Passion 2025

新年特輯

編者按：就是現在，就是現在，讓我們下定決心，過好每一個當下此刻，當紅不讓2025。此篇為【Passion 2025】系列第4篇，零售商業REITs。

千呼萬喚始出來，內地零售商業REITs終于在2024開出花。

年內，7支消費基礎設施REITs成功上市，正式宣告國內商業地產打通“投融管退”全鏈條，與美國、新加坡、日本等成熟市場接軌。

在（）中，我們從亞洲的凱德、領展、三井不動產，到美國的Tanger，探究它們如何以穩健姿態穿越多個周期，吸取經驗。

看向國內，新上市的零售商業REITs整體穩健，出租率保持較高水平，分紅積極。

二級市場上，零售商業REITs整體走勢上揚，華夏華潤商業REIT、華夏首創奧萊REIT全年漲幅均超20%，相當亮眼。（）

來到2025，零售商業REITs能否繼續過個“狠年”？答案可期。

01

7大上市商業REITs

2024出租率、客流“雙穩”

2024年，7只上市消費類基礎設施REITs整體業績優異，全年均達成或超額實現了可分配金額預期。

作為底層資產的購物中心、奧特萊斯等，出租率按季有所波動，但整體仍超95%，與此同時客流持續增長。

青島萬象城：城市頂流mall有護城河

青島萬象城，位居青島核心商圈，是山東最大的mall，2024上半年客流同比增長超10%，是真正的城市“頂流”。（）

根據2024中報數據，華夏華潤商業REIT錄得基金收入2.74億元，基金EBITDA1.52億元，完成率分別為100%、110%；凈利潤647.83萬元，經營活動產生現金流量凈額9240.18萬元。

項目出租率達到99.04%，會員總數增長27.8%，達到131萬，占青島市常住人口的十分之一以上。客流同比增長超10%，顯示出強大的市場吸引力。

值得一提的是，華夏華潤商業REIT上市之后，半年內就進行了兩個季度的分紅，充分體現華潤商業REIT充足的現金流和可持續分派的能力。兩次分紅金額合計達到1.38億元，占可供分配金額的100%，對應發行價的年化分配率為5.04%，高于募集說明書預計的全年4.94%。

長沙金茂覽秀城：步入穩定盈利期

長沙金茂覽秀城，是金茂集團旗下首個商業綜合體，也是金茂押注的第一個消費類基礎設施公募REITs項目。多年經營之下，長沙金茂覽秀城步入穩定盈利期。（）

據2024華夏金茂商業REIT第二季度報，長沙金茂覽秀城的主力店租賃面積占比為54.05%，專門店租賃面積占比為45.95%，環比一季度僅有微小變化。租金方面，主力店平均租金下降了2.41元至31.34元/平方米/月，專門店平均租金則上漲了近6元至151.50元/平方米/月。

經營指標方面，截至2024年6月30日，長沙金茂覽秀城的銷售額（不含汽車銷售額）達到385.98億元，較上年同期增長15.25%；客流量超415萬人次，較上年同期提升9.49%；會員有效率較上年同期增長59.92%，客流的豐富度和會員消費粘性顯著增強。

首創奧萊REIT：奧萊穿越周期的力量

華夏首創奧萊REIT，是國內首個以奧特萊斯項目作為底層資產的公募REIT。于首創而言，成功飲下奧萊REITs頭啖湯，可進一步穩住其在奧萊江湖的頭部之位，同時為旗下更多奧萊項目尋到一條資本化退出的理想路徑。（《）

這只REIT對應的底層資產有二：武漢首創奧萊項目、濟南首創奧萊項目。其中，濟南首創奧萊——山東省體量最大的奧特萊斯、武漢首創奧萊——武漢長江以南區域奧萊頭部玩家，都是奧萊領域的佼佼者。

目前濟南5個奧萊項目中（其中2家為非標奧萊），首創奧萊品牌數量有200+，超過其他4個項目品牌數量。首創奧萊有更多的品牌、更好的折扣，自然吸引了更多的顧客，銷售額得到保證，又會保持較高的原租戶續簽比例。

2021年-2023年，濟南首創奧萊原商戶續約面積占比分別為75%、87%和87%，新入駐商戶簽約面積比例分別為25%、13%和13%。

武漢首創奧萊是武漢市場的后起之秀，卻后來居上。近幾年，武漢首創奧萊開業率持續保持在約95%的較高水平，自2019年以來持續保持武漢長江以南區域奧萊銷售額第一名。

無論是開業率還是坪效，在武漢長江以南區域奧萊競品項目中均處于領先地位，具備相對較高的競爭門檻。

杭州西溪印象城：TOD模式下的穩定增長

西溪印象城，杭州城西單體總建筑面積最大的TOD上蓋購物中心。杭州地鐵3號線洪園站的開通讓西溪印象城的客流有顯著提升，輻射范圍不斷擴大。（）

2024上半年，西溪印象城營業收入超6900萬元，租金收繳率為100%。項目出租率達到98.4%，客流量和銷售額均實現了穩步增長。

分拆來看，4月16日-6月30日的2個半月時間內，西溪印象城的租金收入達6054.1萬元，占項目總收入比例超87.53%，且不存在單一租戶租金占比超過10%的情況。

西溪印象城擁有超級主力店——山姆會員店，這是全國第9家、浙江首家山姆會員店。

從披露數據來看，山姆會員店引入的客流量占比可以達到西溪印象城總客流的15%-20%。2023年1-9月，西溪印象城的山姆會員店營業額在杭州市所有山姆會員店中排名第一。

02

優質的商業REITs

因時而變是“基操”

上市之后，各零售商業REITs均保持較高的積極性，紛紛通過優化品牌組合、深化空間運營和舉辦營銷活動等，提高客流及消費轉化，提升客戶滿意度及黏性。

品牌組合優化，引入熱門品類

杭州西溪印象城的核心客群為中產階層家庭，要實現業績突破，需在穩定原有客群的基礎上，以熱門品牌吸引年輕人。為此，引入了 HOKA、THE NORTH FACE、ANTA SNEAKERVERSE、費大廚辣椒炒肉、祐禾等多個時下熱門品牌陸續進駐。

長沙金茂覽秀城圍繞“品質家庭藝術歡樂場”定位，先后引入長沙首家“OFFEN FITNESS”女子高端健身會所、長沙首家非遺品牌“兵哥豌 豆面”、梅溪湖首個“霸王茶姬”3.0 形象店、“NB1906”等多家潮流品牌，還成功吸引了多個首店品牌入駐，包括“河西首家“Kinglomo”超級零食店、梅溪湖首個“瑞幸咖啡”大師店、“安踏”Elite 店等優質品牌或店型。

青島萬象城主打“首店經濟”，著重引入多家山東及青島首店，提升項目品牌級次。如引入始祖鳥山東省首家BETA LANDMARK地標店、山東首家 NIKE RISE 1200（重裝升級）、專業彩妝品牌 BOBBI BROWN 精品店、the Roll'ING 山東首店、失重餐廳山東首店、肉問屋山東首店、ubras 山東首店、OLD ORDER 山東首店等。（）

營銷活動創新，吸引年輕消費者

2024上半年，長沙金茂覽秀城聯手多個品牌資源，舉辦了24場運動潮流系列推廣活動，包括舉辦“鄰里集結 熱力開賽”暨首屆梅溪湖籃球賽事、李寧“反伍怒沸撕-星啟賽”全國籃球賽等活動，增強了客流轉化率。

杭州西溪印象城在周年慶活動月期間舉辦了“第五屆印象音樂節”，達成項目口碑及影響力的深度傳播，當月客流環比提升5.4%，銷售額環比提升11.0%。同時繼續嘗試IP+快閃店模式，Q版豬豬俠杭州首展亮相，相關活動在主流社交平臺獲得了廣泛傳播。黃油放縱小鎮IP快閃精準觸達垂類群體，深深吸引了“娃圈”的年輕粉絲到場觀展。

空間運營深化，提升資產價值

空間運營方面，各運營方都對項目內的室內外廣場、中庭等空間進行充分利用，結合各類節慶熱點，舉辦多樣的社群活動，更有運營方對場內硬件進行改造，以適應新的業態調整。

長沙金茂覽秀城策劃了“快樂長沙”系列主題街區，包括L1西廣場持續打造夜經濟主題、L1圓廣場聚焦社群友好主題、L1外廣場呈現露營室外街區、LG室外街圍繞藝文煙火主題、LG南下沉廣場營造松弛微醺氛圍，成功塑造了覽秀城的市井煙火與潮流玩趣的名片。

青島萬象城策劃了“明日海島”等大型空間推廣活動，提升了客戶滿意度和黏性。此外，項目還對一期L4-L5、二期L4-L5的部分區域進行業態調整及裝修改造，進一步提升了資產價值和收益水平。

03

他山之石

資產配置、穿越周期

國內零售商業REITs剛起步，學習海外成熟REITs是必經之路。

美國、日本、新加坡等商業成熟市場在零售商業REITs領域積累的豐富經驗之于國內零售商業REITs的可持續發展有著重要借鑒意義。

美國Tanger：股東回報率219%的奧萊REIT

美國的Tanger是全球首個上市的奧特萊斯REIT，手持超1500萬平方英尺的資產規模，自1993年上市以來，穿越多個經濟周期，市值從上市初的1.6億美元增至近30億美元，3年期股東總回報率219%，強勢優于標準普爾500指數。（）

Tanger的成功主要得益于奧萊的逆周期特性，以及運營方穩健的運營策略。Tanger創始人Stanley K. Tanger曾說，“經濟好時，人們喜歡折扣；經濟差時，人們需要折扣”。

在經濟下行時期，消費者對高性價比商品的需求增加，Tanger通過提供折扣商品，吸引了大量消費者，實現了業績的逆勢增長。同時，Tanger注重品牌粘性和運營能力的提升，與品牌商建立了深度合作關系，通過優化租戶組合和提升租金收入，實現了穩定的業績增長。

截至2023年底，Tanger前十大租戶租賃面積占比29.3%，貢獻了32.1%的租金；而TOP25租戶則以50.5%的面積貢獻了56.9%的租金。

日本三井不動產：REITs引領的輕資產轉型

摔倒在日本經濟泡沫破裂的三井不動產，于2000年提出新發展計劃以降低負債，輕資產轉型是其中關鍵的一環。（）

三井不動產目前在日本共發行4只REITs，并多次增發融資支撐資產收購。其中，Frontier Real Estate Investment Corporation由三井不動產在2008年收購而來，底層資產和投資對象均為商業零售資產。

自從被三井不動產收購以來，FRI底層資產的數量與管理面積雙增長。擴容的資產中，近60%的項目來自三井不動產的輸入，基本每年都有收購原三井旗下零售項目的動作。

一方面，三井不動產通過良好的品牌效應與運營能力，將運營較好的零售項目如LaLaport購物中心、三井奧特萊斯等通過REITs實現退出，完成集團輕資產化的最后一環；另一方面，FRI接收運營相對成熟的項目，能夠保證項目的出租率與未來現金收益，實現資產增值與運營現金流的穩步增長。

領展：穩健的亞洲資管王者

2005年于港交所上市的領展房產基金，是香港首個發行公募REITs的企業，更是亞洲最大的REIT之一，通過20年的多元化投資和精細化運營，實現了穩定的業績增長，從單一的零售商業與停車場管理商，逐漸發展成為全方位、多元化的資管企業。（）

2024年，領展一舉拿下上海七寶萬科廣場剩余半數股權，半年報業績亦飄紅，期內收益67.25億港元，同比增長11.3%；物業收入凈額50.62億港元，同比增長10.4%。

領展通過收購、改造和運營購物中心，實現了資產的增值和租金收入的提升，基本探索出了一條相對完整的管理鏈路，即投資并購-改造升級-資產升值（精細化運營推動物業租金上漲、營收增加）-資產置換（維持基金規模、盈利能力持續穩定向上）。

領展始終保持著較穩定分派率，一方面港交所要求公募REITs分派率須90%以上；另外領展自身在基金管理與分派上有著較嚴格的內部管理，通常分派率都能達到100%。

據領展2023/24中期業績報告，期內可分派利潤總額雖在疫情期間增長率出現下滑，但總體上仍保持每年的穩步增長，年均復合增長率達到9.6%。

如今的領展，不僅將資產版圖從香港拓展到內地，還拓展了澳大利亞、英國及新加坡的商業地產市場，利用不同國家和地區的經濟周期差異，分散集團投資組合風險，穩定投資收益。

凱德中國信托：“四進四出”資產騰挪術

凱德中國信托（CapitaLand China Trust, CLCT）于2006年在新加坡交易所上市，是新交所REITs中最大的中國內地零售資產持有者。上市以來，CLCT的資產組合不斷擴充、換倉，從“買買買”到“賣賣賣”，兩種狀態靈活轉換。（）

2019年，CLCT進行了最大一次零售資產調整動作，購入4座零售物業，這也是其近6年最后一次大規模的零售換倉動作。

2020年是CLCT的轉折之年，投資標的從零售商業擴大到產業園、物流園，這也是其從純零售REIT轉型為綜合型REIT的重要標志。自此，CRCT正式更名為CLCT。雖然投資標的范圍擴大，但CLCT亦進入了“賣賣賣”的狀態，如在2024年1月出售的凱德MALL·雙井購物中心。

從CLCT歷年的投資邏輯看，剝離資產并不意味著退出該市場，而是為投資組合的換倉創造更多空間。

資產騰挪之外，零售物業資產提升計劃（Asset Enhancement Initiatives，簡稱AEI），是CLCT提升經營業績的主戰略，如凱德MALL·大峽谷經改造后的空間租金收入提升約50%。

除凱德MALL·大峽谷外，近年來，CLCT持續對樂峰廣場、凱德MALL·望京、凱德MALL·雨花亭等物業進行升級改造，AEI策略大幅提升了這些零售物業的經營表現。2023年，CLCT持有的零售物業出租率超過98%，新簽署租約同比增長了約90%。

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