如果要論對中國最基層財政狀況的“見微知著”，華夏幸福（600340.SH）要是說自己是房企第二，恐怕沒人敢說是第一。

最近，華夏幸福發了一份公告，對外披露債務重組計劃的進展，除了說債務重組計劃取得了階段性的進展，還提出了一份“置換帶”方案。對于這個方案，公告中的表述頗為原則：

公司擬通過出售資產置換債務的方式，由收購方有條件承擔相應的由公司統借統還的金融債務。

這并不新鮮，“賣、帶、展、兌、抵、接”中的“帶”就是這種方式。然而，這一次的“帶”之所以不同于往日，在于收購方的身份不同——河北國資。

這意味著，地方政府屬下的國資平臺，現在有底氣給出險開發商“背債”了。

華夏幸福沒有公開披露此次“置換帶”的具體方案。綜合各方信息，此次“置換帶”方案有如下幾個要點：

1、華夏幸福拿出一部分資產出售，收購方在收購資產的同時，把資產對應的債務一并“帶”走。

2、收購方為河北省廊坊市國有企業。

3、作為條件，對應的金融債權人須向廊坊市屬國有企業或其他制定主體提供新增融資。

4、新增融資須為債權余額的1倍，融資期限8年，利率不得高于3.85%。

5、計劃使用這一方式的總規模為200億元。

翻譯一下，就是給金融債權人一個選項，如果金融債權方能夠提供新的貸款給收購方，華夏幸福可以把對應的資產賣給廊坊國企，廊坊國企順帶把債務一并帶走，這樣，償債主體就從華夏幸福這個民營開發商，變成了國有企業。

一通操作下來，完成了債務遷移。

打個比方（請注意，這是假設）。如果華夏幸福的大債主中國平安愿意接受這種方式，那么，中國平安就會向廊坊國企發放一筆1倍于存量債務的貸款，然后廊坊國企把債務對應的資產買走，以后平安就不用找華夏幸福要錢，而是找廊坊國企要錢了。

不能說這是“空手道”，但想出這個方案的人確實是“高人”。首先，1倍于原有債務規模的新增融資，使得廊坊國資有了資金來源；其次，當下國資在市場上的信用水平明顯高于民企，也算是切中了債權人的“痛點”；再次，華夏幸福解脫了，拿著賣這部分資產的錢，趕緊保交樓。

這種操作模式，某種意義上是一種非標準形態的信用互換，實質就是“國資有條件替開發商背債”，通過金融債權方的新增融資，用時間換空間，“拉長板凳都坐下”，最終完成化債。

這一套操作的“題眼”，是新增融資。方案給如是操作圈定了一個范圍，不是所有類型的債務都能用這個方式處理，而只能是金融類債務。道理很簡單，金融類債務的債權方都是各類金融機構，他們有繼續發放貸款、提供融資的能力。

接下來，就看有多少金融債權人愿意用一筆新增融資換個“安心”了。

有多少金融債權人接招兒，取決于他們對廊坊國資的信用和還款能力有多大的信心。換句話說，就是再借一筆錢出去，還本付息的確定性，是不是好過讓華夏幸福接著還錢。

這取決于廊坊國資是不是有錢，有沒有能力，再穿透一步，實際上是背后的政府信用，有多大能力給予廊坊國資支持。

——即便借錢的是國資國企，也還是要還的。

這就牽涉到政府財力問題。廊坊國企此時敢于站出來準備給華夏幸福“有條件”背債，時點是頗為耐人尋味的。河北省政府、廊坊市政府在華夏幸福整個化債過程中，給予了很大支持，這也是債權人博弈和訴求的焦點。整體化債方案也是幾易其稿，也曾一度走到“絕境”才最終峰回路轉，最主要的原因始終只有一個：

地方政府的錢和信用也不是無限的。

河北拱衛京畿重地，穩定壓倒一切。2023年末，河北全省地方政府債務余額18427.4億元，在全國排到第六。廊坊的地方債務余額則在全省排第七，到2023年末有1116.92億元。同年，華夏幸福的債務總額2192億，幾乎抵得上兩個廊坊市的地方債務余額。

政府在支持華夏幸福化債的同時，自己也要化債，難度和復雜程度，恐怕也不會亞于華夏幸福，能支持到整體化債方案中的這種力度，實屬不易。當時很多債權人也認為政府支持的邊界，也就到此為止了。

今年2月，我們在《》中寫到過，華夏幸福為識別中國最基層地方政府的財務狀況提供了一個窗口。現在，計劃200億元的“置換帶”，恰恰反映出地方財政和預期正在發生某種微妙的變化。

10月12日，財政部部長藍佛安在國新辦新聞發布會上表示，擬一次性增加較大規模債務限額置換地方政府存量隱性債務，加大力度支持地方化解債務風險。他還特別強調，這是近年來出臺的支持化債力度最大的一項措施。

“力度最大”之下，地方政府的財力和信用，顯然有了“有條件背債”的底氣，而有多少金融機構“買賬”，則可以視之為地方政府、國資信用水平的變化。更直白地說，就是“力度最大”之下，地方國資在市場上的信用水平能否得以提升，華夏幸福這一次置換帶又成了最好的觀察窗口。

對于金融債權人而言，有政府信用在，地方國企到期還本付息的確定性理論上應強于民營企業，就算地方國企經營能力有限，但有政府信用作保，到期時也會有相應的資金安排確保償債，而在整體貨幣環境大為寬松的情況下，金融機構本身可供用于放貸的資金又是充裕的，只要還本付息有保障，放給誰都是放。

不用擔心國企不還錢——這毫無疑問是最理想的情況。

如果華夏幸福這次置換帶的模式能夠“走通”，將給房企化債提供一個新的通路。對于地方政府而言，也在“收儲存量房、閑置土地”之外，多一個支持房企化債、優化現金流、集中精力資源保交樓的工具。

這一切，都與藍佛安所言“近年來力度最大”的一攬子方案有關。

十九世紀中葉的法國，其時被世俗與悲觀縈繞的大仲馬寫下了不朽名著《基督山伯爵》。在這本杰作的末尾，他寫下了這樣一句話：

人類全部的智慧，就包含在這四個字中，那就是——“等待”和“希望”。

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