10月15日，滬指全天大幅震蕩，最終險(xiǎn)守3200點(diǎn)。

這幾天，估計(jì)大家都很糾結(jié)。現(xiàn)在的點(diǎn)位，說高不高，說低不低，既不適合進(jìn)場(chǎng)，也不適合割肉。不過，大多數(shù)人應(yīng)該都有一個(gè)共識(shí)，至少在短期內(nèi)，A股難以復(fù)制9月末的快速上漲，要想繼續(xù)盈利，就要挖掘出一些結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)。

俗話說，群鳥在林，不如一鳥在手。根據(jù)過去的經(jīng)驗(yàn)，在股市波動(dòng)加大時(shí)，資金普遍有進(jìn)入紅利板塊避險(xiǎn)的傾向，因此，紅利板塊往往會(huì)產(chǎn)生一些超額收益。

我們不妨靜下心來，重新思考一下：紅利的本質(zhì)究竟是什么，我們買入紅利的邏輯是什么，應(yīng)該以什么為錨點(diǎn)來進(jìn)行操作？

1

我們買入紅利，追求的應(yīng)該是絕對(duì)收益。

在投資中，投資目標(biāo)可以分為絕對(duì)收益和相對(duì)收益兩種。其中，絕對(duì)收益更加側(cè)重安全性，要求基金凈值取得正增長(zhǎng)；相對(duì)收益更加關(guān)注收益率，要求基金凈值增長(zhǎng)超越基準(zhǔn)或大盤。

在過去，相對(duì)收益要比絕對(duì)收益更加吃香。道理很簡(jiǎn)單，彼時(shí)中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于高速發(fā)展期，各種理財(cái)產(chǎn)品層出不窮，很多都能實(shí)現(xiàn)超高的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益。

以定期存款為例，很多人估計(jì)很難想象，在2008年的時(shí)候，1年期定期存款就能給到4.14%的收益率。這是什么概念？相比之下，現(xiàn)在就算在犄角旮旯里找到的小農(nóng)商行，更長(zhǎng)期限的定期存款能給到3%都算你運(yùn)氣好，就這說不定還有幾十萬(wàn)起存的門檻。

在這種情況下，幾乎所有的大類資產(chǎn)價(jià)格都在快速上漲，大眾對(duì)未來的樂觀也到了前所未有的地步，大家追求的已經(jīng)不僅僅是簡(jiǎn)單的“跑贏通脹”，而是“翻身”、“暴富”。

但很顯然，這種鮮花著錦、烈火烹油的日子是不可持續(xù)的。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)由高速發(fā)展轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展，資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張減速，再加上中國(guó)產(chǎn)能過剩，各個(gè)行業(yè)大打價(jià)格戰(zhàn)，全社會(huì)的潛在投資回報(bào)率都明顯下降了。房子、股票，許多資產(chǎn)價(jià)格都持續(xù)下跌。

在這種情況下，整個(gè)社會(huì)的風(fēng)險(xiǎn)偏好陡然下降，我們不再偏愛相對(duì)收益，截至10月15日，滬深300指數(shù)近3年下跌21.52%，假設(shè)我們能找到一個(gè)非常強(qiáng)大的主動(dòng)權(quán)益基金經(jīng)理，每年能創(chuàng)造8%的超額收益，現(xiàn)在可能也就堪堪回本。

相對(duì)而言，絕對(duì)收益就比較吃香了。雖然賺的少，但畢竟穩(wěn)定。假設(shè)我們?cè)?021年買2%的1年定期存款，現(xiàn)在也有6.12%的復(fù)利收益，大幅跑贏滬深300指數(shù)27.64個(gè)百分點(diǎn)。

嚴(yán)格意義上，要想有絕對(duì)收益，我們應(yīng)該買存款和國(guó)債，你買入的那一刻，無(wú)論是存款的利率，還是國(guó)債的到期收益率，都已經(jīng)鎖定了。只要你持有到期，且不出現(xiàn)宏觀風(fēng)險(xiǎn)，比如銀行倒閉之類的小概率事件，收益率都可以實(shí)現(xiàn)的。

但是，低風(fēng)險(xiǎn)必然伴隨著低收益，如果我們過去加了杠桿，現(xiàn)在固定收益產(chǎn)品的收益率就遠(yuǎn)不夠看了。比如，我的房貸是3.55%，也就是LPR-30BP，但四大行5年期定期存款掛牌利率也就1.8%，超長(zhǎng)期國(guó)債收益率更是殺到2.3%以下，在這種情況下，我要么選擇提前還款，要么選擇去找更高收益的產(chǎn)品。

如果不是個(gè)人，而是保險(xiǎn)這類具有剛兌責(zé)任的機(jī)構(gòu)，問題就更麻煩了，畢竟，保險(xiǎn)公司總不能主動(dòng)對(duì)用戶退保。除去拼命發(fā)行收益率較低的新產(chǎn)品拉低整體收益率之外，就只能去找其他的具有更高收益率的理財(cái)產(chǎn)品了。

在這種情況下，紅利概念就走入了我們的視野。以中證紅利指數(shù)為例，截至10月15日，該指數(shù)的股息率為4.87%，高于10年國(guó)債收益率2.76個(gè)百分點(diǎn)。

承擔(dān)一定的股價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，換取更高的收益率水平，從而覆蓋過去高昂的負(fù)債成本，已經(jīng)是我們普通人、乃至機(jī)構(gòu)投資者必然的選擇。

股票分紅可以視為一種變相的“絕對(duì)收益”，至少，它可以落袋為安。所謂的“紅利策略”，本質(zhì)上應(yīng)該是一種值得長(zhǎng)期持有，每年能夠給我們提供相對(duì)穩(wěn)定收益的一種股票組合。

2

同是紅利股，其中大有乾坤。

對(duì)于股息率，我們可以拆分成分紅率除以市盈率。還是以中證紅利指數(shù)為例，分紅率確實(shí)是與市盈率呈現(xiàn)出一定的正相關(guān)關(guān)系。要想納入中證紅利指數(shù)，或者說，滿足中證紅利指數(shù)的股息率門檻，要么市盈率較低，要么是現(xiàn)金分紅比例較高。

對(duì)于紅利板塊不同成分股，我們可以一分為三地來看，其一，最優(yōu)質(zhì)的，比如長(zhǎng)江電力、寧滬高速等電力、交通標(biāo)的股，這種股票質(zhì)地就非常好，主要是它們收入非常穩(wěn)定，費(fèi)用率低，并且有一定的行業(yè)壁壘，比如長(zhǎng)江電力的主營(yíng)業(yè)務(wù)是水電，其他公司很難再找到類似的優(yōu)質(zhì)水電站，基本上沒什么管理、銷售和研發(fā)費(fèi)用，營(yíng)業(yè)成本大頭就是生產(chǎn)資產(chǎn)折舊，總得來說，我們可以將它視為一只可以提供穩(wěn)定分紅的類債股，畢竟它的盈利能力和盈利意愿都是比較穩(wěn)定；

其二，次一等，比如華夏銀行、山西煤業(yè)等周期股。它們與經(jīng)濟(jì)增速?gòu)?qiáng)相關(guān)，分紅率并不算太高，之所以具有較高的股息率，主要是本身處于行業(yè)周期的底部，市盈率較低，或者說，我們買入的價(jià)格就比較低。但這就導(dǎo)致它們的“絕對(duì)收益”成色并不那么純粹，畢竟，我們無(wú)法保證它們未來的業(yè)績(jī)是否會(huì)繼續(xù)下滑。如果這些企業(yè)的盈利能力減少，那么，它必定會(huì)希望減少分紅來應(yīng)對(duì)危機(jī)，比如銀行可能會(huì)加大撥備計(jì)提，即使分紅率維持不變，由于當(dāng)年利潤(rùn)減少，我們能得到的分紅也會(huì)減少；

其三，最差的一等，比如萬(wàn)科A，它甚至在2023年都沒有分紅。這種地產(chǎn)概念股已經(jīng)是屬于肉眼可見的夕陽(yáng)產(chǎn)業(yè)，即使是經(jīng)濟(jì)增速回升，也很難回到過去的輝煌地位，甚至有熬不過周期的風(fēng)險(xiǎn)。在這種情況下，我們就不能被它過去的高股息率所迷惑，一只能長(zhǎng)期持有的紅利股首先要是一只優(yōu)良的股票，如果連這點(diǎn)也無(wú)法滿足，它本身就不該被我們買入，更遑論長(zhǎng)期持有吃股息。

講到這里，我們就可以大致梳理出投資紅利的邏輯了。要想投資紅利，股息率固然是一個(gè)重要的參考參數(shù)，但只看股息率就很可能被誤導(dǎo)，既然我們抱著長(zhǎng)期持有的決心，企業(yè)未來的盈利能力就應(yīng)該是我們主要參考指標(biāo)。畢竟，企業(yè)只有賺到錢，才有能力、有意愿給股東穩(wěn)定分紅，甚至是分地越來越多。

3

我們要想買入紅利，可以分為相對(duì)和絕對(duì)兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。

相對(duì)標(biāo)準(zhǔn)比較容易理解，實(shí)際上就是紅利資產(chǎn)的股息率與以10年國(guó)債到期收益率為代表的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的差值，股息率相對(duì)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)越高，紅利資產(chǎn)的性價(jià)比就越高。

相對(duì)于債券資產(chǎn)，紅利資產(chǎn)的波動(dòng)無(wú)疑要大上很多，很多時(shí)候難免會(huì)遭到錯(cuò)殺。我們以風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為錨，就可以大致看到當(dāng)前紅利資產(chǎn)相對(duì)于國(guó)債等無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比較優(yōu)勢(shì)，以此來作出買入或者賣出的決定。

絕對(duì)標(biāo)準(zhǔn)就要看股息率。較高的股息率至少可以代表這只股票有著較低的市盈率或較高的分紅率。不過，正如我們前面所說，如股息率只適合作為選股的決策，而不能作為投資的決策。在投資時(shí)，最重要的是要關(guān)注標(biāo)的股未來盈利能力的穩(wěn)定性。只有這只股票能夠?qū)崿F(xiàn)穩(wěn)定盈利，未來才會(huì)有能力，有意愿進(jìn)行分紅。

4

9月24日，在證監(jiān)會(huì)、央行、金融監(jiān)管總局共同召開的發(fā)布會(huì)上，公布了一項(xiàng)新型貨幣政策工具，即“證券、基金、保險(xiǎn)公司互換便利”，支持符合條件的證券、基金、保險(xiǎn)公司以債券、股票ETF、滬深300成分股等資產(chǎn)為抵押，從人民銀行換入國(guó)債、央行票據(jù)等高等級(jí)流動(dòng)性資產(chǎn)。并且，央行特別指出，首期操作規(guī)模5000億元只是一個(gè)起點(diǎn)，未來可進(jìn)一步擴(kuò)大操作規(guī)模。

對(duì)于機(jī)構(gòu)來說，從央行換券，再到市場(chǎng)上融資買入紅利資產(chǎn)，就可以享受紅利資產(chǎn)股息率與換券、借款成本之間的利差。因此，機(jī)構(gòu)，特別是券商自營(yíng)這種高風(fēng)偏資金，是有很強(qiáng)動(dòng)力進(jìn)行這樣操作的。目前，中信證券與中金公司均已上報(bào)申請(qǐng)。

觀察債券市場(chǎng)，可以發(fā)現(xiàn)當(dāng)前債市正在迅速修復(fù)，其中，長(zhǎng)端利率債表現(xiàn)好于短端利率債，低等級(jí)信用債表現(xiàn)好于高等級(jí)信用債。

我們可以認(rèn)為，隨著市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好快速下降，股債蹺蹺板重新向債市傾斜，除去長(zhǎng)端利率債與低等級(jí)信用債這種高收益資產(chǎn)之外，機(jī)構(gòu)資金同樣有興趣繼續(xù)加倉(cāng)與之屬性相類似的紅利資產(chǎn)。

紅利資產(chǎn)的風(fēng)，或許又要吹回來了。

【注：市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。在任何情況下，本訂閱號(hào)所載信息或所表述意見僅為觀點(diǎn)交流，并不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議。除專門備注外，本文研究數(shù)據(jù)由同花順iFinD提供支持】

本文由“星圖金融研究院”原創(chuàng)，作者為星圖金融研究院研究員武澤偉，封面圖來自三一集團(tuán)官網(wǎng)