作者 |黃繹達

編輯|鄭懷舟 丁卯

封面來源|視覺中國

本周（11月4日~8日），A股大盤強勢上漲，上證指數在周內上漲5.51%，于11月8日收盤報收3452點；萬得全A指數漲幅更大，在本周暴漲7.11%。

板塊方面，申萬31個一級行業在本周全部上漲，其中計算機、軍工、非銀金融、商貿零售等板塊漲幅居前，上述四個板塊的周漲幅均超過10%，銀行、公用事業、煤炭、家電等板塊在本周漲幅居后。

從風格來看，本周的A股科技板塊明顯占優，大票的漲幅相對不及小票。反映到風格指數、寬基指數的表現上，北證50、科創100、科創200、創價值、創業板指、創業板50、科創50等漲幅居前；MSCI中國A50互聯互通、中證紅利、紅利指數等指數漲幅居后。

圖：上證指數和恒生指數走勢；資料來源：wind，36氪

港股大盤在本周橫盤震蕩，恒生指數周內上漲1.08%；恒生科技指數在本周上漲4.11%。板塊方面，12個恒生行業指數中，有9個行業板塊在本周上漲，必選消費、醫療保健、可選消費、金融在本周漲幅居前，能源、電訊、公用事業這三個板塊在本周下跌。

海外大類資產方面，北美、日韓主要股指大都在本周收漲，歐洲股指則分化明顯，東歐收漲、西歐收跌。商品方面，原油小幅收漲；基本金屬中，鋁大漲，鋼、銅下跌；貴金屬大都收跌；農產品主要收漲。美元指數在本周震蕩上行。

川普交易2.0下的大類資產預期

本周海外影響最大的宏觀事件是川普勝選，隨著川普交易2.0的持續，將對于全球大類資產價格產生重大影響。

先來看美債，在上一個加息周期里，隨著基準利率的上行，美債利率也隨之被推高，那么如果只考慮經濟周期的影響，從今年初市場開始交易降息預期，到今年9月降息落地，以及后續的持續降息，美債利率的預期走勢是將會隨著基準利率下行而發生均值回歸。

從實際情況來看，前期在降息交易的驅動下是順著上述邏輯推進，今年4月到9月中旬，10年期美債利率的下行幅度超過了100bps。然而，在降息落地之后，特別是在通脹數據已經很接近政策目標的情況下，美債利率卻從9月中旬開始明顯上行，10年期美債利率從9月16日的階段性低點到11月8日上行了接近70bps，顯然是受到了川普交易2.0的影響。

圖片：10年期美債利率走勢；資料來源：wind，36氪

近期美元匯率的行情亦是川普交易2.0的結果，此前受降息交易影響，美元在今年整體偏弱，然而在9月降息落地后，隨著川普交易2.0的介入，美元走強并帶動非美貨幣對稱性貶值。美債利率、美元匯率、美股等大類資產今年9月中旬以來的表現，在一定程度上表明資本市場早已押注川普勝選。

圖：近年來美元指數走勢；資料來源：wind，36氪

說到川普交易2.0，本質上是川普的政策取向price in大類資產價格，而川普政策取向的主要特征則可以簡單的概括為小院高墻、財政寬松、監管松綁、減稅、制造業回流、重視傳統能源等方面。

依照上述政策取向來進一步推演，川普上任之后在寬財政、監管松綁、減稅、制造業回流等政策的引導下，將催生大量來自實體經濟建設的新增需求。同時，也會加劇全球貿易的復雜性，導致出口至美國的成本升高，而且進口成本升高與總需求暴漲之間又將形成共振，共同加劇美國國內的再通漲風險。

不得不說，川普勝選對未來的貨幣政策影響是復雜的。在川普1.0時代，美聯儲的貨幣政策與財政政策之間有著比較高的配合度；此番進入2.0時代后，正好趕上了降息周期，寬貨幣與寬財政將再次彼此配合。但是，美聯儲貨幣政策的雙目標制并沒有改變，再通脹風險還是會對未來的降息節奏產生一定的擾動，不過這都是后話。

因此，基于上述政策邏輯，川普交易2.0下的大類資產預期大致是強美股、強美元、強原油、強基本金屬，弱美債、弱貴金屬的格局，明顯利多風險資產，特別是科技板塊會有更好的行情預期。

而且，根據川普交易1.0的歷史經驗，川普交易會明顯放大情緒面的影響，導致資產價格出現超預期波動。值得注意的是，本輪川普交易2.0可能不僅僅是對其勝選的預期博弈，政策本身的長周期性在一定程度上也決定了大類資產行情的持續性。

12萬億化債方案開啟新投資線索

本周國內最為重大的宏觀事件，莫過于宣布總額12萬億的地方化債方案。具體安排上，是三箭齊發：

1.安排6萬億元債務限額置換地方政府存量隱性債務；

2.從2024年開始，連續五年每年從新增地方政府專項債券中安排8000億元專門用于化債，累計可置換隱性債務4萬億元；

3.2029年及以后年度到期的棚戶區改造隱性債務2萬億元仍按原合同償還。

根據財政部的數據，2028年之前地方上要消化掉14.3萬億的隱性債務，在12萬億化債方案后，地方化債壓力大減，化債總額降到了2.3萬億，平均每年的化債數額將不到5000億。隨著地方化債壓力的顯著下降，受益的板塊主要有以下3個方向：

1.化債壓力大減有助于提升地方國企資產質量，未來地方國企在投資上有望加碼，相關產業園區建設的景氣度會有明顯回升，利好水泥、有色、機械設備等行業；

2.以墊資施工為主要特征的一部分行業的資產負債表將會有所修復，特別是現金流與ROE將會有明顯改善，典型如建筑、環保等行業；

3.擴充專項債用于土儲，有助于部分房企現金流的修復，利好房地產。

從預期管理來看，12萬億化債方案宣告明年的財政依舊會延續積極的政策取向，具體布局則包括發行特別國債、繼續拓寬專項債用途、加大設備和消費品以舊換新的政策力度等。寬財政、寬貨幣的好預期亦會體現到股市上，再基于目前針對二級市場的一攬子刺激政策，大A牛市預期的兌現正在漸行漸近。

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