jiān)管要求。

可以預(yù)見的是，隨著監(jiān)管的全方位加強，未來企業(yè)上市門檻預(yù)計將進一步提升。顯然，這對于仍處于本身質(zhì)地不佳但仍處于IPO排隊狀態(tài)的企業(yè)來說并不是一個好消息。這其中，目前仍在創(chuàng)業(yè)板排隊的音頻設(shè)備制造商漢桑科技尤其突出。

自2023年6月30日IPO申請獲得受理以來，漢桑科技歷經(jīng)了兩輪問詢，有關(guān)公司創(chuàng)業(yè)板定位、發(fā)明專利申請異常等問題遭到監(jiān)管層重點問詢。從其招股說明書來看，漢桑科技還存在經(jīng)營業(yè)績波動劇烈、大客戶依賴以及海外營收占比過高等風險。此外，由于公司在IPO前夕多次突擊分紅，漢桑科技上市動機引發(fā)眾多猜測與批評。種種質(zhì)疑與質(zhì)疑之外，漢鼎科技目前仍未得到上市委過會的安排，本次IPO前景很難樂觀。

突擊申請發(fā)明專利遭問詢

根據(jù)公開資料，漢桑（南京）科技股份有限公司（以下簡稱“漢桑科技”）成立于2003年，實際控制人為王斌和 Helge Lykke Kristensen夫婦，主要以O(shè)DM模式為下游品牌商客戶提供音頻產(chǎn)品和音頻全鏈路技術(shù)解決方案。2023年6月，漢桑科技創(chuàng)業(yè)板IPO正式獲得受理。

招股書顯示，漢桑科技擬發(fā)行不超過3225萬股，占發(fā)行后總股本的比例不超過25%，發(fā)行后總股份不超過12900萬股。漢桑科技本次IPO計劃募資10.02億元，對應(yīng)估值約40億元。

然而，自公司披露IPO資料以來，有關(guān)公司創(chuàng)業(yè)板定位問題就成為外界關(guān)注的焦點。招股書顯示，2020年之前，漢桑科技竟然沒有一項發(fā)明專利，其發(fā)明專利均于 2020 年申請。截至2024年7月，公司發(fā)明專利數(shù)量僅為35項，遠低于通力股份、國光電氣等同行可比上公司。

對此，深交所在第二輪問詢函中要求漢桑科技說明公司發(fā)明專利均于 2020 年申請的原因，以及專利數(shù)量與同行業(yè)可比公司是否存在顯著差異，以及公司所在招股書中披露“行業(yè)領(lǐng)先”的具體依據(jù)。

漢桑科技在回復(fù)函中表示，公司前期專注于業(yè)務(wù)拓展，主要通過技術(shù)訣竅的方式進行技術(shù)保護， 未重視專利申請工作。2020年，公司計劃籌備上市，開始集中申請專利。由于專 利申請有一定的時間周期，與部分可比公司相比，發(fā)行人的發(fā)明專 利數(shù)量相對較少。

除了發(fā)明專利相對較少之外，漢桑科技在新型專利和外觀專利數(shù)量方面也大幅落后于可比上市公司。數(shù)據(jù)顯示，截至2024年7月，通力股份、天健股份、漫步者包括發(fā)明專利在內(nèi)的各類授權(quán)專利數(shù)量分別為815項、493項和420項，但漢桑科技所獲授權(quán)專利僅為86項。

事實上，除了漢桑科技在回復(fù)函中所提出的主觀“未重視”專利申請這一原因外，公司在研發(fā)領(lǐng)域費用投入不足也是一個值得重視的問題。數(shù)據(jù)顯示，2021年-2024年上半年（報告期內(nèi)），漢桑科技研發(fā)費用率分別為 5.25%、5.22%、7.20%及5 .87%，同期可比公司平均研發(fā)費用率分別為 5.61%、6.37% 、6.21% 及 6 .54%。

不難看出，除了2023年之外，報告期內(nèi)漢桑科技研發(fā)費用率均明顯低于同行可比上市公司，這顯然也是公司技術(shù)創(chuàng)新性屢遭質(zhì)疑的一個根本原因。

業(yè)績穩(wěn)定性遭監(jiān)管質(zhì)疑

除了創(chuàng)業(yè)板定位問題之外，漢桑科技的業(yè)績波動性問題也遭到了監(jiān)管層的質(zhì)疑。財報顯示，2021年-2024上半年，漢桑科技實現(xiàn)營業(yè)收入分別為10.19億元、13.86億元、10.31億元和6.79億元，歸母凈利潤分別為1.06億元、1.90億元、1.36億元和1.12億元。其中，2023年，漢桑科技營收、歸母凈利潤分別同比下滑25.60%、28.26%。

分產(chǎn)品來看，漢桑科技主營業(yè)務(wù)共分為高性能音頻產(chǎn)品、創(chuàng)新音頻和AIoT智能產(chǎn)品以及其他產(chǎn)品三類。其中，高性能音頻產(chǎn)品、創(chuàng)新音頻和 AIoT 智能產(chǎn)品為公司主要收入來源，二者營收占比約為95%。財報顯示，2023年度，漢桑科技兩大核心業(yè)務(wù)的業(yè)績均明顯下滑。其中，高性能音頻產(chǎn)品同比下滑超30%，創(chuàng)新音頻和 AIoT 智能產(chǎn)品營收同比下滑約超過15%。

近年來，上市公司在成功IPO之后業(yè)績變臉進而引發(fā)股價暴跌等問題引發(fā)投資者強烈不滿。對此，監(jiān)管層多次強調(diào)對“業(yè)績變臉”等市場比較關(guān)注的突出問題會“一查就撤”，嚴格落實“申報即擔責”，追究到底、責任到人。2024年10月，科創(chuàng)板上市的碧興物聯(lián)因2023年半年報業(yè)績大幅下滑而被深圳證監(jiān)局出具警示函。

針對漢桑科技2023年度業(yè)績的大幅下滑，深交所在第二輪審核問詢函回復(fù)中要求公司技結(jié)合行業(yè)情況及自身經(jīng)營情況等，分析2023年業(yè)績下滑原因，并對業(yè)績下滑風險進行針對性風險提示。

對此，漢桑科技在回復(fù)函中表示，由于宏觀經(jīng)濟預(yù)期不佳，美聯(lián)儲大幅加息導(dǎo)致高利率壓制消費等原因，公司高性能音頻產(chǎn)品終端需求有所下降，進而導(dǎo)致2023年業(yè)績同比下滑。

不過，從同行可比上市公司整體業(yè)績來看，漢桑科技將自身經(jīng)營業(yè)績下滑歸因于宏觀大環(huán)境似乎并不客觀。數(shù)據(jù)顯示。2023年全年，天鍵股份、漫步者等可比上市公司營收、凈利潤均實現(xiàn)了穩(wěn)步提升，通力股份、國光電器以及惠威科技等公司營收略有下滑，但凈利潤均實現(xiàn)了較大幅度的增長。

事實上，漢桑科技經(jīng)營業(yè)績的大幅波動更與其對海外市場以及單一客戶過度依賴密不可分。招股書顯示，報告期內(nèi)，漢桑科技主營業(yè)務(wù)收入中境外收入占比分別為95.02%、98.01%、98.01%和97.70%，銷售區(qū)域主要包括美國、歐洲及其他境外地區(qū)。顯然，隨著特朗普的重新上臺，漢桑科技未來所面臨的貿(mào)易摩擦風險不容小覷。

IPO前夕突擊分紅意在圈錢？

除了高度依賴海外市場之外，漢桑科技的大客戶依賴癥風險也十分突出。財報顯示，報告期內(nèi)，漢桑科技對前五大客戶銷售占比分別為 59.73%、63.04%、62.94%和 74.51%，前五大客戶占比較高且整體處于持續(xù)攀升的態(tài)勢。

其中，Tonies GmbH始終位列漢桑科技第一大客戶。2021年-2023年，漢桑科技向Tonies GmbH銷售金額分別為2.96億元、4.77億元、4.31億元，營收占比分別為29.08%、34.41%、41.77%。2024年上半年，漢桑科技向Tonies GmbH銷售金額達到3.59億元，營收占比達到52.87%。

公開資料顯示，Tonies GmbH位于德國，公司成立于2013年，主打產(chǎn)品 Toniebox 具有創(chuàng)新的兒童教育功能，在2022 年歐洲學齡前智能玩具市場排名第一。正是Toniebox智能早教機的成功，成就了Tonies GmbH在全球智能啟蒙教育音頻細分賽道的龍頭地位，同時也讓其合作方漢桑科技迎來了經(jīng)營業(yè)績的飆升。

然而，較為詭異的是，截至2023年年中，漢桑科技向Tonies GmbH供應(yīng)的型號僅有一種，即平均終端銷售單價為692.93元的互動早教機。這也就是說，如果沒有這一款合作方的明星產(chǎn)品，漢桑科技將有超過40%的營收將不復(fù)存在，公司的大客戶依賴度風險可想而知。

面對經(jīng)營業(yè)績波動劇烈、境外收入占比過高、單一大客戶依賴癥以及型號單一等問題，漢桑科技非但沒有下力氣去調(diào)整客戶結(jié)構(gòu)、開拓國內(nèi)市場，反而要巨額融資來擴大產(chǎn)能。招股書顯示，本次IPO，漢桑科技擬募集資金10.02億元，其中2億元用于年產(chǎn)高端音頻產(chǎn)品150萬臺套項目、3.27億元用于智慧音頻物聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品智能制造項目、1.95億元用于智慧音頻及AIoT新技術(shù)和新產(chǎn)品平臺研發(fā)項目，另有2.8億元用于補充流動資金。

然而，從公司產(chǎn)能利用率來看，漢桑科技現(xiàn)有產(chǎn)能尚不能充分利用。數(shù)據(jù)顯示，2021-2023年，漢桑科技產(chǎn)能利用率（以貼片點 位數(shù)計算）均為超過80%。其中，2023年，公司產(chǎn)能利用率僅為46.65%。

除了募投項目達產(chǎn)后的產(chǎn)能消化能力備受質(zhì)疑之外，漢桑科技還因為其IPO前夕多次現(xiàn)金分紅而被質(zhì)疑惡意圈錢。

資料顯示，2020年，漢桑科技子公司Hansong Holding向王斌和 Helge Lykke Kristensen夫婦所控制的公司Leaping Star2 Ltd.分紅4.92億港元，向?qū)嵖厝送醣蠓旨t 447.71萬港元，向王斌的妹妹王玨分紅49.75萬港元。

2021年，Hansong Holding再次向Leaping Star2 Ltd.分紅1687萬美元，合計人民幣約1.09億元。由此計算，漢桑科技僅在2020-2021年期間現(xiàn)金分紅折合人民幣超過5.6億元，其中王斌夫婦共獲得分紅款約4.75億元。

前腳分紅超過5.6億元，后腳就要從二級市場融資10億元。王斌與其丹麥丈夫Helge Lykke Kristensen，是把二級市場當做自家的"提款機"了嗎？

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