轉載于： 財經五月花 ｜ 作者：康愷｜編輯： 張威 | 版面編輯：康愷 | 題圖來源：Pexels

摘 要

截至1月31日，離岸人民幣兌美元匯率連漲兩周后回落，累跌777點。截至當日收盤，離岸人民幣兌美元匯率報7.3221，失守7.32的點位

據新華社報道，2月1日，美國總統特朗普簽署行政令，對進口自中國的商品加征10%的關稅。美國的這一最新貿易保護措施在國際社會和美國國內遭到廣泛反對。

2月2日，中國商務部新聞發言人就美方宣布對中國輸美產品加征10%關稅發表談話。商務部表示，美方單邊加征關稅的做法嚴重違反世貿組織規則，不僅無益于解決自身問題，也對中美正常經貿合作造成破壞。對于美方的錯誤做法，中方將向世貿組織提起訴訟，并將采取相應反制措施堅定維護自身權益。

商務部稱，中方希望美方客觀、理性看待和處理自身芬太尼等問題，而不是動輒以關稅手段威脅他國。中方敦促美方糾正錯誤做法，與中方相向而行，在平等互利、相互尊重基礎上，直面問題，坦誠對話，加強合作，管控分歧。

根據行政令，美國還將對進口自墨西哥、加拿大兩國的商品加征25%的關稅，其中對加拿大能源產品的加稅幅度為10%。

近日，特朗普不斷釋放對墨西哥、加拿大、中國、歐盟等國征收關稅的消息，這一預期讓市場波動性不斷加大。1月31日，離岸人民幣兌美元匯率在亞洲早盤市場震蕩，一度跌破7.33至7.3304，較日內高位跌549點，刷新1月20日以來低位。截至1月31日，離岸人民幣兌美元匯率連漲兩周后回落，累跌777點。截至當日收盤，離岸人民幣兌美元匯率報7.3221，失守7.32的點位。

不過，由于春節期間尚處休市狀態，特朗普發布關稅政策后，中國市場并無明顯異動。從外盤市場來看，截至北京時間2月2日10時，美元指數報108.53。截至1月31日一周，美元指數累漲超1%。

在競選美國總統期間，特朗普便已對外傳達了征收關稅政策，這讓市場對這一政策早有預期。2024年11月，在特朗普勝選后，中國社會科學院學部委員余永定表示，美國對中國進口商品征收關稅，對中國影響的大小將取決于中國出口的關稅穿透率和美國對中國商品需求的價格彈性。“過去十多年，中國經濟對美國等國的依存度逐漸下降，這在一定程度上緩解了中國外需壓力。”他說。

關稅對匯率影響的兩種途徑

特朗普再度當選美國總統，讓市場的記憶重回2018年。彼時，其關稅政策讓人民幣匯率自6.3開始漸進貶值。中國人民銀行（下稱“中國央行”）采取多種穩匯率手段平滑波動，管理力度在匯率破7后提高。最終人民幣跌至7.2一線。

在多位市場人士和分析師看來，特朗普的關稅政策對人民幣匯率市場的影響主要通過兩種途徑：其一，貿易角度：這將影響中國貿易出口，進而作用于外匯收支中的經常項目。一直以來，經常項目是中國賺取外匯的一大途徑；其二，利差角度：特朗普施加關稅將推升美元指數、美債收益率，進而使人民幣等非美貨幣承壓。

從貿易角度來看，余永定于2024年11月表示，美國對中國進口商品征收關稅，對中國影響的大小將取決于中國出口的關稅穿透率和美國對中國商品需求的價格彈性。“給定關稅穿透率，中國出口產品價格彈性較小，美國加征關稅只能抬高美國進口商品價格，從而抬高美國通脹率，這使特朗普對加征關稅也有所忌憚。”他說。

在他看來，中國經濟對美國等國的依存度逐漸下降，這在一定程度上緩解了中國外需壓力。截至2024年上半年，中國對美出口占出口總值比重已從2018年的19.23%下降到14.13%。

瑞銀亞洲經濟研究主管及首席中國經濟學家汪濤認為，雖然人民幣匯率可能面對關稅等威脅，從貿易和中國經濟基本面來看，如果有足夠政策支持，人民幣匯率有望保持相對穩定。此外，中國監管層亦有充足工具管理人民幣匯率。

據海關統計，從總量看，2024年中國貨物貿易連續跨過42、43兩個萬億級大關，全年進出口總值達到43.85萬億元，同比增長5%，規模再創歷史新高。

澳新銀行資深中國策略師邢兆鵬認為，美國對加拿大、墨西哥、中國等國存在貿易逆差，特朗普希望通過關稅政策讓制造業回流美國。在中國方向，特朗普或重啟301調查。基準情況下，預計2025年對中國輸美商品平均關稅水平上升20個百分點到32%左右。2025年全年或將維持此狀態，關稅水平不會大規模提升至60%左右。

“但這對中國整體出口影響不會太大，僅有可能使中國出口占全球出口份額減少1個百分點。”他進一步說。

中美利差走擴至290基點

從利差角度來看，近日特朗普對多國接連推出關稅政策，已讓中美利差不斷走擴。截至北京時間2月2日，中美10年期國債利差高達290基點。

從美元指數來看，當地時間1月31日，追蹤美元兌歐元等六種主要貨幣一籃子匯價的ICE美元指數（DXY）全天大多處于漲勢。截至當日收盤，美元指數曾一度刷新日高至108.50以上，為1月23日以來高位。截至1月31日一周，美元指數累漲超1%。

美債收益率亦維持高位。 債券市場預計，特朗普的關稅政策將助長美國通脹，打壓降息預期，美國國債 收益率盤中齊升。 1月31日，10年期美債收益率曾上探至4.58%的高點，但收盤回落至4.54%。 截至目前，10年期美債收益率已連升兩個月。

此外，美國通脹亦呈現抬升跡象，暗示美聯儲可能不會急于再次降息，這與關稅政策一同推升美元和美債收 益率。

美國商務部數據顯示，在消費支出大增的情況下，2024年12月，美國個人消費支出（PCE）物價指數環 比上漲0.3%。 1月，美聯儲并未降息，聯邦公開市場委員會（FOMC）全票決定維持利率區間在4.25%—4.50%。

拉長時間來看，特朗普 的關稅威脅已讓上述情況持續已久。 2024年12月末，10年期中美利差多日走擴至280基點以上，并于12月27日走擴至293基點。 進入2025年1月，這一數值更超過300基點的歷史高位。

在此背景下，監管推出多項組合拳穩定人民幣匯率市場。 2025年1月9日，中國央行發布公告，將在中 國香港招標發行600億元人民幣央票，發行規模創單次最高。 受此影響，隔夜CNH Hibor利率漲至8%以上。 公告發布僅半日，離岸人民幣兌美元匯率較低點一度反彈超150點。

2025年1月13日，中國央行宣布將企業和金融機構的跨境融資宏觀審慎調節參數從1.5上調至1.75。 此舉有望增加企 業和金融機構跨境資金來源，增加境內美元流動性，緩解匯市美元供求偏緊狀況。

此前，中國央行穩匯率政策力度 便已增強。 除抽緊離岸人民幣流動性，其舉措還包括嚴控中間價、釋放境內美元流動性等，這防止了市場單邊預期自我強化。

對于未來人民幣匯率走向 ，市場普遍認為，關稅風險與中美利差或是影響市場的兩條主線。

對于未來特朗普征稅節奏，中國社會科學院金融研究所副所長張明此前接受采訪時認為，特朗 普在短期內對所有中國對美出口商品征收60%關稅可能性很低，加稅不會一步到位。 其影響在于，第一，一季度或上半年依然存在搶出口的空間，出口增速不會顯著下降； 第二，加稅對中國出口的沖擊將會逐漸加強，中國企業會有更加充裕的時間應對； 第三，如果最終加稅幅度較大，對中國出口企業的沖擊將會較為顯著。

對于中美利差方面 ，邢兆鵬認為，目前中國經濟復蘇企穩向好。 只有中國工業增加值、服務業生產指數明顯走弱之際，中國央行才有可能降息。 從外部環境來看，中國央行降息或受美聯儲掣肘。 美聯儲降息后，中國的貨幣政策空間將被打開。

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