日子很難，生活不容易，每個人都有自己的苦，有苦說不出的感覺，受苦的人最懂。

　　和吃苦相比，有苦難言，無人問津，可能比苦本身還難受。

　　重生之后，葉檀老師變了很多，變得能吃苦，吃自己的苦，吃別人的苦。

　　她說，有苦我們一起分擔。

　　每周六，葉檀老師都會親自回復，并在公眾號上發出，有苦難言的朋友，如果你也想和葉檀老師傾訴，把你的故事，發送到郵箱yetanbusiness@163.com，葉檀老師看到，一定會回復。

　　記住，這世界還有人，關心你，在乎你，理解你。

　　文/葉檀財經團隊

　　龍蝦教授喬丹彼得森曾推薦過一本書，心理學家維克多弗蘭克爾的《活出生命的意義》，這是一本探討生命意義的書。

　　作者弗蘭克爾的身份很特殊，他不僅是心理學家，還是納粹奧斯威辛集中營的幸存者。弗蘭克爾的父母、妻子和哥哥都死于毒氣室，只有他和妹妹存活了下來。作為人類黑暗歷史的親歷者，弗蘭克爾對人生意義有著十分特殊的感受和表達。

　　
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　　書中序言部分寫到：

　　一些不可控的力量可能會拿走你很多東西，但它唯一無法剝奪的是你自主選擇如何應對不同處境的自由。你無法控制生命中會發生什么，但你可以控制面對這些事情時自己的情緒與行動。

　　書中舉了一個生動的例子來說明：

　　在納粹占領的一個城市，一位中產階級紳士向納粹軍官出示了自己的各種榮譽證書（大學畢業證、杰出市民推薦信），希望能獲得納粹軍官的寬待。

　　納粹軍官看到這些證書后說，“這就是你所有的東西嗎？”

　　紳士點點頭。

　　納粹軍官隨即將這些證書揉成一團，扔進垃圾桶，告然后訴他，“很好，現在你什么都沒了”。

　　紳士聽聞，徹底崩潰了。

　　對這位紳士來說，個人的存在依存于他人對自己的設定，沒了外在設定，內心就崩潰了。

　　對此，弗蘭克爾說：“只要我們擁有自主選擇如何應對處境的自由，我們就不會一無所有。”即使在地獄，我們也可以擁有應對地獄的自由。

　　
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　　弗蘭克爾用自己的人生告訴我們，人要關注的不是獲得快樂或避免痛苦，而是看到生命的意義。受苦，也可以成為一種人生意義。很多人一味的追求快樂，其實快樂是且一直是生命意義的附屬品，如果附屬品本身成了目的，反而會受到減損。

　　幸福不是追求來的，而是實現某種特定情況下的意義。

　　那到底什么是意義呢？書中最后兩句話是這么寫的：

　　因為有了奧斯維辛，我們知道了人能夠做什么。

　　因為有了廣島，我們知道人正處于什么樣的危險之中。

　　好好活著本身就是意義。

　　#01

　　人民幣會貶到多少？

　　不知不覺，離岸人民幣匯率已經穩穩站上7.3了，貶值似乎已成定局。現在值得問的是，人民幣會貶值到多少？

　　最有發言權的是央行，貶值多少自然要看央行的態度。離岸人民幣匯率7.3之前，央行言行比較曖昧，不主動干預，任由市場作為。

　　不干預，本身就是一種態度。潛臺詞可能是，對沖貿易環境的變化，用貶值稀釋關稅。

　　但貶值是有成本的，一旦預期形成，再想讓人民幣匯率回歸穩定位置，付出的代價數以倍記。

　　因此，到了央行的干預點位，央行自然會有態度。果不其然，突破7.3之后，央行的態度逐步變化。

　　
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　　2025年1月3日，據外管局官網，全國外匯管理工作會議在京召開，總結2024年外匯管理工作，分析當前金融外匯形勢，并研究部署2025年重點工作。會議提出要“加力維護外匯市場基本穩定”，據財新網報道，“加力維護外匯市場基本穩定”，這一表述是近年來首次提出。

　　如何“加力維護外匯市場基本穩定”呢？外管局會議表示，主要通過強化形勢監測研判，完善跨境資金流動監測預警體系，加強外匯市場逆周期調節和預期管理等措施實現。

　　1月4日，央行官網發布了央行貨幣政策委員會2024年第四季度例會新聞稿，其中關于匯率的表述出現明顯變化。

　　相較于三季度例會，四季度例會新聞稿刪除了“增強匯率彈性”的表述，強調了“加強市場管理，堅決對擾亂市場秩序行為進行處置，堅決防止形成單邊一致性預期并自我實現，堅決防范匯率超調風險”。這被市場認為是央行打算穩定人民幣匯率。

　　開完會沒幾天，央行有了實質性的動作。1月 6日新浪財經報道，接近央行人士稱，由于近期海外投資者對高等級人民幣債券需求較為旺盛，人民銀行擬于1月在香港新增發行離岸人民幣央行票據，加大離岸市場高等級人民幣債券供給力度，預計發行規模會遠超過去單次最大發行規模，顯示央行維穩匯率的決心。

　　
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　　離岸市場反應迅速。據銀河證券統計，1月7日、8日兩天，CNH HIBOR隔夜利率大漲，7日飆升到8.1%，8日維持在7.8%，達到2021年7月以來的最高水平。

　　7日之前，CNH HIBOR隔夜利率大體在4%附近波動。一下子提高一倍，空人民幣的資金成本大升。

　　

　　放出消息沒兩天，央行便正式公告。1月9日，央行官網稱，將在香港發行總值600億元人民幣的離岸人民幣央行票據。據聯合早報的報道，這是2018年以來央行在香港發行規模最大的一次。

　　央行借助香港離岸市場回收人民幣流動性，從而維穩人民幣匯率，在歷史上屢見不鮮。

　　很多時候，發央票對市場有極大的心理影響，因為這代表一個明確的信號，中國央行認為人民幣匯率存在超調的可能，做空人民幣面臨以央行為代表的多頭力量，一個不小心就被打穿。

　　原以為，央行的動作到此暫時結束。但，并沒有。

　　也許是看到市場反應并不如預期，1月10日，央行突然宣布，暫停購買國債。

　　據央行官網，鑒于近期政府債券市場持續供不應求，決定2025年1月起暫停開展公開市場國債買入操作，后續將視國債市場供求狀況擇機恢復。

　　據21世紀經濟報道，根據央行官網發布的公開市場國債買賣業務公告，央行自從8月開始每月都在凈買入債券，8月至12月分別凈買入1000億、2000億、2000億、2000億和3000億元面值，合計共向市場注入流動性10000億元。

　　連續五個月凈買入之后，央行突然宣布暫停買入國債，顯然和人民幣匯率有關。國債利率太低，導致中美利差加大。如果央行想要上調國債利率，不僅要暫停買入，甚至應該賣出。

　　遺憾的是，截至1月10日，人民幣匯率并沒有太大的漲幅，而是維持在7.35左右。

　　

　　#02

　　美元指數大漲，特朗普上一個任期都沒出現過

　　匯率問題，從來是成對出現的。中方可以平抑部分情緒，但美元太強，有時也只能允許人民幣釋放貶值情緒。

　　美元會進一步走強么？美元和美聯儲有關系，也和特朗普有關系。相比于美聯儲，特朗普著實不穩定。

　　2025年1月6日，美國《華盛頓郵報》報道稱，特朗普助手正在探討適用于所有國家但僅覆蓋關鍵進口商品的關稅計劃，這與特朗普在2024年總統競選時宣布的全面關稅計劃存在明顯差異。

　　
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　　《華盛頓郵報》報道稱，面臨關稅的商品將出自那些被認為對美國國家經濟安全至關重要的行業。具體行業可能包括國防工業供應鏈（鋼、鐵、鋁和銅）；關鍵醫療用品（注射器、針頭、藥瓶和制藥材料）；以及能源生產（電池、稀土礦甚至太陽能電池板）。

　　如果《華盛頓郵報》的報道成真，對世界貿易是一件好事，非美元貨幣也會獲得喘息之機。

　　但可惜，沒多久特朗普親自辟謠。據觀察者網1月6日的消息，特朗普在其自創社交媒體網站“真實社交”（Truth Social）發文否認了《華盛頓郵報》的報道內容，稱報道引用的匿名信源不存在，并且其關稅政策會被削弱的報道也是錯誤的。“這是錯誤的。”特朗普稱，“這是另一個假新聞的例子。”

　　最近特朗普戲份非常多，一會要把加拿大納入美國版圖，一會又希望格林蘭島成為美國土地，世界各地被攪成一鍋粥，全球匯率跟著起起伏伏。

　　《華盛頓郵報》消息出來，美元下跌，非美貨幣上漲；特朗普辟謠，美元拉升，非美貨幣又下跌。折騰了一天，一切好像沒發生過，又回到了原點。

　　據民生證券，美元指數目前是多年來少見的強勢，甚至在特朗普上一個任期都不曾出現過。

　　

　　美元指數如此強勁，和美國經濟的韌性，AI時代美國重新引領世界潮流必不可分。盡管世界經濟一般，但美國是矮子里面的將軍。

　　美元指數的強勢倒映出經濟上的比較變化，據BP社統計，強勢美元讓非美貨幣組成的彭博亞洲美元指數遭遇2006年以來的最低水平。

　　
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　　從人民幣的視角看，在非美貨幣中，人民幣是強勢的，人民幣匯率走弱只是針對美元。據中國貨幣網的數據，CFETS人民幣匯率指數最近創出兩年多來新高。這意味著，人民幣對其他貨幣穩定且強勢。所以，天風證券在研報中寫，如果強美元的邏輯被打破，人民幣將迎來新一輪升值。

　　

　　除了人民幣，央行近期還有不少動作和表態，值得關注。

　　在1月3日到1月4日的央行2025年工作會議上，央行提出“要用好用足支持資本市場的兩項結構性貨幣政策工具，探索常態化的制度安排，維護資本市場穩定運行。”924之后，央行給市場提供了不少真金白銀的武器。比如股票回購增持專項再貸款，證券、基金、保險公司互換便利等等。

　　最新的工作會議，又提出要探索常態化的制度安排，維護市場穩定。這也許意味著，一方面已有的政策會持續且加碼，另一方面，未來可能還有有更多政策出臺，力保市場穩定。

　　在上一期檀幾條里，我們曾經分析過，股市對于2024年GDP達成目標的重要意義。如果2025年，個別季度GDP不及預期，我們大概率會見證2024年的924奇跡時刻，以牛市拉動GDP。

　　當然，還有些人認為，降準降息等所謂放水的政策，才是穩定資本市場的實質性措施。

　　
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　　年關將至，流動性素來緊張。據財通證券的統計，考慮到財政存款和提現需求，2025年1月流動性缺口約3.3萬億元，也許，央行會考慮在1月份降準來彌補。

　　從債市的表現來看，降準預期已經被打滿。1月會降準么？還要等特朗普1月20日上臺給出的政策。綜合考慮，年前準備金是央行決斷的關鍵時點。

　　另外，1月7日，央行還公布了最新的官方儲備資產數據，連續第二個月增持黃金，12月增持了33萬盎司，增持數量比11月多了一倍左右，顯示央行在加碼增持黃金。

　　11月和12月，是2024年黃金回落調整的階段。央行在黃金回踩的時候選擇增持，說明目前的價格對央行相對有吸引力。

　　

　　#03

　　美國一紙警告，中國白酒大跌？

　　2025年開年，股市連續下跌，權重白酒“功不可沒”。老股王茅臺幾乎每個交易日都在下跌，幾天時間股價便從1500+跌到1440。在茅臺帶領下，整個白酒板塊跌了又跌。

　　按理說，近期政府不斷提出擴大內需，且各路媒體不斷傳出，公務員獲得了超預期的薪酬變化，加上又要過年了，茅臺們應該被刺激上漲才對。

　　但情況剛好相反，主要是兩個原因。

　　
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　　第一個原因來自大洋彼岸的美國。

　　1月4日，據財聯社消息，美國衛生局局長Vivek Murthy表示，酒精飲料應標注癌癥警告，以提高人們對酒精飲料是可預防癌癥主要誘因的認識。

　　Murthy在一份公告中稱，酒精是一種公認的可預防癌癥因素，在美國每年因酒精過量造成約10萬例癌癥病例和2萬例癌癥死亡病例。然而，大多數美國人沒有意識到這種風險。

　　Murthy還表示，飲酒與癌癥風險之間的聯系已在至少七種癌癥中得到證實，包括乳腺癌、結直腸癌、食道癌、肝癌、口腔癌、喉癌和聲帶癌。目前在美國，飲酒是僅次于吸煙和肥胖的第三大可預防癌癥因素。

　　杰富瑞金融集團分析師Edward Mundy表示，盡管改變現有標簽需要國會通過，但變化已經發生。市場采取“先開槍后再問問題”的策略，就是對未來預期變化的一種反應。

　　如果在酒精包裝的顯眼位置上標注癌癥警告，相信會影響到一部分人的購買決策。

　　在社交媒體泛濫的時代，世界每角落出現的變化會迅速在全世界流傳、發酵，不用說是美國。美國衛生局局長Vivek Murthy發言之后，歐亞的酒類企業紛紛下跌。

　　如果說美國因素影響了情緒，那白酒行業自身出現的變化就是白酒公司下跌的實質性的因素。

　　
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　　最近的幾個信號，預示著白酒行業正在進入新的調整期。

　　第一個信號是，過往火爆的茅臺生肖酒價格大跌。

　　據第一財經報道，蛇茅的市場價格走勢讓黃牛和“薅羊毛”的申購者措手不及。在部分二手交易平臺上，部分中簽者已經放棄了加數百元高價轉讓，稱一瓶只加200元就可以直接改地址轉讓。而黃牛回收蛇茅的價格也不斷走低，1月6日，有多位黃牛告訴第一財經記者，預售的蛇茅回收價格已經跌到2550元/瓶左右，也有黃牛明確表示拒絕回收蛇茅，認為蛇茅未來價格還會繼續下跌。

　　據美酒邦的數據，截止到1月5日，蛇茅的價格已經下跌了近30%。

　　

　　曾被熱炒的生肖茅臺酒如此快速的熄火，看來白酒市場相當脆弱。

　　第二個信號是，茅臺減少基酒產量。

　　從2016年開始，隨著消費升級，以茅臺為代表的醬香型白酒一直在擴產。據21世紀經報道，根據茅臺歷年年報，2016年至2023年，茅臺基酒的產量分別約為3.93萬噸、4.28萬噸、4.97萬噸、4.99萬噸、5.02萬噸、5.65萬噸、5.68萬噸、5.72萬噸。

　　2025年1月2日，根據茅臺公告，2024年基酒產量為5.63萬噸。這是8年來，茅臺第一次削減基酒產量。

　　茅臺的行為邏輯不難理解，保價控量。曾經有種說法，茅臺不會出現銷量問題，但茅臺給出了自己的理解。

　　銷量或許不是問題，但如果靠降價保量，就失去了銷量的意義。茅臺之所以是茅臺，就是因為高端品牌形象，價格非常重要。

　　
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　　白酒行業里，茅臺幾乎是板塊的代名詞，如果茅臺銷量下降或者價格松動，幾乎沒有白酒能幸免。可謂一榮俱榮一損俱損。這個一就是茅臺。

　　從2021年算起，茅臺已經連續4年跑輸萬得全A指數。市場的茅臺經歷了多輪迭代，如今懷疑色彩越來越濃重。

　　2024年年底，五糧液董事長公開表示，白酒行業要不內卷、不內戰、不內耗。這說明，白酒行業并不特殊，和所有行業一樣，只要是制造業能夠批量生產的，都逃不過內卷的結果。如果高端白酒開打價格戰，將是對白酒投資邏輯的徹底顛覆。

　　#04

　　這份“黑”名單再更新，騰訊、寧德時代被拉黑

　　特朗普上臺之前，拜登政府動作頗多，好像在向美國人證明自己。據21世紀經濟報道，1月6日，美國國防部更新了“中國軍事企業”清單，讓人意外的是，騰訊和寧德時代雙雙被納入“中國軍事企業”清單。

　　消息一出，騰訊和寧德時代股價大跌。

　　
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　　騰訊和寧德時代在第一時間做出回應。1月7日，騰訊回應稱，“騰訊被列入這份名單顯然是一個錯誤，我們并不是軍工企業或軍工供應商。不同于出口管制或其他，這份清單對我們的業務沒有影響。盡管如此，我們仍將同美國相關部門共同解決誤會。”

　　寧德時代則表示，公司從未參與過任何涉及軍事的業務或活動，美國國防部的這項決定實屬錯誤。該清單并不限制公司與美國國防部以外的其他主體展開合作，對公司業務基本沒有影響：“后續我們會積極與美國國防部進行溝通和澄清，包括采取必要的法律行動，以維護我司以及股東的權益。”

　　自從2020年6月美國國防部發布第一批“中國軍事企業“清單以來，每年都會對名單進行更新。

　　2024年12月18日，美國國會通過《2025年國防授權法案》，進一步擴大了“中國軍事企業”的認定范圍。按照該法案，國內被評選為“單項冠軍”“小巨人”的企業，都有可能被扣上“中國軍事企業”的帽子。

　　上了名單會有什么影響？正如騰訊等企業所說，只上“中國軍事企業“清單，對業務的影響不大，因為這些企業并沒有和美國國防部相關的業務。

　　市場目前主要擔心的是，這些業務未來可能會被納入美國財政部清單，這將導致美國主體被迫出售持有的公司相關股票、投資。一些追求穩妥的美資，可能現在就在拋售騰訊等企業的股票。

　　
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　　據中信建投海外團隊分析，目前騰訊港股通持股比例多數是美資，這部分可能面臨拋售。

　　不過2021年小米被拉黑之后，半年之間就在美國地方法院成功解套，得到豁免，相信騰訊、寧德時代也會朝這條路努力。

　　除了騰訊們，小米跌幅也不小，受情緒影響獲利盤了結，市場開始擔心小米會不會再度被美國拉黑。如果再次被拉黑，核心供應比如芯片受到影響，會對其產品未來的銷售產生沖擊。當然，目前，這都是市場在壓力下幻想出來的魔鬼。

　　十分吊詭的是，1月8日，在美國總統貿易代表辦公室公布的《2024年假冒和隱私惡名市場名單》中，騰訊的微信被移除了名單。

　　美國國防部前腳拉黑騰訊，美國總統貿易代表辦公室緊跟著就移除微信，這操作有點匪夷所思，也許這就是美國不同部門之間的獨立性吧。

　　值得一提的是，在《2024年假冒和隱私惡名市場名單》中，抖音商城被首次納入，淘寶、拼多多等企業則依然在名單里。

　　
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　　#05

　　全國統一大市場，社保、醫保全面打通？地方保護徹底退出？

　　1月7日，據發改委官網消息，國家發展改革委關于印發《全國統一大市場建設指引（試行）》的通知。

　　全國統一大市場對于未來民生、經濟等各方面都會有舉足輕重的影響，和普通人關系最緊密的是“健全統一的勞動力市場”這一部分。

　　相關內容說，健全全國統一的社保公共服務平臺，全面取消在就業地參保戶籍限制，完善社保關系轉移接續政策。各地區不得在戶籍、地域、身份、檔案、人事關系等方面設置影響人才流動的政策性障礙，促進人才資源合理流動、有效配置。

　　在醫療方面，建設統一的醫療服務市場，實現跨省異地就醫醫保直接結算，持續推進醫療機構檢查檢驗結果跨區域、跨醫療機構共享互認等，這不僅將縮短診斷時間，也會減輕患者的負擔。

　　這些內容意味著，未來在社保、醫保、戶籍等方面，全國將進一步消除藩籬，朝著一盤棋的方向演進。

　　
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　　這當然都是好事情，但要做好心理準備，可能造成短時間的結構失衡。比如，勢必有更多人跑到一二線城市的大醫院里看病，造成優質醫療資源短缺，大家會排更長的隊。比如，繳納社保的人員轉換不同的城市工作時，統籌部分是不是可以轉走，可能造成不公平。

　　過去，為了本地方發展會有地方保護，比如本地市場采購本地企業的車。

　　在最新的《指引》中“加力破除地方保護和市場分割”，要根除地方保護。比如，第四十四條提出，不得以定向補貼、地方推薦目錄等形式強化對本地產品或特定產品保護以及變相限制外地產品進入本地市場。

　　在新能源汽車領域，各地都以補貼的形式強化對本地企業的幫助。如果對所有企業一視同仁，很多大型國企會面臨更大的競爭壓力。

　　第四十七條里面寫到，政府招投標的時候，不得指定商標、品牌、零部件、原產地、供應商，這條影響同樣不小。中國企業集中度低，畢竟涉及當地就業、納稅，大企業過去難以獲得更多份額，如果改變地方主義，市場集中度上升，不過也可能加速地方企業的沒落，造成城市之間的不平衡。

　　第四十八條同樣很重要。這條內容規定各地區不得突破國家規定的紅線底線違規實施財政、稅費、價格、土地、資源環境等方面的招商引資優惠政策，目的是為了防止城市之間過度競爭，導致各行業無限內卷。

　　作為破除內卷的必需條件，這也許是影響最深遠的條款之一。

　　未來中小城市不得不學會提升組織效率、辦事效率，進行軟實力的大改造，這比給土地、降稅費等簡單粗暴的方式要難多了，中小地方在一段時間可能會很痛苦。

　　
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　　#06

　　美股處于階段性痛苦中，市場股債雙殺

　　美國市場認為未來會通脹。

　　最近，美國國債收益率大幅上升，10年期美國國債收益率逼近5%這一心理關口，北京時間1月11日，來到4.762的水平，這是上年4月末以來最高水平，自特朗普11月6日當選以來已上漲約50個基點。

　　

　　這是危險的，據FX168分析，上一次美國國債收益率觸及這一水平時，股市遭遇大幅拋售，債市價格的暴跌成為市場歷史上最嚴重的崩盤之一。

　　美國股市大跌。1月10日，道指下跌696.75點，報41938點。；標普500指數下跌91.21點，來到5827.04點，納指下跌317.25點，報19161.63點，2025年開年，美國主要基準指數陷入虧損。

　　

　　原因就是通脹預期。

　　就業人數超預期，美國12月非農業就業人數增加25.6萬人，失業率下降至4.1%，雙雙超過市場預期，報告發布當天，10年期美國國債收益率飆升至2023年底以來的最高水平。

　　1月10日公布的美國1月密歇根大學消費者信心有所回落，長期通脹預期創2008年以來新高。

　　
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　　據華爾街見聞，美國1月密歇根大學消費者信心指數初值73.2，預期為74.0，12月前值為74.0。通脹預期倒是在上升，5-10年期通脹預期上漲至3.3%，與2022年6月齊平，創2008年以來新高，大幅高于預期的3.0%，12月前值為3.0%。1年通脹預期初值3.3%，大幅高于預期的2.8%，12月前值為2.8%。

　　交易員有充分的理由認為，降息可能性下降，芝加哥商品交易所（CME）的美聯儲觀察工具顯示，就業數據公布后，3月降息的可能性從前一天的41%下降至25%左右。不降息，對于股債、對于成長型科技型企業、對于中小企業都會產生巨大壓力，美股處于階段性的痛苦中。

　　看來，大家終于正視就業與通脹的螺旋式上升壓力，更看到特朗普上臺后高關稅可能帶來的巨大通脹壓力。

　　（免責聲明：本文為葉檀財經據公開資料做出的客觀分析，不構成投資建議，請勿以此作為投資依據。）

　　作者：葉檀財經團隊編輯：旦旦

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