文來自微信公眾號“空間秘探”，作者：秦敏慧。

最近，上海城投擬以6.4億元收購“馨伴寓”項目，其中有一部分收購額來自國泰君安城投寬庭保租房REIT凈回收資金的90%（監管資金）。上海城投的收購方式與基金相互打通是一種什么融資方式？如今，城投下場做公寓已不是鮮事，在響應政策規模擴張的背景下，各地城投是如何面對公寓板塊的？規模之下的城投僅僅只是充當公寓開發商的角色嗎？

上海城投擬6.4億元收購馨伴寓

近日，上海城投控股股份有限公司發布關于子公司參與設立有限合伙企業并收購漕寶路項目的公告。公告披露，其全資子公司上海城投房屋租賃有限公司擬出資不超過6.4億元，與上海國有存量資產盤活私募投資基金合伙企業（有限合伙）共同發起設立有限合伙企業。

合伙企業將作為主體以其自有及自籌資金，通過上海聯合產權交易所參拍收購標的公司上海馨伴寓置業有限公司100%股權及標的公司股東華鑫置業（集團）有限公司（以下簡稱“華鑫置業”）對標的公司享有的股東借款債權，進而投資徐匯區田林板塊244-19地塊的租賃住房物業項目（以下簡稱“馨伴寓項目”）。

幾天后，國泰君安城投寬庭保障性租賃住房封閉式基礎設施證券投資基金（以下簡稱“國泰君安城投寬庭保租房REIT”）發布公告，宣布原始權益人變更凈利回收資金用途。本次變更將凈回收資金的90%（監管資金）用于“馨伴寓項目”，擬使用募集資金規模4.14億元。

本次交易標的公司為上海馨伴置業有限公司100%股權，但根據公告披露，截至9月30日，公司資產總額為14.43億元，負債總額為11.98億元，凈資產為2.45億元。搜索顯示，公司在2023年的凈利潤為-14.63萬元，而在2024年1-9月的凈利潤惡化到-2879.96萬元。這意味著馨伴寓項目處于虧損階段，且虧損額在進一步加大。

為什么虧損繼續加大，上海城投還收購馨伴寓？

被收購的上海馨伴寓置業公司成立于2018年，由華鑫置業100%持股，華鑫置業則由上海儀電（集團）有限公司100%持股，是上海市國有資產監督管理委員會所屬的國有大型企業集團。可見，馨伴寓出身便自帶國資背景。

同時，馨伴寓是華鑫置業在租賃住房領域獨立操盤的首個保租房公寓項目，總用地面積1.8萬平方米，總建筑面積7.1萬平方米，由五幢7至25層的白領公寓組成。項目于2020年1月6日開工建設，2021年12月22日順利完成結構封頂。一年的時間，項目以“整體規劃、共享共用、不設圍墻、自動化樓宇管理”為開發理念，形成“一帶一軸兩庭院”、既開放又圍合的生活空間感，社區廣場將園林景觀與建筑相融合，這個時候的馨伴寓已經有了社群街區的概念。公寓還擁有辦公、會客、交友、健身等社交場所，共享出不止是空間的交融還有人與人的交流。

此外，作為保租房公寓項目還得到上海市徐匯區保障性租賃住房工作領導小組辦公室的認可。同樣的國資底色、先進的規劃理念搭配首個保租房的產品屬性，不失為一種“優質資產”。

根據上海瑞資產評估有限公司出具的資產評估信息，截至評估基準日（2024年5月31日），上海馨伴置業有限公司資產賬面價值為14.77億元，評估值為16.6億元，負債賬面價值為12.08億元，評估價值為11.90億元，凈資產賬面價值為2.69億元，上海馨伴置業有限公司100%股權對應評估值約為4.70億元。高于評估價收購“馨伴寓項目”，拋開馨伴寓自身優勢之外，還有上海城投對于住房租賃市場前景的看好。

有進有退的城投寬庭

上海城投對于住房租賃市場前景的看好始于2018年拿地開始。

2018年—2021年期間，上海城投共計拿下7宗R4純租賃用地（一種特定的土地利用類型，特點是“自持70年”和“只租不售”）、4塊配建租賃用地和1塊拿地自持租賃用地其中已有多個項目成功投入運營。

2019年8月8日，上海城投響應“租購并舉”的國家戰略，積極投身住房租賃業務，發布旗下租賃住宅品牌——城投寬庭。

城投寬庭首個入市的灣谷社區項目屬于自有商辦樓改建為租賃房項目，可提供852套租賃房源，包括一房到三房產品。首個保租房項目——江灣社區是2022年上海推向市場最大體量的R4用地保障性租賃房項目，也是上海城投推向市場的首個保障性租賃新區。自推出品牌的五年里，上海城投作為地方國有企業，積極承擔保租房主力軍的重任，已建設運營8個社區、落實房源近1.7萬套、服務超2.5萬人。

觀察發現，包括此次收購“馨伴寓項目”在內，上海城投主要通過購置資產、存量改造以及自建租賃住房物業等市場化方式推進住房租賃項目的建設，并長期持有資產進行運營管理，實現規模擴張。可以看出，城投寬庭投入的項目采用直營直管的重資產模式，從土地獲取到竣工交付，各個環節親力親為，全程參與。目前在營的八大租賃社區已完成上海四大區域楊浦區、浦東新區、閔行區以及崇明區的布局。

城投寬庭深耕保租房領域，已入市項目中除最先開發的灣谷社區，其他七個租賃社區屬于保租房項目，落地上海各類戰略新興產業及城市發展重點區域，保障高新產業、服務文化創意產業等區域人才安居。同時，城投寬庭九星社區推出“新時代城市建設者管理者之家”，為城市建設者提供100張床位，月均租金不到1000元，為不同群體提供安居之“家”。

在出租率表現上，截至6月底，江灣社區和光華社區合計出租率超90%，灣谷社區出租率超90%，浦江社區出租率約75%，張江社區出租率約67%，臨港社區出租率約87%，長興島泊灣社區出租率約85%，于6月4日最新開業的九星社區期末出租率超55%。

保持較高出租率的切入口，還有一方面商業氛圍的功勞。城投寬庭旗下的租賃社區配套運營子品牌——寬庭薈，負責管理和運營社區內部的商業和公共空間。這是城投寬庭對消費客群在商業地塊與居住街區融合中所創作的居住想象。

上海城投保租房的“攤子”是越鋪越大了。上海十四五目標是47萬套，截至9月底，上海已累計建設籌措保租房約53萬套（間）、供應33.1萬套（間），分別為“十四五”期末規劃總量的88%和83%。指標的完成上海城投功不可沒，在“猛沖”的同時，上海城投也在住房租賃資產退出端擁有實質性進展。

今年1月12日，上海城投以旗下江灣社區及光華社區作為底層資產成功發行了國泰君安城投寬庭保租房REIT，募集資金規模高達30.50億元，成為長三角區域企業首單保租房REITs項目，同時也是住房租賃市場上發行規模最大的保租房REITs。

基金的原始權益人為上海城投房屋租賃有限公司，基金管理人、資產支持證券管理人為國泰君安。其底層資產為江灣社區和光華社區，社區定位面向上海新市民、新青年的高質量保租房項目，總共為市場供應近3000套租賃住房，建筑面積約16.94萬平方米。

如此看來，上海城投通過較高出租率的社區，作為融資上市基金的砝碼，流通的現金流再反哺其他公寓項目，馨伴寓便是其中一例。若完成馨伴寓的收購計劃，公司將納入上海城投合并報表范圍，成為另一種現金流的方式存在。

今年第三季度，國泰君安城投寬庭保租房REIT單季度營收4405萬元，凈利潤為1953.87萬元，經營活動產生的現金流量凈額為3613.76萬元。兩項指標均位居5單保租房REITs首位。

基金初始投資的江灣項目及光華社區項目的經營收入，主要通過保租房和商業房的租賃、停車場經營等獲取。報告期內，兩個社區項目合計營收4358.37萬元，基礎設施資產保持平穩運營，租戶結構穩定、分散面積廣。截至9月底，項目公司租金收繳率為99.69%。

同時，2022年6月，上海首單長租公寓CMBS產品西部證券-上海城投控股-寬庭住房租賃資產支持專項計劃成功發行，項目優先級發行規模10.8億元。該產品則以灣谷社區作為標的資產，社區的租金作為償還的來源。該專項計劃使上海城投實現灣谷社區資產的提前變現，即未來的租金收入一次性或者分期轉化為當前現金流入，從而達到資產退出的效果。

規模的擴張與基金的成功發行并不沖突，反而有助于上海城投更好地實現輕重資產的分離，靈活地布局公寓賽道，建立上市途徑，高速滾動擴大公寓的投資規模。上海城投通過城投寬庭前進的規模擴張步伐和證券化的資產退出途徑，實現“張弛有度”的投資行為，從而獲取長期收益。

城投3招“進入”公寓

眾所周知，2015年國家就提出租購并舉的方針，開始重視是2020年將方針列入“十四五”計劃，并推出一系列政策加快租購并舉的措施。在這一政策框架下，城投公司扮演著重要的角色。如今來到2024年底的時間節點，“十四五”計劃即將迎來尾聲，從提出方針到出臺政策再到具體施行，城投究竟靠什么真正進入長租公寓領域？

/ 主動市場化以品牌切入

與上海城投情況相同，想要快速擴張布局公寓市場，以品牌為抓手往往更容易標準化、容易規模發展，更容易形成自己的特色語言。因此，很多城投是這么做的，但有別于城投寬庭的是，品牌的誕生是為占領一部分的保租房份額為出發點。

2021年下半年，蘇州發布《關于加強蘇州市人才租賃住房保障工作的若干意見》，提出要按有關規定鼓勵利用既有商業、辦公、集宿樓、工業、倉儲用房等存量建筑改建保障性租賃住房。2022年，蘇州發布了《蘇州市發展保障性租賃住房實施辦法》，給予多種政策支持保障性租賃住房發展，通過新建、利用非居住存量房屋改建和將符合條件的存量房源納入管理多種方式籌集，鼓勵各類市場主體積極參與保障性租賃住房籌集。簡而言之，蘇州對于保租房房源的籌集主要通過新建、改建和存量納入三種方式。

蘇州城投下屬子公司——蘇州城投住房租賃有限公司旗下公寓品牌“蘇享家”便是具體施行的一方。蘇享家·陽澄湖公寓項目是其“存量資產+改建”的成功案例，原建筑由蘇州太谷科技投資發展有限公司持有，已閑置多年，現已將閑置樓宇盤活，改造為保租房，有效解決度假區高端人才生活配套不足問題，滿足項目周邊產業園、科技園及各大公司用房需求。

/ 鎖定核心區域多樣產品模式

公寓作為一種特定的商業地產，結合了居住與商業的雙重功能，成為鎖定核心區域的方式之一。廣州城投傾力打造的百萬級“體育+”文旅商綜合體——廣州城投足球公寓便是其中獨一份的存在。

公寓位于廣州市番禺區漢溪大道中，緊鄰地鐵7號線謝村站，兩站就到廣州南站。不僅是亞太TOD樞紐，更是大灣區都會圈的重要節點。市區與周邊城市即可輕松到達，公寓周邊還匯聚多條公交線和主干道。同時，公寓擁有世界級的球場，還規劃了體育賽事中心、綜合商業中心、健身休閑中心、教育培訓中心、文娛活動中心五大業務體系。

公寓不單依托多元化的交通出行方式與豐富密集的商業綜合體，還打造出設計多樣的戶型，提供約25-92㎡的輕奢平層公寓和約45-95平的百變LOFT產品。多樣的產品模式，即適合單身青年自住，也適合家庭居住或投資出租，滿足不同人群的居住需求。

/ 借助外力曲線發展

當然，在探索公寓這個未知板塊的途中，也有借助外力曲線發展的選手。

11月15日，南寧城投攜手華住集團打造江南區首個大型租賃住宅社區——城投·城家社區開業。該社區位于南寧市江南區沙井片區智興路9號美林灣項目內，是華住集團城家公寓進駐南寧的首個租賃項目，也是江南區首個大型租賃住宅社區項目。社區由6棟18-33層的住宅樓構成，總建筑面積約10萬平方米，供應可租賃房源2448套。

南寧城投借力的是華住酒店集團和IDG資本投資創建的專業公寓服務運營商品牌——城家公寓。數據顯示，城家三季度新簽約了一系列項目，全國簽約項目的房量總計7184套，涉及16個項目，表現出強勁的發展勢頭。同時，南寧市2020年被國家列入住房租賃市場發展試點城市，南寧城投主動履行國企擔當，積極探索以市場化模式運營住房租賃項目，并獲得南寧市江南區2021年第一批中央財政支持住房租賃市場發展試點補助資金。

公寓項目的聯手，發揮出華住品牌和本地國企整體雙方的優勢，協力打造屬于南寧市的公寓標簽。

城投做公寓的“注意事項”

城投在公寓上的動作屬實不少，為了規模數量的增長各種市場化行為頻頻。不過，也許都是一些市屬的地方企業品牌，所以負責屬地內的租賃市場，且分工明確、邊界清晰。特定規模之下的市場份額越來越多，那么親自下場做公寓的城投如何利用自身優勢，做出和運營好更有溫度的公寓產品？是值得重視的“注意事項”。

觀察多數城投做公寓的解題思路，基本上圍繞位置交通、戶型方式、園區配套、室內配套等一些硬件設施的便利程度來展開規劃，當然一個項目的開發繞不開成本、去化、速度等因素，但這些帶入開發商視角思考項目的邏輯，還是更傾向于數字經濟理論，除開經濟賬之外的領域，城投面對的是需要溫暖、歸屬感、煙火氣等不同情感需求的人。

美國著名社會學心理學家亞伯拉罕·馬斯洛（Abraham Maslow）曾提出過著名的“需求層次理論”，把人類的需求化分成一座金字塔，并劃分成五個層次，依次是生理需求、安全需求、社交需求、尊重需求、自我實現需求。也許公寓是可以成為不僅滿足住所、睡眠這些生理需求的載體，也可以是更高需求的精神“避難所”。

一是解構空間模塊，豐富公寓概念。從初始公寓項目的空間規劃說起，打破平面的公寓概念，從三維的視角豐富空間，交錯不同功能的區域空間，形成可以匯聚更多人群的共享交流空間。

這方面上海城投寬庭光華社區下足了功夫。光華社區項目的人群定位于青年客群，作為與復旦大學城聯系緊密的保障性租賃社區，承擔著商品住宅、學校、商辦、公共綠化等地塊的銜接和地毯上蓋引流人群的功能。如此強烈的社會屬性，使公寓整體規劃以L型住宅為主，以景觀組團作為切入點，根據景觀與最佳視線交錯的地塊情況，規劃組織地塊內空間布局，形成類W形的曲線式組構，通過體塊減除與錯落，完善體量和形體關系，形成空中花園和天際線。公寓設計鉆研的不再是標準化及體系化，而是一個無界開放的青年磁場，是一種生活狀態。

二是垂直維護，衍生共享服務。公寓項目建成后離不開社區服務的維護，不管是商業也好、住客也好，都是提供完善共享空間的紐帶。上文所提及的“寬庭薈”是布局七大“城投寬庭”社區配套商業板塊的抓手。在已開業的江灣社區配套商業中，寬庭薈招商除了常規的超市便利店等便民業態外，還挖掘了“魔女喝喝”精釀啤酒屋、小眾精品咖啡品牌“集品咖啡”、熱門手工制作體驗等，為社區住客提供了休閑放松的消費場所，烘托輕松活躍和精致生活的社區氛圍，成為社區商業新模式新風景。此外，還豐富了共享配套，如健身房、游戲室、共享洗衣房、共享廚房、共享辦公等；還有公共配套包括接待大廳、社區水吧、閱讀區、階梯教室、影音室等。這些衍生出的共享服務給住客們帶來更多便捷，細心貼心的小設置總會讓人感受到溫暖。

綜上，上海城投收購公寓的消息是各地城投規模化公寓的一角，通過自營租賃品牌，利用基金的方式更好地拓寬市場渠道，是上海城投對于公寓板塊擴張的理解。當下，城投公寓數量的增速已經看到了城投們對于長租公寓這一業態的持續看好，除了需要盡快對公寓領域的專業理解，也希望城投公寓產品能夠更多一些溫度，一些情緒，一些理想主義的情懷……