上周五的11月15日，華為鴻蒙的第四個品牌亮相，與江淮汽車合作共同打造的“尊界”，終于揭開了神秘的面紗，產品定位對標豪華一線的邁巴赫和勞斯萊斯。至此，智行共有四個車企合作伙伴，先后推出問界、智界、享界三個合作品牌，再加上尊界，華為助力國產汽車的“四大金剛”基本集齊。

提到華為鴻蒙智行，近些年最亮眼的合作伙伴，當然非賽力斯（601127.SH）莫屬。

從連續四年、合計虧損超百億元后，賽力斯今年終于實現難得的扭虧為盈。營收、市值大增。從不久前的三季報來看，在2024年前三季度公司營收達到1066億元，這一數字幾乎是2023年全年營收的3倍，而盈利狀況更是走出一個180度反轉，2020年首現赤字，凈虧損17.29億元，2021-2023年虧損逐步擴大為18.24億元、38.32億元和24.5億元。2024年進入拐點，一季度扭虧為盈，凈利潤2.20億元，截止到三季度末，公司凈利潤扭虧達到40.38億元，雖然還未覆蓋前期虧損，但依舊給了市場不小的信心。

當然公司掙錢了也不能忘記各位股東，扭虧后想到立刻分紅的還是好同志。

隨后11月13日晚間，賽力斯時隔四年推出分紅預案，表示將向全體股東每10股派送現金3.31元，合計擬派發現金紅利5億元，占公司2024年前三季度歸屬于上市公司股東的凈利潤的12.38%。暫且不談車怎么樣，單純說資本市場表現，4年時間股價翻超十倍的強勢表現，確實也是對得起各位股東。

如今賽力斯的業績逐漸明朗，預期落地，后續市值的增長在保證業績增速的情況下，賽力斯新的故事在哪？

前段時間曾傳出賽力斯布局人形機器人的“小作文”，不過很快就被官方辟謠，但也引得市場無盡遐想，畢竟背后的華為依舊還在，打造一個“中國特斯拉”也不是不可能。

01華為和賽力斯的互相成就

回過頭看，賽力斯頗有些“輕重已過萬重山”的感覺。

2016年賽力斯母公司小康汽車投資3000萬美元成立金康賽力斯，2017年以1.1億美元收購了AM General公司位于美國印第安納州的民用汽車工廠，這是一家汽車解決方案集成供應商；隨后2019年推出賽力斯SF5，銷量就不用說了，原來的小康汽車，主要生產面包車和小貨車，而業績一直徘徊在生死線上。

2019年，小康和華為達成了合作，雙方先是合作推出了華為智選SF5，反響確實一般，直到2021年，與華為深度合作，背靠華為這個國內科技巨頭，2021年12月問界品牌正式發布，賽力斯的股價也就開啟了瘋漲模式。當時市場預期賽力斯不僅是業績脫困，而是業績暴漲，其中有很大一部分原因是預期華為將深度參與造車，畢竟華為未上市，而概念股卻一直都是熱點中的熱點。

對于賽力斯來說，2024年也是一個重要的拐點。畢竟，今年營收大幅度提升、利潤扭虧為盈已經是板上釘釘的事實了，預期落地。問界M9更像助燃劑。問界M9帶給賽力斯最直接的一個指標就是超500億的營收體量。

在今年2024年9月30日，賽力斯總裁在深圳參加了M9第10萬輛的交付儀式，問界M9作為定位豪華SUV，以均價50萬元來計算，前三季度，M9就已經給賽力斯的營收預期貢獻了超500億元。除了M9，問界品牌的產品線還有M5、M7，加上M9分別對應低、中、高三個檔次，基本覆蓋了SUV的車型產品，由此完成布局。

而數據顯示，截至今年1-10月，賽力斯新能源汽車累計銷量已達到352724輛，同比增長310.99%。具體數據依舊是非常亮眼，今年10月份，高端SUV銷量中，問界M9是第一名，9月第二，這款指導價超45萬元的自主SUV目前已經進入常態月銷1.5萬輛左右的水平。要知道在兩三年前，這個榜單中的前三位閉著眼睛都知道是被德系的“A”三臺經典的中型SUV占據，至少在國內，M9打破了傳統的競爭格局。當然，賽力斯成功的背后，華為的貢獻起到了決定性的作用。

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這里必須承認賽力斯當前已具備了相當硬核的智造能力，旗下的三座智慧工廠是保證交付的底氣。不過，一直以來賽力斯都無法摘去“代工”的標簽，畢竟還是不少人認為問界的車型設計等都是華為一手操辦，甚至銷售都是鋪在華為的渠道，讓問界M9能沖擊豪華SUV的最核心壁壘在于華為加持下的智駕系統。市場愿意支付溢價的重要原因也更偏向于華為技術。

這些即使殘忍，也得承認，賽力斯的角色或許可以被替代，但華為的技術目前是不可替代的，至少賽力斯的“上半場”并沒有給出強硬的實力來反駁市場的錯誤認知。

包括今年7月初，當華為將商標等無形資產25億打包賣給賽力斯后，市場短暫表現出悲觀情緒，開始對賽力斯的“唯一性”出現了動搖。華為將整車相關的無形資產分別轉讓給了下游整車制造商，某種意義上，賽力斯與北汽、奇瑞、江淮等幾家智選車合作伙伴未來將享受同等待遇。

從原來的華為的“獨生子”，突然就變成了“同胞兄弟”，未來的技術和合作機會從“獨享”，變成了“共享”，接著順延到產業鏈下游的競爭，以鴻蒙智行品牌助力整車企業發展，華為變身賦能者，那與鴻蒙智行合作的四家車企大概率將一視同仁，賽力斯早期的獨占優勢會逐漸被分食，在整車市場的競爭壁壘勢必會大打折扣。好在競爭壁壘只是打折，并不是不存在，根據8月份賽力斯115億購買華為“引望”10%的股份來看，華為對賽力斯背后的技術支持還在，只不過合作形式發生了一定的變化。

2024年是賽力斯的拐點也是轉入下半場的關鍵節點，新的預期在哪？

02賽力斯：你說“中國特斯拉”值多少？

向左比亞迪，向右特斯拉。未來的賽力斯預期在哪？

在A股，只要你有預期就會被炒上天，即使公司業績暫時一塌糊涂。當然，一般情況下，市場會根據公司的基本面和業務狀況給上市公司的預期做一個定價，估值的手段各異，有激進機構會采用“終局估值法”，就是將未來幾年的業績預期透支在短期的股價中，這是最可怕的一種估值，比如2021-2022年光伏板塊。

以當前賽力斯三季度的業績來看，2024年券商給出全年的歸母凈利潤大多集中在60-62億左右，對比半年和一季度的券商研報，基本都出現了明顯的上調。就2024年全年預估的62億凈利潤來看，截至11月20日收盤價格，賽力斯市值在1958億，對應的PE為31.58倍，這一相對估值其實并不算高，而且對應賽力斯今年及明年短期整體的業績增速預期也將遠超30%以上，換言之PEG將遠小于1，確實還有增長空間。不過市場更多炒作的是公司預期，業績落地后的賽力斯，未來上漲預期在哪？

由此擺在賽力斯面前的兩個問題是：首先，賽力斯是對標比亞迪還是特斯拉？前者是國內深耕新能源汽車產業鏈的龍頭，市場目前給出的PE（TTM）在24倍左右，按照2024年券商給出的凈利潤來看，同比2023年的增速會在20%左右，20-30倍基本是比亞迪的一個正常估值區間；而后者特斯拉比較復雜，除了新能源汽車外還有人形機器人等其他前沿的科技板塊，原本華爾街對其估值在60倍左右，但由于特朗普當選后，馬斯克的身份扭轉帶動其股價躥升，目前PE（TTM）來到了87倍，若根據業務來看特斯拉的估值60倍左右還是比較合適。

既然錨點已經找到，那么其次賽力斯的另一個問題就是未來的預期選擇。如果繼續深耕新能源汽車，那么一般來說，再藍海的行業，隨著深入發展，其行業的平均估值和業績增速都是呈現邊際遞減的趨勢。賽力斯的問界系列中真正成功的是問界M7和M9，而這兩款車是從2023年下半年開始陸續發布及交付，屬于是完成了0-1的質變，市場對于這種質變也給出了10倍以上的市值增長預期；而未來是從1-2還是從1-10，就得看具體銷量了。

數據上，2024Q1-Q3乘用車銷量1868萬輛，同比增長3.0%；其中SUV銷售占比達53.2%，略高于2023年水平；其中2024Q1-Q3 國內SUV銷量993萬輛，同比增長8.3%，漲幅優于乘用車銷量增長幅度，國內消費者比較青睞SUV，這也是目前的一個趨勢；再看新能源汽車市場，全球新能源汽車銷量從2016年的 75.1萬輛增長到 2023年的1,367.5萬輛，年化復合增長率達51.38%；有機構預測到2029年，復合年增長率將回落至20%左右，換言之賽力斯問界M7銷量同比翻倍這種狀況大概率很難再現，增速趨緩將是大趨勢。

而且，隨著國內市場競爭加劇，目前國內新能源汽車的滲透率已經突破了50%，中短期油車會被繼續滲透，但很難完全退出市場，那么留給國內新能源汽車市場的滲透空間將逐步縮小，只能靠替代，從傳統油車或其他品牌中搶奪市場份額，問界M9就是搶的A品牌大型豪華SUV油車的市場份額。不過，A也不會坐以待斃，未來還能搶多少，這是個問題。

綜上來看，如果賽力斯的未來是單純的新能源整車制造商，那么大概率未來的相對估值會跟著銷量企穩而無限接近比亞迪。

回頭想想，近期傳出賽力斯布局人形機器人的“小作文”？當然官方也通過微博進行了辟謠。不過可以大膽推測的是，或許市場也在為賽力斯未來的市值預期尋找新的維度。無疑人形機器人是一個非常好的“故事”，既符合政策又貼合市場題材，預期拉滿。

假設布局人形機器人做實，背靠華為的技術，“中國特斯拉”這個概念能值多少錢？

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