央媽終于出手了，警告金融機構不要瘋狂搶籌，債市立馬大跌。

有三個問題：央媽點誰呢？怎么就警告了呢？央媽為何著急了？

先看股市。

今天股市有所反彈，三大股指收紅。表面上看，各個概念板塊百花齊放，智能音箱、腦機借口、量子技術等等都在飆升。但是，全靠央企撐著，兩市仍然有2300只股票下跌。

今天市場啟動，主要就是12月17日晚，國資委市值管理新規落地。

央企上市公司成為市場最活躍的股票，漲幅最大的就是央企微盤股，然后央企小盤股等等，帶動所有板塊活躍起來，市場情緒升溫，高估值、高價股又開始活躍。

唯一有疑問的是，央企市值管理者消息，能夠炒多久。

再看債市。

據21世紀財經報道，今天上午，央行約談了本輪債市行情中部分交易激進的金融機構，提了一些要求，主要包括：

1、要密切關注自身利率風險等風險狀況，提高投研能力，加強債券投資穩健性；

2、依法合規開展投資交易，央行近期已經嚴厲查處了一批涉嫌出借賬戶、擾亂市場價格、利益輸送、內控缺失等違規行為的機構；

3、同時正在全面摸排違規行為線索，后續將保持常態化的執法檢查，對債券市場違法違規行為零容忍。

意思很明顯，金融機構你給我老實點，不要再瘋狂搶籌國債了，你的那點小九九、小勾當我都知道，下一步該怎么辦呢應該清楚。

警告效果也很明顯，10年期、30年期國債價格立馬由漲轉跌，國債收益率開始飆升。

在基準債券帶動下，國開債、地方債等價格也回撤，債券收益率回升。

1、央媽點誰呢？看誰的持倉異常及變化。

最近兩周，債市是漲瘋了，基本上所有金融機構都在搶籌國債。

當然，從市場主體看，必定有主力，以及跟風的投資。

問題是，誰是搶籌國債的主力呢？

國海證券通過對基金、險企和銀行持倉的變化，讓大家看的很清楚。我用通俗的語言給大家解釋一下。

跟2021年、2022年、2023年相比，基金公司在這波牛市中搶債的意愿非常強。

10年期和30年期國債買入規模，明顯超過以往平均規模，并且是大幅超出。

也就是說，從頭到尾，基金公司就是債市搶籌的主要力量。

再看險資。

一直以來，保險公司的模式就是，吸引廉價資金，通過跨期錯配，投資高收益率資產。

但是由于利率下降的太快了，險資之前的負債成本，在當時算低的，可是放到現在就變高了。

比如壽險公司的實際成本，預計不會低于2.5%，但是現在10年期國債收益率都跌到1.7%了，30年期國債收益率也跌破2%了，這樣搞下去險資明顯要虧錢啊。

險資原本投的都是地方債，這樣江浙兩省加權平均估值收益率均在2.6%以下，但是貴州、廣西、云南、青海等地的收益率最高能達到4.5%。

最近一周，有一個明顯變化就是，險資也開始搶籌超長國債了，超出國債占比明顯提升。

估計是被債牛嚇怕了，看著收益率如此往下掉，擔心再不搶就搶不到了。

最后再看看銀行。

從下面的持倉看，銀行也在搶籌長債，拉長久期。一個明顯的變化就是，5-7年期、7-10年期國債凈買入規模明顯放大。（青藍和藍色）

雖然各項政策都在保銀行的利差，但是從整個行業看，銀行利差已經跌破警戒線了。

銀行為何買長債呢？

一方面，它們在8月份的時候很聽話，根據監管的喊話把賣了不少長債。

結果這一波債券牛市，他們并沒有吃到肉，看債市這么漲，又補了一些倉位。

另一方面，債市這樣漲，其實大家都有一個預期就是，明年大概率會出臺政策，限制大行買債。為了提前鎖定收益率，他們就提前大規模買債。

所以，現在基本上很清楚了，央媽在點誰呢？

從10年期國債來看，主要就是基金和銀行，他們是買債的主力。

從30年期國債來看，主要就是基金和保險，他們是主力。

2、央媽怎么就突然約談警告了呢？因為喊話沒用。

這一波債券牛市，來勢洶洶，央媽各種喊話都沒用，逼得央媽只能約談了。

如果接下來還沒效果，那么下一步就會跟股市的股市一樣——抓人。

實際上，我國10年期國債收益率從2018年開始就往下掉了，從3.99%一直掉到現在的1.7%。

我國國債收益率為何一直往下降呢？

債券的短期因素在貨幣政策，真正的底層驅動力在于內需本身，而中國內需之錨是地產。

不僅因為當下中國地產是居民最大的資產配置板塊，地產對經濟聯動貢獻依然偏高。

換言之，根據當下中國的經濟結構，只有房地產繁榮才能提供高回報率，才能撐得起高利率。

但是2018年之后，我國的地產開始趨勢性回調，然后貨幣政策不斷放松，降息降準等等，導致國債收益率不斷下降。

10年期債券收益率從3.99%跌到2.7%的時候，央行其實并未過多的干預，這個階段利率的下降可以看作是良性的，比如有助于拉低全社會利率，降低融資成本等等。

但是10年期國債收益率從2.7%下降至2.2%這個階段，這個時候央媽就開始有點兒著急了。

所以，我們央媽就開始著急了，各種暗示、喊話，以及行動：

6月14日，央行主管媒體《金融時報》和四大證券報之一的《中國證券報》雙雙發文提醒債市風險，表達同一個含義：別看債牛勢頭很強，其實利空因素不少，只不過被投資者有意無意的忽視了，債基的高收益也不可持續。

6月19日，中國人民銀行行長潘功勝在陸家嘴論壇上表示，當前特別是要關注一些非銀主體大量持有中長期債券的期限錯配和利率風險，保持正常向上傾斜的收益率曲線，保持市場對投資的正向激勵作用。

7月，央行宣布已與部分銀行簽訂國債借入協議，后又公布對于出售中長期債券的銀行，階段性減免中期借貸便利（MLF）質押品。并稱，必要時將擇機在公開市場賣出，平衡債市供求，校正和阻斷金融市場風險的累積。

8月9日，央行發布二季度貨幣政策報告，其中以專欄方式介紹了資管產品凈值化機制對公眾投資者的影響。對于國債收益率，央行繼續強調“加強市場預期引導，關注經濟回升過程中，長期債券收益率的變化”，并提出“對金融機構持有債券資產的風險敞口開展壓力測試，防范利率風險”，強化從機構監管入手，提前預防風險。

很明顯，這些喊話、恐嚇并沒有起到作用，債市調整幾天后，繼續大牛市，國債收益率仍然不斷下跌。

11月份，非銀同業存款利率納入自律管理以及存款服務協議引入“兜底條款”。目的是，暢通利率政策傳導，不能政策利率降了，你還給客戶更高的利率，這不是跟政策相悖嘛。

這個協議的客觀作用是，保險、農商行持有的貸款和非標大量被置換，大家都去買風險低，流動性好的國債，導致10年期國債收益率再次急速下跌，然后就跌了1.7%。

3、央媽為何著急了？

首先，跌破2%的心理門檻。

10年期國債收益率從3.99%跌下來，一直跌到2%附近，央媽才開始著急，為啥？

一方面，利率就下降的有點兒快了，債券牛市都瘋了；另一方面，國債收益率已經降到2%這個心理門檻了，并且跟美債收益率倒掛越來越嚴重。

我們是發展中國家，美國是發達國家，我國經濟增速高，美國增速低，因此我國國債收益率比美國高一點是正常的，但是現在美國收益率竟然比我國還高。

這意味著，作為發達國家，美國實體經濟的投資收益比我國高。邏輯再往下延伸，就是經濟發展潛力的問題。

別說美國了，現在日本10年期國債收益率都超過我國了，你能說我們的經濟潛力還不如日本嗎？

其次，再下跌，就沒騰挪空間了。

任何事情都是有個度的，超過這個度，就不行了。

比如之前債券牛市的時候，債市都很激動，都在數今年年終獎發多少，做的好的團隊，年終獎平均下來就有300萬。

這次牛市呢？大家別說想年終獎了，都想著不被裁員就夠好的了。

明明業績都很好，為啥一個想著年終獎，一個求著別裁員，就是因為再往下沒空間了。

比如利率都跌到0了，還要債券團隊干啥嘛，沒價值了，日本當年就是因此裁員了30%的債市從業者。

對于央媽來說，這意味著啥？貨幣政策空間小了。

以前美聯儲零利率時候加息，有個詞叫：預防性加息。

什么意思？就是明明經濟沒有那么強，但是還要加息，加息是為了以后經濟更差的時候降息。

如果此時不加息，那么以后就沒降息的空間了。畢竟，0利率還是政策利率的底線。

如果我們長債收益率跌到0，甚至負值，那么我們在宏觀上就會陷入流動性陷阱，貨幣政策就失效了，所以央媽才會著急。

最后，提前警告亂象

我們必須清楚一件事就是，我們各領域其實都存在規則不健全的現象，這樣以來，任何趨勢性行為，都會讓某些群體套利（當然不一定是同一個群體）。

比如，當年融資貴，融資難的時候，于是“利率黑市”、“融資顧問”就誕生了。

這樣一來，雖然融資是順暢了，但成本管理卻失控了，內外勾結更是大規模出現。

如果利率不斷下降，比如下降到零，那么國資國企資金的管理機會成本會大幅下降，那些掌管資金的代理人就該出現一些小九九了。

比如，我挪出來100億，以前可能需要回來105億才不會被發現，但是現在只要回來100億就行了。很多人會想，我沒本事搞105億，我還沒本事搞103億嗎？以前搞103億，本都覆蓋不了，現在凈賺3億，這會極大的刺激代理人去搞事情。

但是，萬一挪了100億，最后無論去炒股、去炒債等等，沒弄回來100億，那么漏洞就賭不上了。

總之一句話，量變引起質變，利率再往下降，很多幺蛾子都會出現。

問題是，在利益面前，在趨勢面前，約談警告有用嗎？

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